وارن بافت طی ۶۰ سال بازدهی ۵ میلیون و ۵۰۲هزار و ۲۸۴ درصدی ایجاد کرد
وداع پیشگوی اوماها
سرنوشت میراث
در حال حاضر یکی از نگرانیهای اصلی سهامداران این است که آیا سکاندار بعدی، گرگوری ایبل، قادر به حفظ امپراتوری بافت خواهد بود یا نه. برکشایرهاتاوی شرکتی عظیم، سنتی و بهشدت متکی بر روابط درونی است که دههها حول محور یک رهبر یگانه مدیریت میشد. از زمانی که وارن بافت در دهه ۱۹۶۰ سکان برکشایر را به دست گرفت، بازده سهام آن بهمراتب از شاخص S&P ۵۰۰ آمریکا پیشی گرفته است. بافت طی ۶۰ سال بازدهیای ۵ میلیون و ۵۰۲ هزار و ۲۸۴ درصدی ایجاد کرد.
دربازار، افراد بافت را با عنوان سرمایهگذار ارزشی میشناسند، زیرا فعالیت خود را با شکار شرکتهایی آغاز کرد که ارزش بازارشان کمتر از ارزش دفتری داراییهایشان بود. با این حال، کارنامه بافت محدود به این سبک نیست و او بارها در شرکتهایی با رشد بالا(مانند اپل) سرمایهگذاری کرده است. با این حال بافت علاقهای به این برچسبها ندارد؛ اما مفهومی وجود دارد که بارها بر آن تاکید میکند: خندق اقتصادی
خندق اقتصادی، مزیت پایداری است که به یک شرکت اجازه میدهد سالها بازدهیای بالاتر از هزینه سرمایه خود داشته باشد. توانایی بافت در تشخیص این خندقها یکی از رازهای موفقیت برکشایر است. برخی از این مزیتهای پایدار از وفاداری مصرفکنندگان، مانند اپل و کوکاکولا، نشات میگیرد. برخی دیگر مانند بانک آمریکا یا موسسه اعتبارسنجی مودیز نیز حاصل مقرراتگذاری هستند.
با این حال بسیاری مهمترین نوآوری بافت را نه در انتخاب محل سرمایهگذاری، بلکه در شیوه تامین سرمایه میدانند. در سال ۱۹۶۷، برکشایر یک شرکت بیمه خریداری کرد که به موتور اصلی تامین سرمایه این هلدینگ تبدیل شد. سازوکار وی ساده بود. بیمهگذاران ابتدا حق بیمه میپردازند و شرکت بیمه بعدها خسارتها را پرداخت میکند. اگر بیمهگر سودآور اداره شود، این فاصله زمانی به منبعی برای سرمایهگذاری تبدیل میشود.
بیشتر شرکتهای بیمه این منابع را در اوراق بدهی کمریسک نگه میدارند؛ اما برکشایر رویکردی متفاوت دارد و بخش بزرگی از این پول را در سهام سرمایهگذاری میکند. درآمد بیمهای اگرچه سهمی کوچک و پرنوسان از سود کل برکشایر دارد، اما همین جریان نقدی زمینهساز برخی از بزرگترین خریدهای تاریخ شرکت بوده است. برای نمونه راهآهن BNSF ابتدا زیر چتر بیمهای برکشایر قرار داشت و در سال ۲۰۲۳ بهطور کامل به زیرمجموعه مستقیم آن تبدیل شد. منبع مهم دیگر سرمایه برکشایر، سرمایهگذاران خرد هستند. مجمع سالانه این شرکت چیزی فراتر از یک جلسه رسمی است و مشابه جشنوارهای است از هواداران وفادار به سرمایهداری کلاسیک. این گردهمایی، در نقطه مقابل موج معاملات هیجانی امروز بازارها قرار دارد، اما به همان اندازه جذاب است. مهارتهای سرمایهگذاری ایبل نیز بهزودی محک خواهد خورد.
با کاهش نرخ بهره، هزینه استفاده نکردن از ۳۸۰میلیارد دلار نقدینگی برکشایر افزایش مییابد. این شرکت میتواند راهآهن دیگری بخرد یا در Chubb، شرکت بیمهای که ۸ درصد آن را در اختیار دارد، سرمایهگذاری کند. اما محتملتر است که سرمایهگذاریهای جدید در حوزه برق و شرکتهای تجاری ژاپن انجام شود که حوزه تخصصی ایبل محسوب میشود. همچنین این نقدینگی فرصت بزرگی فراهم میکند تا برکشایر در صورت سقوط بازارها، خریدهای بهصرفه انجام دهد. ایبل میتواند راه دیگری نیز در پیش گیرد و بخشی از نقدینگی را به سهامداران بازگرداند.
بر اساس قوانین برکشایر، ارزش بالای شرکت مانع بازخرید سهام است و از سال ۱۹۶۷ هیچ سود نقدی پرداخت نشده است. پرداخت سود نقدی اکنون، گامی به سوی تبدیل برکشایر به یک شرکت معمولیتر خواهد بود. انتصاب نخستین مشاور حقوقی و احتمال افزایش افشای مالی نیز در مسیر تغییرات ایبل قرار دارد. در مقابل، نامههای سالانه بافت صریح بودند اما اعداد و ارقام کمی داشتند. به عبارتی اگرچه تغییرات در دوره ایبل آهسته هستند اما حتمی تلقی میشوند و باید دید او با رویکردی متفاوت اما کارنامهای قابل قبول قادر به رهبری میراث بافت خواهد بود یا نه.
شمشیر دو لبه رشد
یکی از اصولی که بافت از سال ۱۹۸۵ تاکنون بر آن تاکید میکند این است که رشد در نهایت اقتصادهای استثنایی را تضعیف میکند. در آخرین مجمع سهامداران وی گفت: «متاسفانه برکشایر آنقدر بزرگ شده که دیگر نمیتوانیم موقعیتهایی را که دوست داریم، به اندازهای که میخواهیم، گسترش دهیم. ما حدود ۲۰میلیارد دلار سرمایهگذاری کردهایم، اما ترجیح میدادم این رقم ۱۰۰میلیارد دلار باشد. اندازه، دشمن عملکرد برکشایر است و راهحل خوبی برای این مشکل نمیبینم.»
رشد بیوقفه برکشایر هاتاوی اکنون به نقطهای رسیده که خود به مانعی برای عملکرد آینده شرکت تبدیل شده است. برکشایر برای آنکه بتواند بازدهی معناداری ایجاد کند، ناچار است در شرکتهایی سرمایهگذاری کند که هم ظرفیت رشد قابلتوجه داشته باشند، هم ارزشگذاری منطقی، و هم امکان جذب سرمایهای در مقیاس دههامیلیارد دلار را فراهم کنند؛ آن هم بدون آنکه برکشایر به سهامدار اکثریت تبدیل شود. اما واقعیت این است که تعداد چنین شرکتهایی در جهان بسیار محدود است. بسیاری از شرکتهای بزرگ یا بیش از حد گران هستند، یا رشد آنها اشباع شده، یا با معیارهای سختگیرانه برکشایر همخوانی ندارند. به همین دلیل، فرصتهایی که بتوانند هم «بزرگ» باشند و هم «ارزشمند»، به ندرت ظاهر میشوند.
این اظهارات، اصلی را بازتاب میدهد که در تمام صنایع و دورهها صدق میکند. کسبوکارهایی که در مراحل اولیه بازدهی خارقالعاده ایجاد میکنند، با بزرگتر شدن، حفظ آن سطح از عملکرد برایشان دشوارتر میشود. بازدهی بالا رقابت را جذب میکند، بازارها اشباع میشوند و فرصتهای سرمایهگذاری مجدد با نرخهای مطلوب کاهش مییابد. به عبارتی رشدی که اغلب ستایش میشود، میتواند همان مزیتهایی را که یک کسبوکار را ویژه کرده بود، تضعیف کند.
در مسیر تبدیل یک شرکت نساجی ورشکسته به یکی از بزرگترین شرکتهای چند رشتهای جهان، بافت از نزدیک دیده است که چگونه مقیاس، توانایی تکرار عملکرد خارقالعاده گذشته را محدود میکند. با افزایش حجم سرمایه قابل تخصیص، تنها فرصتهای بسیار بزرگ میتوانند تاثیر معناداری ایجاد کنند و چنین فرصتهایی بسیار نادر هستند. بینش بافت نه بدبینانه است و نه نفیکننده رشد؛ بلکه رشد را شمشیری دولبه میداند که در عین حال که قادر به خلق فرصت است، اما همچنین مستعد فشار آوردن بر موتور اقتصادی شرکت نیز است.
چرا طلا در بازی بافت نمیگنجد؟
بافت بارها مخالفت خود را با یک طبقه دارایی که تقریبا تمامی جهان آن را دوست دارد، اعلام کرده است: طلا.
با وجود جذابیت جهانی طلا بهعنوان پناهگاه امن و افزایش قیمت آن در سال جاری، بافت همواره از این فلز درخشان فاصله گرفته است. از نظر او طلا یک دارایی غیرمولد است. برخلاف سهام که سود ایجاد میکند و پشت آنها شرکتی قرار دارد که کالا و خدمات میفروشد و ارزش خلق میکند، طلا فقط بیحرکت نشسته و بدون خلق ارزش، قیمت آن افزایش یا کاهش مییابد. به عقیده بافت این فلز زرد نه رشد میکند، نه نوآوری دارد و نه چیزی به سرمایهگذار بازمیگرداند. بافت در نامهای در سال ۲۰۱۱ به سهامداران برکشایرهاتاوی نوشت: «طلا دو نقص بزرگ دارد: نه چندان مفید است و نه ارزشمند. درست است که طلا کاربرد صنعتی و تزئینی دارد، اما تقاضا برای این مصارف محدود است و نمیتواند تولید جدید را جذب کند. اگر یک اونس طلا را برای همیشه نگه دارید، در پایان همچنان همان یک اونس را خواهید داشت. آنچه بیشتر افراد را به خرید طلا وادار میکند، باور به افزایش تعداد افراد ترسو است.» بافت در همان نامه از سرمایهگذاران خواست سناریویی را تصور کنند: «امروز ذخایر طلای جهان حدود ۱۷۰ هزار تن است. اگر همه این طلا را یکجا ذوب کنیم، مکعبی به ضلع ۶۸ فوت تشکیل میشود که به راحتی در یک زمین بیسبال جا میگیرد.
با قیمت یک هزار و ۷۵۰ دلار برای هر اونس، ارزش آن ۹.۶ تریلیون دلار خواهد بود. این را انباشت A بنامید. حالا انباشت B را با همان هزینه بسازیم. میتوانیم تمام زمینهای کشاورزی آمریکا (۴۰۰میلیون جریب با تولید سالانه حدود ۲۰۰میلیارد دلار) را بخریم، به علاوه ۱۶ شرکت اکسون موبیل (هرکدام با سود بیش از ۴۰میلیارد دلار در سال). پس از این خریدها، هنوز حدود یک تریلیون دلار پول نقد باقی میماند. درنتیجه آیا سرمایهگذاری وجود دارد که انباشت A (طلا) را بر انباشت B (زمین و شرکتها) ترجیح دهد؟ یک قرن بعد، زمینهای کشاورزیمیلیاردها تن محصول تولید کردهاند و همچنان تولید خواهند کرد. اکسون موبیلها تریلیونها دلار سود تقسیمی به مالکان دادهاند و داراییهای بیشتری خواهند داشت. اما ۱۷۰ هزار تن طلا همانقدر باقی مانده و هیچ چیز تولید نکرده است.»
بافت در زمینه افزایش قیمت طلا، عامل ترس را مقصر میداند. به عقیده وی مردم به دلیل نگرانی از تورم، جنگ، رکود و هر نوع بحران مالی به طلا پناه میبرند. آنها طلا را نه به خاطر کارکردش، بلکه به امید آن میخرند که فرد دیگری در آینده حاضر باشد بهای بیشتری برای آن بپردازد. بافت در نامهاش اشاره کرده بود که خریداران طلا باور دارند شمار افراد ترسو افزایش خواهد یافت و همین هجوم به خرید، قیمت را افزایش میدهد. به عبارتی قیمت طلا بیش از آنکه بازتاب ارزش ذاتی باشد، بازتاب روانشناسی جمعی و ترسهای آینده است. این نوع نگاه نشان میدهد چرا وارن بافت، با وجود محبوبیت جهانی طلا، جایی برای طلا در سبد سرمایهگذاری خود درنظر نگرفته است.
