کسبوکارهای بلاکچینی زیر فشار سیاست پولی قرار گرفتند
سکان بازار کریپتو در واشنگتن
سایه بهره بر رمزارزها
بازار بیتکوین این روزها بیش از آنکه به اخبار درون صنعت رمزارز واکنش نشان دهد، تصمیمهای فدرالرزرو را دنبال میکند. بانک مرکزی آمریکا در نشست ژوئیه نرخ بهره را بدون تغییر نگه داشت، اما لحن مقامهای این نهاد از هر زمان دیگری انقباضیتر بود. همین تغییر لحن، بار دیگر توجه بازارهای مالی را از نمودار قیمتها به سیاست پولی معطوف کرد. اختلاف کمسابقه آرای اعضای کمیته بازار آزاد فدرال نشان داد که بخشی از سیاستگذاران حتی افزایش دوباره نرخ بهره را ضروری میدانند. کوین وارش، رئیس فدرالرزرو، نیز در نشست خبری تاکید کرد که این نهاد در برابر تورم ۳.۳ درصدی عقبنشینی نخواهد کرد. او حتی تقویت شاخص دلار و افزایش بازدهی اوراق خزانهداری را بخشی از فرآیند مهار تورم دانست. این موضع تنها یک پیام سیاسی نداشت، بلکه مسیر حرکت نقدینگی را نیز تغییر داد. هر زمان که نرخهای بهره بالا باقی بمانند، سرمایه ترجیح میدهد به سمت داراییهایی حرکت کند که بازدهی مطمئنتری دارند. همین اتفاق اکنون در بازار آمریکا رخ داده است.
دادههای اقتصادی نیز از این رویکرد حمایت میکنند. شاخص قیمت تولید ناخالص داخلی در فصل دوم به ۶.۳ درصد رسید و تقریبا دو برابر برآورد بازار بود. شاخص Core PCE روی ۳.۳ درصد باقی ماند و بازار کار نیز با ثبت ۱۹۷ هزار مدعی جدید بیمه بیکاری همچنان مقاومت خود را حفظ کرد. در مقابل، رشد اقتصادی به ۱.۵ درصد کاهش یافت و فاصله محسوسی با پیشبینیها داشت. این ترکیب نشان میدهد که اقتصاد آمریکا همزمان با تورم بالا، رشد ضعیفتری را تجربه میکند و همین شرایط، دست فدرالرزرو را برای کاهش نرخ بهره میبندد.
واعظی در ادامه سخنان خود گفت که اثر این سیاست خیلی زود به بازار بیتکوین منتقل شد. از فوریه ۲۰۲۶ تاکنون، بازدهی اوراق خزانهداری آمریکا از بازدهی معاملات نقدی و آتی بیتکوین پیشی گرفته است. این اتفاق در کل تاریخ بازار تنها یکبار و همزمان با کف چرخه سال ۲۰۲۲ رخ داده بود. وقتی اوراق دولتی بازدهی بیشتری از بازار رمزارز ارائه میکنند، پولهای بزرگ انگیزه کمتری برای پذیرش ریسک دارند. در نتیجه بخشی از نقدینگی از بازار داراییهای دیجیتال فاصله میگیرد و سرعت گردش سرمایه کاهش پیدا میکند. کاهش حجم معاملات، افت فعالیت بازار و کمشدن عمق نقدینگی، همگی نتیجه همین جابهجایی سرمایه هستند.
رمزارزها در فاز انتظار
به گفته واعظی ردپای این تغییر را میتوان در دادههای درونشبکهای بهوضوح مشاهده کرد. بیتکوین اکنون در محدودهای معامله میشود که بیشترین حجم بهای تمامشده تاریخی را در خود جای داده است. بخش بزرگی از این عرضه در اختیار دارندگان بلندمدت قرار دارد؛ گروهی که معمولا تنها در روندهای صعودی بزرگ حاضر به فروش میشوند. در مقابل، دارندگان کوتاهمدت هنوز بخش قابلتوجهی از موقعیتهای خود را با زیان نگه داشتهاند و احتمال دارد در نخستین بازگشت قیمت، برای خروج از بازار اقدام کنند. به همین دلیل، محدوده ۶۹ هزار دلار فقط یک مقاومت تکنیکال نیست. این سطح مرز بازگشت اعتماد معاملهگران نیز به شمار میرود. اگر قیمت بتواند این محدوده را با افزایش حجم معاملات پس بگیرد، احتمال حرکت به سمت دیوار عرضه ۸۳ تا ۸۶ هزار دلار افزایش پیدا میکند. اما اگر این سطح همچنان حفظ نشود، بازار همچنان در وضعیت انتظار باقی خواهد ماند. بررسی چرخههای گذشته نیز همین برداشت را تقویت میکند. اصلاح فعلی از نظر شدت، کمعمقترین اصلاح تاریخ بیتکوین به شمار میرود، اما از نظر زمانی هنوز به میانگین اصلاحهای چرخههای گذشته نرسیده است. به بیان دیگر، بازار تاکنون افت سنگینی را تجربه نکرده، اما هنوز زمان کافی نیز برای پایان اصلاح سپری نشده است. همین موضوع باعث میشود که تصمیمگیریهای شتابزده ریسک بیشتری داشته باشند.
رفتار معاملهگران در بازار اختیار معامله نیز همین احتیاط را نشان میدهد. در اواخر ژوئیه، همزمان با ثبت سقف محلی قیمت، هزینه پوشش ریسک نزولی تقریبا به صفر رسید و بسیاری از معاملهگران پوششهای خود را کنار گذاشتند. پس از اصلاح قیمت، تقاضا برای اختیار فروش دوباره افزایش یافت، اما این تغییر هنوز در موقعیتهای باز بازار دیده نمیشود. در نتیجه نمیتوان گفت که رفتار بازیگران بزرگ تغییر کرده است و فعلا تنها شاهد جابهجاییهای کوتاهمدت هستیم.
همین فضای انتظار در صرافیها نیز دیده میشود. جریان ورود و خروج بیتکوین به پایینترین سطح سه سال اخیر رسیده و موجودی صرافیها تقریبا بدون تغییر مانده است. این وضعیت نه از انباشت گسترده خبر میدهد و نه از موج فروش. بازار در موقعیتی قرار گرفته که بیشتر فعالان آن ترجیح میدهند منتظر روشنتر شدن چشمانداز اقتصاد کلان بمانند.
آزمون تازه کسبوکارهای بلاکچینی
پیامد این شرایط تنها به قیمت بیتکوین محدود نمیشود. کاهش نقدینگی، کل صنعت بلاکچین را تحتتاثیر قرار میدهد. زمانی که حجم معاملات افت میکند، درآمد صرافیهای رمزارزی کاهش مییابد، فعالیت بازارسازها محدودتر میشود و جذب سرمایه برای پروژههای نوآورانه دشوارتر از گذشته خواهد بود. در چنین فضایی، شرکتهایی که مدل درآمدی پایدارتری دارند، معمولا فشار کمتری را تحمل میکنند. در مقابل، کسبوکارهایی که رشد خود را بر افزایش مداوم حجم معاملات یا ورود سرمایههای جدید بنا کردهاند، با چالشهای بیشتری روبهرو میشوند. به همین دلیل، ادامه سیاستهای انقباضی فقط روند قیمت بیتکوین را تغییر نمیدهد، بلکه سرعت توسعه اکوسیستم بلاکچین را نیز کاهش میدهد. بازتاب این رکود در بازار ایران نیز دیده میشود. دامنه نوسان جفت بیتکوین/تتر در صرافیهای داخلی محدودتر شده و حجم معاملات نسبت به ماههای گذشته کاهش یافته است. با این حال، مهمترین متغیر برای معاملهگران ایرانی همچنان نرخ تتر است. برخلاف بازار جهانی که تتر تقریبا همیشه معادل یک دلار معامله میشود، قیمت آن در ایران از شرایط بازار ارز نیز تاثیر میپذیرد. به همین دلیل، ممکن است حتی در روزهایی که بیتکوین نوسان چندانی ندارد، ارزش دارایی کاربران ایرانی تحت تاثیر تغییرات نرخ تتر قرار بگیرد.
حجم معاملات نقدی بیتکوین نیز اکنون به پایینترین سطح خود از سال ۲۰۱۹ رسیده است. صندوقهای ETF اسپات پس از یک دوره ورود سرمایه، دوباره جریان خروج را تجربه کردهاند. با این حال، دادهها هنوز از خروج گسترده سرمایه حکایت نمیکنند. آنچه امروز در بازار دیده میشود، بیشتر شبیه توقف سرمایه در حاشیه است تا ترک کامل بازار.
دفتر سفارشات نیز همین تصویر را تایید میکند. سفارشهای خرید در فاصله ۲ تا ۲۰ درصد پایینتر از قیمت فعلی همچنان با حجم قابلتوجهی تمدید میشوند، اما سفارشهای فروش کاهش یافتهاند. این وضعیت باعث شده که عمق بازار به پایینترین سطوح چند سال اخیر برسد. هرچند همین موضوع میتواند در صورت ورود تقاضا، قیمت را با سرعت بیشتری افزایش دهد، اما اگر فشار فروش ناگهانی ایجاد شود، افت قیمت نیز میتواند بسیار شدیدتر از شرایط عادی باشد. در مجموع، شواهد اقتصاد کلان، دادههای درونشبکهای و بازار مشتقات یک روایت مشترک را بیان میکنند. سرمایه از بازار رمزارز خارج نشده، اما برای بازگشت نیز عجلهای ندارد.
تا زمانی که بازدهی اوراق خزانهداری بالاتر از فرصتهای موجود در بازار بیتکوین باقی بماند و فدرالرزرو از موضع انقباضی خود عقبنشینی نکند، انگیزه قدرتمندی برای افزایش نقدینگی در بازار شکل نخواهد گرفت. با این حال، اگر در ماههای آینده فشار تورمی کاهش پیدا کند، سیاست پولی تغییر مسیر دهد، جریان ورود سرمایه به صندوقهای ETF دوباره مثبت شود و بیتکوین سطح ۶۹ هزار دلار را با حجم معاملات مناسب پس بگیرد، بازار میتواند وارد مرحله تازهای از رشد شود و محدوده ۸۳ تا ۸۶ هزار دلار را هدف قرار دهد. در مقابل، اگر سیاستهای انقباضی ادامه پیدا کنند و شوکهای سمت عرضه، بهویژه در بازار انرژی، دوباره تورم را افزایش دهند، بازدهی اوراق خزانهداری در سطوح بالا باقی خواهد ماند و بازار رمزارز نیز دوره طولانیتری از رکود و اصلاح را تجربه خواهد کرد. تا زمانی که یکی از این دو سناریو محقق نشود، مهمترین ویژگی بازار نه ترس است و نه هیجان بلکه انتظار است. اکنون تصمیم سیاستگذاران پولی بیش از هر عامل دیگری مسیر حرکت بیتکوین و آینده بسیاری از کسبوکارهای بلاکچینی را تعیین میکند.
