چرا روسای کل فدرال رزرو آمریکا بر سر نرخ بهره توافق ندارند؟
به گزارش نشریه اکونومیست، هفته پیش وجود تنها یک مخالف در کمیته نرخ بهره فدرال رزرو توجهات زیادی را برانگیخت. این امر کاملا قابل درک بود چون از ۲۰۰۵ تاکنون هیچ رئیس‌کل فدرال رزروی با تصمیم مربوط به نرخ بهره مخالفت نداشته است. مخالفت خانم میشل بومن این نگرانی را برجسته ساخت که نیم واحد درصد کاهش نرخ برای اقتصادی که هنوز تورم دارد می‌تواند زیاد باشد. با این حال ۱۱ همکار دیگر او همگی از کاهش نرخ حمایت کردند. این حمایت نشانه‌‌‌ای از اتفاق‌نظر نسبتا کامل در مورد نرخ بهره کنونی فدرال رزرو به شمار می‌‌‌رود. اما نکته نسبتا مهم‌تری که به آن اشاره‌‌‌ای نشد آن است که در مورد نقطه نهایی نرخ مرجع (benchmark) فدرال هیچ اجماعی دیده نمی‌شود. سیاستگذاران بانک مرکزی هر سه ماه یک بار پیش‌‌‌بینی‌‌‌هایی انجام می‌دهند.
تازه‌‌‌ترین پیشبینی که در ۱۸ سپتامبر انتشار یافت، نشان می‌دهد که دیدگاه‌های آنان در مورد نرخ بهره درازمدت در پراکنده‌‌‌ترین شکل خود از زمان آغاز انتشار پیشبینیهای طرح نقطه‌‌‌ای (dot plan) در ۲۰۱۲ قرار دارد. از میان ۱۹ مقامی که پیش‌‌‌بینی‌‌‌ها را انجام می‌دهند (۱۲ عضو صاحب رای کمیته و ۷ رئیس‌کل منطقه‌‌‌ای فدرال رزرو) حداکثر سه نفر بر هر سطح نرخ درازمدت اتفاق‌نظر داشتند. آنها در مجموع ۱۱ پیشبینی مختلف در دامنه ۲.۳۷۵ تا ۳.۷۵ درصد انجام دادند. این دامنه وسیع قطعا بازتابی از میزان زیاد نااطمینانی است و همچنین به یک مشکل بنیادی در سیاست پولی اشاره دارد: اینکه نرخ واقعی خنثای بهره ابهام زیادی دارد در حالی که همین نرخ باید راهنمای بانکداران مرکزی باشد. بر طبق تعریف، نرخ واقعی خنثی (یا به اختصار r-star) نرخی است که زمانی به کار می‌‌‌رود که اقتصاد با تمام توان بالقوه خود رشد می‌‌‌کند در حالی که تورم ثابت و اشتغال هم در بالاترین حد ثبات است. در چنین تعادل کاملی که آرزوی بانکداران مرکزی است نرخ‌‌‌های بهره نه انبساطی هستند و نه انقباضی.
با وجود اینکه سیاستگذاران فدرال رزرو در پیشبینیهای فصلی خود به نرخ خنثی اشاره‌‌‌ای نکردند به سادگی می‌توان با کسر پیشبینی آنها از تورم، از پیشبینی نرخ درازمدت به این نرخ دست یافت. از آنجا که تمام اعضای کمیته اعتقاد دارند که تورم به سمت هدف دو درصدی فدرال رزرو حرکت می‌‌‌کند فقط باید اختلاف آن با نرخ درازمدت را به دست آورد. بنابراین به اعتقاد آنها نرخ واقعی خنثی جایی بین ۰.۳۷۵ تا ۱.۷۵ درصد قرار می‌گیرد. تا همین اواخر، اکثر پیشبینیهای فدرال رزرو بر مبنای نرخ واقعی خنثای نیم درصدی بود. اکنون بیش از سه چهارم اعضای کمیته اعتقاد دارند که این رقم بالاتر (و شاید بسیار بالاتر) است.
نرخ خنثی در واقعیت قابل مشاهده نیست، بنابراین نمی‌توان با قطعیت میزان بالا یا پایین بودن آن را مشخص کرد. جروم پاول، رئیس فدرال رزرو اغلب به گفته هنری ویلیامز اشاره می‌‌‌کند. این اقتصاددان برای توضیح نرخ خنثی از الهیات کمک گرفت و گفت «این نرخ مانند ایمان است و خود را در کارهایش نشان می‌دهد.» چنین نقل‌قولی کاملا زیرکانه اما بیهوده است. شناختن نرخ خنثی از طریق کارهایش به آن معناست که اقتصاددانان فقط پس از بروز واقعیت‌‌‌ها آن را خواهند دید. اگر اقتصاد خیلی داغ باشد احتمالا نرخ بهره پایین‌‌‌تر از نرخ خنثی و اگر اقتصاد خیلی سرد باشد نرخ بهره بالاتر از آن است. کشف نرخ خنثی پس از بروز رویدادها نمی‌تواند در عمل راهنمای سودمندی برای بانکداران مرکزی باشد.
اما اگر به مناظرات مربوط به سیاست پولی بنگرید متوجه می‌شوید که بر این تمرکز دارند که سطح دقیق نرخ خنثی چقدر می‌تواند باشد. کلودیا بوریو از بانک تسویه بین‌الملل (BIS) در گزارش سال ۲۰۲۱ متوجه شد که در سال‌های اخیر ارجاعات به نرخ بهره خنثی مرتبا در حال افزایش بوده‌‌‌اند. این مفهوم تا اواسط دهه ۲۰۱۰ فقط حدود ۵ بار در سخنرانی‌‌‌های سالانه بانکداران مرکزی مطرح شد، اما تا ۲۰۱۹ در بیش از ۵۰ سخنرانی به آن اشاره شد. اقتصاددانان در گذشته کل‌‌‌های پولی را به عنوان ستاره راهنمای سیاست بانک مرکزی می‌‌‌دانستند، اما اکنون آنها بیشتر به نرخ خنثی (r-star) توجه دارند.
دو اردوگاه در مناظرات کنونی حضور دارند. اردوگاه اول بر این باور است که نرخ‌‌‌های خنثی در آستانه همه‌‌‌گیری کووید-۱۹ بالا رفته‌‌‌اند. به اعتقاد آنها رشد بالای بهره‌‌‌وری(که احتمالا محصول هوش مصنوعی بود) رشد بالقوه و به تبع آن نرخ خنثی را افزایش داد. کسری بالای بودجه نیز نرخ خنثی را به سمت بالا هل داد. اردوگاه دیگر عقیده دارد که روندهای درازمدت که قبل از همه‌‌‌گیری بر نرخ‌‌‌ها فشار می‌‌‌آوردند اکنون دوباره ظاهر شده‌‌‌اند. از میان آن روندها می‌توان به پیر شدن جمعیت اشاره کرد که در نتیجه آن پس‌‌‌اندازها بیشتر و نوآوری کمتر می‌شود. استدلال این گروه اهمیت زیادی دارد، اما نمی‌تواند معیار محکمی برای تعیین دلیل افزایش نرخ خنثی باشد.
اقتصاددانان مانند گذشته تلاش می‌‌‌کنند با استفاده از مدل‌های پیچیده به چنین معیاری برسند. یکی از موثرترین مدل‌ها HLW (به نام اقتصاددانان سازنده آن) نام دارد و فدرال رزرو نیویورک مرتبا آن را به‌روز‌رسانی می‌‌‌کند. بر طبق این مدل، نرخ خنثی در چند سال گذشته افت شدیدی داشته و در حال حاضر ۰.۷۵ و معادل سطوح پایینی است که پس از بحران مالی جهانی ۲۰۰۷-۹ دیده شد. این خبر برای تنظیم‌کنندگان نرخ فدرال رزرو ناراحت‌‌‌کننده است، چون آنها فرض می‌‌‌کنند که نرخ خنثی در جهان پس از همه‌‌‌گیری بسیار بالاتر است.
بنابراین عاقلانه نیست که این مدل یا هر مدل دیگری برجسته شود. دانیل بونچیچ از دانشگاه استکهلم در مقاله اخیرش می‌گوید که مدل HLW نقایصی دارد. یک مشکل آن است که این مدل نرخ‌‌‌های سیاستی را به عنوان یک متغیر می‌گیرد و در نتیجه حرکتی دایره‌وار ایجاد می‌‌‌کند. این پرسش مطرح می‌شود که آیا بانکداران مرکزی نرخ‌‌‌ها را تعدیل می‌‌‌کنند تا به نرخ خنثی برسند یا اینکه برآوردهای نرخ خنثی به تصمیمات بانک مرکزی واکنش نشان می‌دهد؟ به گفته آقای بوریو یک باند خطای استاندارد (SEB) در مدل‌های نرخ خنثی عمدتا نرخ را در دامنه‌‌‌ای حدود ۲.۵ واحد درصد قرار می‌دهد. این نرخ برای بانکداران مرکزی که با تفاوت‌‌‌های ۰.۲۵ درصدی کار می‌‌‌کنند بی‌‌‌فایده است.
بانک‌‌‌های مرکزی با چشمان بسته حرکت نمی‌‌‌کنند. آنها انبوهی از داده‌ها و نظریه‌ها دارند که به آنها کمک می‌‌‌کنند تصمیم بگیرند آیا نرخ‌‌‌ها بالا یا پایین هستند. از میان این اطلاعات می‌توان به شاخص‌‌‌های تولید، تورم، رشد بالقوه، اشتغال کامل و انتظارات تورمی اشاره کرد. اما این باور که یک نوع نرخ خنثای قابل تشخیص جایی در فضای پولی وجود دارد نوعی ساده‌‌‌انگاری خواهد بود. هدف‌‌‌گذاری برای یک متغیر خیالی و غلط به احتمال زیاد به همان اندازه که سودمند است آسیب می‌‌‌زند. به همین دلیل، عدم وجود اجماع در پیشبینیهای فدرال رزرو از نرخ خنثی، امری مطلوب تلقی می‌شود و باید آن را شکلی از صداقت روشنفکرانه دانست.
