بررسی تطبیقی سیاست‌های نظارتی در بورس ایران و بازارهای جهانی
محدودیت‌های عملیاتی بازار سهام
به هیچ‌عنوان در بورس‌های بزرگ دنیا سیگنالی از جانب سیاستگذاران و حتی متولیان بازار سهام در جهت هدایت جریان نقدینگی به سمت بورس مشاهده نمی‌شود، هرچند که برخی معتقدند این اقدام جرم است چراکه سرمایه‌گذار باید در فضایی کاملا آزاد و بدون هیچگونه محدودیتی اقدام به خرید و فروش در بازارهای مالی و به‌خصوص بخش سهام داشته باشد. دقیقا نقطه‌مقابل این موضوع در بورس تهران صادق است. در ایران نه‌تنها سکانداران، منصوب از سوی وزارت اقتصاد هستند و به‌نوعی شخصیت‌های دولتی محسوب می‌شوند بلکه دولت‌ها نیز در راستای جبران کسری‌بودجه یا تامین منابع سایر بخش‌ها از عموم جامعه دعوت برای سرمایه‌گذاری در بازار سهام می‌کنند. بازاری که نه از عمق کافی برخوردار است و نه با توجه به ریسک‌های متعدد سیاسی و اقتصادی چشم‌‌‌‌‌‌اندازی برای آینده آن می‌توان متصور بود. حسن روحانی رئیس دولت قبل در یک فراخوان عمومی اعلام کرد؛ «همه چیزتان را به بورس بسپارید» یا «بورس جای سرمایه‌گذاری است.» محمود واعظی رئیس دفتر رئیس‌جمهور وقت نیز در یک برنامه تلویزیونی سیگنال تکنیکالی برای شاخص‌کل بورس اوراق‌بهادار تهران ارائه داد.
در نهایت چه شد؟ مردم با اعتماد به اظهارات بخشی از دولت سرمایه خود را روانه بازاری کردند که هیچگونه ذهنیتی در باب چگونگی ساختار معاملاتی در آن نداشتند. در ادامه بورس نیز به کوره پول‌‌‌‌‌‌سوزی مبدل شد و اعتماد سرمایه‌گذاران از بین رفت. ابراهیم رئیسی نیز با وعده بازگرداندن بورس به وضعیت معقول پس از پیروزی از ابتدای نخستین روز کاری خود در دولت تاکنون کوچک‌ترین گامی در راستای تحقق وعده برنداشته است. تمامی این موارد از این مهم حکایت دارد که رویکرد سیاستگذاران و متولیان بورسی در بازارهای جهانی در امر سرمایه‌گذاری بسیار درست و منطقی است. فارغ از این مهم بورس‌های جهانی «IT» محور هستند به این معنا که ساختارهای فناوری، اطلاعات و تکنولوژی جوابگوی میلیارد‌‌‌‌‌‌ها دلار سرمایه مردم است، به‌نحوی‌که میلیون‌ها سرمایه‌گذار با حجم‌های معاملاتی بالا عمدتا بدون هیچگونه بروز اختلالی دست به خرید و فروش سهام می‌زنند؛ این در حالی است که در بورس تهران شرایط کاملا متفاوت است، به‌گونه‌ای‌که تجربه نشان داده‌است سرمایه‌گذاران در یک عرضه اولیه ساده شاهدند که بارها هسته یا سیستم معاملات دچار مشکل می‌شود، بنابراین بخشی از سهامداران از خرید و فروش سهام عقب می‌‌‌‌‌‌مانند و در نهایت «عدالت سرمایه‌گذاری» نیز به‌معنای واقعی کلمه پایمال می‌شود.
در بورس‌های بزرگ دنیا محدودیتی تحت‌عنوان «دامنه‌نوسان» وجود ندارد و سرمایه‌گذاران در بازاری آزاد اقدام به معامله سهام می‌کنند. در اینجا اما به باور برخی از صاحب‌نظران اقتصادی نگرش به دامنه‌نوسان به مثابه معیاری کاملا سیاسی است، به این‌معنی که در نتیجه حذف این قانون زائد معاملاتی ممکن است شاهد تشنج در بخش مولد اقتصاد کشور باشیم که این مهم سیگنال نامطلوبی را از اقتصاد ایران به خارج از کشور ارسال می‌کند، بنابراین وجود آن الزامی است. به هر ترتیب از ایجاد انجماد در طرف عرضه و تقاضا و سیاست تبعیض‌‌‌‌‌‌گونه نهاد تصمیم‌گیر در رابطه با بازگشایی حداقلی منگنه معاملاتی در بازارهای مختلف بورس و فرابورس نیز به‌عنوان معضلی یاد می‌شود که اختیار معامله آزاد را از جامعه سرمایه‌گذاران سلب می‌کند.
در بازارهای جهانی شاهد بورس‌هایی هستیم که با بهره‌‌‌‌‌‌گیری مطلوب از الگوریتم با سرعت و حجم‌‌‌‌‌‌هایی بالا بهصورت هوشمند معاملات پیگیری می‌شود، اما در بورس ایران الگوریتم معنا و مفهومی دیگری دارد و در اغلب مواقع به غیر‌صحیح‌‌‌‌‌‌ترین حالت ممکن از آن استفاده می‌شود، به‌نحوی‌که در بزنگاه‌‌‌‌‌‌های حساس از الگوریتم‌ها در جهت تعدیل قیمت سهام بهره‌برداری می‌شود. به باور فعالان سهامی حضور الگوریتم در جریان معاملات چیزی جز سرکوب قیمت و ایجاد بی‌انگیزگی برای قشر معامله‌گر در پی ندارد؛ این در حالی است که گمانه‌‌‌‌‌‌زنی‌هایی پیرامون ایجاد رانت در پی بهره‌‌‌‌‌‌گیری ناصحیح از الگوریتم در بورس ایران به گوش می‌رسد. به هر ترتیب در بازارهای جهانی تصمیم‌گیران اقتصادی با سنجش میزان اثرگذاری قوانین جدید در کلیت فضای سرمایه‌گذاری اقتصاد کشور اقداماتی را بهعمل می‌‌‌‌‌‌آورند.
هرچند در بزنگاه‌‌‌‌‌‌های تاریخی به‌عنوان مثال در چند وقت گذشته در راستای کنترل تورم فدرال‌رزرو آمریکا با افزایش نرخ بهره بانکی و به‌نوعی ایجاد سیاست انقباضی در جهت نجات اقتصاد کشور بورس‌ها را برای مدتی تحت‌تاثیر قرار داد اما در نهایت چشم‌انداز چنین تصمیم‌گیری به نفع بازار سهام و ذی‌نفعان خواهد شد. در ایران اما بانک‌مرکزی، وزارت صمت یا سایر نهاد‌‌‌‌‌‌های تصمیم‌گیرنده بدون‌توجه به اثرات تصمیمات یک‌شبه عمدتا رویکردی را اتخاذ می‌کنند که به‌طور مستقیم به زیان قشر سرمایه‌گذار تمام خواهد شد.
سیاست‌های ساختاری
بنابر ماده‌یک آیین‌‌‌‌‌‌نامه معاملات در شرکت بورس اوراق‌بهادار تهران، حجم مبنا؛ تعداد اوراق‌بهادار از یک نوع است که هر روز باید مورد دادوستد قرار بگیرد تا کل درصد تغییر در آن روز، در تعیین قیمت روز بعد ملاک باشد. کلیات این ماده به‌عنوان یکی از ابزارهایی که با هدف حفظ آرامش در معاملات سهام مورد‌استفاده قرار می‌گیرد در سال۱۳۸۲ و در زمان تصدی حسین عبده‌‌‌‌‌‌تبریزی بر بازار سرمایه، تدوین و تصویب شد. کاربرد اصلی حجم مبنا در محاسبه قیمت پایانی نمادهای فعال در بورس تهران است و از نوسان غیرمعمول و کاذب برای سهمهای بورسی ممانعت بهعمل میآورد. همچنین محدودیت دامنه‌نوسان یکی دیگر از قوانینی است که برای کنترل نوسان‌های شدید قیمتی و کاهش عکس‌‌‌‌‌‌العمل‌‌‌‌‌‌های هیجانی سهامداران به‌‌‌‌‌‌کار می‌رود. در ارتباط با حجم مبنا شاید بتوان گفت تنها در بورس تهران چنین قانونی وجود دارد و قانون حجم مبنا برای سهامداران دیگر بورس‌ها واژه غریبی محسوب می‌شود.
محدودیت دامنه‌نوسان نیز در بسیاری از بورس‌های معتبر جهان نظیر آلمان، آمریکا، یونان و برزیل وجود ندارد یا در کشور‌‌‌‌‌‌های دیگر به‌‌‌‌‌‌صورتی اعمال می‌شود که عموما از بورس تهران بیشتر است، اما اصلی‌ترین ویژگی که بازار سرمایه در مقایسه با دیگر بازار‌‌‌‌‌‌ها دارد، قدرت نقدشوندگی این بازار در مقایسه با بازارهای دیگر است و همین قدرت نقدشوندگی موجب جذب افراد با پس‌‌‌‌‌‌انداز‌‌‌‌‌‌های کوچک به بازار سرمایه شده‌است. وجود قوانین محدودکننده‌‌‌‌‌‌ای نظیر حجم مبنا و محدودیت دامنه‌نوسان به‌‌‌‌‌‌کرات قدرت نقدشوندگی بازار را به‌‌‌‌‌‌چالش کشیده و با شکلگیری پدیده صف‌‌‌‌‌‌نشینی موجب قفل‌شدن سهمها می‌شوند، از طرفی هنگامی که بازار سرمایه و عمده سهمهای بازار با یک اصلاح قیمتی و ریزشی- نظیر ریزشی که در گذشته اتفاق افتاد- مواجه می‌شوند، وجود قانون حجم مبنا و محدودیت دامنه‌نوسان به‌عنوان عواملی مزاحم برای اصلاح قیمتی در روند طبیعی بازار دخالت کرده و درنهایت باعث طولانی‌‌‌‌‌‌تر‌شدن اصلاح قیمتی، رکود معاملات و ناامیدی سهامداران می‌شود. به زبان ساده‌‌‌‌‌‌تر قانون حجم مبنا با همراهی محدودیت دامنه‌نوسان باعث می‌شود که بسیاری از سهمها به‌‌‌‌‌‌ویژه سهمهای کوچک با وجود روند نزولی و فرسایشی طولانی‌‌‌‌‌‌مدت بازار سهام، اصلاح قیمتی خود را انجام ندهند، بنابراین چنین سیاستی که برای نظارت غیر‌مستقیم بر بورس ایران نهاده شده‌است خود به تنهایی باعث عقب‌ماندگی بازار شده‌است.
در بورس تهران برخلاف سایر بورس‌های جهان، با دو نوع قیمت مواجه هستیم؛ یکی قیمت پایانی به‌عنوان قیمتی که‌نماد بر اساس آن بسته و در روز بعد بازگشایی می‌شود و دیگری آخرین قیمت به‌عنوان قیمتی که آخرین معامله روی آن صورت گرفته‌است. بهعبارت بهتر در بورس تهران میانگین قیمت معاملات درطول یک روز به‌عنوان قیمت پایانی ثبت می‌شود که با لحاظ‌کردن قانون حجم مبنا، بعضا قیمت پایانی سهام در بورس تهران با آخرین قیمت معامله اختلاف زیادی پیدا می‌کند. براساس مجموع این قوانین دوقیمتی‌بودن بورس تهران موجب‌شده سهمی که در ساعاتی از روز مورد اقبال معامله‌گران بوده، درنهایت و در ساعات پایانی سقوط کرده‌است، در روز معاملاتی بعد این سقوط قیمتی را به‌‌‌‌‌‌درستی نشان نمی‌دهد و بهعبارت دیگر میانگین قیمت‌های روزانه باعث می‌شود قیمت پایانی در روز معاملاتی بعد واقعی نباشد. این درحالی است که در بورس‌های مطرح دنیا تغییرات قیمتی بهصورت لحظه‌‌‌‌‌‌ای بوده و اخبار ناگهانی درطول روز می‌توانند نوسان‌های سنگینی را بر قیمت‌ها وارد کنند و مبنا قراردادن قیمت‌های لحظه‌‌‌‌‌‌ای به‌‌‌‌‌‌جای قیمت‌های میانگین موجب‌شده‌است، روند طبیعی قیمت‌ها برهم نخورد.
سهام شناور آزاد بخشی از سهام یک شرکت است که دارندگان آن، آماده عرضه و فروش این نوع سهام هستند و بهعبارت دیگر قصد ندارند با حفظ آن قسمت از سهام، در مدیریت شرکت مشارکت کنند و انتظار می‌رود در آینده نزدیک، قابل‌‌‌‌‌‌معامله باشد. در بورس تهران استاندارد ۲۰درصدی شناوری آزاد برای شرکت‌های بورسی تعیین‌شده‌است اما بررسی بورس‌های مطرح دنیا نشان می‌دهد استاندارد بین ۷۰ تا ۹۰درصدی را برای شناوری آزاد برای شرکت‌های بورسی تعیین کرده‌اند و اگر سهام شناور یک شرکت از ۲۵درصد کمتر باشد، عملا آن شرکت را از بازار بورس اخراج خواهند کرد. علاوه‌‌‌‌‌‌بر این بورس تهران در تاریخ ۳۱ فروردین۱۴۰۰، آخرین شناوری شرکت‌های بورسی را تا پایان سال۱۳۹۹ روی سامانه اطلاعات ناشران (کدال) منتشر کرد که بررسی‌‌‌‌‌‌ها در این زمینه نشان می‌دهد ۱۱۷شرکت بورسی حتی همان استاندارد ۲۰درصدی را نیز رعایت نکرده‌اند و این تعداد تنها مختص به شرکت‌های کوچک نبوده و نام بسیاری از شرکت‌های بزرگ و حتی شرکت‌های مشمول اصل۴۴، نظیر هلدینگ پتروشیمی خلیج‌‌‌‌‌‌فارس، تاپیکو، سیدکو، بانک پارسیان، شستا، پارسان، چادرملو، گل‌‌‌‌‌‌گهر، گروه مپنا، پالایشگاه تبریز، مخابرات نفت پارس و سرمایه‌گذاری صدر تامین بین آنها به‌چشم می‌خورد که تمامی آمار‌‌‌‌‌‌های گفته شده نشان از فاصله عمیق بورس تهران با استاندارد‌‌‌‌‌‌های جهانی است.
هرچند پایین‌بودن درصد شناوری در هنگام ریزش و اصلاح‌‌‌‌‌‌های قیمتی عمیق امنیت بیشتری را برای سهامداران به ارمغان میآورد اما درحقیقت اگر شناوری سهامی افزایش یابد، آن سهم قدرت نقدشوندگی بیشتری خواهد داشت و یکی از دلایل پایین‌بودن نقدینگی بورس تهران را می‌توان در سهام شناور آزادی جست‌وجو کرد که منجر به شکلگیری بازاری کم‌‌‌‌‌‌عمق در مقایسه با سایر بورس‌ها شده‌است. از طرفی نیز عدم‌‌‌‌‌‌رعایت استاندارد ۲۰درصدی شناوری آزاد توسط شرکت‌های بورسی را می‌توان به عدم‌‌‌‌‌‌سختگیری سازمان بورس و اوراق‌بهادار در برخورد با قوانین و به‌خصوص مقوله نظارتی دانست که موجب‌شده شرکت‌ها براساس قوانین بازار ابتدا‌درصد سهام شناور تعیین‌‌‌‌‌‌شده را رعایت کنند و در بورس عرضه می‌شوند، اما مجددا سهامداران عمده اقدام به خرید بخشی از سهام شناور می‌کنند؛ این مساله که عموما در شرایط رکودی مورد‌توجه منتقدان قرار می‌گیرد، بهانه‌‌‌‌‌‌ای چون حمایت از سهام به‌همراه دارد که به‌معنای عدم‌‌‌‌‌‌سختگیری سازمان بورس و اوراق‌بهادار در این‌خصوص است.
