واکاوی عملکرد «وخارزم»
دنیای‌اقتصاد - محمد غفوری : شرکت سرمایه‌گذاری خوارزمی در سال ۱۳۷۶ به ثبت رسید و در سال ۱۳۸۴ با هدف توسعه فعالیت‌‌‌ها، گسترش مشارکت در انواع طرح‌‌‌های سرمایه‌گذاری و ورود به عرصه صنعت سرمایه‌گذاری کشور، نوع آن به سهامی‌عام تغییر کرد. سهام شرکت هم در سال ۱۳۸۹ نزد سازمان بورس و اوراق بهادار ثبت و در اسفندماه همان سال در بازار اول فرابورس ایران پذیرفته شد و هم‌‌‌اکنون با نماد معاملاتی «وخارزم» در بازار اول بورس اوراق بهادار تهران مورد دادوستد قرار می‌گیرد. این شرکت بورسی ۱۸میلیارد و ۷۰۰میلیون برگه سهم دارد که آخرین قیمت آن حدود ۳۵۸تومان و ارزش بازاری آن معادل ۶هزار و ۷۴۰میلیارد تومان است.
آنچه را که می‌‌‌توان در تحلیل شرکت سرمایه‌گذاری خوارزمی نکته مثبت به شمار آورد، این است که قیمت سهام این شرکت نوسان منفی ناشی از عملکرد خود نداشته و صرفا تحت‌‌‌تاثیر شرایط کلی بازار قرار گرفته است. همچنین شناوری شرکت در حال حاضر حدود ۵۰درصد است.
سهامداران
موسسه توسعه همیاری‌سپهر با مالکیت ۲۰درصد بزرگ‌ترین سهامدار «وخارزم» است. شرکت سرمایه‌گذاری گروه مالی سپهر صادرات با مالکیت ۱۰درصد، شرکت آرمان‌اندیشان رستاک با مالکیت ۸درصد و شرکت گروه مالی بانک‌مسکن با مالکیت ۴درصد سهامداران دیگر «وخارزم» هستند.
ترکیب سرمایهگذاریها
مجموع مبلغ سرمایه‌گذاری شرکت خوارزمی براساس بهای تمامشده داراییها تا تاریخ آبانماه سال ۱۴۰۱ بالغ بر ۶هزار و ۲۰۰میلیارد تومان بوده که از این رقم ۲هزار و ۸۰۰میلیارد تومان معادل ۴۵درصد از کل سرمایهگذاریها به شرکت‌های بورسی و ۳هزار و ۴۰۰میلیارد تومان معادل ۵۵درصد از کل سرمایهگذاریها به داراییهای غیربورسی اختصاص یافته است. از مجموع ۳۷شرکت بورسی که «وخارزم» در آنها سرمایه‌گذاری کرده است، چهار مورد در صنعت استخراج کانه‌های فلزی، هشت‌مورد در صنعت محصولات شیمیایی، سه‌مورد در صنعت فلزات اساسی و یک‌مورد در صنعت مواد محصولات دارویی فعالیت دارند.
همچنین از مجموع ۳۸شرکت غیربورسی، ۱۳مورد در صنعت واسطه‌‌‌گری‌های مالی و پولی و هفت‌مورد در حوزه صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل‌معامله فعالیت می‌کنند.
درآمد سود سهام
عمده سود هلدینگ «وخارزم» ناشی از سود تقسیمی زیرمجموعه‌‌‌هاست. سال گذشته «وخارزم» از محل سود سهام زیرمجموعههای خود درآمد هزار و ۱۵۵میلیارد تومانی کسب کرد که نسبت به درآمد ۵۳۶میلیارد تومانی سال ۱۳۹۹ افزایش ۱۱۵درصدی نشان می‌دهد. در نهایت این هلدینگ سال گذشته سود خالص هزار و ۸۰۰میلیارد تومانی را ثبت کرده است که نسبت به سال ۱۳۹۹ کاهش ۱۶درصدی نشان می‌دهد. باید توجه کرد که «وخارزم» در سال مالی ۱۳۹۹ حدود هزار و ۸۰۰میلیارد تومان درآمد از محل فروش سرمایهگذاریها ثبت کرده است.
این در حالی است که سال گذشته درآمد فروش سرمایهگذاریهای شرکت ۸۰۰میلیارد تومان بود که دلیل عمده کاهش سود خالص شرکت را می‌‌‌توان عدم‌فروش سرمایهگذاریها دانست. باید در نظر داشت که سال مالی «وخارزم» در روز پایانی خردادماه به اتمام می‌‌‌رسد. پیش‌بینی می‌شود شرکت در سال‌جاری بتواند عملکرد بهتری نسبت به سال گذشته ثبت کند و در نتیجه حدود هزار و ۵۰۰ تا هزار و ۷۰۰میلیارد تومان درآمد از محل سود سهام زیرمجموعه‌‌‌ها داشته باشد. این امر می‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌‌تواند به سود خالص ۱۶۰ تا ۱۷۰تومانی به‌‌‌ازای هرسهم بینجامد. این در حالی است که قیمت تابلوی سهام «وخارزم» ۳۶۰تومان و نسبت قیمت به سود شرکت حدود ۸۳/ ۲واحد است.
پرتفوی بورسی
در پرتفوی بورسی «وخارزم» سهم‌‌‌های متنوعی وجود دارد که از مهم‌ترین آنها می‌‌‌توان به «دسینا»، «وبصادر»، «کچاد»، «کگل»، «فملی»، «شپدیس» و «فولاد» اشاره کرد. نکته جذاب در پرتفوی بورسی «وخارزم»، وجود سهم‌‌‌های پرپتانسیل و صعودی است که با بهتر شدن شرایط کلی بازار سرمایه سبب می‌شود، انتظار افزایش ارزش‌‌‌افزوده در پرتفوی بورسی این شرکت را داشته باشیم. طبق آخرین گزارش شرکت در آبانماه ۱۴۰۱ بهای تمامشده پرتفوی آن ۲هزار و ۸۰۰میلیارد تومان است که این رقم ۴۵درصد از کل سرمایه‌گذاری شرکت را تشکیل می‌دهد و ۵۵درصد آن مربوط به سرمایه‌گذاری در شرکت‌های خارج از بورس است.
ارزش روز پرتفوی شرکت سرمایه‌گذاری خوارزمی در آبانماه سال‌جاری حدود ۶هزار و ۶۰۰میلیارد بوده است که نسبت به بهای تمامشده، افزایش ۳هزار و ۸۰۰میلیارد تومانی را نشان می‌دهد. آخرین وضعیت بررسی پرتفوی شرکت، رشد ۱۳۴درصدی ارزش سرمایهگذاریهای شرکت نسبت به بهای تمامشده را نشان می‌دهد. باید توجه کرد که بیشترین میزان حساسیت بر افزایش یا کاهش خالص ارزش داراییها مربوط به تغییرات قیمت سهام بانک‌صادرات ایران، دارو‌سازی سینا، ملی صنایع مس ایران و پتروشیمی پردیس است.
پرتفوی غیربورسی
در «وخارزم» ۵۵درصد پرتفوی سرمایه‌گذاری مربوط به پرتفوی غیربورسی است. این شرکت پرتفوی غیربورسی بزرگی دارد که می‌‌‌توان به شرکت‌هایی نظیر شرکت توسعه مدیریت برق و انرژی سپهر، توسعه ساختمان خوارزمی، تجارت‌گستران خوارزمی، گروه خدمات بازار سرمایه الگوریتم، تامین سرمایه سپهر و... اشاره کرد. سه‌شرکت توسعه مدیریت برق سپهر، توسعه ساختمان خوارزمی و گروه خدمات بازار سرمایه الگوریتم، ۴۶درصد کل بهای تمامشده پرتفوی غیربورسی «وخارزم» را به همراه تعداد زیادی شرکت دیگر تشکیل داده‌‌‌اند.
نکته قابل‌‌‌توجه این است که بهای تمامشده پرتفوی غیربورسی «وخارزم» بالغ بر ۳هزار و ۴۰۰میلیارد تومان است. نکته مهم‌تر اینکه با توجه به قدمت بالای این شرکت‌ها ارزش فعلی این پرتفوی عدد بسیار جذابی خواهد شد که برای ارزشگذاری دقیق نیازمند ارائه اطلاعات شفاف و دقیق از صورت‌های مالی و ارائه اطلاعات دقیق از مجموع وضعیت این شرکت‌هاست. بنابراین برای اینکه بهطور کلی با شرکت‌های تابعه «وخارزم» آشنا شویم، در ادامه توضیحی مختصر از مهم‌ترین زیرمجموعههای شرکت ارائه می‌‌‌کنیم.
شرکت توسعه مدیریت برق و انرژی سپهر
شرکت توسعه برق و انرژی سپهر در سال ۱۳۹۱ به‌منظور مدیریت، نگهداری و راهبری تاسیسات و ساختمان‌ها و انتقال داراییهای نیروگاه منتظرقائم به صورت سهامی خاص تاسیس شد. این شرکت در زمینه تولید و بهره‌برداری برق و انرژی نیروگاه شهید منتظر قائم فعال است و از زیرمجموعههای اصلی شرکت سرمایه‌گذاری خوارزمی به شمار می‌رود. شرکت توسعه مدیریت برق و انرژی سپهر در سال گذشته موفق به تحقق ۶۶۷میلیارد تومان درآمد عملیاتی از محل تولید و فروش برق نیروگاه قائم شده است. در مقابل ۴۷میلیارد تومان بهای تمامشده فعالیت‌های عملیاتی آن بوده که با کسر ۹۱میلیارد تومان هزینه‌های مالی به سود خالص ۳۰۰میلیارد تومانی رسیده است. مجموعه نیروگاهی شهید منتظرقائم از نیروگاه‌‌‌های بخار و سیکل ترکیبی با ظرفیت اسمی هزار و ۶۲۳مگاوات تشکیل شده است. قدمت واحدهای بخار حدود ۴۳سال، قدمت واحدهای گازی حدود ۲۲سال و قدمت واحدهای بخار سیکل ترکیبی حدود ۱۵سال است. مجموعه نیروگاهی شهید منتظرقائم در شهرستان فردیس استان البرز واقع است که این شرکت مالکیت آن را عهده‌‌‌دار است و با ۷۵۰نفر پرسنل علاوه بر تامین حدود ۲۰درصد برق موردنیاز استان‌‌‌های تهران و البرز نقش کلیدی و استراتژیک در پایداری شبکه برق سراسری کشور دارد.
در حال حاضر شرکت توسعه برق و انرژی سپهر مالکیت صد‌درصد اموال و داراییهای نیروگاه‌‌‌های بخار و سیکل ترکیبی شهید منتظرقائم را در اختیار دارد. بهای تمامشده شرکت توسعه مدیریت برق و انرژی سپهر برای سرمایه‌گذاری خوارزمی معادل ۸۰۰میلیارد تومان است که ۲۵درصد از ارزش کل بهای تمامشده پرتفوی بورسی شرکت را تشکیل می‌دهد. در روش ارزش جایگزینی، با توجه به ظرفیت اسمی هزار و ۶۲۳مگاواتی نیروگاه قائم و ظرفیت عملی هزار و ۳۲۳مگاواتی، هزینه‌های برآوردی احداث چنین نیروگاهی با نرخ دلار ۲۸هزار تومان نیمایی حدود ۱۸هزار میلیارد تومان برآورد می‌شود. همچنین با افزایش احتمالی نرخ فروش برق و افزایش تعهد خرید دولت، سطح درآمدی این نیروگاه‌ها افزایش محسوسی خواهد داشت.
شرکت توسعه مدیریت سرمایه خوارزمی
شرکت توسعه مدیریت سرمایه خوارزمی یکی دیگر از شرکت‌های زیرمجموعه اصلی شرکت خوارزمی است که عمده سرمایهگذاریهای آن در بخش بانک و خدمات مالی، معدن، ساختمان و شرکت‌های سرمایه‌گذاری است.
جمع سرمایهگذاریهای شرکت توسعه مدیریت سرمایه خوارزمی طبق آخرین صورت مالی منتشرشده بالغ بر ۵۱۰میلیارد تومان بوده که از این رقم ۴۶۷میلیارد تومان مربوط به سرمایهگذاریهای غیربورسی و ۶۸میلیارد تومان مربوط به سرمایهگذاریهای بورسی است. بهای تمامشده شرکت توسعه مدیریت سرمایه خوارزمی برای سرمایه‌گذاری خوارزمی معادل ۱۴۶میلیارد تومان است اما در بخش غیربورسی، این شرکت مالک شرکت ساختمان خوارزمی و توسعه معادن صدر جهان است.
شرکت توسعه معادن صدر جهان شرکتی معدنی است که در زمینه کلیه فعالیت‌های معدنی اعم از اکتشاف، استخراج و فرآوری و کلیه خدمات مرتبط با فعالیت‌های مجاز بازرگانی فعالیت دارد. عمده فعالیت فعلی شرکت، اکتشاف، استخراج و فرآوری سنگ‌های معدنی شامل کانسنگ مس و تبدیل آن به کنسانتره و فروش کنسانتره حاصل از معدن رشیدآباد، معدن مس و روی ماهور و معدن اردستان است. نکته مهم‌تر اینکه با توجه به قدمت بالای شرکت‌های غیربورسی ارزش فعلی این پرتفوی عدد بسیار جذابی خواهد شد.
ارزشگذاری
ارزشگذاری پرتفوی بورسی هر شرکت سرمایه‌گذاری مهم‌ترین بخش محاسبه خالص ارزش داراییهای آن شرکت است. شرکت سرمایه‌گذاری خوارزمی در پرتفوی بورسی خود سهام شرکت‌های بزرگ مانند بانک‌صادرات، «فملی»، «فولاد»، «کگل»، «کچاد» و «دسینا» را دارد.
ارزشگذاری شرکت سرمایه‌گذاری خوارزمی با استفاده از روش NAV (خالص ارزش روز داراییها) صورت پذیرفته است. به این منظور ارزش‌‌‌افزوده پرتفوی بورسی و غیربورسی این شرکت محاسبه و با حقوق صاحبان سهام و سود و زیان حاصل از واگذاری سهام جمع می‌شود.
پرتفوی بورسی
ارزش روز پرتفوی بورسی شرکت خوارزمی ۶هزار و ۶۰۰هزار میلیارد تومان و ارزش‌‌‌افزوده پرتفوی بورسی آن ۳هزار و ۸۰۰میلیارد تومان است. از مهم‌ترین شرکت‌های بورسی «وخارزم» می‌‌‌توان به «دسینا»، «شپدیس»، «فملی»، «کچاد»، «کگل»، «شبندر» و «فولاد» اشاره کرد.
پرتفوی غیربورسی
ارزش برآوردی پرتفوی غیربورسی شرکت خوارزمی حدود ۲۲هزار میلیارد تومان و ارزش‌‌‌افزوده پرتفوی غیربورسی آن حدود ۱۸هزار میلیارد تومان برآورد می‌شود. به این ترتیب NAV هر سهم «وخارزم» در حال حاضر هزار و ۵۵۰تومان و نسبت P/ NAV روز شرکت ۲۳درصد است. این در حالی است که قیمت سهم در تابلوی معاملاتی ۳۵۸تومان است.
به طور کلی فرمول یا محاسبه مشخصی برای ارزشگذاری مقایسه‌‌‌‌‌‌‌‌‌ای در روش NAV وجود ندارد؛ اما بهطور سنتی P/ NAV برای این سهم باید حدود ۷۰ تا ۶۰درصد باشد. با توجه به محاسبات انجام‌‌‌شده P/ NAV «وخارزم» ۲۳درصد است.
