بازوی پژوهشی وزارت صمت با نگاه به بازار سرمایه بررسی کرد
ظرفیت‌های مغفول تامین مالی خودروسازان
در این گزارش که «روش‌های نوین تامین مالی در حلقه‌های مختلف زنجیره ارزش خودرو» نام دارد، از کمبود نقدینگی به‌عنوان یکی از چالش‌های اساسی صنعت خودرو نام برده شده است. طبق نظر تدوین‌کنندگان گزارش موردنظر، افزایش قیمت قطعات و مجموعه‌های تولید داخل به واسطه بالا رفتن نرخ مواد اولیه توام با زیان انباشته سال‌های پیشین، سبب شده کمبود نقدینگی به یکی از چالش‌های اساسی خودروسازان تبدیل شود. نکته دیگری که در مقدمه گزارش موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی به آن اشاره شده، تمرکز صنعت خودرو بر دو محور «فروش» و «تسهیلات» برای تامین نقدینگی است. بر این اساس، عنوان شده که «صورت‌های مالی دو خودروساز بزرگ کشور نشان می‌دهد در سال‌های اخیر عمده تمرکز ایران خودرو و سایپا بر تامین مالی مبتنی بر فروش محصول به‌صورت نقدی، مدت‌دار و پیش‌فروش، استفاده از تسهیلات بانکی و منابع دولتی در قالب تسهیلات و اعطای خط اعتباری بوده است. از همین رو روش‌هایی مانند فروش دارایی‌ها و تامین مالی از بازار سرمایه چندان مورد توجه نبوده است.» در ادامه این گزارش اما آمده است «در حال حاضر با توجه به پرشدن سقف اعتباری خودروسازان برای استفاده از تسهیلات بانکی، وجود ضوابط محدودیت‌زا برای پیش‌فروش خودرو و عدم عزم دولت برای حمایت مستقیم مالی از این شرکت‌ها، تنها راه تنوع‌بخشی به تامین مالی این صنعت، واگذاری اموال مازاد و روی آوردن به بازار سرمایه و استفاده از پلت فرم‌های جدید تامین مالی است.»
در باب این بخش از گزارش موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی دو نکته وجود دارد. نخست اینکه به نظر می‌رسد گزارش موردنظر قبل از ماجرای موافقت شورای پول و اعتبار با افزایش سقف اعتباری خودروسازان تهیه شده است. شورای پول و اعتبار چندی پیش با درخواست وزارت صنعـت، معدن و تجارت و خودروسازان مبنی بر افزایش سقف اعتباری آنها موافقت کرد تا امکان پرداخت پنج هزار میلیارد تومان تسهیلات به ایران خودرو و سایپا (هر کدام ۲ هزار و ۵۰۰ میلیارد تومان) فراهم شود.
نکته دوم اما به فروش اموال خودروسازان برمی‌گردد. موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی عنوان کرده که روش فروش اموال چندان مورد توجه خودروسازان نبوده، حال آنکه بنا به دستور وزیر صنعت،معدن و تجارت، ایران خودرو و سایپا ملزم به تامین نقدینگی ۲ هزار میلیارد تومانی از محل این روش شده‌اند. فروش اموال مازاد در واقع مرحله نخست برنامه وزارت صمت برای واگذاری باقی‌مانده سهام دولت در ایران خودرو و سایپا به شمار می‌رود که گفته می‌شود در حال اجرا است.
ظرفیت‌های مغفول
طبق بررسی موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی اما بازار سرمایه ظرفیت‌های زیادی برای تامین مالی صنعت خودرو دارد و هرچند تا به امروز از بخشی از آنها استفاده شده، با این حال بخشی دیگر مغفول مانده است. در گزارش این موسسه آمده که «از ۱۷ ابزار موجود در بازار سرمایه، تنها ۱۰ ابزار قابل استفاده توسط خودروسازان است.» در ادامه گزارش همچنین عنوان شده که ایران خودرو و سایپا تا به امروز در مجموع فقط از ۵ ابزار موجود در بازار سرمایه استفاده کرده‌اند و در این بین، سایپا از چهار روش اوراق مرابحه، اجاره، مشارکت و سلف موازی بهره برده و ایران خودرو نیز دو روش اوراق مرابحه و رهنی را به کار بسته است. بر این اساس، هنوز ظرفیت‌های مناسبی در بازار سرمایه برای تامین نقدینگی خودروسازان وجود دارد که شامل «اوراق سفارش ساخت»، «اوراق خرید دین»، «صندوق جسورانه»، «صندوق پروژه» و «افزایش سرمایه» می‌شوند.
روش‌های مرسوم تامین نقدینگی
در ادامه گزارش موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی اما این پرسش مهم مطرح شده که کدام یکی از ابزارهای موجود در بازار سرمایه، برای تامین نیاز مالی خودروسازان مناسب است. پیش از آنکه پاسخ‌های این موسسه را به پرسش مذکور و همچنین ابزارهای موجود در بازار سرمایه برای تامین مالی خودروسازان مرور کنیم، ابتدا نگاهی می‌اندازیم به روش‌های مرسوم در صنعت خودرو برای جذب نقدینگی. خودروسازان ایرانی در شرایط فعلی که قیمت‌گذاری محصولات شان به‌صورت دستوری انجام می‌شود، از روش‌های مختلفی برای تامین نقدینگی استفاده می‌کنند و هر کدام از آنها به فراخور حال و روز صنعت خودرو به اجرا درمی‌آیند. در حالت کلی، «پیش‌فروش»، «فروش فوری»، «تسهیلات بانکی» و «فروش اموال مازاد» روش‌های اصلی در خودروسازی ایران برای تامین نقدینگی به شمار می‌روند که برخی دائمی و قطعی بوده و برخی نیز در مقاطع زمانی خاص مورد استفاده قرار می‌گیرند.
در این بین، منبع اصلی تامین نقدینگی خودروسازان ایرانی، پیش فروش است، روشی که هم به لحاظ زمانی و از نظر گستردگی، همواره مطلوب شرکت‌های خودروساز بوده و هست. خودروسازان هر چند وقت یک‌بار به واسطه پیش‌فروش، نقدینگی قابل توجهی جذب خزانه خود می‌کنند، چه آنکه غالب این پیش‌فروش‌ها با استقبال مشتریان مواجه می‌شود. ازآنجاکه در پیش‌فروش، زمان تحویل خودروهای ثبت‌نامی به آینده موکول می‌شود، خودروسازان به واسطه این روش نقدینگی لازم برای تولید خودروهایی که تعهد داده‌اند را جذب می‌کنند. ازآنجاکه خودروسازان معمولا نمی‌توانند محصولات به فروش رفته را در موعد مقرر تحویل دهند، این روش خالی از دردسر (چه برای مشتریان و چه برای شرکت‌های خودروساز) نیست.
دیگر روش مرسوم برای تامین مالی خودروسازان، دریافت تسهیلات بانکی است که به دلیل سود بالا و جرایم تاخیر سنگین، چندان مطلوب خودروسازان نیست. این روش همچنین ازآنجاکه ممکن است منجر به تورم شود، استاندارد به‌نظر نمی‌رسد. این در حالی است که به دلیل قیمت‌گذاری دستوری و محدودیت‌های فروش و مشکلات تولید (در مقاطعی مانند تحریم)، خودروسازان ناچار تن به تسهیلات مالی می‌دهند و تبعات منفی آن، خود را در هزینه‌های تولید و قیمت تمام‌شده خودروها نشان می‌دهد.
ابزارهای بازار سرمایه
موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی اما با استفاده از الگوی زنجیره ارزش خودرو، ۸ نقطه مالی عمده برای خودروسازان (و البته قطعه‌سازان) را شناسایی و روش‌های تامین مالی متناسب با هرکدام از آنها را پیشنهاد داده است. نقطه مالی نخست، «خرید مواد اولیه» است که ابزارهای پیشنهادی قابل استفاده در آن، به «اوراق مرابحه» و «اوراق خرید دین» محدود می‌شود. در اوراق مرابحه، از محل سرمایه‌های گردآوری شده از بازار سرمایه، مواد اولیه یا قطعه به‌صورت نقد از فروشنده، خریداری شده و به‌صورت اقساط به خودروساز فروخته می‌شود. به عبارت ساده‌تر، این روش برای مقاطعی است که خودروساز و قطعه‌ساز توان خرید نقدی مواد اولیه موردنیاز خود را ندارند، اما می‌توانند با استفاده از ظرفیت بازار سرمایه (انتشار اوراق مرابحه) اقدام به خرید قسطی کنند.
در مورد «اوراق خرید دین» نیز شرایط به این شکل است که مطالبات قطعه‌سازان از خودروسازان در بازار به قیمت تنزیل شده به فروش می‌رسد و خودروساز موظف است در انتهای دوره سررسید، مطالبات را پرداخت کند. اما نقطه مالی دوم به «تولید قطعات فاقد ریسک» مربوط می‌شود. منظور قطعاتی است که یا در حال‌حاضر تولید می‌شوند و به اصطلاح موجود هستند یا ساخت آنها دانش فنی بالایی نیاز ندارد. موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی برای تامین مالی این قطعات چهار روش اوراق دین، اوراق سفارش ساخت (استصناع)، اوراق گام (گواهی اعتبار مولد) و سککوک را پیشنهاد داده است. در این بین، منظور از اوراق استصناع این است که پس از ارزیابی میزان ریسک و سودآوری پروژه، به پشتوانه سفارش ساخت قطعه از جانب خودروساز به قطعه‌ساز، اوراق منتشر شده و وجوه حاصله در اختیار قطعه‌ساز قرار می‌گیرد.
اوراق گام نیز بر اساس بدهی خودروساز به قطعه‌ساز منتشر و این امکان را به قطعه‌ساز می‌دهد که بدون نقد کردن آن، اوراق را در اختیار تولیدکننده مواد اولیه قرار دهد، به نحوی که نیاز به جابه‌جایی نقدینگی در طول زنجیره ارزش کاهش می‌یابد. سککوک نیز روش جدیدی برای تامین مالی در طول زنجیره تولید خودرو و بر اساس برات الکترونیکی مورد ضمانت بانک‌ها و صندوق‌ها است که تا زمان سررسید آن، قابلیت جابه‌جایی میان تولیدکنندگان در طول زنجیره را دارد.
نقطه مالی دیگری که موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی شناسایی کرده، «تولید قطعات دارای ریسک» است که به قطعات دانش‌محور مربوط می‌شود و امکان شکست پروژه نیز در آن وجود دارد. برای این نقطه مالی، پیشنهاد شده از ظرفیت‌های موجود در صندوق نوآوری و شکوفایی (از طریق راه‌اندازی یک صندوق تخصصی پژوهش و فناوری برای حوزه خودرو) استفاده شود. در این سناریو، صندوق نوآوری و شکوفایی تا ۳۲ درصد از سرمایه اولیه صندوق پژوهش و فناوری را تامین و سپس برای پروژه‌های ساخت بار اول نیز تا ۸۰ درصد از سرمایه موردنیاز را تامین خواهد کرد. به‌نظر می‌رسد این روش برای ساخت داخل قطعات های‌تک (دارای فناوری پیشرفته) مانند ECU خودرو کاربرد دارد، هرچند پروژه‌های مربوط به داخلی‌سازی چنین قطعاتی، ذاتا ریسک بالایی دارند.
«تامین سرمایه در گردش» اما چهارمین نقطه مالی شناسایی شده است که برای جذب نقدینگی در آن، علاوه بر انتشار اوراق مرابحه، اوراق اجاره نیز پیشنهاد شده است. در تعریف این اوراق آمده که شرکت‌ها برخی از دارایی‌های خود مانند خطوط تولید را به فروش رسانده و همزمان اجاره می‌کنند. شرکت‌ها البته در پایان دوره سررسید با بازپرداخت بدهی، مجددا صاحب دارایی خود خواهند بود. نقطه مالی بعدی «خرید یا فروش دارایی» عنوان شده که انتشار اوراق اختیار خرید تبعی و افزایش سرمایه از طریق سلب حق‌تقدم، به‌عنوان روش‌های پیشنهادی برای تامین نقدینگی خودروسازان در این نقطه پیشنهاد شده است. در روش اول، شرکت‌های خودروساز با وثیقه گذاشتن سهام خود شرکت یا شرکت‌های زیرمجموعه، می‌توانند اوراق منتشر کرده و تامین مالی کنند. روش دوم نیز نوعی واگذاری سهام شرکت است که هزینه مالی بر آن مترتب نبوده و امکان افزایش سهم بخش خصوصی را هم فراهم می‌کند.
در گزارش موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی اما «تعریف و اجرای پروژه تولید خودروهای جدید»به‌عنوان دیگر نقطه مالی عنوان شده است. این موسسه پیشنهاد داده برای تامین مالی این بخش، از مسیر انتشار اوراق مشارکت یا راه‌اندازی صندوق پروژه اقدام شود. در روش اوراق مشارکت، شرکت خودروساز با جمع‌آوری منابع مالی از بازار سرمایه، برای پروژه جدید خود تامین مالی کرده و پس از به نتیجه رسیدن پروژه و بهره‌برداری از آن، اوراق را بازخرید می‌کند. این روش البته برای پروژه‌هایی که ریسک بالایی دارند، پیشنهاد نمی‌شود. در روش صندوق پروژه نیز شرکت خودروساز با ایجاد یک صندوق بورسی، سرمایه لازم را جمع‌آوری و پس از اینکه پروژه به انتها رسید، صندوق تبدیل به یک شرکت سهامی می‌شود. نمونه این اقدام در شرکت مپنا انجام شده است.
موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی اما برای تامین مالی از طریق فروش خودروهای موجود نیز علاوه بر اوراق رهنی، روش اوراق سلف موازی را پیشنهاد داده است. در این روش، فلان خودرو برای تحویل در آینده به فروش رسیده و منابع مالی جمع شده در اختیار خودروساز قرار می‌گیرد. در موعد سررسید نیز خودروساز با بازپرداخت منابع مالی، اوراق را بازخرید می‌کند. در نهایت اما برای تامین مالی مشتریان نیز استفاده از روش‌های لیزینگ، اعطای کارت اعتباری به خریداران و تسهیلات بانکی پیشنهاد شده‌اند، هرچند با توجه به اوضاع اقتصادی کشور، به نظر نمی‌رسد فعلا قابلیت کاربرد داشته باشند. موسسه مطالعات پژوهش‌های بازرگانی در انتهای گزارش خود تاکید کرده که تامین مالی از مسیر بازار سرمایه، نیازمند شفافیت مالی، بازپرداخت دیون در موعد مقرر و پرداخت نرخ سود بین ۲۱ تا ۳۰ درصد است. این موسسه تاکید کرده که برای استفاده از این مسیر، الزاماتی از جمله تصمیم‌گیری درخصوص شیوه قیمت‌گذاری خودرو، ساختار مالکیت بنگاه‌ها، اصلاح ساختار مالی و مدیریت سودآوری عملیاتی مورد نیاز است.
