سمت و سوی بازارهای جهانی در سال جدید

رکود در راه است؟

شاخص S&P۵۰۰ باز هم رکورد جدیدی ثبت کرد تا وجود حباب در بازار سهام آمریکا دوباره مورد تحلیل قرار گیرد. این شاخص هفته گذشته به قله تاریخی خود رسیده بود. برخی کارشناسان خوش‌بینی بازار سهام نسبت به طرح کاهش مالیاتی را افراطی عنوان کردند. این دسته از تحلیلگران، کاهش مالیات شرکت‌ها از ۳۵ به ۲۰ درصد را بیشتر به سود شرکت‌های داخلی مربوط می‌دانند تا شرکت‌های چندملیتی که بیشتر صادرات این کشور را پوشش می‌دهند.با تصویب طرح ترامپ، کسری بودجه همزمان با تضعیف شاخص دلار افزایش خواهد یافت، صادرات به سایر کشورها تقویت خواهد شد، اما زمانی که سهم شرکت‌های چندملیتی از کاهش مالیات‌ها نزدیک به صفر است، انتظار از افزایش صادرات این‌ شرکت‌ها‌ غیرمنطقی است. رشد روزافزون شاخص بازار سهام در چنین شرایطی بیش از حد توان ذاتی آن به نظر می‌رسد و این مساله به خوش‌بینی اغراق شده بازار‌ها معطوف است.

 رشد بی‌وقفه بازار سهام پس از رکود دهه گذشته

بازار سهام آمریکا همچنان با رکورد‌شکنی‌های پیاپی در حال باز و بسته شدن بود تا اینکه در ۴ نوبت با ریزش همراه شد. شاخص سهام S&P۵۰۰ هفته گذشته به رکورد دیگری دست یافت. از سال ۲۰۰۹ میلادی که سقوط بحرانی بازار‌ها به کمک بسته اول تسهیل مقداری (QE۱) متوقف شد، شاخص‌ سهام‌های آمریکایی شیب صعودی به خود گرفتند. پس از آن بسته‌های انبساطی دیگری برای تغذیه بازار اعمال شدند که رشد بازار سهام را تداوم بخشید. این رشد پس از انتخابات سال ۲۰۱۶ میلادی شتاب بیشتری نیز به خود گرفت. انتخاب ترامپ به‌عنوان رئیس‌جمهوری ایالات‌متحده، بازار‌های آمریکا را با تکیه بر یک دلیل مهم داغ‌تر کرد؛ کاهش مالیات شرکت‌ها از ۳۵ درصد به ۲۰ درصد. با توجه به این موضوع که برخی شرکت‌های چند‌ملیتی با استفاده از شبه‌قوانین فراساحلی، کمتر از نرخ مصوب قبلی مالیات پرداخت می‌کنند، قانونی شدن کاهش مالیات‌ها، شرکت‌های داخلی را در حوزه‌های مختلفی شارژ کرد. در واقع طرح ترامپ شرکت‌های داخلی را به رقابت با شرکت‌های خارجی و چند‌ملیتی سوق ‌داد. هرچند کلیات طرح کاهش مالیاتی با انتقادهای فراوانی همراه بود؛ اما این بخش از طرح وی بازار سهام را بسیار خوش‌بین کرد. پس از روی کار آمدن تیم اقتصادی ترامپ، بازدهی اوراق خزانه، شاخص دلار و نرخ تورم، همگی پایین‌تر از حد انتظار ظاهر شدند؛ اما بازار سهام مدام تقویت شد. افزایش شاخص سهام‌ در سال ۲۰۱۷ که همزمان با افزایش شدید حجم معاملات بوده، تا حدی پیش رفت که برخی اقتصاددانان این بازار را حباب‌دار توصیف می‌کردند. این گروه از کارشناسان از جمله «ریچارد تیلر»، برنده نوبل اقتصاد، نسبت به رشد بی‌رویه شاخص‌های سهام واکنش نشان داده، شرایط بازار مسکن را در شرف تشابه با دوره پیش از رکود عنوان کرده‌اند. بازار تا سال جاری میلادی صعودی باقی مانده؛ اما تا کجا به پیش خواهد رفت؟ اما اینکه چرا بازار سهام آمریکا متهم به رشد غیر‌طبیعی است، به پارادوکس صادرات-وارداتی مربوط می‌شود.

 سایه پارادوکس مالیاتی در بازار سهام

برخی کارشناسان مانند مکس گخمن، مدیر ارشد «پاسیفیک فاند ادوایزر»، نیمه تاریک طرح مالیاتی ترامپ را در گزارش‌های متعدد بررسی کرده‌اند. این دسته معتقدند کاهش مالیات شرکت‌های داخلی و به‌طور کلی کاهش مالیات خوشه‌های درآمدی، ممکن است همزمان، شاخص دلار را تضعیف و ریسک افزایش کسری بودجه را بیشتر کند. در صورتی که این سناریوی محتمل تحقق یابد و ارز آمریکایی افت کند، قیمت کالاهای وارداتی برای واردکنندگان گران‌تر تمام خواهد شد. این سناریو به سود صادرکنندگان است؛ چراکه ارز‌های خارجی قدرت خرید بیشتری به‌دست خواهند آورد و کالاهای آمریکایی مورد استقبال بیشتری قرار خواهند گرفت. اما پارادوکس مالیاتی درست همین‌جا بروز می‌کند. بیشتر شرکت‌های صادرکننده در آمریکا، همان شرکت‌های چندملیتی هستند که با این طرح به چالش رقابتی با شرکت‌های داخلی کشیده شده‌اند؛ بنابراین در حالی که طرح ترامپ از فیلتر سنا عبور کرد، بازار سهام آمریکا دچار رقابتی بین شرکت‌های داخلی و چندملیتی شد. به‌رغم اینکه نتیجه این رقابت مبهم است، بازار سهام بدون توجه به پیامد‌های نامناسب طرح ترامپ، نیمه روشن قصه مالیاتی را مد نظر قرار داده است. کارشناسان، خوش‌بینی افراطی بازار سهام را عامل تشکیل حباب عنوان کرده‌، زنگ خطر ترکیدن حباب تولید‌شده را به صدا درآوردند. بنابراین در طول سال جاری احتمال ورود بازار سهام به وضعیت خرسی (کاهشی) بسیار بالا است.

 زوایای تکرار «دوشنبه سیاه» بازار سهام آمریکا

هفته گذشته برای اقتصاد آمریکا به ویژه برای بازار سرمایه این کشور کاملا متفاوت شروع شد. به‌طوری که شاخص‌های اصلی سهام در بازار آمریکا در اولین روز هفته یاد شده با افت ارزش کم سابقه‌ای مواجه شدند. شاخص صنعتی داو جونز به‌عنوان یکی از مهم‌ترین شاخص‌های بازار سهام آمریکا معادل ۷ درصد فروریخت. افت مشابهی نیز در شاخص دیگر بازار سهام آمریکا یعنی «اس‌اند پی ۵۰۰» اتفاق افتاد. به‌طوری که این افت کم سابقه در بازار سهام آمریکا، دوشنبه را به‌عنوان «دوشنبه سیاه ۲۰۲۰» ثبت کرد. البته این اتفاق برای اقتصاد آمریکا کاملا جدید نبود به‌طوری که دوشنبه‌های سیاه دیگری در سال ۱۹۸۷و ۲۰۱۸ میلادی در وال‌استریت اتفاق افتاده بود. عده‌ای از کارشناسان منشأ و نتایج قابل انتظار حاصل از دو شوک بازار سرمایه آمریکا در سال‌های ۱۹۸۷ و ۲۰۱۸ را شبیه دانسته و عده‌ای با استدلال‌های مختلف کانال‌های ارتباطی این دو رکورد تاریخی را کمرنگ جلوه می‌دهند. با این حال مساله مهم در موقعیت کنونی، شناسایی شرایط کلان حاکم بر اقتصاد آمریکا است که در پرتو آن می‌توان ماهیت سقوط تاریخی دوشنبه سیاه ۲۰۲۰ را توجیه کرد. در این گزارش دیدگاه دو گروه از کارشناسان و اقتصاددانان درخصوص ماهیت و فلسفه سقوط اخیر ارائه شده است. گروهی مختصات ارزیابی این رخداد را در جایگاه‌های متفاوتی از طیف توجیهی قرار داده‌اند. به‌طوری که در یک سر طیف گروهی قرار دارند که دوشنبه سیاه را برای اقتصاد آمریکا خطرساز دانسته و در سر دیگر طیف گروهی اعتقاد دارند این اتفاق در پی در‌هم‌کنش روابط طبیعی اقتصاد به وجود آمده و سلامت اقتصاد آمریکا را روایت می‌کند. به علاوه علامت‌گیری بازار‌های موازی از این حادثه تاریخی در این گزارش به تصویر کشیده شده است.

 دو بینش متقابل

عده‌ای سقوط یاد شده را نتیجه درهم‌کنش سیاست‌های اقتصادی سال‌های اخیر آمریکا دانسته‌اند و ادعا می‌کنند که تکرار دوشنبه سیاه از قبل قابل پیش‌بینی و لازم بود. در واقع استدلال اصلی این گروه سقوط طبیعی بعد از صعود مداوم و بلندمدت است. بازار سهام آمریکا سال‌ها یک روند صعودی را تجربه کرده بود. به این معنی که از حدود ۷ سال پیش در پی جذابیت ایجاد شده در بازار سهام، بخش قابل توجهی از سوداگران بازار‌های موازی بر این بازار متمرکز شده بودند. به عقیده این گروه همین روند تقویتی چند ساله بازار سهام باعث شده بود تا ارزش بازار سهام شکاف نسبی در مقایسه با ارزش واقعی آن داشته باشد. شکافی که برخی آن را یک حباب قیمتی معرفی کرده‌اند. در مجموع یکی از مهم‌ترین دلایل شکل‌گیری این شکاف در بازار دارایی‌ها سوداگری بیش از اندازه در آن بازار است که برای بازار سهام آمریکا در پی صعود چند ساله کاملا قابل انتظار بود. این گروه معتقدند سقوط یاد شده می‌تواند اهداف تورمی فدرال رزرو را با مشکل مواجه کند. در سال‌های اخیر فدرال رزرو در تلاش بود تا رشد تورم به نرخ هدف ۲ درصدی برسد، اما عوامل مختلفی باعث می‌شد تا تورم به نرخ مورد هدف نرسد (هرچند پس از ماه‌ها تورم به هدف نزدیک است). به همین دلیل سقوط سهام در روز‌های اخیر می‌تواند اثر پویایی سمت تولید را کاهش دهد. گروه دوم سناریوی شکاف بین ارزش واقعی و معاملاتی را زیر سوال برده و پیامد‌های اقتصادی ناشی از وحشت سرمایه‌گذاران را مورد تمرکز قرار می‌دهند. آن هم هراس ناشی از پاندمیک شدن ویروس کرونا.

این گروه معتقدند که تمایل معامله‌گران به سرمایه‌گذاری بیشتر در پی افزایش دستمزد از یک طرف و وحشت روانی آنها از سوی دیگر باعث می‌شود تا یک جایگزینی بین بازار سهام و بازار‌های موازی آن اتفاق بیفتد. اگر این جایگزینی به سمت بازار پول برود احتمال افزایش نرخ بهره را بیشتر می‌کند و اگر به سمت بازار ارز برود این بازار را نیز دچار افزایش قیمت خواهد کرد.

 علامت‌دهی بازار‌های موازی

بازار‌های بالقوه سرمایه‌گذاری همواره به‌عنوان بازار‌های موازی از تغییرات همدیگر تاثیر می‌پذیرند. به خصوص اگر سقوط قابل توجهی در یکی از بازار‌ها اتفاق بیفتد، انتظار می‌رود جهش‌هایی موازی در سایر بازار‌ها ایجاد شود. یکی از مهم‌ترین بازار‌های جانشین بازار سهام، بازار اوراق آمریکا است. در مجموع از ابتدای سال گذشته، نرخ بازدهی اوراق خزانه با سررسید ۱۰ ساله آمریکا روند کم نوسانی را طی نکرده است و روز دوشنبه سقوط ۳۰ درصدی در برخی سررسیدها ثبت شد. در ابتدای سال نرخ بازدهی اوراق خزانه ۱۰ساله حدود ۹/ ۱ درصد بود. این نرخ ابتدا یک روند نزولی را طی کرد و بعد تغییر مسیر داد؛ اما روز دوشنبه بازدهی این نسخه از اوراق به زیر یک درصد رسید که تا به حال رخ نداده بود. همزمان با سقوط ارزش سهام، بلافاصله یک کانال سرمایه‌گذاری از بازار سهام به سمت بازار اوراق خزانه انتقال یافت. در پی این جا‌به‌جایی بین بازارها، بازدهی این بازار نیز به سرعت کاهش یافت. زمانی که تقاضا برای یک باند افزایش می‌یابد، قیمت آن بالطبع افزایش و همزمان بازدهی آن نیز کاهش می‌یابد.خروج میلیاردها دلار از وال استریت و انتقال به بازارهای موازی از جمله اوراق، طلا و ارزهای خارجی، پتانسیل رشد قیمت اونس فلز زرد را بالا برده است؛ ذخیره امنی که در شرایط نااطمینانی همواره مورد توجه قرار داشته است. ذخایر طلا در صندوق‌ها و بانک‌های مرکزی روبه رشد است و نااطمینانی شدیدترین لحظات خود را تجربه می‌کند که به سود طلا خواهد بود.گسترش ویروس کرونا در سال جدید، افزایش احتمال رکود، منحنی بازدهی اوراق معکوس و بازار سهام ملتهب، همگی به سود فلز زرد هستند.