شروین شهریاری
*پرسش از آقای روح ا... بستکی از طریق پست الکترونیک: وضعیت سهام شرکت‌های دارویی و افق آینده این صنعت در سال ۸۹ را چگونه ارزیابی می‌کنید؟

یکی از ابزارهای مهمی که می‌تواند در تحلیل وضعیت شرکت‌های یک صنعت و چشم‌انداز آتی آن مورد استفاده سرمایه‌گذاران قرار گیرد، مطالعه نسبت‌های مالی است. بخشی از نسبت‌های مزبور به بازدهی شرکت‌ها مربوط می‌شود که از آنها تحت عنوان «نسبت‌های سودآوری» یا «نسبت‌های بازدهی» یاد می‌شود.
سودآوری شرکت‌های تولیدی بیش از هر چیز به تفاوت مبلغ فروش و بهای تمام شده تولیدات بستگی دارد. این تفاوت در اصطلاح حسابداری، «حاشیه سود ناخالص» (Gross Profit Margin) نامیده می‌شود که به صورت نسبت سود ناخالص کسب شده از درآمد فروش شرکت قابل محاسبه است. مطالعه روند تغییرات این نسبت در طول دوره‌های متوالی، نتایج مهمی در خصوص نحوه عملکرد شرکت‌ها به تحلیلگران بنیادی ارائه می‌کند. بدیهی است که تغییرات قیمت فروش و بهای تمام شده کالای تولیدی، دو عامل مهم در تعیین حاشیه سود ناخالص هستند و برای تخمین روند سودآوری آتی، مطالعه تغییرات در این دو حوزه حائز اهمیت است.
با این توضیحات به جدول مقابل توجه کنید که در آن وضعیت 12شرکت‌ دارویی از مجموع 27 شرکت حاضر در بورس تهران که تا کنون گزارش عملکرد 9 ماهه خود را ارائه کرده‌اند، از لحاظ میزان حاشیه سود و‌درصد پوشش EPS، نمایش داده شده است.
با توجه به ارقام جدول و پوشش EPS مناسب در عملکرد ۹ ماهه می‌توان نتیجه گرفت که احتمال تحقق حاشیه سود مفروض در بودجه ۸۸ زیاد بوده و رشد حاشیه سود میانگین ۵/۱‌درصدی نسبت به سال گذشته (از ۸/۳۱ به ۳/۳۳‌درصد) در بین شرکت‌های مورد اشاره دور از دسترس نیست. به عبارت دیگر حاشیه سود این شرکت‌ها در سال ۸۸ افزایش یافته است. در تحلیل علت این روند، باید به بررسی همان دو عامل مذکور (فروش و بهای تمام شده) بپردازیم.
در بحث بهای تمام شده؛ قیمت نهاده‌های تولید دارو از جمله مواد اولیه و بسته‌بندی در دو سال اخیر ثبات مناسبی را تجربه کرده که این روند متاثر از کاهش نسبی بهای مواد اولیه پس از بحران و نیز تورم کاهنده جهانی است. همچنین باید در نظر داشت بخش عمده‌ای از مواد اولیه کارخانجات دارویی از خارج از کشور تامین می‌شود. به علت سیاست‌های دولت در زمینه کنترل نرخ ارز، این شرکت‌ها با موقعیت مناسبی به لحاظ ثبات قیمت مواد اولیه وارداتی مواجه شده‌اند که این مساله نیز در کنترل بهای تمام شده شرکت‌های صنعت نقش مهمی داشته است.
اما در بخش قیمت‌های فروش، بر خلاف روند موجود در سایر صنایع در زمینه آزاد‌سازی و محول کردن تنظیم بازار به شرکت‌ها، این مساله در زمینه صنعت دارو تا کنون تحقق نیافته است و افزایش نرخ فروش کلیه محصولات دارویی تنها با مجوز وزارت بهداشت امکان پذیر است. در سال جاری هر چند برخی اقلام دارویی مجوز افزایش نرخ گرفته‌اند اما به لحاظ کلی می‌توان گفت قیمت فروش اغلب محصولات این صنعت تقریبا در محدوده قیمت سال قبل تثبیت شده است. این رویه به طور طبیعی با توجه به رشد بهای تمام شده در بخش دستمزد و سربار، افزایش حاشیه سود این شرکت‌ها را محدود کرده است. بدین ترتیب می‌توان گفت رشد کنونی سودآوری شرکت‌های دارویی عمدتا متاثر از کنترل بهای تمام شده و نیز تولید محصولات جدید و ارائه آن به بازار بوده است. با توجه به انتظار ثبات نسبی هزینه‌ها در بخش مواد اولیه و نرخ ارز در سال آینده و نیز عدم تاثیر پذیری مستقیم صنعت نسبت به هدفمند شدن یارانه‌های انرژی، شرکت‌های دارویی احتمالا می‌توانند در سال آینده نیز تا حدود زیادی بهای تمام شده تولیدات خود را کنترل کنند. در این صورت انتظار می‌رود حاشیه سود شرکت‌های دارویی در سال ۸۹ در سناریوی محافظه کارانه با رشد جزئی مواجه شود که این مساله به معنای تثبیت روند سودآوری کنونی آنها خواهد بود. مطالعه میانگین نسبت میانگین P/E صنعت دارو در بورس تهران نیز نشان می‌دهد که نسبت مزبور با تغییرات جزئی از ۷/۴ در آغاز سال به ۹/۴ در حال حاضر رسیده است که بیانگر ثبات انتظارات سرمایه‌گذاران از روند سودآوری آتی شرکت‌های این گروه است.
از سوی دیگر، آنچه به عنوان یک گمانه‌زنی محتمل قابل طرح است افزایش یارانه‌های بخش دارو در بودجه کشور و نیز اعطای مجوز افزایش نرخ در سال آینده توسط وزارت بهداشت است که به طور مستقیم در رشد درآمد فروش شرکت‌های دارویی موثر است. در صورت تحقق این سناریو انتظار می‌رود سودآوری شرکت‌های دارویی و قیمت سهام مزبور در مدت کوتاهی با یک جهش مواجه شود.
با توجه به جمیع موارد فوق به نظر می‌رسد وضعیت سهام دارویی در سال ۸۹ بین دو سناریوی «ثبات و حفظ روند سودآوری کنونی» یا «رشد بازدهی ناشی از افزایش نرخ‌های فروش» متغیر خواهد بود که البته در این میان تصمیمات وزارت بهداشت در خصوص نرخ فروش دارو در سال ۸۹ تاثیرات مهمی در تعیین روند سهام این صنعت خواهد داشت.
Shahriary_sh@yahoo.com