رویکردهای متفاوت طراحی و محاسبه نماگر در بازارهای سرمایه بررسی شد
الگوی جهانی شاخص‌‌‌‌‌‌های بورسی
شاخص کمنوسان و الگویی برای بورس
شاخص کمنوسان یا حداقل نوسان چیست؟ هدف از راه‌‌‌‌‌‌اندازی این شاخص چیست؟ روش گزینش شرکت‌ها در این شاخص چگونه است؟ برای توضیح به اولین مساله‌‌‌‌‌‌ای که میتوان اشاره کرد این است که این شاخص از بین شرکت‌های موجود در شاخص‌‌‌‌‌‌های مرجع طراحی و محاسبه شده‌‌‌‌‌‌اند. در این شاخص‌‌‌‌‌‌ها شرکت‌هایی که کمترین نوسان را داشته‌‌‌‌‌‌اند، انتخاب میشوند، اما نوسان تنها معیار انتخاب شرکت‌ها برای حضور در این شاخص نیست. همچنین هدف از طراحی و راه‌‌‌‌‌‌اندازی شاخص کمنوسان گزینش شرکت‌هایی با نوسان کمتر در مقایسه با دیگر شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع بوده است. حالا سوالی که پیش میآید این است که روش گزینش شرکت‌ها چگونه است؟ معیارهایی مثل نقدشوندگی، اندازه شرکت، تاریخ پذیرش و آغاز معاملات و گاهی برخی متغیرهای بنیادی مثل فروش، جریان نقدی و قیمت جزو روش‌های دیگر گزینش شرکت‌ها برای حضور در این شاخص است.
موضوع دیگر وزن‌‌‌‌‌‌دهی شرکت‌ها در شاخص کمنوسان است. این موضوع بر اساس میزان نوسان بازدهی شرکت‌ها در هر دوره بازبینی تعیین می‌شود. بر اساس این روش تعیین، شرکت‌هایی که نوسان کمتری دارند، وزن بیشتری در شاخص خواهند داشت، اما در این موضوع این مساله باید مورد‌توجه قرار بگیرد که وزن‌‌‌‌‌‌های در نظر گرفته‌شده در ابتدای دوره بازبینی الزاما در تمام طول دوره (تا دوره بازبینی بعدی) حفظ نمی‌‌‌‌‌‌شوند و شرکت‌هایی که رشد قیمتی بیشتری دارند، از وزن بیشتری در طول دوره برخوردار خواهند بود. حالا با این توضیحات برای بورس تهران هم میتوان از شاخص کمنوسان بهره برد. الگوی پیشنهادی برای این موضوع یعنی محاسبه شاخص کمنوسان در بورس اوراق‌بهادار تهران می‌تواند جامعه مرجع را کل شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس درنظر بگیرد اما تبصره‌‌‌‌‌‌هایی برای شرکت‌هایی که می‌خواهند در این شاخص حضور داشته باشند در نظر گرفته‌شده است؛ اولین نکته این است که دستکم 6ماه از عرضه این شرکت‌ها در بورس اوراق‌بهادار تهران گذشته باشد.
دومین نکته از این قرار است که دستکم در 50درصد از روزهای معاملاتی منتهی به دوره بازبینی معامله‌شده باشند. نکته سوم برمی‌گردد به میانگین ارزش معاملات روزانه آنها که بر این اساس از میانه ارزش معاملات روزانه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران برابر یا بیشتر باشد. در نهایت هم آخرین نکته مربوط به ارزش بازاری آنها است. بر این اساس ارزش بازاری این شرکت‌ها در روز بازبینی از میانه ارزش بازاری شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق‌بهادار تهران برابر یا بیشتر باشد، اما در کنار این تبصره‌‌‌‌‌‌ها چند نکته دیگر هم برای پذیرش شرکت‌ها در شاخص کمنوسان در بورس تهران در نظر گرفته‌شده است. برای مثال این مساله مطرح‌شده است که برای محاسبه بازدهی روزانه، تغییرات قیمت تعدیلشده سهم شرکت در نظر گرفته شود. بر این اساس در صورت وجود اقدام شرکتی شامل افزایش سرمایه و تقسیم سود نقدی، ابتدا قیمت تعدیل شده و سپس نوسان آن به‌عنوان میزان بازدهی درنظر گرفته شود. همچنین بیان شده است که پس از غربال شرکت‌ها و سپس محاسبه نوسان آنها، ٢٠ شرکت با کمترین نوسان به‌عنوان شرکت‌های حاضر در شاخص کمنوسان انتخاب شوند و البته به این نکته هم پرداخته شده است که بازبینی شرکت‌ها در ادوار سه‌ماهه انجام شود.
پیشنهاد‌‌‌‌‌‌دهنده این موضوع به مقایسه شاخص‌کل بورس تهران و شاخص کمنوسان پیشنهادی در سال1400 پرداخته است. بر اساس نموداری که به مقایسه این دو شاخص در آن پرداخته است، در نمودار شماره یک می‌‌‌‌‌‌توانید آن را مشاهده کنید، شاخص‌کل بورس تهران سال١٤٠٠ را با عدد 1.307.707 (عدد پایانی سال١٣٩٩) آغاز کرد و به‌منظور فراهم کردن امکان مقایسه بهتر همین عدد به‌عنوان میزان آغازین شاخص کمنوسان پیشنهادی در نظر گرفته‌شده است. بر اساس استدلالی که مطرح‌شده است، شاخص کمنوسان روند ملایم‌‌‌‌‌‌تری را در مقایسه با شاخص‌کل پشت‌سر گذاشته به گونه‌‌‌‌‌‌ای که انحراف معیار بازدهی شاخص‌کل در بازه زمانی مورد بررسی ١٧/ ١ درصد و برای شاخص کمنوسان ٨٧/ ٠ درصد بوده است.
از ابتدای سال تا ٣خرداد شاخص‌کل با بیش از ١٦درصد افت به کمترین مقدار خود در این سال رسیده، در حالی‌که شاخص کمنوسان در این مدت حدود ١٠ درصد افت داشته است. هرچند افت شاخص کمنوسان تا ٢٦خرداد ادامه پیدا کرده و در مجموع افتی نزدیک به ١٤درصد را تجربه کرده است. نقطه اوج دو شاخص در ٦ شهریور‌ماه رقم خورده که بیانگر صعود به ترتیب ٤٤ و ٤٦ درصدی شاخص‌کل و کمنوسان به کمترین مقدار آنها در‌این سال است، پس از آن دو شاخص‌کل و کمنوسان تا ٥ بهمن‌ماه به ترتیب افت ٢٣ و ١٧ درصدی و سپس تا پایان سال (٥بهمن تا ٢٨ اسفند) رشد ١٣ و ١٢ درصدی را پشت‌سر گذاشتند. در کل سال نیز شاخص‌کل رشدی ٥/ ٤ درصدی و شاخص کمنوسان رشدی ٥/ ١٦ درصدی را تجربه کرده‌‌‌‌‌‌اند.
شاخص بتای بالا و روش استفاده در بورس
در شاخص بتای بالا شرکت‌هایی که بیشترین حساسیت را نسبت به بازدهی بازار در بین شرکت‌های موجود در شاخص‌‌‌‌‌‌های مرجع دارند، قرار می‌گیرند. شاخص مرجع برای گزینش شرکت‌ها و شاخص مرجع برای تعیین شیب بتا معمولا یکسان هستند. به این ترتیب در این شاخص‌‌‌‌‌‌ها شرکت‌هایی که در بین شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع بیشترین حساسیت را نسبت به بازدهی همان شاخص مرجع دارند، انتخاب میشوند. این روش گزینش به شاخص‌‌‌‌‌‌هایی با روندی نوسانی‌‌‌‌‌‌تر در مقایسه با شاخص‌‌‌‌‌‌های مرجع می‌‌‌‌‌‌انجامد. در این شاخص هم برای گزینش شرکت‌ها روش‌هایی در نظر گرفته شده است. ملاک اصلی برای گزینش شرکت‌ها در این شاخص، بالا بودن حساسیت آنها نسبت به بازدهی بازار (شاخص مرجع) است؛ اما همچون شاخص کمنوسان گزینش شرکت‌ها در این شاخص نیز با غربالگری‌‌‌‌‌‌های مقدماتی همراه است. در این روش شرکت‌ها از بین شرکت‌های حاضر در یک شاخص مرجع انتخاب میشوند.
در ابتدا شرکت‌های شاخص‌‌‌‌‌‌های مرجع بر حسب معیارهای نقدشوندگی و تاریخچه معاملات غربال میشوند. برای غربال نقدشوندگی، میانگین روزانه معاملات هر سهم در سه‌ماه گذشته بررسی و حداقلی برای آن در نظر گرفته می‌شود. به‌طور مثال در برخی از شاخص‌‌‌‌‌‌های بتا بالای «استاندارد و پورز» حداقل مقدار مورد قبول میانگین معاملات روزانه، ٣ میلیون دلار برای هر شرکت در نظر گرفته‌شده است. به بیان دیگر در مرحله نخست گزینش شرکت‌ها، شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع که میانگین معاملات روزانه آنها در ٣ماه گذشته کمتر از ٣ میلیون دلار باشد، حذف میشوند. در این میان نکته‌‌‌‌‌‌ای که برای جای‌‌‌‌‌‌گیری این شرکت‌ها در شاخص بتا قابل‌توجه است، از این قرار است که دستکم باید یک سال از معامله شرکت‌ها در بورس گذاشته باشد و همچنین باید در تمامی روزهای معاملاتی یک سال‌گذشته معامله شده باشند، مگر اینکه به تشخیص کمیته شاخص، بسته‌بودن نماد به دلایل معین، مانع معاملات آنها شده باشد، در نتیجه شرکت‌هایی که سابقه معاملاتی آنها کمتر از یک سال باشد نیز از گروه شرکت‌های بتای بالا حذف خواهند شد. پس از غربال شرکت‌ها بر اساس معیارهای یادشده، شرکت‌های باقی‌مانده از گروه شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع بر حسب بتا به ترتیب از بزرگ به کوچک مرتب میشوند.
برای تعیین بتا، تغییرات بازدهی روزانه در یک سال‌گذشته در مقایسه با بازدهی روزانه شاخص مرجع مورد‌بررسی قرار می‌‌‌‌‌‌گیرد. محاسبه بتا از تقسیم کوواریانس بازدهی روزانه شرکت و بازدهی روزانه بازار (شاخص مرجع) بر واریانس بازدهی بازار به‌دست میآید. در نهایت هم، پس از مرتب‌شدن شرکت‌ها بر حسب مقدار بتا، شرکت‌هایی که بتای بالاتری دارند برای حضور در شاخص گزینش میشوند. در بورس تهران برای محاسبه شاخص بتای بالا الگوی پیشنهادی اینطور توضیح داده شده است که میتوان جامعه مرجع را کل شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران درنظر گرفت. بر همین اساس شرکت‌هایی در این شاخص می‌توانند حضور داشته باشند که از چنین شرایطی برخوردار باشند. اولین شرط این است که دستکم 6ماه از عرضه آنها در بورس اوراق‌بهادار تهران گذشته باشد. دومین شرط این است که دستکم در 50درصد از روزهای معاملاتی منتهی به دوره بازبینی، معامله‌شده باشند. سومین نکته هم از این قرار است که میانگین ارزش معاملات روزانه آنها از میانه ارزش معاملات روزانه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران برابر یا بیشتر باشد و در نهایت آخرین شرط اینطور مطرح‌شده است که ارزش بازاری این شرکت‌ها در روز بازبینی از میانه ارزش بازاری شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق‌بهادار تهران، برابر یا بیشتر باشد.
در نهایت هم بعد از این شروط، پیشنهادهایی مطرح‌شده است که از آن جمله میتوان برای محاسبه بازدهی روزانه شرکت‌ها، تغییرات قیمت تعدیلشده سهم شرکت در نظر گرفته شود. بر‌این اساس در صورت وجود اقدام شرکتی شامل افزایش سرمایه و تقسیم سود نقدی، ابتدا قیمت تعدیل شده و سپس نوسان آن به‌عنوان میزان بازدهی در نظر گرفته شود. پس از غربال شرکت‌ها و سپس محاسبه بتای آنها، ٢٠شرکت با بیشترین بتا به‌عنوان شرکت‌های حاضر در شاخص بتای بالا انتخاب شوند. همچنین پیشنهاد شده است که بازبینی شرکت‌ها در ادوار سه‌ماهه انجام شود. در نمودار شماره2 نحوه به‌دست آمدن شاخص بتای بالا بر اساس موارد بیان‌شده قابل‌مشاهده است. محاسبات برای سال١٤٠٠ انجام‌شده و برای مقایسه بهتر شاخص‌کل بورس تهران در کنار شاخص بتای بالای محاسبه شده قرار گرفته و عدد ابتدایی شاخص بتای بالا همانند شاخص‌کل 1.307.707 درنظر گرفته‌شده است. همان‌طور که از نمودار مشخص است در دوره افت اولیه از ابتدای سال تا ٣ خرداد‌ماه هر دو شاخص‌کل و بتای بالا روندی نزولی داشتند و به ترتیب ١٦ و ٤/ ١٨درصد کاهش را پشت‌سر گذاشتند. تا ٦شهریور که نقطه اوج بازار در سال١٤٠٠ است، هر دو شاخص‌کل و بتای بالا نسبت به کمترین مقدار خود در‌این سال به ترتیب ٤٤ و ٧١درصد رشد را تجربه کرده‌‌‌‌‌‌اند.
همچنین بیان شده است که رشد شاخص بتای بالا به مراتب بیشتر از شاخص‌کل بوده است. از ٦ شهریور تا ٥بهمن که روند بازار نزولی بود، شاخص‌کل ٢٣ و شاخص بتای بالای محاسبه شده ٢٢درصد افت و سپس روندی صعودی تا ٢٨ اسفند ١٤٠٠ را طی کرده‌‌‌‌‌‌اند. از ٥ بهمن تا ٢٨ اسفند ١٤٠٠ شاخص‌کل ١٣ و شاخص بتای بالا ١٤درصد رشد کرده‌‌‌‌‌‌اند و در طول کل سال١٤٠٠ شاخص‌کل بورس تهران ٥/ ٤ و شاخص بتای بالای پیشنهادی ٧/ ٢٤درصد رشد را پشت‌سر گذاشته‌‌‌‌‌‌اند. انحراف معیار بازدهی روزانه شاخص‌کل در این سال١٧/ ١درصد و شاخص بتای بالا ٣٥/ ١درصد بوده است. همان‌طور که مشخص است شاخص بتای بالا هم‌جهت با بازار اما با افت و خیز بیشتر حرکت کرده و البته در سال١٤٠٠ بر اساس محاسبات انجام‌شده، در صعودها روندی قوی‌‌‌‌‌‌تر را از خود نشان داده است. در هر صورت در این پژوهش این مساله مطرح‌شده است که باید به‌این نکته توجه داشت که بررسی روند یک سال‌لزوما در سال‌های دیگر تکرار نمی‌شود.
نگاهی کلی به دو شاخص معرفی شده
بر اساس آنچه توضیح داده شده است، اینطور میتوان نتیجه‌‌‌‌‌‌گیری کرد که شاخص کمنوسان و شاخص بتای بالا دو شاخص با دو رویکرد سرمایه‌‌‌‌‌‌گذاری متفاوت هستند که اولی ریسک و نوسان کمتر و دومی ریسک و بازدهی بالاتر را به‌عنوان یک استراتژی سرمایه‌‌‌‌‌‌گذاری عرضه می‌‌‌‌‌‌کنند. بررسی شاخص‌‌‌‌‌‌های یادشده در عرصه جهانی و محاسبات انجام‌شده برای بورس تهران براساس الگوی پیشنهادی در این پژوهش نشان می‌‌‌‌‌‌دهد که اهداف یادشده به نحو قابل‌قبولی توسط این دو شاخص برآورده شده‌‌‌‌‌‌اند. نکته دیگری که در بحث نتیجه‌‌‌‌‌‌گیری بعد از این توضیحات باید به آن اشاره کرد، این است که شاخص کمنوسان از نوسانات بازدهی کمتر و در نتیجه ریسک کمتری نسبت به شاخص‌کل برخوردار است و البته به دلیل افت کمتر در نیمه دوم سال و روند صعودی نیمه اول بازدهی بهتری نیز در سال١٤٠٠ در مقایسه با شاخص‌کل داشته است. شاخص بتای بالا نوسان، انحراف معیار بازدهی روزانه بیشتر و در نتیجه ریسک بیشتری از هر دو شاخص‌کل و البته شاخص کمنوسان داشته و در ازای آن بازدهی بیشتری نسبت به هر دو شاخص یادشده را در سال ١٤٠٠ به‌دست آورده است.
