آیا بورس عربستان تحت‌تاثیر سیاست‌‌‌های کلان این کشور قرار می‌گیرد؟
آرامکو؛ بازنده سیاست‌‌‌های دستوری
به گزارش فایننشال‌تایمز، محدودیت تولید ایجادشده برای آرامکو توسط دولت عربستان موجب افزایش هزینه تولید و کاهش میزان درآمد ناشی از فروش نفت شده و سودآوری این مجموعه را با چالش روبه‌رو کرده است. بهنظر می‌‌‌سد گرچه قیمت بالای نفت برای دولت عربستان منطقی است، جذابیتی برای شرکت آرامکو در مقایسه با دیگر شرکت‌های نفتی ایجاد نمی‌‌‌کند.
نقطه اوج آرامکو
همان‌طور که در گزارش پیشین «دنیای‌اقتصاد» در تاریخ شانزدهم فروردین ۱۴۰۳ با عنوان «پشت صحنه سود آرامکو» اشاره شد، برای بسیاری بورس عربستان معادل آرامکو است. البته این تصور چندان هم نادرست نیست؛ چراکه ارزش بازار آرامکو حدود ۷۰درصد ارزش کل بورس عربستان را شامل می‌شود. مجموعه آرامکو برای اولین‌‌‌بار در دسامبر ۲۰۱۹ در بورس عربستان پذیرش شد و در همان روز اول با ارزش بازار ۱.۸۸هزار میلیارد دلار مورد معامله قرار گرفت. این مجموعه ۱۲۱.۳میلیارد دلار سود نقدی برای سال۲۰۲۳ پرداخت کرد که نزدیک به کل بازده نقدی پنج‌شرکت بزرگ غربی است. همچنین با وجود کاهش قیمت نفت و افت تولید، این شرکت سود نقدی سال ۲۰۲۴ را افزایش داده است.
از آنجا که به گفته آژانس بین‌المللی انرژی انتظار می‌رود تقاضای جهانی نفت در دهه کنونی به اوج برسد و سپس به‌آرامی کاهش یابد، سرمایه‌گذاران دوراندیش در حوزه نفت باید به شرکت‌های دارای ذخایر و کمترین هزینه روی آورند. در حقیقت این پیش‌بینی از آینده تقاضای جهانی نفت باید موجب جذابیت بیشتر تولیدکنندگانی شود که کمترین هزینه تولید را دارند یا به عبارت بهتر برای مدت طولانی‌‌‌تری سودده باقی خواهند ماند. با این حال، این استدلال تنها تا حدودی در خصوص آرامکو، شرکت ملی نفت عربستان به ارزش ۱.۸۷هزار میلیارد دلار و بزرگ‌ترین و کم‌‌‌هزینه‌‌‌ترین تولیدکننده نفت جهان، صدق می‌کند. پادشاهی عربستان سعودی که سهامدار عمده این شرکت است قصد دارد طی روزهای آتی ۱۲میلیارد دلار از سهام خود را در عرضه ثانویه (secondary placement) بفروشد. در حال حاضر، میانه قیمت محدوده قیمتی کارشناسی‌‌‌شده برای عرضه دوم سهام عربستان ۱۳درصد ارزان‌تر از این قیمت در زمان عرضه اولیه آن است. با این حال، حتی در این قیمت کاهش‌‌‌یافته نیز پیشنهاد خرید سهام آرامکو چندان ساده و مستقیم نیست.
دوراهی افزایش تولید یا قیمت
یکی از چالش‌‌‌های کنونی آرامکو مخارج زیاد آن است. میزان سود نقدی سهام و هزینه‌‌‌های سرمایه‌‌‌ای (Capex) آرامکو در سال ۲۰۲۳ بیشتر از جریان نقدی عملیاتی آن بود. با وجود این، میزان خالص بدهی به سرمایه پایین و حدود ۴درصدی این شرکت، آن را در موقعیت خوبی قرار می‌دهد تا بتواند تا مدتی به پرداخت سود و هزینه سرمایه‌‌‌ای بالای خود ادامه دهد. براساس تخمین‌‌‌های برنشتاین، آرامکو با بازده جریان نقدی آزاد ۵درصد معامله می‌شود که بسیار پایین‌تر از میانگین ۱۱درصدی شرکت‌های اروپایی است. می‌‌‌توان گفت مشکل اساسی آرامکو در حال حاضر این است که این مجموعه موظف است برای بالا نگه داشتن قیمت نفت، عرضه خود را محدود کند. این سیاست برای دولت عربستان‌سعودی که به دنبال به حداکثر رساندن درآمد خود است، منطقی است؛ اما جذابیت آرامکو را نسبت به سایر شرکت‌های نفتی به‌شدت کاهش می‌دهد.
سیاست کاهش تولید نفت به آن معناست که آرامکو باید با ظرفیتی کمتر از توان بالقوه خود تولید کند. طبق گزارش مالی آرامکو، این شرکت در سال ۲۰۲۳ کاهش ۶درصدی در تولید داشته و در حال حاضر نیز دولت عربستان دستور حذف ظرفیت اضافه تولیدی شرکت را داده است. چنین سیاست‌هایی همچنین شرایط قیمتی ایجاد می‌کنند که آرامکو را در موضع ضعف قرار می‌دهند. تولیدکنندگانی که هزینه تولید بالاتر و اهرم عملیاتی (operating leverage) بزرگ‌تری دارند، نسبت به افزایش قیمت نفت حساس‌تر هستند و این سیاست‌‌‌ها موجب افزایش هزینه تولید نفت برای آرامکو شده‌‌‌اند.
بررسی این اثرات به شفاف‌‌‌تر شدن دلیل عملکرد ضعیف آرامکو در سال‌جاری کمک می‌کند. با وجود رشد ۹درصدی قیمت نفت و رشد ۶.۳درصدی شاخص نفت جهانی S&P از ابتدای ۲۰۲۴ تاکنون، سهام آرامکو ۱۲درصد کاهش داشته است. لازم به ذکر است که موارد مطرح‌‌‌شده نافی موقعیت منحصربه‌فرد آرامکو در صنعت نفت نیست. هزینه تولید هر بشکه نفت برای این شرکت ۳.۱۹دلار است که نسبت به دیگر شرکت‌های نفتی بسیار پایین بوده و بخش بالادستی آرامکو را به یک منبع عظیم و بلندمدت تامین پول نقد تبدیل می‌کند. همچنین، سهام آرامکو با وجود افت قیمتی، همچنان ارزش اعلایی دارد. با این حال، نمی‌‌‌توان بر آسیب‌های سیاستی عربستان به آرامکو چشم پوشید. بهنظر می‌رسد ترس سرمایه‌گذاران از اتکای زیاد دولت سعودی و ولیعهد عربستان به درآمدهای آرامکو و کنترل بالا و دخالت دولت در سیاست‌‌‌های اجرایی این مجموعه درست بوده است. این مساله خود گویای آسیب‌‌‌پذیر بودن شرکت‌ها، فارغ از بزرگی و عظمت آنها از دخالت‌‌‌های دولت‌‌‌هاست.
