بررسی نسبتهای پولی در یک دهه اخیر، از تغییر مسیر انتظارات تورمی خبر میدهد
تقویت موتور تورمی نقدینگی
محمدحسین حسینی: اگرچه رشد نقدینگی یکی از مهمترین عوامل شکلگیری و تداوم تورم به شمار میرود، اما بررسی دقیقتر تحولات پولی نشان میدهد که در سالهای اخیر، رابطه میان این دو متغیر در اقتصاد ایران به سادگی قابل تبیین نیست. به عبارت دیگر، همه تورم تجربهشده را نمیتوان تنها با افزایش حجم نقدینگی توضیح داد و برای درک کاملتر تحولات قیمتی باید به متغیر دیگری به نام سرعت گردش پول نیز توجه کرد.
یکی از شواهد این موضوع، روند نزولی «مانده حقیقی نقدینگی» در سالهای اخیر است. مانده حقیقی نقدینگی (Real Money Balances) از تقسیم حجم اسمی نقدینگی بر شاخص قیمتها به دست میآید و نشان میدهد که نقدینگی موجود، با در نظر گرفتن اثر تورم، چه میزان قدرت خرید دارد. کاهش این شاخص بیانگر آن است که سطح عمومی قیمتها با سرعتی بیش از رشد نقدینگی افزایش یافته و در نتیجه، قدرت خرید نقدینگی موجود در اختیار خانوارها و بنگاهها کاهش یافته است. چنین وضعیتی به معنای کاهش تمایل فعالان اقتصادی به نگهداری داراییهای ریالی است. در شرایط تورمی، نگهداری پول به دلیل کاهش مستمر قدرت خرید، هزینه فرصت بالایی پیدا میکند. بنابراین خانوارها و بنگاهها تلاش میکنند منابع نقد خود را هرچه سریعتر به کالا، ارز، طلا، مسکن یا سایر داراییهایی تبدیل کنند که بتواند ارزش ثروتشان را حفظ کند. در چنین شرایطی، پول کمتر به عنوان ابزار نگهداری ارزش عمل میکند و بیشتر به وسیلهای موقت برای انجام مبادلات تبدیل میشود.
کاهش تقاضا برای نگهداری پول
از نظر اقتصاددانان، با افزایش انتظارات تورمی، تقاضای حقیقی برای نگهداری پول کاهش مییابد؛ به گونهای که حتی اگر حجم پول با سرعت زیادی افزایش پیدا کند، موجودی حقیقی پول همچنان روندی نزولی خواهد داشت. افراد در محیطهای تورمی، دوره نگهداری پول را کوتاهتر میکنند و با فاصلههای زمانی کمتری موجودی نقد خود را به کالا یا داراییهای واقعی تبدیل میکنند. نتیجه این رفتار آن است که سرعت گردش پول افزایش یافته و هر واحد رشد نقدینگی، فشار تورمی بیشتری نسبت به گذشته ایجاد میکند. تجربه اقتصادهای با تورم مزمن، بهویژه کشورهای آمریکای لاتین مانند آرژانتین، برزیل، بولیوی، شیلی و پرو نیز همین الگو را تایید میکند. در این کشورها، با تشدید انتظارات تورمی، تقاضا برای پول داخلی کاهش یافت و بخش قابلتوجهی از دارایی افراد به سمت ارزهای خارجی یا سایر داراییهای جایگزین منتقل شد. در چنین شرایطی، سرعت گردش پول افزایش یافت و آثار تورمی رشد نقدینگی نیز تشدید شد.
گاهی کاهش مانده حقیقی نقدینگی اینگونه تفسیر میشود که اقتصاد با کمبود نقدینگی مواجه است، بنابراین سیاستگذار باید پول بیشتری به اقتصاد تزریق کند. اما این برداشت میتواند گمراهکننده باشد. کاهش مانده حقیقی نقدینگی الزاما ناشی از ناکافی بودن عرضه پول نیست، بلکه میتواند نشانه افزایش سرعت گردش پول یا کاهش تولید ناخالص داخلی باشد. میتوان نتیجه گرفت که کاهش مانده حقیقی نقدینگی معلول کاهش تولید و افزایش سرعت گردش پول به طور همزمان است. زمانی که مردم پول خود را به سرعت به کالا و دارایی تبدیل میکنند، افزایش عرضه پول نهتنها این روند را متوقف نمیکند، بلکه در صورت تشدید انتظارات تورمی، میتواند به افزایش بیشتر قیمتها و در نهایت کاهش بیشتر مانده حقیقی نقدینگی منجر شود.
تغییر ترکیب پول و شبه پول
یکی دیگر از نشانههای افزایش انتظارات تورمی را میتوان در تغییر ترکیب نقدینگی مشاهده کرد. در شرایط باثبات، بخش عمده نقدینگی در قالب سپردههای مدتدار یا همان شبهپول نگهداری میشود؛ زیرا افراد انگیزهای برای برداشت سریع منابع خود ندارند. اما با افزایش انتظارات تورمی، افراد ترجیح میدهند که داراییهای نقدشونده بیشتری داشته باشند. بنابراین، سپردههای مدتدار به تدریج به پول تبدیل میشوند تا امکان خرید سریع کالا، ارز یا سایر داراییها فراهم باشد. در نتیجه، سهم پول از کل نقدینگی افزایش مییابد.
تحولات اقتصاد ایران نیز از همین الگو پیروی کرده است. نسبت پول به شبهپول که در ابتدای سال ۱۳۹۵ حدود ۱۴ درصد بود، با رشد نزدیک به دو و نیم برابری، در ابتدای سال جاری به حدود ۳۴ درصد رسیده است. این تغییر نشان میدهد فعالان اقتصادی افق تصمیمگیری کوتاهتری پیدا کردهاند و تمایل بیشتری به نگهداری داراییهای کاملا نقدشونده دارند. از این منظر، تورم ماههای اخیر را نمیتوان صرفا حاصل رشد حجم نقدینگی دانست؛ بلکه افزایش سرعت تبدیل شبهپول به پول و سپس تبدیل پول به کالا و سایر داراییها نیز نقش مهمی در تشدید فشارهای تورمی ایفا کرده است.
به بیان دیگر، در شرایطی که سرعت گردش پول افزایش مییابد، هر واحد افزایش نقدینگی آثار تورمی بیشتری نسبت به گذشته بر جای میگذارد. در ادبیات غیررسمی اقتصادی، رشد نسبت پول به شبهپول را با عبارت «افزایش درجه پول داغ» توصیف میکنند. افزایش درجه پول داغ، به افزایش سهم پول در ترکیب نقدینگی و رشد نسبت پول به شبهپول اشاره دارد؛ وضعیتی که نشان میدهد منابع مالی نقدشوندگی بیشتری یافته و آمادگی بالاتری برای ورود سریع به معاملات، بازار داراییها و فعالیتهای اقتصادی دارند. در ادامه این اتفاق، سیالیت نقدینگی و سرعت بالقوه گردش پول افزایش مییابد.
در آمارهای پولی ایران، نقدینگی از دو بخش تشکیل میشود: پول و شبهپول. پول نقدشوندهترین بخش نقدینگی است؛ یعنی داراییهایی که با کمترین هزینه، بلافاصله میتوان با آنها خرید انجام داد. پول شامل اسکناس و مسکوک در دست مردم و سپردههای دیداری (مانند موجودی حساب جاری و بسیاری از حسابهای قرضالحسنه که امکان برداشت آنی دارند) است. در مقابل، شبهپول در ایران، شامل داراییهایی است که در صورت خرجکردن، سود بلندمدت نمیدهند یا اینکه مشمول پرداخت جریمه سود میشوند. معمولا برای استفاده از این داراییها باید تا سررسید برداشت سپرده صبر کرد. مهمترین جزء شبهپول، سپردههای مدتدار بانکی است. بنابراین، پول را میتوان «نقدینگی آماده خرج شدن» و شبهپول را «نقدینگی در حال پسانداز» دانست. هرچه سهم پول از نقدینگی بیشتر شود، یعنی بخش بیشتری از نقدینگی آماده گردش در بازارهاست.
تغییر رژیم رفتاری سپردهگذاران
بررسی دادهها نشان میدهد در دوره قبل از سال ۱۳۹۹، نسبت پول به شبهپول نسبتا پایین است. در آن دوره، بخش قابلتوجهی از نقدینگی در قالب سپردههای مدتدار نگهداری شده است. چراکه در آن دوره تورم تا حدی قابل پیشبینی بود، سود بانکی بخش مهمی از کاهش ارزش پول را جبران میکرد و افراد نیاز نداشتند که دارایی خود را سریعا به کالا یا ارز تبدیل کنند. در نتیجه، بسیاری ترجیح میدادند که از سود سپرده استفاده کنند.
از اواخر دهه ۱۳۹۰، رشد سطح عمومی قیمتها شتاب بیشتری گرفت. در این دوره، نرخ سود بانکی از تورم عقب ماند و نرخ سود حقیقی منفی شد. این یعنی افراد در پایان سال، با وجود دریافت سود بانکی، بخش قابلتوجهی از قدرت خرید خود را از دست دادند. در چنین شرایطی، سپردهگذاری دیگر جذاب نیست. وقتی مردم متوجه میشوند نگهداری پول در سپرده مدتدار باعث کاهش قدرت خریدشان میشود، رفتارشان تغییر میکند. بنابراین، به جای اینکه پول را یک سال در بانک نگه دارند، آن را به حسابهای دیداری منتقل میکنند تا هر زمان که فرصت مناسبی پیش آمد، دارایی بخرند. داراییهایی مانند ارز، طلا، خودرو، مسکن و سهام از این دست داراییها هستند. در نتیجه چنین رفتاری، سهم پول در نقدینگی افزایش پیدا کرده است.
از سوی دیگر، وقتی سپرده مدتدار، پیش از اتمام سررسید برداشت میشود و به پول تبدیل میشود، الزاما همان روز خرج نمیشود؛ اما قابلیت خرج شدن پیدا میکند. در این حالت، نقدشوندگی سرمایه افزایش مییابد. از نظر اقتصاددانان، افزایش نسبت پول به شبهپول معمولا با افزایش سرعت گردش پول همراه است. در اینجا یک چرخه شکل میگیرد؛ تورم بالا، باعث میشود مردم سپردههای مدتدار خود را کاهش دهند و افزایش سهم پول نیز باعث میشود نقدینگی سریعتر وارد بازارها شود. ورود سریعتر نقدینگی به بازارها میتواند فشار تقاضا را افزایش دهد و در نتیجه تورم را تشدید کند. البته این رابطه همیشه و بهتنهایی برقرار نیست. اگر بانک مرکزی همزمان سیاست پولی انقباضی موثر اجرا کند یا تقاضا به دلایل دیگر ضعیف باشد، ممکن است این زنجیره تضعیف شود. اما در اقتصاد ایران طی سالهای اخیر، این سازوکار تا حد زیادی با روند مشاهدهشده در دادهها همخوانی دارد.
نسبت پول به شبهپول، بیانگر این است که مردم چگونه انتظارات خود را از آینده اقتصاد در تصمیمهای مالیشان منعکس میکنند. وقتی این نسبت بهطور پایدار افزایش مییابد، میتوان نتیجه گرفت که افراد ترجیح میدهند انعطاف بیشتری در مدیریت داراییهایشان داشته باشند؛ زیرا انتظار میرود فرصتهای خرید یا ریسکهای تورمی در آینده نزدیک افزایش یابد. به همین دلیل، اقتصاددانان از این متغیر بهعنوان یکی از نماگرهای مهم انتظارات تورمی و میزان اعتماد به ثبات اقتصاد کلان استفاده میکنند.
اثر محدود نرخ سود در سیاستهای پولی
از نگاه اقتصاددانان یکی از ابزارهای در اختیار بانک مرکزی برای کنترل تورم، تنظیم نرخ بهره است؛ نرخی که در ایران به عنوان نرخ سود بانکی از آن یاد میشود. اگرچه در بازار نرخهای مختلفی وجود دارد، اما معمولا این نرخها بر یکدیگر تاثیرگذارند و تغییر یکی، به تغییر سایر نرخها میانجامد. سرمایهگذاران میتوانند پول خود را در حسابهای جاری نگه دارند تا هرزمان که لازم بود، آن را خرج کنند.
همچنین میتوانند سرمایه خود را برای مدتی معین در بانک سپردهگذاری کنند تا در پایاندوره یادشده، سود بانکی دریافت کنند. در صورتی که بانک مرکزی نرخ سود بانکی را افزایش دهد، سرمایهگذاران بیشتری پول خود را به حسابهای سپرده بلندمدت منتقل میکنند. همین امر باعث تبدیل پول به شبهپول میشود. وقتی پول در سپردههای بلندمدت قرار میگیرد، خرج کردن آن سختتر میشود و خریدهای هیجانی، تقاضای سفتهبازی برای دلار و طلا و سرعت گردش پول کاهش مییابد. بانک مرکزی با این قبیل اقدامات سعی میکند فشار تقاضا در اقتصاد را کاهش دهد.
نرخ سود بانکی در اواخر سال ۱۴۰۱ به سطوح بالاتری افزایش یافت. بررسی دادهها نشان میدهد در این زمان، نسبت پول به شبهپول نیز مقداری کاهش پیدا میکند که با افزایش نرخ سود بانکی همزمان است. در این دوره، اگرچه سیاست بانک مرکزی در کوتاهمدت اثرگذار بوده، اما این اثر پایدار نبوده است. چرا که بعد از چند ماه، نسبت پول به شبهپول دوباره افزایش پیدا کرده و به نزدیکی سقفهای قبلی رسیده است. علت این اتفاق، منفیشدن دوباره نرخ سود حقیقی بود. در نتیجه، تصمیم افراد برای سپردهگذاری صرفا تابع نرخ سود نیست؛ بلکه به انتظارات افراد از آینده اقتصاد نیز بستگی دارد. در واقع، افزایش نرخ سود توانست در مقطعی ترکیب نقدینگی را به نفع شبهپول تغییر دهد، اما این تغییر پایدار نماند و با تداوم انتظارات تورمی، نسبت پول به شبهپول دوباره روندی صعودی گرفت. به همین دلیل است که برخی معتقدند اثر نرخ سود، بر مهار تورم بیشتر در کوتاهمدت موثر بوده است.
