آیا حذف حجم مبنا پیشنیاز واقعی TAL بود؟
نقش TAL در افزایش ریسک سفتهبازی
مهراد صالحیفرد، کارشناس بازار سرمایه در ارزیابی اثرات حذف حجم مبنا و نزدیک شدن قیمت پایانی به قیمت آخرین معامله، گفت: هدف سیاستگذاران از این اصلاحات، افزایش کارآیی بازار و انعکاس سریعتر اطلاعات در قیمتها بوده است و اضافه شدن سازوکار TAL نیز با همین رویکرد و برای بهبود فرآیند کشف قیمت در دقایق پایانی معاملات طراحی شده است. او افزود: با وجود این مزایا، این تغییرات خالی از ریسک نیست و از منظر تئوریک نیز این نگرانی قابل درک است؛ چرا که در بازارهای کمعمق و نمادهایی با ارزش بازار کوچک و شناوری پایین، اثرگذاری بر قیمت در دقایق پایانی میتواند انگیزه رفتارهای جهتدار و معاملات کمحجم اما اثرگذار را افزایش دهد، معاملاتی که لزوما مبتنی بر ارزشهای بنیادین شرکت نیستند. این کارشناس توضیح داد: شرکتهای کوچکمقیاس معمولا از ساختار مالی لازم برای حمایت از سهم از طریق بازارگردان برخوردار نیستند و در نتیجه تابلوی معاملاتی آنها عملا رها میشود. مدیران این شرکتها نیز اغلب تمرکز خود را بر فعالیتهای عملیاتی میگذارند و نقش فعالی در مدیریت نقدشوندگی سهم ایفا نمیکنند. صالحیفرد تاکید کرد: با توجه به اینکه شرکتهای حاضر در بازار پایه طبق دستورالعمل اخیر سازمان ملزم به داشتن بازارگردان نیستند، نقدشوندگی این نمادها کاهش یافته و همین موضوع زمینه را برای سفتهبازی فراهم کرده است. درحالیکه وظیفه اصلی بازارگردان، ایجاد نقدشوندگی و معامله در جهت خلاف روند سهم است؛ نقشی که میتواند تا حدی رفتارهای سوداگری را مهار کند. به گفته این تحلیلگر، شدت و فراگیری این رفتارها به ویژگی نماد و عمق بازار بستگی دارد و در نمادهای بزرگ و پرحجم، امکان هدایت عامدانه قیمت با هزینه پایین وجود ندارد. او افزود: بنابراین TAL به خودی خود الزاما منجر به دستکاری قیمت نمیشود، اما در صورت فقدان ابزارهای کنترلی مکمل، میتواند ریسک رفتارهای جهتدار در نمادهای کمعمق را افزایش دهد. او پیشنهاد داد: سیاستگذار میتواند با الزام شرکتهای کوچک به داشتن بازارگردان با سازوکاری متفاوت از گذشته، تقویت نظارت و اعمال جریمههای بازدارنده برای الگوهای مشکوک، استفاده از مکانیسمهای ضد دستکاری و بررسی دقیقتر حجمهای غیرعادی در دقایق پایانی بازار، این ریسکها را تا حد زیادی مدیریت کند.
پایان حجم مبنا؛ افزایش شفافیت یا تشدید ریسک در بازار سرمایه؟
محمد موذن، تحلیلگر بازار سرمایه در ارزیابی آثار حذف حجم مبنا گفت: در عمل با حذف حجم مبنا، تغییری در فرمول محاسبه قیمت پایانی رخ نمیدهد، اما این تصمیم مجموعهای از فرصتها و در عین حال تهدیدهایی را برای بازار سرمایه ایجاد میکند. او افزود: مهمترین تهدید این سیاست، افزایش ریسک و هیجان در بازار است؛ بهویژه در نمادهایی که در صفهای خرید یا فروش قرار میگیرند و میتوانند هیجانات خود را به روز بعد منتقل کنند. این وضعیت برای سرمایهگذارانی که حرفهای نیستند و توانایی تشخیص درست نقاط ورود و خروج را ندارند، خطرناکتر است و میتواند آنها را اسیر رفتارهای هیجانی کند. این کارشناس توضیح داد: در شرایطی که بازار با افزایش ریسک یا فاز منفی مواجه میشود، مانند آنچه در دورههای گذشته تجربه شده، حذف حجم مبنا باعث میشود آن سد کنترلی دیگر وجود نداشته باشد و سهمها سریعتر و با شدت بیشتری منفی شوند. در گذشته حجم مبنا تا حدی نقش ضربهگیر را ایفا میکرد و مانع تشدید صفهای فروش سنگین میشد، اما اکنون قیمت پایانی مستقیما بر اساس میانگین واقعی معاملات روز شکل میگیرد. او تاکید کرد: قیمت پایانی امروز، میانگین وزنی کل معاملات روز است و همین قیمت مبنای شکلگیری معاملات TAL قرار میگیرد. برخلاف برخی برداشتها، اگر فردی بخواهد با چند معامله کوچک در دقایق پایانی بازار قیمت را رنج کند، تاثیر معناداری بر قیمت پایانی نخواهد داشت. برای جابهجایی واقعی قیمت پایانی، بازیگر ناچار است حجم بسیار سنگینی را وارد معاملات کند تا میانگین وزنی کل روز تغییر کند؛ اقدامی که خود ریسک بالایی دارد و بهراحتی قابل شناسایی توسط نهادهای نظارتی است. موذن افزود: البته نمیتوان منکر نقش بازیگران اصلی و حقوقیهای سهامدار در برخی نمادها شد که طبیعتا توان اثرگذاری بیشتری دارند و همین موضوع اهمیت نقش نهادهای نظارتی و ابزارهای کنترلی را دوچندان میکند. او در پایان گفت: حذف حجم مبنا هم فرصت است و هم تهدید، اما نظارت بر بازار پس از این تصمیم باید هوشمندانهتر، دقیقتر و مبتنی بر ابزارهای غیرسلیقهای باشد؛ بهویژه برای حفاظت از سرمایهگذاران غیرحرفهای که بیش از دیگران در معرض ریسک هیجانات بازار قرار دارند.
تجربه یکماهه TAL در بورس ایران
شهاب موسوی، کارشناس بازار سرمایه، درباره اجرای TAL در بورس ایران گفت: با حذف حجممبنا و همتراز شدن قیمت پایانی با آخرین معامله، وزن دقایق پایانی در شکلگیری مرجع قیمت افزایش یافته و طبیعتا تمرکز سفارشگذاری به این بازه منتقل شده است. او افزود: این تغییر رفتار فعالان از حقیقی تا حقوقی را به سمت مدیریت ریسک «اثر قیمت پایانی» سوق میدهد، اما لزوما به معنای هدایت عامدانه قیمتها نیست و آنچه تعیینکننده است، ریزساختار TAL و کیفیت نظارت در پنجره پایانی است. موسوی توضیح داد: TAL سازوکاری است که در دقایق پایانی بازار، همه سفارشهای خرید و فروش را تجمیع کرده و قیمت تعادلی را بر اساس بیشترین حجم قابل تطبیق تعیین میکند. به این ترتیب، معاملهگر میتواند سفارش خود را با قیمتی متفاوت از آخرین معامله پیوسته ثبت کند و قیمت پایانی حاصل توازن عرضه و تقاضا نه صرفا آخرین تیک قبل از پنجره پایانی خواهد بود. او درباره نگرانیها از فعالتر شدن حقیقیها و هدایت قیمت گفت: تمرکز فعالیت در نقطه تسویه یک پیامد طبیعی ریزساختار TAL است و بسیاری از فعالان بهطور مشروع برای بستن موقعیتها و مدیریت ریسک وارد پنجره پایانی میشوند. رصد الگویی، هزینهمند کردن لغوهای پایانی، حضور بازارگردانها و مکانیسمهایی مانند وقفه نوسانی و تمدید پنجره در صورت پرش قیمت، میتواند انگیزه برای حملات لحظه آخری را کاهش دهد و مقاومت مرجع قیمت را بالا ببرد. در نهایت، او موضع خود را نسبت به حذف حجممبنا مثبت دانست و تاکید کرد: هرچند در کوتاهمدت ممکن است ریسکهای رفتاری و تلاطماتی برای بخشی از فعالان ایجاد شود، اما در میانمدت، فرهنگ و مهارتهای لازم برای سفارشگذاری کارآ و مدیریت ریسک پایانی شکل میگیرد و همراهی با نظارت قاطع و بازارگردانی فعال، نهتنها هدایت عامدانه را کاهش میدهد بلکه کیفیت کشف قیمت را ارتقا میدهد. تجربه یک ماه اخیر نشان میدهد هرچه عمق و مشارکت پنجره پایانی بیشتر باشد، نوسانهای ساختگی کاهش یافته و مرجع قیمت قابل اتکاتر شده است.
