«دنیای‌اقتصاد» فضای کلان پیش روی بازار سهام را بررسی کرد
بازی سیاستگذار با اعصاب بورس
اوضاع در بازار سهام بسیار متشنج است. درحالی‌که تا قبل از انتشار خبر مداخله وزارت صمت درعرضه خودرو در بورس کالا، اوضاع بازار رو به بهبود داشت، فراز و فرود تصمیمات در نظام تصمیم‌گیری کشور باز‌هم از اعتماد مردم به بازار سهام کاست و دیروز افتی ۲/ ۱درصدی را در شاخص‌کل بورس رقم زد؛ این در حالی است که اگر نگاهی به عکس‌العمل بازارهای جهانی به افزایش نرخ بهره در ایالات‌متحده داشته باشیم، در‌خواهیم یافت که فضا برای بازار سهام حداقل در کوتاه‌مدت قابل‌بهبود بود. اینطور که به‌نظر می‌آید این پنجره کوچک نیز برای اهالی بازار در حال بسته‌شدن است و اگر قرار باشد فدرال‌رزرو بر سر قول خود درخصوص هدف‌گذاری تورم ۲درصدی بماند، احتمالا شاهد فشار بیشتری از جانب بازارهای جهانی بر بورس تهران باشیم.
بازتاب سنگین‌وزن‌‌‌‌‌‌‌‌ها
بازار سهام یکی از اثر پذیر‌ترین بازارهای ایران از تغییرات قیمت‌های جهانی و متغیرهای مهم اقتصادی است. این اثر‌پذیری زمانی بیشتر می‌شود که متغیری مهم در اقتصاد کشور میزبان و یا کشورهای قدرتمند از لحاظ اقتصادی و یا حتی سیاسی شروع به تغییر کند. این بازار به سبب آنکه دو‌سوم از ارزش خود را از نمادهای کالامحور می‌گیرد، همواره اثر‌پذیری بالایی از متغیرهای یادشده دارد. در حال‌حاضر صنایع متنوعی نظیر پالایشی، پتروشیمی، فلزات اساسی، کانه‌های فلزی و غیره در این بازار وجود دارند که هر‌کدام به‌نحوی از انحا در معرض تحولات جهانی قرار می‌گیرند و از همین‌سو آینده درآمدزایی آنها از این مساله تاثیر بسزایی می‌پذیرد. همان‌طور که در گزارش‌های پیشین نیز اشاره‌شده، بسیاری از نمادهای شاخص‌‌‌‌‌‌‌‌ساز تحت‌تاثیر این عامل هستند و سایر نمادها نیز اگرچه دلاری به حساب نمی‌آیند با این حال در صورت بروز تورم و یا اگر از تولیدات صنایع کالایی استفاده بکنند، احتمال افزایش نرخ به سبب رشد قیمت تمام‌شده از این ناحیه را دارند. نگاهی کوتاه به صدر فهرست نمادهای تاثیرگذار بر شاخص‌کل بورس تهران حکایت از این واقعیت دارد که کالامحورها به تنهایی می‌توانند دماسنج اصلی بورس را سبزپوش و یا سرخ‌رنگ کنند و به سبب وزن بالایی که در محاسبه این شاخص دارند همواره بر اذهان عمومی و جو روانی حاکم بر بازار تاثیری قابلتوجه می‌گذارند.
همه برای یکی
نگاهی گذرا به سال‌های اخیر بازار سهام نشان می‌دهد که نقش تحولات قیمتی کالاهای اساسی در شکلگیری بسیاری از برهه‌های تاریخی بازار سرمایه غیر‌قابل چشم‌پوشی بوده است. در سال‌های ۹۷ تا ۹۹ رشد قیمت‌های جهانی در محصولات فلزی که تحت‌تاثیر عوامل متعددی نظیر جنگ تجاری میان چین و ایالات‌متحده در دوران زمامداری دونالد ترامپ، تاثیر شکست سد در برزیل که به کاهش فروش شرکت واله و پس از آن تحولات کرونایی بازارهای جهانی روی‌داد، سبب شد تا در طول این مدت روندی افزایشی به شکل آهسته و پیوسته در این بازارها جریان داشته باشد. هم این امر به موازات افزایش تورم در ایران شرایطی را پدید آورد تا در آن تحلیلگران و شرکت‌های سرمایه‌گذاری بتوانند با خیال راحت سرمایه خود را به بازار سهام انتقال دهند. این مساله اگرچه در نهایت با بیش‌واکنشی سرمایهگذاران تازه‌وارد به روند صعودی بازار سهام به یکی از نمونه‌های مثال‌زدنی شکلگیری حباب قیمت دارایی در این بازار تبدیل شد؛ با این حال حکایت از شکلگیری دلایل متعدد بنیادی برای رفتن به سمت شرایطی داشت که در آن ارزندگی قیمت‌ها به شکل بی‌سابقه‌ای افزایش پیدا می‌کند، از این‌رو اهمیت و وزن قیمت‌های جهانی در بازار سهام نه فقط در روزهای جاری بلکه در بسیاری از ادوار گذشته نیز به وضوح قابل رصد و پیگیری است. با این حال در ماه‌های اخیر یک عامل توانسته با وزن بسیار زیادی شرایط را در بازار سهام تغییر دهد؛ تورم سنگین ایالات‌متحده که این روزها رکورد ۴۰ساله را زده و در کنار افزایش جدی سطح عمومی قیمت‌ها در اتحادیه اروپا سیاستگذاران پولی در هر دو ناحیه را تحت‌فشار قرار داده تا با اعمال سیاست‌های انقباضی با بحران تورم به مواجهه برخیزند.
تورم ۱/ ۹درصدی ایالات‌متحده که طی ماه قبل و در همین راستا به‌وقوع پیوست اعضای هیات سیاستگذاری فدرال‌رزرو به رهبری جرومی پاول را بر آن داشت تا ظرف مدت کوتاهی در چند‌ماه گذشته نرخ بهره آمریکا را به‌طور پی‌درپی از محدوده صفر‌درصد افزایش دهند و آن را ابتدا به ۷۵/ ۰درصد، ۵/ ۱درصد و در آخرین‌قدم در شامگاه چهارشنبه به وقت تهران به ۵/ ۲درصد افزایش دهند. (تمامی این اعداد ارائه‌شده سقف نوسان نرخ بهره بوده و کانال‌ها توان نوسان ۲۵/ ۰درصدی دارند، از این‌رو محدوده نرخ بهره در آخرین افزایش به ۲۵/ ۲ تا ۵/ ۲درصد رسیده است).
نیازی به گفتن نیست که چنین افزایش سریعی ظرف مدت چند‌ماه نشان از عزم جدی بانک مرکزی در ایالات‌متحده دارد. آنها دفع شر تورم را بر مقابله با رکود به شکلی محسوس ترجیح می‌دهند، از این‌رو تمامی بازارها بدون هیچ چون و چرایی مجبور به تبعیت از این سیاستگذاری پولی و در نتیجه افت قیمت سنگین در طول ماه‌های اخیر شده‌‌‌‌‌‌‌‌اند؛ افتی که با آخرین افزایش نرخ بهره در آمریکا دیری نپایید و جای خود را به اصلاح قیمت بازارها در جهت مثبت و در چارچوب روند نزولی اخیر داد. این افت قیمت در این کالاهای اساسی بااهمیتی نظیر نفت، طلا، فلزات اساسی و به‌خصوص مس در طول ماه‌ها و هفته‌های اخیر بسیار قابلتوجه بود؛ به شکلی که مس را از محدوده‌های نزدیک به ۱۱هزار دلار به پایین کشید و آن را در کانال ۷هزار دلاری قرارداد. نفت نیز در حالی‌که انتظار می‌رفت سقف قیمتی فراتر از سقف تاریخی خود را به ثبت برساند، از محدوده ۱۲۰دلاری تا کف کانال ۱۰۰دلار به زیر کشیده شد. از سویی دیگر اونس جهانی طلا که به‌طور سنتی یکی از مهم‌ترین ذخایر حفظ ارزش دارایی در بازارهای مالی است از ۲۰۹۰ دلار در سقف تاریخی خود طی مدت کوتاهی تا کف کانال هزار و ۷۰۰ دلاری پایین آمد.
تمامی این عوامل حکایت از آن دارد که تحولات پولی ایالات‌متحده در طول هفته‌ها و ماه‌های اخیر تا چه حد جدی بوده و عزم سیاستگذاران برای دفع تورم باعث‌شده آنها هزینه‌های سنگینی روی دست سرمایهگذاران بگذارند؛ قاعده‌های که به‌وضوح خلاف جریان سیاستگذاری پولی در اقتصاد ایران است و سعی بر آن دارد تا با زمینه‌چینی برای احیای بلندمدت اقتصاد ناشی از عواقب بروز و شیوع کرونا و حمایت‌های پولی بعد از آن، اوضاع را نه فقط در آمریکا بلکه در اقتصاد جهانی آرام کند، از این‌رو پر واضح است در هر اقتصاد پیشرفته‌ای که سیاستگذاران آن رویکردی انفعالی بر اقتصاد ندارند، همه‌چیز در کوتاه‌مدت و بلندمدت در چارچوب هدف بهبود اقتصاد دیده می‌شود و صحبتی از چنددستگی یا تقابل ذی‌نفعان با منافع ملی نیست. در این کشورها اقتصاد اولویت اصلی است.
بازتاب افکار در اعداد
اما از تمامی اینها که بگذریم روز گذشته با وجود بهبود اندک اوضاع در بازارهای جهانی و در غیاب تعطیلی این بازارها شاخص بورس تهران شاهد کاهش ۲/ ۱درصدی بود. همین امر سبب شد تا سطح یک‌میلیون و ۴۵۰هزار واحدی این شاخص که پیشتر از سوی بسیاری از فعالان بازار به‌عنوان یک نقطه حمایت در نظر گرفته می‌شد به‌راحتی از دست برود. همین امر سبب شد تا در پایان معاملات روز یکشنبه شاخص‌کل به محدود یک‌میلیون و ۴۲۳هزار واحدی برسد. در روزهای گذشته بارها شاهد آن بودیم که در خلال روند نزولی تقریبا تند و تیره ۱۵روز اخیر تمامی اوج‌گرفتن‌های شاخص‌کل به مقادیر اندکی محدود شده و همین امر مانع از آن می‌شود تا بازار سهام نسبت به روزهای آتی خوشبین باشد. در نگاهی کلان اگر بخواهیم تاملی در وضعیت شاخص‌کل داشته باشیم، باید این نکته را در نظر بگیریم که از شروع برگشت قیمت‌ها و در نتیجه افت نماگر اصلی بازار سهام از محدوده یک‌میلیون و ۶۰۰هزار واحدی تاکنون آنچه که در جریان بوده ایجاد یک روند نزولی تازه پس از افزایش نماگر یادشده به محدوده فوق است؛ این در حالی است که بسیاری انتظار داشتند تا با افزایش تورم انتظاری در ایران، قیمت‌ها در بازار سهام رو به صعود بگذارد. البته در تحلیل این روند نزولی تازه لازم است خاطرنشان کنیم که از لحاظ تکنیکالی شاخص همچنان نسبت به رشد گذشته خود در حال استراحت است و تحولات روزهای اخیر را نمی‌توان به پای افتی تندوتیز و شروع یک روند نزولی بزرگ در ماه‌های پیش‌رو گذاشت، با این‌حال از لحاظ عددی پرواضح است که نسبت به سود قبلی چیزی در حدود ۵۰درصد حرکت یادشده کاهش داشته‌‌‌‌‌‌‌‌ایم. لازم به یادآوری است که دور قبلی صعود قیمت‌ها در بورس که در ماه‌های اول سال‌جاری نمود بیشتری داشت، از بهمن‌ماه سال‌قبل در محدوده یک‌میلیون و ۲۰۰هزار واحدی آغاز شده بود که به رشد شاخص تا محدوه ۶/ ۱واحدی انجامید. شدت‌گرفتن این روند در ۱۰روز گذشته خود حکایت از آن دارد که بازار فارغ از اینکه به چه دلیل می‌فروشد، دیگر انگیزه چندانی برای نگهداری سهام ندارد. به‌عبارت ساده دلیل چه ترس باشد و چه هر عامل دیگر، فعلا سرمایهگذاران به این نتیجه رسیده‌اند که این بازار جای ماندن نیست.
حاصل بی‌اعتمادی
در ساعات پایانی معاملات روز شنبه به وضوح مشاهده شد که دست‌اندازی چند‌باره وزارت صمت بر نحوه فروش خودرو در بورس‌کالا بار دیگر تیشه به ریشه اعتماد سرمایهگذاران در بورس تهران زده است. در این روز برای چندمین‌بار از زمان شروع ریزش شاخص بورس در سال۹۹ تاکنون دخالت‌های بی‌قاعده دولتی حق‌طبیعی اعتماد به سازوکار بازار سهام و پیش‌بینی‌پذیری بازار سهام و تحلیل‌پذیر بودن مسیر پیش‌روی آن را از آنها سلب کرد، در واقع نگاهی به معاملات این بازار در ماه‌ها و سال‌های اخیر نشان می‌دهد که هر‌بار شاهد تعلل یا بلاتکلیفی مسوولان دولتی در رتق و فتق امور بوده‌ایم، بلافاصله بازارسهام بی‌اعتمادی خود را در قالب افت شاخص‌ها به نمایش گذاشته و به وضوح نشان داده است که عدم‌کارآیی دستگاه‌های دولتی را برنمی‌‌‌‌‌‌‌‌تابد.
این مساله چه آن زمان که اختلاف میان فرهاد دژپسند و بیژن زنگنه به‌عنوان دو وزیر اقتصاد و نفت بر سر نام‌گذاری صندوق قابل‌معامله پالایش یکم بروز کرد و چه حالا که در ناتوانی وزارت صمت در اتخاذ یک موضع منسجم درخصوص فروش خودرو و قیمت‌گذاری آن نمود پیدا کرده، به شکلی عیان قابل‌مشاهده است. نمونه‌های دیگر نیز با اندکی واکاوی و کاوش در خبرها و مقایسه همگرایی آنها با صعود و افول شاخص به شکلی‌عیان قابل‌مشاهد است. این بی‌اعتمادی حالا به حدی است که حتی رشد قیمت‌ها در بازارهای جهانی نیز نتوانسته طی روزهای اخیر به داد طرف تقاضا در بازار سهام برسد، در حالی‌که سیاست‌های پولی اعمال‌شده آنقدر در اقتصاد‌های دیگر شدید بوده که مسیر ترقی را در چشم‌انداز بلندمدت قیمت‌ها بسته، نمی‌توان انتظار داشت که با ایجاد بی‌اعتمادی از سوی وزرای کابینه آینده بازار سهام از دید سرمایهگذاران قابل‌قبول باشد. به‌عبارت ساده به دلیل اعمال سیاست‌های پولی و همچنین احتمال افزایش رکود در اقتصاد‌های مطرحی نظیر آمریکا و اتحادیه اروپا یا حتی بعدتر در شرق‌آسیا چشم‌انداز بلندمدت قیمت‌های جهانی چندان مثبت نیست و کاهش تقاضای کل در اقتصاد بین‌الملل می‌تواند تیشه به ریشه قیمت کامودیتی‌ها در ماه‌های پیش‌رو بزند، باید شرایط به‌نحوی پیش‌می‌رفت که فرصت فعلی در جهت اصلاح قیمت‌ها در بازارهای جهانی مغتنم شمرده شود و حداقل امکان افزایش هرچند ضعیف قیمت‌ها در بازار سهام با ضربه‌زدن به اعتماد مردم فراهم شود، آنچه در خلال معاملات روز یکشنبه بر تابلوی اصلی بازار سهام و شاخص‌های آن نمود پیدا کرد، این است که این فرصت از بازار سلب شده است.
ناکارآیی تحلیل‌ها
احتمالا اگر قرار باشد وضعیت به این شکل ادامه پیدا کند، شاخص‌کل بورس به‌عنوان مهم‌ترین نمایشگر این بازار و مهم‌ترین وزنه بر انتظارات آتی سرمایهگذاران آن، بیش از پیش افول خواهد کرد، چراکه اینجا دیگر بحث ارزندگی سهام بر مبنای تحلیل بنیادی نیست. اگر قرار باشد ریسک‌های سیستماتیک به‌خصوص ریسک‌های قانونی همچنان فشاری مضاعف بر قیمت سهام وارد کند دیگر نمی‌توان به تحلیل‌های موجود اکتفا کرد، در این شرایط سرمایه‌گذاری در بازار سهام مانند رانندگی در تاریکی است و طبیعتا ریسک تصادف در این تاریکی نیز بسیار بالا خواهد بود. در چنین شرایطی طبیعی است که از سرمایهگذاران خرد انتظار فداکاری در جهت تمکین بر تحلیل‌های بنیادی را نداشته باشیم و آنها ترجیح دهند در شرایط فعلی حفظ ارزش دارایی‌های خود و پس‌انداز‌هایشان را بر سوگیری‌ها و جهت‌گیری‌های آکادمیک ترجیح دهند.
ابهام جهانی، سرنوشت ایرانی
اما از تمامی این حرف‌ها که بگذریم هفته‌های پیش‌رو روزهایی مهم برای بازارهای کالایی جهانی و به‌تبع آن بورس تهران خواهد بود. بررسی تحولات نرخ بهره در اقتصاد آمریکا، جهت‌گیری‌های بانک مرکزی اروپا و سایر عوامل موجود در این زمینه حاکی از این واقعیت است که حتی با وجود افزایش تند و تیز فعلی در نرخ‌های بهره احتمالا مسیر کنونی بانک‌های مرکزی در جهت اعمال سیاست‌های انقباضی ادامه پیدا کند. این مساله در روزهای آتی ممکن است به خاتمه استراحت قیمت در بازارهای جهانی بینجامد. نمودار شاخص دلار هم‌اکنون حاکی از احتمال افزایش این عامل در روزهای آینده است و آنطور که جرومی پاول می‌گوید؛ اگر در هفته‌های پیش‌رو آمار منتشره در ماه سپتامبر مناسب نباشد، ممکن است روند افزایش نرخ بهره ادامه پیدا کند. طبیعتا چنین امری باز‌هم بازارهای بین‌المللی را در معرض رکود قرار خواهد داد. مضاف بر اینها خود سیاست‌های انقباضی که با شدت زیادی در جریان است می‌تواند به تشدید رکود در اقتصاد جهانی و کاهش تقاضای کل منجر شود. آنطور که جان کاکران، استاد دانشگاه استنفورد و عضو ارشد موسسه هوور در مصاحبه با کیتکو عنوان کرده است؛ فدرال‌رزرو برای کنترل شرایط تورمی نیاز به رویکردی سختگیرانه‌تر دارد. به گمان او اگرچه افزایش نرخ بهره به محدوده ۲۵/ ۲ تا ۵/ ۲ در جهت اعمال سیاست‌های انبساطی بوده است با این حال این افزایش به حدی نسبت به نیاز اقتصاد ناچیز است که در عمل از سوی فعالان بازارهای دارایی در پس خود حاوی پیامی انبساطی برای بازارها است. او در گفت‌وگوی خود به این نکته اشاره می‌کند که فدرال‌رزرو برای رستن از دام تورم سنگین به‌جای افزایش بهره به میزان ۷۵/ ۰درصد باید آن را تا ۹درصد افزایش دهد تا از این رهگذر بتواند بر دام کنونی تورم فائق آید. او در ادامه به این نکته اشاره می‌کند که به گمان وی، خود فدرال‌رزرو و بازارها سعی بر آن دارند تا بدون افزایش شدید نرخ بهره به دوره‌ای با تورم بالاتر گذارکنند. او دلیل این امر را تن‌ندادن به رکود سنگینی می‌داند که به سبب فشارهای سیاسی بر رویکرد تصمیم‌سازان پولی آمریکا اثر گذاشته است. گفته‌های او را می‌توان بدون‌شک برای آینده بازار سهام ایران مهم دانست، در صورتی‌که این اقتصاددان برجسته درست بگوید، احتمالا زمینه برای دور تازه‌ای از صعود فراهم خواهد شد و تورم جهانی به داد سرمایهگذاران ایرانی خواهد رسید، با این‌حال اگر فدرال‌رزرو بخواهد در ادامه با شیبی ممتد به رشد نرخ بهره اقدام کند می‌توان گفت که از این رهگذر اوضاع برای بازار سرمایه چندان خوب پیش نخواهد رفت، چراکه در بلندمدت و فراتر از گردونه انتظارات بازارها نرخ بهره همواره با قیمت دارایی رابطه‌ای عکس دارد. با توجه به اینکه پیشتر هدف‌گذاری ۲درصدی از سوی این نهاد برای نرخ تورم آمریکا اعلام‌شده، بعید است که انفعال در مقابل تهدید تورم امری جدی باشد، از این‌رو سناریوی دوم را می‌توان محتمل‌تر دانست. همین امر نشان می‌دهد که تا چه حد در شرایط خطیر کنونی بهترین حمایت از بازار سهام عدم‌دست‌درازی به اعتماد مردم و دوری‌گزیدن از تحریک احساسات در آن است.
