معایب قانون‌گذاری بازار کریپتوکارنسی‌ها چیست؟
کرکس‌ها بر فراز رمزارزها
از نظر کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا هر صرافی ارز رمزنگاری‌شده در آمریکا غیرقانونی است. درحالی‌که این گزاره ممکن است سخت‌گیرانه به‌نظر رسد، اما به‌طور واقع‌بینانه، افرادی که مشغول معامله ارزهای دیجیتال در آمریکا هستند، نمی‌توانند در مورد پایبندی به قوانین اوراق بهادار آمریکا مطمئن باشند. مت لوین، روزنامه‌نگار مالی بلومبرگ در یادداشتی به مناقشات اخیر کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا با صرافی‌های مطرح پرداخته است.
آیا تمام صرافی‌ها قصد کلاهبرداری و دزدی از مشتریانشان را دارند؟ اگرچه کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا چنین ادعایی نمی‌تواند داشته باشد، اما نکته اینجاست که هر صرافی ارز رمزنگاری‌شده قوانین اوراق بهادار آمریکا را نقض می‌کند. موضعی معقول که کشور را از بسیاری دردسرها مصون نگه می‌دارد، اما در عین حال افراد را از تجارت ارزهای دیجیتال به‌طور کامل باز می‌دارد. در ۵ ژوئن، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا از بایننس، بزرگ‌ترین صرافی ارز دیجیتال جهانی و بنیان‌گذار آن، چانگ‌پنگ ژائو، به‌دلیل راه‌اندازی صرافی غیرقانونی اوراق بهادار شکایت کرد. در ۶ژوئن، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا کوین‌بیس، بزرگ‌ترین صرافی ارزهای دیجیتال آمریکا را به‌دلیل مشابه به دادگاه کشاند.
دو احتمال برای درگیری صرافی ارز دیجیتال با کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا وجود دارد. سناریوی بهتر آن است که به‌دلیل راه‌اندازی صرافی و فعالیت غیرقانونی در بورس اوراق بهادار مورد محاکمه قرار گیرد. در ماه آوریل، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا از بیترکس به اتهام اداره معاملات اوراق بهادار غیرقانونی شکایت کرد. مطالعه دوباره پرونده بیترکس نشان می‌دهد که پرونده‌های مشابه علیه کوین‌بیس و بایننس در حال انجام بوده است. در پرونده بیترکس و پرونده‌های مشابه آنچه مشهود است، صرافی ارز رمزنگاری‌شده در آمریکا، از نظر کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا، غیرقانونی است.
سناریوی بدتر زمانی است که صرافی به خاطر کلاهبرداری و فعالیت‌های مجرمانه دچار مشکل می‌شود. دسامبر گذشته، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا از FTX، صرافی مشهور ارزهای دیجیتال شکایت کرد. گفته می‌شد FTX تمام سرمایه مشتریان خود را دزدیده است. زمانی که صرافی به دزدی متهم می‌شود، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا تمرکز خود را بر جرم صورت گرفته دارد، درصورتی‌که زمانی که فعالیت بزه‌جویانه صورت نگرفته است، کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا روی مبادلات غیرقانونی اوراق بهادار تمرکز می‌کند. سوالی که در مورد پرونده‌های اخیر مطرح می‌شود این است که آیا کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا از کوین‌بیس و بایننس به‌دلیل اینکه صرافی‌های کریپتو هستند، شکایت کرده است یا به‌دلیل تلقی ماهیت مجرمانه صرافی‌های کریپتو هدف قرار گرفته‌اند؟
در میان شمار صرافی ارزهای رمزنگاری‌شده، کوین‌بیس از معدود نمونه‌های کاملا قانون‌مدار است. کوین‌بیس شرکت سهامی‌عام آمریکایی است که در دلوور ثبت شده و در فهرست نزدک نیز حضور دارد. در ۲۰۲۱ سهام این شرکت عمومی شد و صورت‌های مالی آن توسط شرکت Deloitte & Touche حسابرسی می‌شود. مدل کسب‌وکار کوین‌بیس شامل دریافت پول از مشتریان، استفاده از پول برای خرید رمزارز و نگهداری از رمزارز به نام مشتریان است. در واقع در پرونده شکایت کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا علیه کوین‌بیس موارد مجرمانه ذکر نشده است و کاملا بر این ادعا متمرکز است که کوین‌بیس به‌عنوان صرافی مجاز اوراق بهادار ثبت نشده است. از نظر کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا، هر صرافی ارز رمزنگاری‌شده به صورت پیش‌فرض قوانین اوراق بهادار آمریکا را نقض می‌کند.
در مقابل شفافیت فعالیت کوین‌بیس، بایننس ابهامات بیشتری در پیروی از قانون دارد. مدل کسب‌وکار بایننس به طرز بدنامی مبهم است، دفتر مرکزی آن در مکانی گمنام است و شبکه‌ای از گره‌های گیج‌کننده که برای گریز از مقررات طراحی شده‌اند. بایننس مانند FTX، توکن خاص خود را دارد که BNB نامیده می‌شود و شرکت‌های تجاری تابعه متفاوتی دارد. این پلتفرم برای مشتریان آمریکا «Binance. Us» و برای سایر نقاط جهان «Binance. Com» را طراحی کرده است. کمیسیون معاملات آتی کالای آمریکا (CFTC) در مارس از بایننس به این دلیل که به مشتریان کلان آمریکایی مانند Jane Street و Tower Research امکان دادوستد در صرافی Binance. com را داده است تا این شرکت‌ها بتوانند زیرمجموعه‌های آفشور خود را تامین مالی کنند، شکایت کرده است. اگرچه در شکایت کمیسیون معاملات آتی کالای آمریکا هیچ اشاره‌ای به تامین مالی تروریسم نمی‌شود.
به‌طور مشابه، شکایت کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا علیه بایننس نیز تنها بر برخی ادعاها مبنی بر اینکه فعالیت بایننس ابهاماتی دارد بنا شده است. از جمله آن که بایننس با شراکت در شرکت‌هایی از جمله Sigma Chain AG و Merit Peak Ltd احتمال دستکاری در بازار را داشته است. این شرکت‌ها ظاهرا توسط ژائو کنترل می‌شوند و در Binance. com و Binance. us معامله می‌شوند. اگرچه در متن شکایت کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا به فعالیت‌های مبهم بایننس اشاره می‌شود، اما به این ادعاها چندان پرداخته نمی‌شود و به‌صورت مبهم و کلی در پرونده گنجانده می‌شود. بیشتر موارد شکایت بایننس مشابه شکایت از کوین‌بیس است، بایننس متهم شده است که صرافی ارز رمزنگاری‌شده برای مشتریان آمریکا داشته است و توکن‌های رمزنگاری‌شده را که به مثابه اوراق بهادار هستند، بدون مجوز مبادله می‌کرده است. به این ترتیب به صورت غیرقانونی در بورس اوراق بهادار آمریکا مشغول به فعالیت بوده است.
خوب، بد، غیرمجاز
درحالی‌که استدلال‌ها در دو شکایت کم‌وبیش یکسان است، واکنش کوین‌بیس و بایننس به این اتهامات بسیار متفاوت است. سوال حقوقی کلیدی در این نکته نهفته است که آیا توکن‌های رمزنگاری‌شده مورد معامله در بایننس و کوین‌بیس اوراق بهادار محسوب می‌شوند؟ اگر جواب مثبت باشد و رمزارزها به مثابه اوراق بهادار باشند، احتمالا کوین‌بیس، بایننس و بیترکس و هر صرافی دیگری مبادلات غیرقانونی اوراق بهادار انجام می‌دهند. اما اگر بتوان ثابت کرد رمزارز اوراق بهادار نیست، این صرافی‌ها مرتکب هیچ جرمی نشده‌اند. کوین‌بیس سابقا تشخیص داده بود که این اختلاف‌نظر خطر بالقوه محسوب می‌شود، به همین سبب کمیته‌ها و رویه‌هایی را برای بررسی و کاهش ابهامات ایجاد کرد.
در متن شکواییه کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا از کوین‌بیس آمده است: برای تشخیص اینکه چه دارایی‌های کریپتو توسط کدام گروه قابل شناسایی از افراد یا مروجین عرضه، فروخته و توزیع می‌شود، در سپتامبر۲۰۱۸، کوین‌بیس «چارچوب دارایی رمزارز کوین‌بیس» را منتشر کرد که شامل فرم درخواست فهرست‌بندی برای سازندگان و مروجین دارایی‌های کریپتو بود که به دنبال عرضه و مبادله دارایی‌های رمزنگاری‌شده در پلتفرم کوین‌بیس بودند. چارچوب طراحی‌شده کوین‌بیس، صادرکنندگان و مروجن را ملزم می‌کرد تا اطلاعاتی درباره دارایی‌های رمزنگاری‌شده و پروژه‌های بلاک‌چین ارائه کنند. این اطلاعات به‌طور خاص شامل درخواست‌هایی برای جمع‌آوری داده‌های مرتبط با تجزیه و تحلیل هاوی از دارایی رمزنگاری‌شده بود.
علاوه بر چارچوب ذکرشده در سپتامبر۲۰۱۹، کوین‌بیس و چند کسب‌وکار دارایی‌های رمزنگاری‌شده، شورای رتبه‌بندی رمزارز (CRC) را تاسیس کردند. در ادامه شورای CRC چارچوبی را برای تجزیه و تحلیل دارایی‌های رمزنگاری‌شده منتشر کرد که «مجموعه‌ای از سوالات بله یا خیر بود که برای بررسی هر یک از چهار فاکتور اصلی تست هاوی طراحی شده بودند، ارائه کرد و به دارایی‌های کریپتو در بازه امتیازی یک تا ۵ نمره می‌داد. امتیاز یک نشان می‌دهد که «دارایی مورد نظر از ویژگی‌های لازم کمی برخوردار است که با آن به‌عنوان قرارداد سرمایه‌گذاری و اوراق بهادار شناخته شود یا فاقد ویژگی اوراق بهادار است» و امتیاز ۵ به این معنی که «دارایی دارای ویژگی‌های لازم برای مطابقت با استانداردهای اوراق بهادار است.»
در اعلامیه آغاز فعالیت CRC، کوین‌بیس اظهار کرد: «اگرچه کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا راهنمایی‌های مفیدی را داشته است؛ اما اینکه آیا هر دارایی رمزنگاری‌شده باید به‌عنوان اوراق بهادار شناخته شود و با آن به مثابه سهام برخورد شود، در نهایت نیاز به تحلیل دقیق و تخصصی دارد.» اگرچه به‌نظر می‌رسید کوین‌بیس مسوولانه و فعالانه در راه تابعیت از قانون است، اما کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا با رتبه‌بندی و نتیجه‌گیری‌های کوین‌بیس و با این روند موافق نبود:
از اواخر۲۰۱۹ تا پایان۲۰۲۰، کوین‌بیس تعداد دارایی‌های رمزنگاری‌شده فعال و موجود برای معامله در پلتفرم کوین‌بیس را بیش از دو برابر کرد و این ارقام در ۲۰۲۱ به بیش از دو برابر افزایش داشت. در این دوره، کوین‌بیس نمرات دارایی‌هایی را که با ریسک بالا تحت چارچوب CRC به دست آمده بود، در پلتفرم خود به اشتراک گذاشت. به عبارت دیگر کوین‌بیس برای تحقق رشد تصاعدی و افزایش سود معاملاتی، با اضافه کردن هر چه بیشتر دارایی‌های رمزنگاری‌شده به پلتفرم خود تصمیم تجاری استراتژیکی گرفت. به این ترتیب حتی در مواردی که تشخیص داده شده بود دارایی رمزنگاری‌شده مورد نظر دارای ویژگی‌های اوراق بهادار هستند نیز به این پلتفرم اضافه شدند.
در همین حال که کوین‌بیس درگیر تشکیل چارچوب نظارتی و کنترل دارایی‌های رمزنگاری‌شده مختلف بود، بایننس نگاه کاملا متفاوتی به این خطر بالقوه داشت. مدیر ارشد اجرایی بایننس، تحلیل دقیق خود را در مورد اینکه آیا بایننس توکن‌هایی را که از نظر آمریکا به عنوان اوراق بهادار شناخته می‌شود، صراحتا در دسامبر ۲۰۱۸ به یکی دیگر از مدیران بایننس نوشته بود: «ما لعنتی‌هایی هستیم که بدون مجوز در بورس اوراق بهادار آمریکا فعالیت می‌کنیم.» کوین‌بیس وکلای چیره‌دستی را استخدام کرد و تحلیل‌های زیادی انجام داد و چک لیست‌های زیادی نوشت تا خود را متقاعد کند که به‌طور قانونی صرافی رمزنگاری‌شده را در آمریکا راه‌اندازی کرده باشد. این در حالی بود که مدیران بایننس احتمالا این‌گونه با خود فکر می‌کردند که «بدیهی است که این فعالیت در آمریکا غیرقانونی باشد.»
البته تمهیدات صورت‌گرفته ممکن است در نهایت به نفع کوین‌بیس باشد و احتمال دارد بتواند در دادگاه خود را به‌عنوان بازیکن و صرافی خوب در این بازار نشان دهد که تا حد ممکن سعی کرده است از قانون پیروی کند. درصورتی‌که ممکن است بایننس خطاکاری به نظر رسد که سعی داشته قانون را نادیده بگیرد. ممکن است کوین‌بیس در برابر کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا برنده شود و بایننس شکست بخورد. به عقیده مت لوین، نویسنده مالی بلومبرگ، تاکنون رویکرد بایننس هوشمندانه‌تر به نظر می‌رسد. بایننس متوجه این نکته بود که راه‌اندازی صرافی رمزنگاری‌شده در آمریکا غیرقانونی است.
به هر حال این کار را انجام داد و در نظر داشت که قرار گرفتن در معرض قوانین آمریکا را به حداقل رساند. در حال حاضر بایننس جامعه مشتریان نسبتا کمی در آمریکا دارد و به نظر می‌رسد که بیشتر تجارت خود را خارج از خاک آمریکا صورت می‌دهد. کوین‌بیس در مقابل آرزوی راه‌اندازی صرافی قانونی و منطبق با مقررات قانونی در آمریکا را در سر داشت و نسبت به اجرایی‌سازی آن اقدام کرد. اکنون کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا به‌طور رسمی پایان این محال را اعلام کرده است و به‌طور شفاف مشخص کرد که از نظر این نهاد امری غیرممکن است. اگر کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا در ادعای خود قاطع باشد، تمام تلاش‌های کوین‌بیس با بن‌بست مواجه شده است.
مفاد قرارداد سرمایه‌گذاری
قوانین آمریکا اوراق بهادار را این‌گونه تعریف می‌کند که در میان بازه بازی شامل هر سهام، گواهی بهره یا مشارکت در هر گونه قرارداد مشارکت در سود، گواهی اشتراک، سهم قابل انتقال، قرارداد سرمایه‌گذاری یا گواهی رای اعتماد قرار دارد. بنیادی‌ترین اصلی که وجود دارد «قرارداد سرمایه‌گذاری» است و دیوان عالی آمریکا آن را در پرونده معروفی در ۱۹۴۶ به نام کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا علیه هاوی مطرح کرد.
قرارداد سرمایه‌گذاری از نظر قانون اوراق بهادار به قرارداد، معامله یا طرحی اطلاق می‌شود که به موجب آن شخصی پول خود را در یک شرکت مشترک سرمایه‌گذاری می‌کند و صرفا از تلاش‌های ارائه‌دهنده یا شخص ثالث انتظار سود می‌برد. مهم نیست که سهام موسسه با گواهی‌های رسمی یا با بهره اسمی در دارایی‌های فیزیکی به کار گرفته‌شده در موسسه اثبات شود. تحت لوای چنین تعریفی، تحقق هدف قانونی افشای کامل و اجباری بسیاری از اسنادی را که در دنیای تجاری به عنوان اوراق بهادار شناخته می‌شود، امکان‌پذیر می‌سازد. این اصل چارچوبی منعطف و پویا را شکل داده است که می‌تواند با مثال‌های بی‌شمار و متفاوتی که توسط افرادی که به دنبال استفاده از پول دیگران برای وعده سود هستند، سازگار شود.
سرمایه‌گذاران سرمایه را تامین می‌کنند و در درآمد و سود سهیم می‌شوند و از سوی دیگر کادر اجرایی با مدیریت، کنترل و راه‌اندازی شرکت سهم خود از درآمد را می‌سازند. از این رو، ترتیباتی که به موجب آن منافع سرمایه‌گذاران آشکار می‌شود، شامل قراردادهای سرمایه‌گذاری می‌شود، صرف نظر از اصطلاحات حقوقی که در چنین قراردادهایی گنجانده شده است. تست هاوی به این سوال پاسخ می‌دهد که آیا طرح مورد بررسی شامل سرمایه‌گذاری پول در شرکتی مشترک قرار گرفته است که صرفا با استفاده از پول دیگران فعالیت کند اگر این آزمون برآورده شود، دیگر اهمیتی ندارد شرکت تجاری با فعالیت سفته‌بازانه یا احتکارانه است یا در مورد فروش ملک بدون محاسبه ارزش ذاتی آن است.
پاسخ به این دسته سوالات که به «آزمون هاوی» تبدیل شده است، در دادگاه چهار سوال اصلی وجود دارد. آیا (۱) سرمایه‌گذاری پول (۲) در یک شرکت مشترک (۳) با انتظار سود (۴) که صرفا از تلاش دیگران حاصل می‌شود، برقرار است یا خیر؟ کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا از ۲۰۱۷ این استدلال را داشته است که اکثر شرکت‌های فعال در حوزه رمزنگاری با این توصیفات مطابقت دارند.
دریای متلاطم رمزنگاران
دوج‌کوین، رمزارزی است که از ابتدای پیدایش شوخی مانند خود در آن همه به شکل ظاهری قول می‌دادند که هیچ کاری برای ساختن اکوسیستم مالی انجام ندهند. مردم دوج‌کوین را می‌خریدند؛ چراکه انتظار داشتند دیگرانی هستند که دوج‌کوین را بخرند. می‌توان چنین استدلال کرد که تحت تست هاوی، دوج‌کوین به هیچ‌وجه یک قرارداد سرمایه‌گذاری نمی‌تواند باشد. البته در مورد محبوبیت سایر رمزارزها نیز می‌توان چنین ادعایی داشت، حتی زمانی که یک پروژه رمزنگاری نوید اکوسیستم‌ها و توسعه‌دهندگان درخشان سخت‌کوش را می‌دهد، احتمالا بسیاری از مردم به همان دلایلی که دوج‌کوین را خریدند، توکن‌های دیگر را نیز خریداری می‌کنند.
نویسنده بلومبرگ در مورد کریپتو و اوراق بهادار این توضیح را دارد که بیشتر توکن‌های رمزنگاری‌شده کاملا مشابه سهام در برخی از مشاغل فناوری هستند. همانند سولانا، پلی‌گان، کاردانو و باقی شرکت‌ها، کسب‌وکار اصلی به دنبال کسب سود از دلالی رمزارز نیست. در اینجا اکوسیستم بلاک‌چین برای ساخت اپلیکیشن‌ها وجود دارد که تنها ثمره آن اپلیکیشن‌های خدمات مالی برای تجارت ارزهای دیجیتال نیست. با این حال هرکسی که توکن‌ها این شرکت‌ها را می‌خرد، به نوعی شبه سهامدار تجارت آن شرکت است.
آربیتراژ (Arbitrage) در علم اقتصاد به معنی کسب سود از تفاوت قیمت یک دارایی بین دو یا چند بازار در زمان مشخص است. در واقع فرصتی برای به‌دست آوردن سود با ریسک کم است. در این میان، با در نظر گرفتن این که ارزهای دیجیتال در صرافی‌های مختلف عرضه می‌شوند و نوسان زیادی دارند، امکان آربیتراژ در دنیای ارز دیجیتال وجود دارد. افراد می‌توانند با بررسی قیمت ارز دیجیتال در صرافی‌های مختلف، صرافی‌هایی با پایین‌ترین و بالاترین قیمت را پیدا کنند. سپس باید ارز دیجیتال موردنظر خود را از صرافی با پایین‌ترین قیمت بخرند و آن را به یک صرافی با بالاترین قیمت بفروشند.
در این میان اما آربیتراژ نظارتی خالصی نیز وجود دارد: توکن BNB بایننس یا توکن FTT را که متعلق به FTX بود، می‌توان به عنوان جایگزین خالص برای سهام دید که توسط شرکت برای جمع‌آوری پول برای اداره تجارت متمرکز خود صادر می‌شود. البته که بسیاری از رمزارزها ماهیتی این‌چنینی ندارند. برخی پروژه‌ها کاملا به نگاه ایده‌آلیستی ارز رمزنگاری‌شده وفادارند و در مورد ساخت اکوسیستم‌های غیرمتمرکز که متعلق به هیچ شرکتی نخواهد بود، اصرار دارند. اگرچه فروش توکن‌ها می‌تواند راهی برای ایجاد و تامین مالی پروژه‌های بدون مالک باشد؛ اما به هر صورت با مدل اقتصادی که همراه با مالکیت سهامداران است تفاوت زیادی دارد. با این حال در اکثر اوقات به نظر می‌رسد اکوسیستم‌های رمزنگاری توسط تیم‌های بسیار متمرکز ساخته می‌شوند و توکن‌ها کم‌وبیش به‌عنوان سهام در شرکت فناوری جدیدی با ایده امیدوارکننده‌ای که توسط یک تیم قابل اعتماد آغاز شده، فروخته می‌شوند.
