بازار سرمایه چگونه کارآ میشود؟
برای مثال طی دوره ۱۰سال گذشته و به‌‌‌ویژه مقارن با ریاست‌جمهوری ترامپ و حمایت حداکثری او از صنایع آمریکایی، سهم ارزش بازار اوراق مالکانه (سهامی) این کشور در بازار جهانی سهام از ۹/ ۳۲درصد به ۴۲درصد افزایش یافت، در حالی که خود ارزش بازار جهانی سهام با رشدی حدود ۱۲۰درصد همراه بوده است؛ یعنی سهمی بیشتر از کیکی بزرگ‌تر! همچنین شاخص S&P۵۰۰ طی دوره مذکور بازدهی در حدود ۱۸۰درصد ایجاد کرده که برای اقتصادی با نرخ تورم کمتر از ۱۰درصد، فوق‌‌‌العاده محسوب میشود. بنابراین جریان نقدینگی بسیار هوشمند است و هر محیط سرمایه‌گذاری که صرف ریسک بالاتری ایجاد کند، به طرف آن میل می‌کند و حضور حداکثری جامعه سرمایه‌گذار را فراهم می‌کند.
علاوه‌‌‌براین، وجود ابزارهای متنوع که توانایی مدیریت ریسک را به سرمایه‌گذاران بدهد، هم فرآیند کشف قیمت را بهبود می‌‌‌بخشد و هم تزریق نقدینگی بیشتر را فراهم می‌کند.
مطابق آخرین آماری که انجمن بازارهای مالی و صنعت اوراق بهادار (SIFMA) ارائه داده، در بازه ۱۰ساله (۲۰۲۱-۲۰۱۲) ارزش بازارهای جهانی سهام از ۷/ ۵۶تریلیون به ۴/ ۱۲۴تریلیون دلار، ارزش بازارهای جهانی ابزارهای استقراضی (با درآمد ثابت) از ۹/ ۸۷تریلیون به ۹/ ۱۲۶تریلیون دلار رسیده و ارزش بازار اوراق مشتقه در محدوده ۶۸۰تریلیون دلار باقی‌‌‌مانده است. البته بخش قابل‌‌‌توجهی از بازار مشتقه شامل مشتقات کالایی و ارز نیز میشود؛ اما این ترکیب حاوی اطلاعات مهمی است. سهم بالای اوراق مشتقه بیانگر این مهم است که بخشی از نوسانات قیمت دارایی پایه از طریق معاملات اوراق مشتقه شامل اختیارات، قرارداد و پیمان آتی، معاملات استقراضی و... کنترل میشود و توانایی مدیریت ریسک برای سرمایه‌گذاران فراهم میشود.
علاوه‌‌‌براین تعداد بالای نهادهای مالی و محیط رقابتی، هزینه معاملات و دستیابی به اطلاعات را کاهش داده است. بنابراین ترکیب هدایت نقدینگی به بازار سرمایه درکنار حضور رقابتی نهادهای مالی، تعدد ابزارهای مالی را معنا بخشیده است و بسیاری از این ابزارها از طریق مهندسی مالی همین نهادها به وجود می‌‌‌آید تا پاسخگوی نیاز سرمایه‌گذاران باشد.
شکل‌‌‌گیری و پیاده‌سازی ابزارهای کارآ
عنوان شد که شکل‌‌‌گیری بازار سرمایه قوی که در آن انواع ابزارهای معاملاتی مورد استفاده قرار گیرد، در گرو حضور بازیگران قوی است؛ حضور حداکثری جامعه سرمایه‌گذار و محیط رقابتی از نهادهای مالی. نظام تامین مالی کشور عمدتا مبتنی بر استقراض است و بازار سرمایه نیز متناسب با این رویکرد، شرایط مناسبی برای انواع اوراق استقراضی در این بخش فراهم آورده است و سهم زیادی از معاملات روزانه به این اوراق اختصاص دارد. برای مثال انواع بازیگران اقتصاد نظیر دولت با انتشار اوراق خزانه، بانک‌ها با اوراق گام و شرکت‌ها با انتشار اوراق اجاره، استصناع و... میتوانند در این بازار فعالیت کنند و کمیته فقهی سازمان بورس با رفع موانعی نظیر ماهیت ربوی بودن اوراق، گام موثری در تسهیل معاملات آنها برداشته است. اما در زمینه تامین مالی مالکانه، نمی‌‌‌توان نمره قبولی به بازار سرمایه داد.
مطابق با آمار SIFMA طی ۱۰سال گذشته تامین مالی مالکانه در سطح جهانی ۱۰۰درصد رشد داشته و از ۵/ ۰تریلیون دلار به یک‌تریلیون دلار رسیده است. اما در بازار سرمایه ایران، سهم تامین مالی مالکانه بسیار پایین است که عمده آن به موانع متعدد پذیرش شرکت‌ها در بازار سرمایه و فرهنگ تامین مالی بازمی‌گردد. بعد از تقلب مالی شرکت کنتورسازی (نماد آکنتور) و ورود برخی شرکت‌ها با مشکلات مالی فراوان به بازار سرمایه، مسوولان ذی‌‌‌ربط، بسیار محافظه‌‌‌کارانه برخورد می‌کنند و در تلاش هستند شرکت‌هایی را پذیرش کنند که حداقل مصائب را داشته باشند. این درحالی است که دولت برای رفع کسری بودجه خود درصدد تغییر روش‌های تامین مالی است و به مولدسازی دارایی‌‌‌ها روی آورده است. بنابراین بایسته است که سازمان بورس و اوراق بهادار و سایر ارکان، خود را برای این رویداد مهم آماده کنند و پیشنهادهای عملی به دولت ارائه دهند تا از بستر بازار سرمایه استفاده کند.
با توجه به سهم بالای دولت در اقتصاد و غنی بودن این بازیگر اقتصادی از نظر دارایی و نیز طرح مولدسازی دارایی‌‌‌ها، ارکان تصمیم‌گیر بازار سرمایه باید شرایطی را فراهم آورند که دولت علاوه‌‌‌بر طرح‌‌‌های توسعه‌‌‌ای، برای بودجه جاری خود روی این بازار حساب باز کند. ازاین‌‌‌منظر، بازار سرمایه با فقر ابزار و راهکار روبه‌روست و درگیر محافظه‌‌‌کاری و بوروکراسی است. برای حل این معضل، ارکان تصمیم‌گیری بازار سرمایه باید ارزیابی ریسک را به جامعه سرمایه‌گذار انتقال دهند؛ برای مثال می‌‌‌توان با تفکیک سرمایه‌گذاران حقیقی و حقوقی، تفکیک بازارهای پذیرش برحسب ریسک، رتبه‌‌‌بندی اعتباری و... سرمایه‌گذاران را در کارآیی تخصیصی سرمایه آزاد گذاشت.
نکته بعدی واگذاری بوروکراسی و مقدمات پذیرش به شرکت‌های خصوصی نظیر تامین سرمایه و مشاوره پذیرش است؛ به‌‌‌نحوی‌‌‌که با تعیین استانداردها و سایر مواردی که مدنظر هیات پذیرش است، این نهادها بتوانند در سریع‌‌‌ترین زمان متقاضی نقدینگی را به عرضه‌‌‌کننده نقدینگی برسانند.
نکته مهم دیگر تسهیل شرایط اخذ مجوز نهادهای مالی برای فعالان بازار سرمایه است.
در سال‌های اخیر و بعد از سال‌ها ممانعت، شرایط اعطای مجوز کارگزاری فراهم شده است؛ اما هنوز تعداد مجوز صادرشده کفاف لازم را نمی‌‌‌دهد. تکثر در نهادهای مالی و ایجاد محیط رقابتی می‌‌‌تواند شرایط را برای ایجاد ابزارهای جدید فراهم کند. همچنین باید نهادهای مالی ضعیف را سروسامان داد تا با قدرت بیشتر در میدان رقابت فعالیت کنند. در چند سال گذشته شاهد حرکت‌‌‌هایی از سوی برخی نهادهای مالی در جهت توسعه ابزارهای مالی بوده‌‌‌ایم که قابل تقدیر است. صندوق‌های اهرمی، صندوق‌های قابل‌‌‌معامله، صندوق‌های شاخصی، صندوق‌های با درآمد ثابت، صندوق‌های بازارگردان، صندوق‌های طلا، سکوهای تامین مالی جمعی و... همگی گواهی وجود ابزارهایی در جهت هدایت نقدینگی هستند؛ اما کافی نیست! اگر شرایط اخذ مجوز انواع نهادهای مالی تسهیل شود، با توجه به حجم بالای نقدینگی در جامعه، نهادهای مالی در محیط رقابتی به طراحی ابزار هدایت نقدینگی می‌‌‌پردازند.
ضرورت‌‌‌های آموزش و فرهنگ‌‌‌سازی
دانش مالی (finance) از ابتدای دهه ۸۰ در کشور در قالب دوره کارشناسی ارشد به صورت فراگیر شروع شده است و در حال‌‌‌حاضر با شاخ و برگ‌‌‌های متعدد نظیر مهندسی مالی، بانکداری و... در مقطع کارشناسی تا دکتری تدریس میشود. در عین نوپا بودن این علم در کشور، مدرسان بسیاری برای آموزش مطالب مالی و سرمایه‌گذاری تربیت شده‌‌‌اند. علاوه‌‌‌براین، دورههای متنوع فنی و حرفه‌‌‌ای، دورههای آزاد توسط نهادهای مالی دارای مجوز، کانون کارگزاران و... برگزار میشود. اما این پرسش مطرح میشود که چرا فرهنگ سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه تناسبی با جامعه سرمایه‌گذار (برای مثال بر مبنای تعداد کد صادرشده) ندارد؟ تغییرات فرهنگی معمولا از بالای هرم جامعه اتفاق می‌‌‌افتد و اثربخشی آن بیش از یک‌دهه طول می‌‌‌کشد.
برای مثال دولت با اعطای سهام عدالت، تخصیص واحد صندوق‌های سرمایه‌گذاری بهعنوان مشوق فرزندآوری و... آحاد جامعه را با محیط بازار سرمایه آشنا می‌کند؛ اما این افراد الزاما با آموزش وارد بازار سرمایه نمی‌‌‌شوند. سازمان بورس و اوراق بهادار بهعنوان متولی بازار سرمایه می‌‌‌تواند با همکاری ارکان تصمیم‌‌‌ساز کشور با دریافت امکانات ویژه به توسعه این فرهنگ کمک کند؛ بهعنوان مثال، ایجاد برنامه‌‌‌های منظم بازار سرمایه در صداوسیما، اخذ تخفیف ویژه برای زمان تبلیغ انواع صندوق‌های سرمایه‌گذاری در صداوسیما و تشویق آحاد جامعه به سرمایه‌گذاری غیرمستقیم، ورود به حوزه کتاب‌های درسی تا استفاده از فرهنگ‌‌‌سراها برای آموزش عام و... . در اینجا نیز مجددا لازم است بر نقش محیط رقابتی نهادهای مالی تاکید شود. از آنجا که محیط نهادهای مالی برای جذب مشتریان خرد آنچنان رقابتی نیست، خدمتی بهعنوان آموزش و فرهنگ‌‌‌سازی را به‌طور عام در دستور کار خود قرار نمی‌‌‌دهند.
برای مثال نهادهای مالی نظیر کارگزاریها با برگزاری دورههای آزاد در اقصی‌نقاط کشور که با هدف جذب مشتری انجام میشود، میتوانند گام مهمی در تحقق این مهم بردارند. در حال‌‌‌حاضر برخی کارگزاریها با راه‌‌‌اندازی مدارس و... از دوران دبستان تا دورههای حرفه‌‌‌ای را پوشش می‌دهند؛ اما نسبت به جمعیت ۸۵میلیون نفری کشور کفایت لازم را نمی‌‌‌کند. متاسفانه بیشتر کارگزاریها بر شیوه‌‌‌های سنتی جذب مشتری نظیر اعطای اعتبار و تخفیف تمرکز دارند و ترجیح می‌دهند به جای جذب مشتریان خرد، با چند مشتری حقوقی که دارای پرتفوی بزرگ هستند توافق کنند. در این رویکرد خود را بی‌نیاز از هزینه سامان‌‌‌دهی مشتریان خرد می‌‌‌بینند و با تمرکز اعتبارات و امکانات مدیریتی، دردسر کمتری می‌‌‌کشند. در حالی که در یک محیط رقابتی این نگاه زیر سوال می‌رود و کارگزاریها تلاش می‌کنند با گستردگی دامنه جغرافیایی و ارائه خدماتی نظیر آموزش برای جذب مشتری اقدام کنند.
نقش «custodian» در جذب سرمایه‌گذار خارجی
مطابق برخی آمار ارائه‌شده حدود ۴،۴۰۰ سرمایه‌گذار خارجی (اعم از حقیقی و حقوقی) در بازار سرمایه با پرتفوی نزدیک به ۵/ ۷همت حضور دارند که رقم چشمگیری نیست. این موضوع به عوامل متعددی بستگی دارد که اولین مورد آن حضور سرمایه‌گذار خارجی در کشور به طور کلان است. در کل چه قبل و چه بعد از انقلاب اسلامی، سهم سرمایه‌گذاری خارجی به تولید ناخالص داخلی بسیار پایین است و در سال‌های اخیر تحریم‌‌‌ها سبب کاهش بیشتر این رقم نیز شده است.
مطابق آمار سازمان سرمایه‌گذاری و کمک‌‌‌های اقتصادی و فنی ایران، تا نیمه اول سال ۱۴۰۱ میزان سرمایه‌گذاری خارجی حدود ۳میلیارد دلار بوده که ۷/ ۲میلیارد دلار آن به سرمایه‌گذاری روس‌‌‌ها در صنعت نفت و گاز ایران مربوط میشود. وجود کاستودین (custodian) برای انتقال پول و ارتباط بانک‌ها با سپرده‌‌‌گذاری ضروری است. اما باید به این نکته توجه کرد که تعداد معدودی بانک بزرگ در دنیا کاستودین‌‌‌های قابل‌‌‌اتکا هستند که عمدتا آمریکایی بوده و انتظار نمی‌رود در آینده‌‌‌ای نزدیک در ایران فعالیت داشته باشند. در این حوزه بیشتر باید به سراغ کشورهای منطقه یا کشورهایی با مصائب مشابه نظیر روسیه رفت؛ کما اینکه برخی بانک‌های این کشور در حال احداث شعبه در ایران هستند. بنابراین تمرکز بر کاستودین در شرایط فعلی راهگشا نیست. در حال‌‌‌حاضر کشور وارد قراردادها و پیمان‌‌‌هایی با کشورهای آسیای مرکزی، هند، چین، روسیه، عراق و... شده است. آیا تاکنون به این فکر شده که در کنار وزیر اقتصاد و رئیس بانک‌مرکزی، رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار نیز در جلسات انعقاد این قراردادها حضور داشته باشد؟ بخش بین‌الملل سازمان بورس و اوراق بهادر چه شناختی از بازار سرمایه این کشورها دارد و چه پیشنهادهایی برای همکاری با آن کشورها ارائه داده است؟
علاوه‌‌‌براین، اساسا بیشتر سرمایه‌گذاری در بازار مالی با جهت‌‌‌دهی موسسات رتبه‌‌‌بندی شروع میشود و نهادهای سرمایه‌گذاری بزرگ بین‌المللی با توصیه و رتبه‌‌‌هایی که این موسسات به شرکت‌های بومی می‌دهند، سرمایه خود را به بازارهای کمتر شناخته‌شده وارد می‌کنند. در اوایل دهه ۸۰ شمسی در حالی که فشار تحریم‌‌‌ها به اندازه امروز نبود و برخی بانک‌های خارجی تامین مالی پروژه‌‌‌های پتروشیمی ایران را عهده‌دار شده بودند، تلاش‌‌‌هایی برای اخذ نمایندگی از موسسه فیچ در ایران صورت گرفت که نتیجه‌‌‌بخش نبوده است. برخی کشورهای همسایه و اسلامی نظیر پاکستان، مالزی و... دارای موسسات رتبه‌‌‌بندی مستقل هستند و در برخی موارد حاضر به همکاری با ایران نیز شده‌‌‌اند؛ اما در نهایت سه‌موسسه بزرگ استاندارد اند پورز، مودیز و فیچ نقش اصلی را در دنیای رتبه‌‌‌بندی ایفا می‌کنند.
الزام رعایت استاندارد‌‌‌‌‌‌های گزارشگری مالی «IFRS»
نکته بعد رعایت زبان بین‌المللی گزارشگری مالی است. علاوه بر تطبیق صورت‌های مالی با IFRS و رعایت تمامی الزامات افشا، در حال حاضر وقتی به سایت شرکت‌های سهامی عام کشورهای همسایه نظیر ترکیه، امارات و... مراجعه میشود، مانند شرکت‌های اینترنشنال و بزرگ آمریکایی و اروپایی، بخش مجزایی به نام ارتباط با سرمایه‌گذار (Investor relations) دارند و تمامی گزارش‌‌‌های مالی، گزارش مجامع عمومی، چشم‌‌‌انداز و... خود را به زبان انگلیسی افشا می‌کنند. همچنین در این قسمت اطلاعات مفصلی در مورد تاریخچه قیمت سهم، بازده و... وجود دارد. سازمان بورس و اوراق بهادار می‌‌‌تواند شرکت‌های پذیرش‌‌‌شده را ملزم به رعایت این موارد کند تا سرمایه‌گذاران خارجی با ظرفیت‌‌‌های داخل کشور بیشتر آشنا شوند. عامل دیگر ایجاد ارتباط بین تمامی شرکت‌های متولی بازار سرمایه نظیر شرکت‌های بورس و فرابورس، سپرده‌‌‌گذاری، فناوری و... با همتایان خارجی خود است. انعقاد تفاهم‌‌‌نامه فی‌‌‌مابین با این نهادها می‌‌‌تواند ضمن انتقال تجربه، زمینه‌‌‌ساز جذب سرمایه‌گذار خارجی شود.
