واحد تحقیق و توسعه شرکت بورس بررسی کرد
ابزار جذاب تامین مالی بورسی‌ها
ساختار معاملات گواهی سود اهرمی
نوآوری‌های مالی به ویژه راه‌اندازی ابزارهای مالی جدید با استفاده از ترکیب ویژگی‌های اوراق بدهی، سهام و اوراق مشتقه در دو دهه گذشته، رشد قابل‌توجهی داشته‌اند. افزایش نوآوری‌های مالی می‌تواند به توسعه سریع تکنولوژی‌های مهندسی مالی کمک کرده و از طریق ترکیب چند ابزار مالی مجزا در یک ابزار جدید منجر به کاهش هزینه‌های معاملاتی شود. همچنین وجود ابزارهای مالی جدید و متنوع در بازارهای سرمایه، این امکان را به بانک‌ها و نهادهای مالی می‌دهد تا برای تامین بخشی از منابع مالی خود اقدام به انتشار ابزارهای مالی مورد نیاز خود در بازارهای سرمایه کنند. گواهی سود اهرمی یکی از ابزارهای مشتق است که همچون سایر ابزارهای مالی از جمله وارانت، گواهی توربو و ابزارهای مالی مبتنی بر سهم می‌تواند به‌عنوان یک ابزار تامین مالی مورد استفاده بانک‌ها و نهادهای مالی قرار گرفته و در بورس‌های اوراق بهادار یا بازارهای خارج از بورس منتشر شوند.
سازوکار معاملات گواهی سود اهرمی
گواهی سود اهرمی همچون سایر ابزارهای مشتق مبتنی بر یک دارایی پایه از جمله سهام، شاخص سهام، ارز و کالاهای مختلف منتشر شده و بازده آن به عملکرد دارایی پایه در یک بازه زمانی از قبل تعیین شده (زمان تا سررسید) وابسته است. معاملات گواهی سود اهرمی تقریبا مشابه معاملات سهام است با این تفاوت که سود خریدار گواهی به‌صورت اهرمی بوده و با ضریبی با عنوان عامل مشارکت یا نرخ مشارکت تغییر می‌کند که این نرخ مشارکت همواره بیشتر از ۱۰۰ درصد است (به‌عنوان مثال ۱۵۰ درصد). از طرفی دیگر، زیان خریدار گواهی سود اهرمی مشابه زیان خریدار سهام بدون اهرم در نظر گرفته می‌شود.
سازوکار کلی معاملات گواهی سود اهرمی به این صورت است که سرمایه‌گذار، گواهی سود اهرمی را با قیمت توافقی از ناشر خریداری کرده و کل ارزش معامله را در ابتدای معامله به ناشر پرداخت می‌کند. قیمت توافقی گواهی سود اهرمی تقریبا همان قیمت جاری دارایی پایه در تاریخ انتشار گواهی است. در صورتی که در سررسید، تغییرات مطلوبی در قیمت دارایی پایه رخ دهد و تغییرات مطابق انتظار سرمایه‌گذار باشد، سرمایه‌گذار سود کسب می‌کند. سود سرمایه‌گذار اهرمی بوده و با ضرب نرخ مشارکت در اختلاف قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید و قیمت توافقی محاسبه می‌شود. در مقابل اگر در سررسید، تغییرات نامطلوبی در قیمت دارایی پایه رخ دهد، سرمایه‌گذار متحمل زیانی معادل مابه‌التفاوت قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید و قیمت توافقی می‌شود. در این حالت، زیان خریدار گواهی سود اهرمی مشابه خریدار مستقیم دارایی پایه، بدون اهرم در نظر گرفته می‌شود. همچنین امکان تسویه فیزیکی معاملات گواهی سود اهرمی در سررسید نیز وجود دارد.
انواع گواهی سود اهرمی
انواع گواهی سود اهرمی در بورس‌های اوراق بهادار و بازارهای خارج از بورس قابل معامله هستند که عبارتند از گواهی سود اهرمی غیرحدی، گواهی سود اهرمی حدی، گواهی سود اهرمی معکوس غیرحدی و گواهی سود اهرمی معکوس حدی.
گواهی سود اهرمی غیرحدی: گواهی سود اهرمی غیرحدی دارای یک قیمت توافقی و یک نرخ مشارکت است که در زمان انتشار گواهی تعیین می‌شوند. همچنین این گواهی‌ها دارای سررسید مشخص هستند. در معاملات گواهی سود اهرمی غیرحدی، سرمایه‌گذار اقدام به خرید گواهی سود اهرمی غیرحدی در قیمت توافقی از ناشر کرده و کل ارزش معامله را در ابتدای معامله به ناشر پرداخت می‌کند. سپس ناشر با خریدار گواهی توافق می‌کند که اگر قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید بیشتر از قیمت توافقی باشد، سودی اهرمی معادل مابه‌التفاوت قیمت بازاری دارایی پایه و قیمت توافقی ضربدر نرخ مشارکت را به خریدار پرداخت کند.
گواهی سود اهرمی حدی: سازوکار معاملات این گواهی‌ها تقریبا مشابه سازوکار معاملات گواهی سود اهرمی غیرحدی است با این تفاوت که ناشر محدودیتی را بر میزان سود سرمایه‌گذار اعمال می‌کند. ناشران گواهی سود اهرمی حدی، سطح قیمت مشخصی تحت عنوان سطح قیمت حدی برای دارایی پایه تعیین می‌کنند که همواره بیشتر از قیمت توافقی است. وجود این سطح قیمت نشان می‌دهد که بیشترین دریافتی سرمایه‌گذار در سررسید برابر قیمت حدی است و سرمایه‌گذار نمی‌تواند بیشتر از آن از ناشر وجهی دریافت کند. در این حالت، سود سرمایه‌گذار پس از افزایش قیمت دارایی پایه از مقدار مشخصی (قیمت حدی)، ثابت خواهد بود.
گواهی سود اهرمی معکوس غیرحدی: سازوکار معاملات گواهی سود اهرمی معکوس غیرحدی به این صورت است که سرمایه‌گذار اقدام به خرید گواهی در قیمت توافقی از ناشر کرده و کل ارزش معامله را در ابتدای معامله به ناشر پرداخت می‌کند. سپس ناشر با خریدار گواهی توافق می‌کند که اگر قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید کمتر از قیمت توافقی باشد، سودی اهرمی معادل مابه‌التفاوت قیمت توافقی و قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید ضربدر نرخ مشارکت را به خریدار پرداخت کند. در صورتی که قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید بیشتر از قیمت توافقی باشد خریدار متحمل زیانی معادل مابه‌التفاوت قیمت توافقی و قیمت بازاری دارایی پایه در سررسید می‌شود. گواهی سود اهرمی معکوس حدی: ناشران گواهی سود اهرمی معکوس حدی هنگام انتشار این نوع گواهی، همانند انتشار گواهی سود اهرمی حدی، یک سطح قیمت مشخص تحت عنوان سطح قیمت حدی برای دارایی پایه تعیین می‌کنند با این تفاوت که سطح قیمت حدی در گواهی‌های سود اهرمی معکوس حدی همواره کمتر از قیمت توافقی است. در این حالت، سود سرمایه‌گذار پس از کاهش قیمت دارایی پایه و کمتر شدن از مقدار مشخصی (سطح قیمت حدی)، ثابت خواهد بود.
مقایسه گواهی سود اهرمی با سایر ابزارها
معاملات گواهی سود اهرمی تقریبا مشابه معاملات سهام است به این معنی که خرید گواهی سود اهرمی و خرید مستقیم سهم پایه این گواهی، معمولا در یک قیمت یکسان (قیمت جاری بازار یا قیمت توافقی) انجام می‌شود و همانند خرید سهام، سرمایه‌گذار با خرید گواهی سود اهرمی از ناشر باید کل ارزش معامله را در ابتدای معامله به ناشر پرداخت کند. اما تفاوتی که بین معاملات این دو ابزار وجود دارد این است که سود دارنده گواهی سود اهرمی به‌صورت اهرمی بوده و با ضریبی تحت عنوان نرخ مشارکت تغییر می‌کند و در صورت تغییرات مطلوب قیمت سهم پایه، سرمایه‌گذار سود بیشتری نسبت به سرمایه‌گذاری مستقیم در سهم پایه کسب می‌کند. در صورت تغییرات نامطلوب قیمت سهم پایه، دارندگان گواهی سود اهرمی و سهم پایه متحمل زیان شده و زیان آنها بدون اهرم در نظر گرفته می‌شود. همچنین مالکیت گواهی سود اهرمی با مالکیت مستقیم سهم پایه یکسان نیست به این معنی که دارندگان گواهی سود اهرمی دارای حق رای نبوده و هیچ‌گونه منفعت متعلق به سهم پایه از جمله سودهای تقسیمی یا سایر مزایایی که برای دارنده سهم وجود دارد، به آنها تعلق نمی‌گیرد. این در حالی است که دارندگان سهم پایه دارای حق رای در مجامع بوده و هرگونه منفعت متعلق به این سهم به دارنده سهم تعلق می‌گیرد.
گواهی سود اهرمی دارای شباهت‌هایی با سایر ابزارهای مشتقه همچون قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت است. از جمله شباهت‌هایی که بین این ابزارها وجود دارد این است که گواهی سود اهرمی همانند قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت جزو ابزارهای مشتقه به شمار می‌رود و مبتنی بر یک دارایی پایه همچون سهام و شاخص سهام منتشر می‌شود. همچنین گواهی سود اهرمی همانند قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت به دارنده آن، این فرصت را می‌دهد که از نوسانات قیمت سهم پایه، بدون التزام به تملک آن استفاده کند. در معاملات گواهی سود اهرمی همچون معاملات قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت، امکان کسب سود از نوسانات بازار در هر دو حالت صعودی و نزولی برای سرمایه‌گذاران وجود دارد.
از طرفی، گواهی سود اهرمی دارای تفاوت‌هایی با قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت است. گواهی سود اهرمی همانند وارانت فقط توسط ناشران (یک نهاد ثالث همچون بانک‌ها و نهادهای مالی) منتشر می‌شوند اما قراردادهای آتی و اختیار معامله توسط بورس تعریف می‌شوند. یکی از موضوعات بسیار مهم در راه‌اندازی هر ابزار مالی، توجه به مدیریت ریسک معاملات آن است. از آنجا که دارندگان گواهی سود اهرمی همواره در موضع خرید گواهی سود اهرمی قرار دارند بنابراین نیازی به پرداخت وجه تضمین ندارند اما از آنجا که دارندگان قراردادهای آتی و اختیار معامله می‌توانند موضع فروش اتخاذ کنند بنابراین ملزم به پرداخت وجه تضمین هستند.
در عین حال در انتشار گواهی سود اهرمی همانند انتشار وارانت، تمام مسوولیت‌های مربوط به انتشار گواهی سود اهرمی بر عهده ناشر است و بورس‌ها عملکرد ناشر گواهی سود اهرمی را در قبال تعهداتش تضمین نمی‌کنند. این امر باعث می‌شود تا دارنده گواهی سود اهرمی در معرض ریسک نکول ناشر قرار گیرد. اما از آنجا که قراردادهای آتی و اختیار معامله را بورس منتشر می‌کند و در نهایت سرمایه‌گذاران در مقابل هم قرار می‌گیرند و بورس بنا به موقعیت معاملاتی سرمایه‌گذار، از وی وجه تضمین اخذ می‌کند بنابراین احتمال نکول وجود ندارد. هزینه سرمایه‌گذاری در گواهی سود اهرمی در مقایسه با قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت برای سرمایه‌گذار بیشتر است چراکه دارنده گواهی سود اهرمی باید کل ارزش معامله را در ابتدا به ناشر پرداخت کند اما دارنده قراردادهای آتی، اختیار معامله و وارانت، فقط بخشی از کل ارزش قرارداد را پرداخت می‌کند.
در معاملات گواهی سود اهرمی، در صورت تغییرات نامطلوب قیمت دارایی پایه، زیان سرمایه‌گذار می‌تواند به اندازه کل سرمایه اولیه باشد. اما در معاملات قراردادهای اختیار معامله و وارانت، بیشترین زیانی که سرمایه‌گذار متحمل می‌شود محدود به پرمیوم یا قیمت این قراردادها است که فقط بخشی از ارزش قرارداد محسوب می‌شود. در معاملات گواهی سود اهرمی، سود خریدار به‌صورت اهرمی تغییر کرده و زیان سرمایه‌گذار بدون اهرم در نظر گرفته می‌شود. این در حالی است که در معاملات قراردادهای آتی، سود و زیان سرمایه‌گذار به‌صورت اهرمی محاسبه می‌شود. همچنین در معاملات قراردادهای اختیار معامله و وارانت، زیان سرمایه‌گذار محدود به قیمت قرارداد است اما سود سرمایه‌گذار به‌صورت اهرمی است.
ریسک‌های سرمایه‌گذاری
در معاملات گواهی سود اهرمی، سرمایه‌گذاران با ریسک‌های مختلفی مواجه هستند که از جمله می‌توان به موارد زیر اشاره کرد:
ریسک ناشر: از آنجا که بورس‌ها عملکرد ناشر گواهی سود اهرمی را در قبال تعهداتش تضمین نمی‌کنند بنابراین سرمایه‌گذاران همواره در معرض ریسک نکول یا ورشکسته شدن ناشر قرار دارند که این امر می‌تواند منجر به زیان تمام یا بخشی از سرمایه سرمایه‌گذار شود. البته بورس‌ها برای کاهش این ریسک، برخی الزامات خاص را برای ناشران گواهی سود اهرمی در نظر می‌گیرند. از جمله اینکه ناشران باید از طرف نهادهای رتبه‌بندی معتبر دارای رتبه اعتباری بالا باشند، در غیر این‌صورت باید برخی وثایق و اعتبارات خاص را به بورس‌ها ارائه دهند تا بورس‌ها بتوانند در صورت نکول ناشران، از محل این اعتبارات به نفع سرمایه‌گذاران استفاده کنند. ریسک قیمت بازاری طی دوره سرمایه‌گذاری: قیمت بازاری گواهی‌های سود اهرمی طی دوره سرمایه‌گذاری می‌تواند به‌طور قابل توجهی پایین‌تر از قیمت خرید باشد. قیمت بازاری این گواهی‌ها در درجه اول به عملکرد قیمت دارایی پایه وابسته است اما می‌تواند تحت تاثیر برخی پارامترهای دیگر از جمله تغییر در نوسان دارایی پایه، زمان باقیمانده تا سررسید، نرخ بهره و سود تقسیمی نیز قرار گیرد.
ریسک بازار ثانویه: با اینکه ناشر گواهی سود اهرمی یا یک نهاد ثالث معرفی شده از طرف ناشر برای نقدشوندگی بیشتر این گواهی‌ها به‌عنوان بازارگردان در بازار فعالیت می‌کنند اما ممکن است در صورت رخداد برخی شرایط خاص از جمله شرایط بازار غیرعادی یا ایجاد مشکلات فنی در بازار، خرید و فروش گواهی‌های سود اهرمی به‌طور موقت غیرممکن یا مشکل باشد و سرمایه‌گذاران نتوانند به راحتی در بازار به خرید و فروش این گواهی‌ها اقدام کنند. ریسک از دست دادن کل سرمایه: زیان ناشی از خرید گواهی سود اهرمی مشابه سرمایه‌گذاری مستقیم در دارایی پایه بدون اهرم در نظر گرفته می‌شود. بنابراین اگر تغییرات نامطلوبی در قیمت دارایی پایه رخ دهد، سرمایه‌گذار ممکن است کل سرمایه اولیه خود را از دست بدهد.
مزایای انتشار گواهی سود اهرمی در بورس
از آنجایی که گواهی سود اهرمی توسط یک نهاد ثالث (به‌عنوان مثال بانک‌ها و نهادهای مالی معتبر) و معمولا به منظور تامین مالی منتشر می‌شود، پس انتشار این گواهی می‌تواند مورد‌استفاده بسیاری از شرکت‌های معتبر در بورس اوراق بهادار تهران قرار گیرد. همچنین سرمایه‌گذاران می‌توانند از گواهی سود اهرمی به‌عنوان ابزاری جهت پوشش ریسک و فعالیت‌های سفته‌بازانه در بورس استفاده کنند که این کار باعث جذب سرمایه‌گذاران بیشتر و در نتیجه ورود سرمایه‌های جدید به بورس می‌شود. یکی از الزامات راه‌اندازی ابزارهای مالی در بورس‌های اوراق بهادار، داشتن سیستم‌های مدیریت ریسک پیشرفته است. از آنجا که در معاملات گواهی سود اهرمی هیچ‌گونه وجه تضمینی توسط دارندگان این گواهی پرداخت نمی‌شود و نیازی به سیستم مدیریت ریسک وجود ندارد، پس انتشار و راه‌اندازی گواهی سود اهرمی در بورس اوراق بهادار تهران می‌تواند جذاب و راحت‌تر باشد.
انتشار گواهی سود اهرمی برای ناشران دارای مزایایی است از جمله اینکه ناشر با استفاده از انتشار گواهی سود اهرمی می‌تواند به منابع مالی لازم دست یابد. همچنین ناشر می‌تواند با فروش گواهی سود اهرمی به‌جای اوراق بهادار پایه، همچنان مالکیت اوراق بهادار پایه را در اختیار داشته باشد به این معنی که اگر به اوراق بهادار پایه گواهی سود اهرمی طی دوره سرمایه‌گذاری سودی تعلق گیرد، این سود به ناشر تعلق می‌گیرد و سرمایه‌گذار حقی در دریافت سود تقسیمی ندارد. همچنین حق رأی مربوط به اوراق بهادار پایه برای ناشر باقی می‌ماند و ناشر می‌تواند در مجامع شرکت کرده و رأی بدهد. از طرفی دیگر، ناشر می‌تواند با انتشار گواهی سود اهرمی حدی، میزان سود سرمایه‌گذار را محدود کرده و با تعیین سطح قیمت حدی، خود را در برابر ریسک افزایش چشمگیر قیمت دارایی پایه در سررسید پوشش دهد.
در عین حال سرمایه‌گذاری در گواهی سود اهرمی و وجود نرخ مشارکت در معاملات این نوع گواهی به سرمایه‌گذاران این امکان را می‌دهد تا در صورت تغییرات مطلوب قیمت دارایی پایه، سود بیشتری نسبت به سرمایه‌گذاری مستقیم در دارایی پایه کسب کنند. از طرفی زیان خریدار گواهی سود اهرمی همانند زیان حاصل از دارایی پایه بدون اهرم در نظر گرفته می‌شود. همچنین سرمایه‌گذار می‌تواند از نوسانات بازاری قیمت دارایی پایه در هر دو حالت صعودی و نزولی سود کسب کند.
تجربه جهانی
گواهی سود اهرمی در برخی از بورس‌های اوراق بهادار از جمله بورس‌های فرانکفورت، اشتوتگارت، سوئیس، لوگزامبورگ، ایتالیا و وین معامله می‌شود.
بورس‌های فرانکفورت و اشتوتگارت: یکی از ابزارهای مالی جدیدی که در هر دو بورس فرانکفورت و اشتوتگارت قابل‌معامله است گواهی سود اهرمی حدی و غیرحدی است. در این بورس‌ها گواهی سود اهرمی حدی و غیرحدی جزو محصولات ساختاریافته بوده و در زیر بخش محصولات سرمایه‌گذاری قرار می‌گیرد. هر چند معاملات گواهی سود اهرمی ابتدا چندان مورد‌توجه سرمایه‌گذاران قرار نگرفته است اما در ادامه به‌ویژه در ماه‌های اخیر استقبال چشمگیری از این ابزار شد به‌طوری که مجموع ارزش معاملات گواهی سود اهرمی حدی و غیرحدی در بورس‌های فرانکفورت و اشتوتگارت از اوایل سال۲۰۱۶ تا سه‌ماهه چهارم سال ۲۰۱۷ میلادی تقریبا ۸/ ۸ برابر شد و از حدود ۲۶ میلیون یورو به حدود ۲۳۰ میلیون یورو رسید.
بورس اوراق بهادار وین: انواع مختلف گواهی‌ها در بورس اوراق بهادار وین قابل‌معامله هستند که از آن جمله می‌توان به گواهی سود اهرمی، گواهی جایزه، گواهی تنزیل، گواهی سبد و گواهی شاخص اشاره کرد. در بورس اوراق بهادار وین، گواهی‌ها توسط موسسات اعتباری منتشر می‌شوند. تمام گواهی‌ها در این بورس جزو محصولات ساختاریافته به‌شمار می‌روند و قوانین حاکم بر محصولات ساختاریافته برای تمام گواهی‌ها صادق است. بخش محصولات ساختار یافته در بورس اوراق بهادار وین به سه زیربخش تقسیم شده است که شامل گواهی‌ها، صندوق‌های قابل‌معامله در بورس و وارانت‌ها هستند.
تمام گواهی‌ها امکان پذیرش در بازار رسمی یا بازار سوم بورس اوراق بهادار وین را دارند و از طریق سیستم معاملات Xetra معامله می‌شوند. در صورتی که نقدشوندگی معاملات گواهی‌ها و جلوگیری از نوسانات قیمتی بالا توسط ناشر تضمین شود، این گواهی‌ها می‌توانند به طریق حراج پیوسته معامله شوند، در غیر این‌صورت از سایر روش‌های معاملاتی همچون حراج تک‌قیمتی برای معاملات گواهی‌ها استفاده می‌شود.
در بورس اوراق بهادار وین، ارزش معاملات گواهی‌ها به‌صورت تجمعی بیان شده و ارزش معاملات تک‌تک گواهی‌ها به‌طور جداگانه مشخص نیست. در مجموع ارزش معاملات گواهی‌ها در سال ۲۰۱۶ میلادی به ترتیب حدود ۲۸۶ و ۵۰ برابر ارزش معاملات صندوق‌های قابل‌معامله در بورس و وارانت‌ها بوده است. البته این نسبت در سال ۲۰۱۸ میلادی و تا پایان ماه جولای به ترتیب حدود ۱۱ و ۴۲ برابر است.
ارسال نظر