آیا صندوقهای جدید نقره مناسب سرمایهگذاری هستند؟
معمای حباب نقرههای بورسی
انزوای نقره؟
نقره در اوایل سال میلادی نوسان کمنظیری را به نمایش گذاشت. برخلاف سالهای گذشته که این فلز بیشتر در سایه طلا قرار داشت ترکیب دو عامل مهم یعنی رشد تقاضای صنعتی و افزایش تقاضای سرمایهگذاری باعث شد نقره عملکردی بهتر از بسیاری از کالاهای پایه ثبت کند. توسعه صنایع مرتبط با انرژیهای تجدیدپذیر، خودروهای برقی، نیمههادیها و تجهیزات الکترونیکی همچنان مصرف صنعتی نقره را در سطح بالایی نگه داشت و همزمان کاهش موجودی انبارهای جهانی، نگرانیهایی درباره عرضه این فلز ایجاد کرد.
از سوی دیگر، کاهش تدریجی نرخهای بهره در برخی اقتصادهای بزرگ، افت بازده اوراق بدهی و افزایش نااطمینانیهای ژئوپلیتیک، بار دیگر سرمایهها را به سمت داراییهای امن سوق داد. هرچند طلا همچنان نخستین انتخاب بسیاری از سرمایهگذاران محسوب میشود، اما نقره به دلیل قیمت پایینتر و نوسان بیشتر، مورد توجه سرمایهگذاران ریسکپذیر گرفت.
با این حال با آغاز جنگ آمریکا علیه ایران و افزایش قیمت نفت و انتظارات تورمی در اقتصاد آمریکا، احتمال افزایش نرخ بهره بیشتر شده و بازار کامودیتیها تحت فشار قرار گرفت. به طوری که نقره از محدوده ۱۲۰ دلار به حدود ۵۶ دلار به ازای هر اونس نیز کاهش یافت. با وجود رشد قیمت دلار و کاهش بیش از ۵۰ درصدی قیمت نقره در بازارهای جهانی، همچنان شمش نقره با حباب بالاتری نسبت به طلا معامله میشود. بهرغم آنکه چشمانداز رشد اقتصادی در جهان و بهخصوص چین با ابهام بالایی همراه شده، اما از لحاظ فنی قیمت نقره در بازارهای جهانی در محدودههای جذابی قرار دارد.
ورود صندوقهای جدید به بورس
بررسی آخرین وضعیت صندوقهای نقره بازار سرمایه نشان میدهد ترکیب داراییهای صندوقها مهمترین عامل تفاوت در میزان حباب آنهاست. صندوقهای تازه تاسیس که عمده دارایی خود را به اوراق با درآمد ثابت و سایر داراییهای نقدشونده اختصاص دادهاند، در عمل فاقد حباب ذاتی هستند و حباب اسمی آنها نیز منفی است. در واقع قیمت تابلوی سه صندوق تازهوارد بورس پایینتر از خالص ارزش روز دارایی آنها است. حباب اسمی ناشی از اختلاف قیمت تابلو و خالص ارزش روز دارایی صندوقها است. حباب ذاتی حباب دارایی صندوقها یا همان گواهی شمش نقره است. حباب واقعی نیز از حاصل جمع دو شاخص یادشده محاسبه میشود.
در این گروه، صندوق «نقراط» با حباب واقعی منفی ۶ درصد بیشترین تخفیف را نسبت به ارزش داراییهای خود دارد. پس از آن «پلاتا» با منفی ۴ درصد قرار گرفته و «سیگلو» نیز تنها حدود ۲ درصد حباب مثبت را تجربه میکند. وجه مشترک این صندوقها آن است که به دلیل آنکه اخیرا وارد بورس شدهاند، هیچ سهمی از گواهی سپرده شمش نقره در ترکیب دارایی خود ندارند و تمام سرمایه آنها در سایر داراییها نگهداری میشود. بر همین اساس دلار محاسباتی این صندوقها نیز در محدوده ۱۹۳ هزار تومان قرار دارد که فاصله محسوسی با گروه دیگر صندوقها دارد. به نظر میرسد اگر این صندوقها در ماههای آینده تمام دارایی خود را به شمش نقره اختصاص دهند، به دلیل حباب اسمی منفی همچنان ارزنده هستند. به همین دلیل خرید صندوقهای نقره تازهوارد بازار سرمایه جذاب به نظر میرسند.
در مقابل، صندوقهایی که تقریبا تمام پرتفوی خود را به گواهی سپرده شمش نقره اختصاص دادهاند، با وضعیت متفاوتی مواجه هستند. بررسی دادهها نشان میدهد گواهی سپرده شمش نقره به تنهایی حدود ۱۶ درصد حباب ذاتی دارد و همین موضوع به طور مستقیم به ارزش خالص دارایی صندوقها منتقل شده است. حباب شمش نقره به طور تاریخی اغلب بین ۱۰ تا ۳۰درصد قرار دارد.
بر این اساس، صندوق «نقرسا» با وجود تنها ۲ درصد حباب اسمی، در مجموع دارای ۱۸ درصد حباب واقعی است. «نقرفام» و «نقرین» هر دو به حباب واقعی ۱۹ درصد رسیدهاند و صندوقهای «سیمین» و «نقران» نیز با حباب ۲۱ درصدی معامله میشوند. بیشترین میزان حباب واقعی در میان صندوقهای بررسیشده به «سیلور» و «نقرابی» تعلق دارد که با حدود ۲۲ درصد بالاتر از ارزش ذاتی خود دادوستد میشوند.
نکته قابلتوجه آن است که اختلاف میان حباب اسمی و حباب واقعی این صندوقها بسیار چشمگیر است. برای مثال ممکن است سرمایهگذار تصور کند صندوقی تنها ۳ یا ۴ درصد حباب دارد، اما در عمل به دلیل وجود حباب ۱۶ درصدی در گواهی سپرده شمش نقره، فاصله واقعی قیمت تا ارزش ذاتی به بیش از ۲۰ درصد میرسد. به بیان دیگر، بخشی از ریسک سرمایهگذاری نه در خود صندوق، بلکه در دارایی پایه آن نهفته است.
همزمان، دلار محاسباتی صندوقهای مبتنی بر گواهی شمش نقره در محدوده ۲۲۳ هزار تومان قرار گرفته که حدود ۳۰ هزار تومان بالاتر از صندوقهای فاقد گواهی است. این اختلاف نشان میدهد بازار برای گواهی شمش نقره انتظارات قیمتی بسیار بالاتری نسبت به سایر داراییهای مالی در نظر گرفته و همین موضوع زمینه ایجاد حباب را فراهم کرده است.
در چنین شرایطی، سرمایهگذاران برای انتخاب صندوق نباید تنها به بازدهی گذشته یا میزان حباب اسمی توجه کنند، بلکه لازم است ترکیب داراییها، سهم گواهی سپرده، ارزش خالص داراییها و فاصله قیمت بازار با ارزش ذاتی را نیز به دقت بررسی کنند. تجربه بازارهای مالی نشان داده است که در دورههای رونق، حبابها میتوانند برای مدتی طولانی پابرجا بمانند، اما با تغییر انتظارات یا کاهش تقاضا، نخستین بخشی که اصلاح میشود همین فاصله میان قیمت و ارزش ذاتی خواهد بود. از این منظر، رشد قیمت جهانی نقره نمیتواند مانند گذشته جهشهای قیمتی بزرگی را رقم بزند. به همین دلیل تداوم حبابهای ۲۰ درصدی ناشی از ورود مستمر نقدینگی جدید و رشد قیمت دلار است.
چشمانداز نقره بورسی
در کنار متغیرهای داخلی، آینده صندوقهای نقره تا حد زیادی به مسیر دو متغیر کلیدی یعنی نرخ ارز و قیمت جهانی نقره وابسته است. از آنجا که ارزش گواهی سپرده شمش نقره بر مبنای قیمت جهانی و نرخ دلار محاسبه میشود، هرگونه تغییر در یکی از این دو عامل میتواند به طور مستقیم بر ارزش خالص دارایی صندوقها اثر بگذارد. در شرایطی که چشمانداز بازارهای جهانی همچنان با نااطمینانی همراه است، نقش نرخ ارز در بازار داخلی پررنگتر از گذشته شده است. به بیان دیگر، حتی اگر قیمت جهانی نقره در کوتاهمدت رشد قابلتوجهی نداشته باشد، افزایش نرخ دلار میتواند بخشی از افت قیمت جهانی را جبران کرده و از ارزش صندوقهای نقره حمایت کند.
با این حال، این موضوع به معنای حذف ریسک سرمایهگذاری نیست. اگر همزمان قیمت جهانی نقره و نرخ ارز وارد فاز اصلاح شوند، صندوقهایی که با حباب بالا معامله میشوند، بیش از سایر صندوقها در معرض افت قیمت قرار خواهند گرفت. در مقابل، صندوقهایی که اکنون با حباب منفی یا نزدیک به صفر معامله میشوند، از حاشیه امنیت بیشتری برخوردار هستند؛ زیرا بخشی از ریسک افت قیمت از قبل در ارزش معاملات آنها منعکس شده است.
از سوی دیگر، تجربه صندوقهای طلا در سالهای گذشته نشان میدهد در دورههای رونق بازار، حباب صندوقها الزاما به سرعت تخلیه نمیشود و حتی ممکن است برای مدت طولانی در سطوح بالا باقی بماند. ورود سرمایههای جدید، افزایش ارزش معاملات و رشد تقاضای سرمایهگذاران خرد میتواند موجب شود قیمت صندوقها برای مدتی بالاتر از ارزش ذاتی آنها تثبیت شود. اما در دورههای اصلاح بازار، همین صندوقها معمولا افت بیشتری نسبت به ارزش داراییهای پایه تجربه میکنند؛ زیرا علاوه بر کاهش قیمت شمش، بخشی از حباب معاملاتی نیز تخلیه میشود.
نکته دیگری که باید مورد توجه قرار گیرد، تفاوت ساختار سرمایهگذاری صندوقهای تازهتاسیس با صندوقهای قدیمی است. صندوقهای جدید هنوز در مرحله تکمیل پرتفو قرار دارند و به همین دلیل بخش عمده منابع آنها به صورت نقد یا در اوراق با درآمد ثابت نگهداری میشود. این موضوع سبب شده ارزش خالص دارایی آنها کمتر تحت تاثیر حباب گواهی شمش قرار گیرد. در مقابل، صندوقهای قدیمی که تقریبا تمام منابع خود را به خرید گواهی سپرده شمش اختصاص دادهاند، نوسانات بازار نقره را با شدت بیشتری منعکس میکنند.
از این منظر، سرمایهگذاران باید میان «ریسک کمتر» و «همبستگی بیشتر با قیمت نقره» یکی را انتخاب کنند. صندوقهای جدید در کوتاهمدت ممکن است بازدهی کمتری نسبت به صندوقهای کاملا سرمایهگذاریشده داشته باشند، اما در مقابل از منظر ارزشگذاری جذابتر هستند. در مقابل، صندوقهای قدیمی در صورت رشد قیمت نقره میتوانند بازدهی بیشتری ایجاد کنند، اما به دلیل وجود حباب ذاتی و حباب معاملاتی، ریسک اصلاح آنها نیز بالاتر است.
در مجموع، دادههای موجود نشان میدهد بخش مهمی از جذابیت صندوقهای نقره دیگر صرفا به روند قیمت فلز سفید وابسته نیست، بلکه به میزان فاصله قیمت بازار از ارزش ذاتی نیز بستگی دارد. بنابراین برای سرمایهگذارانی که نگاه میانمدت و بلندمدت دارند، بررسی همزمان حباب اسمی، حباب ذاتی، ترکیب داراییها و برنامه سرمایهگذاری صندوق، اهمیت بیشتری از دنبال کردن بازدهیهای کوتاهمدت دارد. به نظر میرسد در شرایط فعلی، صندوقهای تازهوارد با حباب اسمی منفی و فاصله کمتر از ارزش ذاتی، از منظر ارزشگذاری موقعیت مناسبتری نسبت به صندوقهایی دارند که با حباب واقعی نزدیک به ۲۰ درصد معامله میشوند؛ هرچند بازده نهایی آنها همچنان به مسیر نرخ ارز، قیمت جهانی نقره و تداوم ورود نقدینگی به این بازار وابسته خواهد بود.
