تورم بالا، سود پایین؛ معادله ناپایدار بازار پول
چرا نرخ بهره در سیاست پولی اهمیت محوری دارد؟
در چارچوب متعارف سیاست پولی، بانک مرکزی از طریق هدایت نرخ بهره کوتاهمدت در بازار بینبانکی، جهتگیری سیاستی خود را به سایر بخشهای اقتصاد مخابره میکند. نرخ بازار بینبانکی در عمل لنگر بازار پول است و سایر نرخها از جمله نرخ سود سپرده، نرخ تسهیلات و حتی بازدهی ابزارهای مالی حول آن شکل میگیرند. هرچه این لنگر با شفافیت و انسجام بیشتری مدیریت شود، سازوکار انتقال سیاست پولی نیز موثرتر خواهد بود
اهمیت این موضوع از آنجا ناشی میشود که نرخ بهره فقط هزینه تامین مالی نیست، بلکه حامل پیام سیاستگذار درباره مسیر آینده تورم، وضعیت نقدینگی و اولویتهای سیاستی نیز هست. اگر بانک مرکزی با ابزارهای خود بتواند نرخ بهره کوتاهمدت را در سطحی منطبق با واقعیتهای تورمی حفظ کند، انتظارات فعالان اقتصادی نیز تا حد زیادی مهار میشود. در مقابل، وقتی نرخ بهره اسمی از واقعیت تورمی عقب میماند، بازار این پیام را دریافت میکند که سیاست پولی از تورم جا مانده است و توان کافی برای مهار آن ندارد.
مکانیسم انتقال سیاست پولی و تعیین نرخ بهره
در چنین چارچوبی، نرخ سود تسهیلات نباید بهصورت یکسان، دستوری و فارغ از ملاحظات ریسک تعیین شود. قیمتگذاری اعتبار باید با توجه به ریسک اعتباری مشتری، نوع فعالیت اقتصادی، سررسید تسهیلات، کیفیت وثایق و شرایط حاکم بر بازار پول صورت گیرد. تنها در این صورت است که منابع مالی بهطور کارآتر تخصیص مییابند و شبکه بانکی نیز امکان مدیریت بهتر ریسک نکول و حفظ سلامت ترازنامه خود را پیدا میکند. به بیان دیگر، کارآمدی کانال نرخ بهره در گرو آن است که نرخها حامل اطلاعات واقعی اقتصاد باشند، نه صرفا بازتابی از ملاحظات اداری. وقتی نرخ تسهیلات بهصورت دستوری و پایینتر از سطح تعادلی تعیین میشود، تقاضای کاذب برای وام افزایش مییابد، رانت اعتباری شکل میگیرد و منابع بانکی بهجای حرکت به سمت فعالیتهای مولد، در معرض تخصیص غیربهینه قرار میگیرد. از سوی دیگر، اگر نرخ سود سپرده نیز با تورم و شرایط بازار هماهنگ نباشد، شبکه بانکی در تجهیز منابع با مشکل مواجه میشود و بخشی از نقدینگی به سمت بازارهای دارایی میرود. در این میان، نرخ بهره نقش یک پل ارتباطی میان سیاست پولی و رفتار بخش خصوصی را ایفا میکند. تغییر در نرخ بهره، از مسیر هزینه تامین مالی، تمایل به پسانداز، ارزشگذاری داراییها و انتظارات تورمی بر تصمیمهای مصرفی و سرمایهگذاری اثر میگذارد. بنابراین، بدون یک سازوکار روشن و قاعدهمند برای تعیین نرخها، سیاست پولی عملا قدرت انتقال خود را از دست میدهد.
وضعیت نرخ تورم و نرخ بهره در ایران
بررسی شاخصهای تورمی در ابتدای سال۱۴۰۵ نشان میدهد فشارهای قیمتی در اقتصاد ایران بار دیگر در مسیر تشدید قرار گرفته است. شتابگیری تورم ماهانه، افزایش محسوس تورم نقطهبهنقطه و تداوم رشد تورم سالانه، همگی از آن حکایت دارند که اقتصاد همچنان با بیثباتی اسمی و انتظارات تورمی بالا مواجه است. در چنین شرایطی، تثبیت نرخ سود اسمی سپردههای بانکی در سطوحی بهمراتب پایینتر از تورم، به معنای تعمیق نرخ بهره واقعی منفی است؛ وضعیتی که در عمل، کارکرد سپردهگذاری سودمحور را تضعیف کرده و نرخ سود بانکی را از ایفای نقش «لنگر انتظارات» دور میکند.
وقتی بازدهی واقعی سپرده منفی میشود، سپردهگذار بهطور طبیعی در جستوجوی پناهگاههای جایگزین برای حفظ ارزش دارایی خود برمیآید. نتیجه این فرآیند، حرکت بخشی از نقدینگی به سمت بازارهای ارز، طلا، مسکن، خودرو و سایر داراییهای سفتهبازانه است. این جابهجایی نهتنها فشار تقاضا را در بازارهای دارایی افزایش میدهد، بلکه از مسیر افزایش سرعت گردش پول، خود به عاملی برای تشدید تورم تبدیل میشود. از این منظر، پایین نگهداشتن مصنوعی نرخ سود در محیطی با تورم بالا، لزوما به حمایت از تولید منجر نمیشود، بلکه ممکن است به تضعیف تجهیز منابع در شبکه بانکی، گسترش رانت اعتباری و انحراف نقدینگی به فعالیتهای غیرمولد بینجامد.
در چنین بستری، بازنگری موقت، شفاف و قاعدهمند در نرخهای سود بانکی ـ هم در سمت سپرده و هم در سمت تسهیلات ـ میتواند بخشی از فشارهای تورمی را تعدیل کند. افزایش نرخ سود سپرده، اگر با طراحی درست و افق زمانی مشخص همراه باشد، میتواند جذابیت نگهداری منابع در شبکه بانکی را تا حدی بازیابی کرده و از تبدیل گسترده شبهپول به پول جلوگیری کند. همزمان، تعدیل نرخ سود تسهیلات نیز برای کاهش تقاضای غیرواقعی وام، محدود کردن رانت ناشی از اعتبارات ارزان و مهار اضافهبرداشتها ضروری است. البته اثربخشی این سیاست، مشروط به همراهی آن با انضباط بودجهای، کنترل کسری مالی و اصلاحات ساختاری در شبکه بانکی است.
سیگنال نرخهای اوراق بدهی دولت برای بازنگری در نرخ سود
با این حال، دفاع از تعدیل نرخ سود به معنای نادیده گرفتن هزینههای آن نیست. افزایش نرخ بهره، در صورت اجرای غیرحسابشده، میتواند هزینه تامین مالی بنگاهها را بالا ببرد و بر سرمایهگذاری و تولید فشار وارد کند. از همین رو، سیاستگذار باید بهجای تصمیمهای مقطعی و واکنشی، به مجموعهای از سیگنالهای بازار توجه کند و در این میان، بازار بدهی یکی از مهمترین این سیگنالهاست.
نرخ بازده اوراق بدهی دولت در عمل تصویری از انتظارات بازار درباره تورم، ریسک و بازده مورد انتظار ارائه میدهد. اگر دولت برای فروش اوراق ناچار باشد نرخهای بازده بالاتری پیشنهاد کند، این موضوع نشان میدهد سطح تعادلی نرخ سود در اقتصاد بالاتر از ارقام رسمی و اداری است. در چنین شرایطی، پایین نگهداشتن نرخ سود سپرده یا تسهیلات عملا به معنای نادیده گرفتن واقعیت بازار است. به بیان دیگر، نرخهای بازار بدهی میتوانند آینهای از شرایط واقعی نقدینگی باشند و به سیاستگذار هشدار دهند که سرکوب نرخ سود، پایدار و کارآمد نیست. از این منظر، زمانی که بازدهی اوراق دولتی بهطور معناداری بالا میرود، بازنگری در نرخ سود بانکی نهتنها توجیهپذیر، بلکه ضروری میشود. این بازنگری البته نباید بهصورت شتابزده و بدون درنظر گرفتن تبعات بخش واقعی اقتصاد انجام شود. بهترین رویکرد، تعدیل تدریجی، شفاف و هماهنگ با سایر سیاستهاست؛ بهگونهای که هم از خروج منابع از شبکه بانکی جلوگیری کند و هم امکان تامین مالی تولید را تا حد ممکن حفظ کند.
نتیجهگیری سیاستی
اقتصادی که در آن تورم مزمن، نرخ بهره واقعی منفی و انتظارات بیثبات بر بازارها سایه انداختهاند، نمیتواند با نرخهای سود غیرمنعطف به تعادل برسد. در چنین فضایی، نرخ بهره باید بار دیگر به ابزار اصلی سیاست پولی و لنگر انتظارات تبدیل شود. این هدف تنها زمانی محقق میشود که نرخها با منطق بازار، واقعیت تورمی و سیگنالهای بازار بدهی هماهنگ باشند. در نهایت، بازنگری در نرخ سود بانکی نه صرفا بهعنوان یک سیاست انقباضی، بلکه بهعنوان تلاشی برای بازگرداندن نظم به سازوکار انتقال سیاست پولی باید دیده شود. اگر این بازنگری با انضباط مالی، اصلاح شبکه بانکی و شفافیت سیاستگذاری همراه شود، میتواند بخشی از فشارهای تورمی را مهار کند و به بازسازی اعتماد در اقتصاد کمک کند.
* کارشناس بانکی
