بررسی «دنیای‌اقتصاد» از انتظاراتی که در قیمت‌ها لحاظ می‌شود
بورس در انتظار اصلاح نوسانی؟
روند خنثی بورس
بازار سهام با وجود افت قابل‌توجه در روز شنبه، توانست بازدهی نسبتا خوبی را در روز یکشنبه به‌ثبت برساند. بررسی نماگر اصلی بازار خبر از رشد ۸۲/ ۰درصدی در روز گذشته می‌دهد. همچنین شاخص هم‌وزن نیز توانست بازدهی ۲۳/ ۱درصدی را برای سهامداران به ارمغان آورد. تفاوت نرخ رشد میان دو شاخص اصلی بازار سهام نشان می‌دهد که نماد‌هایی با ارزش بازار کمتر، توانسته‌اند رشد بهتری را نسبت به بزرگان بازار به‌ثبت برسانند. با نگاه به روند نوسان شاخص‌کل بورس، می‌توان متوجه شد که احتمالا این بازار پس از شروع یک روند صعودی قدرتمند و مداوم، وارد یک دوره اصلاحی شده‌است. بررسی‌ها نشان می‌دهد که اصلاح در روند‌های بازار‌های مالی یک امر کاملا طبیعی بوده و جزو الزامات آن است. اگر صعود در قیمت‌ها همراه با اصلاح نباشد، نمی‌توان انتظار داشت که روند شکل‌گرفته بتواند برای بلندمدت ادامه داشته باشد، زیرا اگر روند صعودی یا نزولی به شکل طبیعی به‌وجود آمده باشد، نیاز به دم و بازدمی حداقل چند روزه در میانه راه داشته و بدون آن ریسک سرمایه‌گذاری افزایش پیدا می‌کند.
در چند هفته اخیر نماگر اصلی بازار با رشد بیش از ۱۴درصدی به محدوده یک‌‌میلیون و ۴۲۰هزار واحد رسید که حداکثر مقدار آن طی یک ماه گذشته محسوب می‌شود، پس از آن با شروع روند اصلاح قیمت‌ها افت ۲/ ۲درصدی را تجربه کرده و در روز یکشنبه با رشد بازار این افت نزدیک به ۵/ ۱درصد رسید. این نوسان‌ها بیانگر وجود این احتمال است که بازار وارد یک روند خنثی شده که از دلایل مختلفی ناشی می‌شود. یکی از این دلایل را می‌توان چینش دوباره پوتفوی سرمایه‌گذاران دانست. هنگامی که بازار‌های سهام روند صعودی به خود می‌گیرند، پس از مدتی سرمایه‌گذاران مختلف اقدام به عوض‌کردن سهم‌های موجود در پورتفوی خود با سهم‌های دیگر می‌کنند. دلیل این اقدام هم ناشی از رشد قیمت‌ها بوده که سبب می‌شود درنظر برخی افراد، یک سهم از ارزش مفروض بالاتر رفته یا افت یک نماد، سبب شود از نظر تحلیلگران زیر ارزش ذاتی معامله شود، به همین‌دلیل فعالان بازار دست به چینش مجدد سبد سهام خود می‌زنند.
از طرف دیگر تغییر متغیر‌ها یا مفروضات نیز یکی از عواملی تلقی می‌شود که باعث ایجاد این روند خنثی می‌شود. دلایلی همچون تغییرات نرخ بهره، افت یا صعود نرخ ارز، نوسان‌های کامودیتی‌ها و غیره که منجر به عوض‌شدن نظر تحلیلگران نسبت به ارزش سهام شرکت‌ها می‌شود، اما گاهی دلیل تشکیل روند خنثی در بازار‌های مالی، به سبب افزایش ابهامات یا افزایش ریسک بازار است. از آنجایی‌که سرمایه‌گذاران در ایران با ابهامات متنوعی دست‌وپنجه نرم می‌کنند، بنابراین برای تحلیل آینده یک سهم یا کل بازار، نمی‌توانند با خیال راحت اقدام به درنظر گرفتن مفروضات کنند، در نتیجه این امر، سرمایه‌گذاری امری پرریسک تلقی می‌شود. بررسی‌ها نشان می‌دهد که با افزایش ابهامات، بازدهی موردانتظار مردم بالاتر رفته و بنابراین به‌دنبال کسب سود بیشتری هستند، اما هنگامی که نتوان تصویر واضحی از آینده در ذهن تجسم کرد، نمی‌توان انتظار داشت که سرمایه‌گذاری‌های صورت‌گرفته برای بلندمدت انجام شود، در نتیجه شاهد این هستیم که سرمایه‌گذاران به‌دنبال نوسان‌های کوتاه‌مدت رفته و تمایلی به نگه‌داشتن سهام خود برای بلندمدت ندارند. از طرف دیگر به دلیل افت قیمت سهام شرکت‌ها نسبت به چند ماه اخیر و فاصله‌گرفتن ارزش شرکت‌ها از میانگین قیمتی، عده کثیری از فعالان بازار بر این باورند که هم‌اکنون بر اساس تصور کلی درخصوص بازگشت قیمت‌ها به میانگین، سرمایه‌گذاری در سهام شرکت‌ها از ریسک کمی برخوردار است، اما آنطور که کارشناسان بیان می‌کنند باید توجه داشت که این امر لزوما صحیح نیست، زیرا اگر افت قیمت‌ها ناشی از روند طبیعی بازار باشد شاید بتوان گفت قیمت‌ها به میانگین خود باز‌خواهند گشت، اما اگر دلایل دیگری موجب این افت ارزش شده باشد، دیگر نمی‌توان قانون بازگشت به میانگین را قابل‌قبول دانست. به‌عنوان مثال یکی از دلایلی که باعث افت قیمت‌ها در بورس تهران شد، وجود ابهامات خبری متعددی بود که باعث افزایش ریسک سرمایه‌گذاری شد، اما حال این سوال مطرح می‌شود که آیا در حال‌حاضر این ابهامات رفع شده‌اند یا حتی به تعداد آنها افزوده نیز شده‌است؟ از طرف دیگر این ابهامات در بلندمدت سبب ایجاد عدم‌اطمینان در ذهن تحلیلگران و فعالان بازار می‌شود. بررسی‌ها نشان می‌دهد که افزایش عدم‌اطمینان درمیان مردم موجب می‌شود تا آنها نتوانند به‌درستی تصمیم بگیرند. این موضوع را می‌توان از آمار کم‌ارزش معاملات نیز برداشت کرد. بررسی آمار ارزش معاملات نشان می‌دهد که در روز یکشنبه، ارزش معاملات خرد (سهام و حق‌تقدم) به عدد ۲۲۸۰میلیارد تومان رسیده است. مقایسه این آمار با میانگین ۱۴روز کاری گذشته حاکی از افت ۷درصدی ارزش معاملات خرد است. این کاهش ارزش معاملات می‌تواند ناشی از افزایش ابهامات و ریسک‌های سیاسی و اقتصادی حاکم بر بازار باشد.
ابهامات و ریسک بازار
همان‌طور که اشاره شد افزایش ابهامات سبب رشد بازدهی موردانتظار فعالان بازار می‌شود. دلیل این موضوع را می‌توان از رابطه میان ریسک و بازده متوجه شد. در متون مالی میان ریسک و بازده رابطه مستقیمی وجود دارد. بررسی‌ها نشان می‌دهد از آنجایی‌که بازده موردانتظار بازار از ریسک بازار و همینطور نرخ بهره بدون‌ریسک تاثیر می‌پذیرد، تغییر این دو متغیر بر میزان سود موردانتظار فعالان و بالطبع نحوه تصمیم‌گیری آنها تاثیر دارد، بنابراین ریسک قابل‌محاسبه بوده اما هنگامی که عدم‌اطمینان در بورس بالا می‌رود، نمی‌توان به روش‌های مرسوم ریسک را برآورد کرد، در نتیجه برای حساب‌کردن ریسک، ابتدا باید ابهامات را مشخص و سپس به رفع آنها اقدام کرد. بررسی‌ها نشان می‌دهد که در حال‌حاضر به سبب بالابودن نرخ‌های بازده در اوراق‌بدهی و همچنین سپرده‌های یکساله بانکی نرخ بازده موردانتظار که با افزودن نرخ مرسوم بر صرف ریسک به‌دست می‌آید، به‌طور کلی بالاتر از سابقه تاریخی خود است. برای مثال اگر در سال‌های اخیر نرخ مذکور با احتساب سپرده ۱۸درصدی در حدود ۲۲ تا ۲۶درصد بود، حالا نرخ بالا در مواردی نظیر اخزا، نرخ بازده موردانتظار را در بازار به شکلی جدی افزایش داده است. کارشناسان بر این باور هستند که نرخ مذکور در شرایط کنونی ممکن است در حدود ۳۰ تا ۳۵درصد باشد. چنین مشخصه‌ای می‌تواند اصلاح بازار سهام را تا حدودی نوسانی کند. همین امر حکایت از این واقعیت دارد که عدم‌اطمینان زیادی هم‌اکنون گریبانگیر اقتصاد کشور و متعاقبا بازار سهام است. یکی از این ابهامات موجود را می‌توان دستکاری‌های نرخ فروش شرکت‌ها توسط دولت دانست. با نگاه به گذشته، بار‌ها شاهد این هستیم که دولت با تغییر نرخ محصولات یک شرکت موجب افت سودآوری آن شرکت شده‌است. نرخ‌گذاری دستوری یکی از مواردی محسوب می‌شود که باعث انتشار رانت قیمتی، کاهش فروش و به‌تبع آن سود شرکت‌ها می‌شود. از دیگر ابهامات موجود ریسک نرخ ارز بوده که نوسان آن باعث تغییرات در نرخ تولیدات یا مواد اولیه شرکت‌های کثیری می‌شود.
بنابراین می‌توان متوجه شد هنگامی که ابهامات یک بازار را احاطه می‌کنند، فعالان با ریسک مضاعف مواجه‌شده که موجب افزایش بازدهی موردانتظار و همچنین دیدگاه کوتاه‌مدت برای سرمایه‌گذاری می‌شود. همه این موارد در نهایت باعث می‌شود سرمایه‌گذاران نتوانند به‌درستی تصمیم بگیرند که این امر خود تاثیر مستقیمی بر بورس تهران می‌گذارد.
