دامنه نوسان چگونه فرآیند طبیعی کشف قیمت در بورس را مختل میکند؟
دامنه نوسان زیر ذرهبین
علی عبدالمحمدی: دامنه نوسان قیمت سهام طی سالهای اخیر به یکی از متغیرهای پرچالش در بازار سرمایه ایران تبدیل شده است. سیاستگذار بورسی در مقاطع مختلف، متناسب با شرایط بازار و بهویژه افزایش ریسکهای سیاسی و نظامی، این دامنه را تغییر داده است؛ رویکردی که اگرچه با هدف کنترل هیجانات و جلوگیری از تشدید افت قیمتها دنبال شده، اما در مقابل میتواند فرآیند طبیعی کشف قیمت را نیز با اختلال مواجه کند. تجربه سالهای اخیر نشان میدهد هر زمان ریسکهای سیستماتیک افزایش یافته، نخستین واکنش سیاستگذار، محدود کردن دامنه نوسان بوده است. در مقابل، بررسی معاملات صندوقهای طلا و نقره که با دامنه مثبت و منفی ۱۰درصدی معامله میشوند، نشان میدهد حتی در دورههای پرتنش نیز دامنه بزرگتر لزوما به معنای تشکیل صفوف طولانی خرید و فروش نیست. از این منظر، تداوم دامنه ۳درصدی در شرایط فعلی، میتواند بیش از آنکه به کاهش ریسک بازار کمک کند، تعدیل قیمتها و نقدشوندگی را به تعویق بیندازد.
از توسعه تا محدودسازی
با تشدید ریسکهای سیستماتیک در سالهای اخیر، دامنه نوسان یکی از متغیرهایی بوده که بیشترین تغییر را در بازار سهام تجربه کرده است. پس از ریزش سنگین بازار در سال ۱۳۹۹، برخی کارشناسان و فعالان بازار این موضوع را مطرح کردند که فشرده بودن دامنه تغییرات قیمت در سالهای ۱۳۹۸ و ۱۳۹۹، در کنار سایر عوامل، به داغ شدن معاملات سهام و شکلگیری حباب قیمتی کمک کرده است. به همین دلیل، پس از آن یکی از محورهای مورد توجه سیاستگذار بورسی، افزایش تدریجی دامنه نوسان بود. در ۲۹ فروردین ۱۴۰۱، دامنه نوسان در بازار اول بورس و فرابورس از مثبت و منفی ۵درصد به مثبت و منفی ۶درصد افزایش یافت. چند ماه بعد، در ۷شهریور همان سال، دامنه نوسان مجددا افزایش پیدا کرد و به مثبت و منفی ۷درصد رسید. بازار سهام ادامه سال ۱۴۰۱ و تمام معاملات سال ۱۴۰۲ را با همین دامنه دنبال کرد. اما از ابتدای سال ۱۴۰۳ و همزمان با وقوع سلسلهای از حوادث سیاسی و نظامی و افزایش سطح ریسکهای سیستماتیک، روند تغییرات دامنه نوسان معکوس شد.
پس از عملیات وعده صادق ۱ در ۲۶ فروردین ۱۴۰۳، دامنه نوسان بازار به مثبت و منفی یک درصد کاهش یافت و در اول اردیبهشت به روال سابق بازگشت. در اواخر اردیبهشت همان سال و پس از شهادت رئیس دولت سیزدهم و همراهان وی در حادثه سقوط بالگرد، بار دیگر دامنه نوسان کاهش یافت. سپس در ۹تیرماه، دامنه نوسان به مثبت و منفی ۶درصد افزایش پیدا کرد. این روند اما پایدار نماند. در اواسط مردادماه و پس از ترور اسماعیل هنیه در تهران، دامنه نوسان مجددا محدود شد و طی هفتههای بعد ابتدا به ۲درصد و سپس به ۳درصد افزایش یافت. پس از شهادت سیدحسن نصرالله، دبیرکل حزبالله لبنان، دامنه نوسان تالار شیشهای یک بار دیگر به مثبت و منفی یکدرصد کاهش پیدا کرد. در نهایت، در ۲۱ مهر ۱۴۰۳، دامنه نوسان قیمت سهام شرکتها به ۳درصد افزایش یافت و از آن زمان تاکنون معاملات بازار با همین دامنه دنبال شده است.
کنترل ریسک یا تعویق اصلاح؟
تغییرات متعدد دامنه نوسان در سالهای اخیر نشان میدهد سیاستگذار در مواجهه با افزایش ریسکهای سیستماتیک، عمدتا از ابزار محدودسازی دامنه تغییرات قیمت استفاده کرده است. با این حال، مساله مهم این است که محدود کردن دامنه نوسان لزوما به معنای حذف ریسک نیست؛ بلکه در بسیاری از موارد میتواند صرفا زمان شناسایی و انعکاس آن در قیمت سهام را به تعویق بیندازد. بازار سهام در نهایت باید بتواند اطلاعات جدید، تغییرات متغیرهای بنیادی، شرایط اقتصاد کلان و تحولات سیاسی را در قیمت داراییها منعکس کند. هرچه دامنه تغییرات محدودتر باشد، سرعت این تعدیل نیز کاهش مییابد.
نتیجه چنین وضعیتی میتواند تشکیل صفوف خرید و فروش، کاهش نقدشوندگی و افزایش فاصله میان قیمت معاملاتی سهام و ارزش مورد انتظار آن باشد. این موضوع در شرایط صعودی بازار اهمیت بیشتری پیدا میکند. رشد اخیر بازار سهام که از ابتدای سال جاری آغاز شده، دقیقا پس از نخستین روزهای بازگشایی بازار بعد از جنگ ۴۰روزه شروع شد و تا روزهای اخیر ادامه پیدا کرده است. این تجربه نشان میدهد در صورتی که برآیند ارزیابی فعالان بازار به سمت رشد قیمتها باشد، بازار در نهایت مسیر صعودی خود را پیدا خواهد کرد. بنابراین، محدود کردن دامنه نوسان نمیتواند لزوما مانع شکلگیری روندهای صعودی یا نزولی شود؛ بلکه ممکن است صرفا سرعت انعکاس این روند در قیمتها را کاهش دهد.
در چنین شرایطی، فشردهتر کردن دامنه نوسان میتواند پیامدهایی همچون شکلگیری صفوف خرید، کاهش نقدشوندگی، تعویق تعدیل قیمتها با متغیرهای بنیادی و کلان و در نهایت شکلگیری حباب قیمتی را به دنبال داشته باشد. به بیان دیگر، اگر بازار به این جمعبندی رسیده باشد که قیمت یک سهم باید افزایش یا کاهش پیدا کند، محدودیت دامنه نوسان تنها فرآیند رسیدن قیمت به نقطه تعادلی جدید را طولانیتر خواهد کرد. در سمت منفی بازار نیز همین استدلال برقرار است. اگر دامنه تغییرات قیمت بازتر باشد، ممکن است در قیمتهای پایینتر، خریدارانی وارد بازار شوند که حاضر باشند سهام فروشندگان را جذب کنند. اما زمانی که دامنه نوسان تنها ۳درصد باشد، افت روزانه محدود ممکن است همچنان قیمت سهم را برای خریدار جذاب نکند؛ به خصوص اگر ریسکهای سیاسی و اقتصادی نیز در سطح بالایی قرار داشته باشند. در این حالت، محدودیت دامنه نوسان میتواند به جای تسهیل معاملات، فرآیند رسیدن خریدار و فروشنده به قیمت مورد توافق را دشوارتر کند.
تجربه صندوقهای طلا و نقره
برای بررسی کارآیی دامنههای بزرگ تر، میتوان به تجربه معاملات صندوقهای طلا و نقره در سالهای اخیر اشاره کرد. در سنوات اخیر، معاملات این صندوقها با دامنه مثبت و منفی ۱۰درصدی دنبال شده است؛ با این حال، بهندرت شاهد شکلگیری صفوف خرید و فروش مداوم در این ابزارها بودهایم. این نکته از آن جهت اهمیت دارد که صندوقهای طلا در دورههایی با شدیدترین نوسانات بازارهای دارایی مواجه بودهاند. در مقاطعی، چشمانداز مثبت مذاکرات موجب تغییر انتظارات در بازار طلا شده و در مقاطعی دیگر، افزایش سطح تنشهای سیاسی و نظامی و سایه جنگ، نوسانات این بازار را تشدید کرده است. با وجود این، دامنه نوسان ۱۰درصدی در معاملات این صندوقها به شکلگیری بازاری نسبتا روان و بدون صفهای مستمر کمک کرده است.
بنابراین، تجربه این ابزارها نشان میدهد افزایش دامنه نوسان لزوما به معنای افزایش بیثباتی یا تشدید صفوف معاملاتی نیست. اتفاقا در بازاری که ریسکهای متعددی دارد، دامنه نوسان بازتر میتواند امکان بیشتری برای رسیدن سریعتر قیمت به نقطه تعادلی فراهم کند و به جای حبس قیمت، فرآیند کشف قیمت را تسهیل کند. البته بازار سهام از نظر ساختار، ترکیب سرمایهگذاران و ویژگیهای بنیادی با صندوقهای طلا و نقره تفاوتهایی دارد و نمیتوان این دو بازار را بهطور کامل یکسان در نظر گرفت.
بااینحال، تجربه دامنه ۱۰درصدی این صندوقها میتواند برای سیاستگذار بورسی یک نمونه قابل بررسی باشد. در نهایت، حتی با وجود عبور بازار از دو جنگ تحمیلی بزرگ و باقی ماندن سطح بالایی از ریسکهای سیستماتیک، تداوم حبس قیمتها نمیتواند راهحل دائمی مدیریت ریسک باشد. اگر هدف بازار سرمایه، کشف قیمت کارآمد، افزایش نقدشوندگی و انعکاس سریعتر اطلاعات در قیمت داراییهاست، سیاستگذار باید بهتدریج از رویکرد محدودسازی دامنه نوسان فاصله بگیرد. تجربه سالهای اخیر و بهویژه معاملات صندوقهای طلا و نقره نشان میدهد که شاید دیر یا زود، تالار شیشهای نیز نیازمند حرکت به سمت دامنههای بازتر باشد.
