بازار اوراق در نقطه انجماد

این موضوع درحالی اتفاق افتاده که دولت نرخ بازدهی این اوراق را افزایش داده و تقریبا آن را به ۲۴درصد رسانده است. درواقع این تغییر در نرخ بازدهی اوراق بدهی دولت نیز نتوانسته جذابیت لازم را برای بانک‌ها و فعالان بازار سرمایه ایجاد کند. ازسوی دیگر بانک‌ها نیز با کمبود منابع مواجهند و این موضوع در آمار تقاضای منابع بانک‌ها در قالب توافق بازخرید مشهود است. بنابراین این موضوع نیز یکی دیگر از عوامل موثر بر کاهش خرید اوراق توسط بانک‌ها است. همچنین بررسی نرخ سود اوراق اخزا و گام نشان می‌دهد که میانگین نرخ بازدهی تا سررسید این دو نوع اوراق حدود ۲۷درصد است. به نظر می‌رسد که بازدهی نرخ این اوراق می‌تواند قطب‌نمای خوبی برای تعیین نرخ سود در بازارها باشد.

روند حراج در سال۱۴۰۱

از ابتدای سال۱۴۰۱ تاکنون ۳۴مرحله حراج اوراق بدهی دولت انجام شده است. در این ۳۴مرحله ۵۲هزار و ۳۲۷میلیارد تومان اوراق فروخته شده است. از این میزان، ۲۲هزار و ۲۱۹میلیارد تومان توسط بانک‌ها و ۳۰هزار و ۱۰۸میلیارد تومان توسط سایر خریداران حقیقی و حقوقی در بازار سرمایه خریداری شده است. همچنین از ابتدای سال جاری تاکنون، درمجموع ۱۴هزار میلیارد تومان اوراق به‌صورت پذیره‌نویسی به فروش رسیده است. پذیره‌نویسی به معنای فرآیند خرید اوراق بهادار از ناشر یا نماینده قانونی او و پرداخت یا تعهد پرداخت وجه کامل آن طبق قرارداد است. درواقع مفهوم پذیره‌نویسی عمدتا بسیار نزدیک و مشابه فرآیند عرضه اولیه در بازار سرمایه است. همچنین براساس گزارش بانک مرکزی، در سی‌وچهارمین مرحله از حراج اوراق مالی دولت که در ۲۰دی برگزار شد، میزان فروش اوراق بدهی دولت صفر بود. در واقع در ۸حراج اخیر تنها در ۳حراج، اوراق بدهی دولت متقاضی داشته است و درمجموع این ۳حراج، ۴هزار و ۷۸۹میلیارد تومان اوراق مالی دولتی تنها توسط بانک‌ها خریداری شده است. بورسی‌ها در ۸هفته اخیر در هیچ حراجی اوراق خریداری نکردند. یکی از دلایل عملکرد ضعیف بانک‌ها در بازار اوراق بدهی دولت، این است که در شرایط فعلی، بانک‌ها به‌شدت با کمبود نقدینگی مواجهند و درواقع با این حجم از اضافه‌برداشت، عملا منابع لازم برای خرید اوراق و سرمایه‌گذاری در این بازار را ندارند. بنابراین بانک‌ها در شرایط فعلی اقتصادی ترجیح می‌دهند که منابع موجود خود را حفظ کنند؛ به عبارت دیگر خریدن اوراقی با این نرخ بازدهی برای بانک‌ها صرفه اقتصادی ندارد و اولویت بانک‌ها، حفظ منابع فعلی با توجه به پیش‌بینی‌ناپذیر بودن شرایط اقتصادی کشور است. هرچند که بانک مرکزی در چند حراج اخیر نرخ بازدهی این اوراق را تا حدود ۲۴درصد افزایش داده اما همچنان نتوانسته جذابیت لازم را برای بانک‌ها و بورسی‌ها ایجاد کند.

چشم‌انداز سیاستگذاری پولی

باید به این موضوع توجه داشت که استفاده‌ از ابزار فروش اوراق بدهی به‌منظور یکی از راه‌های تامین کسری بودجه و اتخاذ سیاست مناسب پولی، بسیار ضروری است و دولت و مخصوصا وزارت اقتصاد به‌عنوان متولیان امر، باید هرچه سریع‌تر موانع فروش اوراق را برطرف کنند و با این‌کار سبب رونق بخشی به این بازار شوند. تعمیق بازارهای بدهی و اوراق موجب می‌شود دولت‌ها برای هموارسازی درآمدهای خود از این بازار استفاده کنند. بهره‌گیری درست و به موقع از بازار اوراق می‌تواند مانع استفاده از تنخواه برای پوشش هزینه‌های بودجه شود. همچنین انتشار اوراق مالی می‌تواند دست بانک ‌مرکزی را برای اجرای سیاست‌های پولی نظیر عملیات بازار باز، بازتر کند. در اکثر کشورهای دنیا خرید و فروش اوراق در بازار بین‌بانکی یکی از ابزارهای بانک‌ مرکزی برای کنترل نرخ بهره و ثبات بازارهای مالی است. وقتی که تورم بالا در کشور وجود دارد، انتشار اوراق با نرخی پایین‌تر از نرخ تورم می‌تواند مزیتی برای سیاستگذار ایجاد کند که با نرخ بهره پایین، منابع را برای بودجه جمع‌آوری کند. بسیاری از کشورها از ابزار اوراق برای تنظیم منابع و مصارف بودجه خود استفاده می‌کنند. افزون بر این در بحث اوراق، حجم اسمی اهمیت ندارد، بلکه مهم این است که نسبت به تولید ناخالص داخلی رقم معقولی باشد. روی دیگر این موضوع آن است که اگر از این ابزار استفاده نشود و از منابع درآمدی دیگر استفاده شود، با توجه به مضرات تورم اثرات منفی بیشتری در اقتصاد خواهد داشت. دولت‌ها از سه طریق می‌توانند درآمدهای بودجه‌ای خود را افزایش دهند. فروش منابع زیرزمینی در بازارهای جهانی از جمله نفت و ورود آن به بازار، فروش اوراق مالی و در آخر اخذ مالیات از مردم و بنگاه‌ها سه‌راه دولت‌های دنیا برای پوشش هزینه‌های خود هستند. در این شرایط که امکان استفاده از درآمدهای نفتی به آسانی میسر نیست، بهترین راه ممکن برای پوشش هزینه‌های بودجه، فروش اوراق محسوب می‌شود؛ زیرا افزایش مالیات رکود اقتصادی را عمیق‌تر می‌کند. از طرف دیگر دولت با فروش اوراق قرضه و هزینه‌کرد منابع آن در بودجه‌های عمرانی می‌تواند ضمن تحریک تقاضا، اقتصاد را رونق دهد. ازاین‌رو می‌توان گفت فروش اوراق مالی، اگر به درستی انجام شود، می‌تواند ضمن تحریک تقاضا، منابع درآمدی کوتاه‌مدتی را برای دولت‌ها ایجاد کند.

خروج اوراق از میز سیاستگذاری

برخی کارشناسان بر این باورند که انتشار اوراق سبب می‌شود تا منابع مالی از بازار جذب‌شده و این موضوع را به‌عنوان سیاست انقباضی تلقی می‌کنند. به عبارت دیگر این افراد ابزار انتشار اوراق با سود به‌صرفه را سیاستی انقباضی تلقی می‌کنند که سیاستی ضدتولید است. این موضوع سبب‌شده تا سیاستگذار تلاش زیادی در جهت بازار اوراق به خرج ندهد و این اوراق را با نرخی جذاب منتشر نکند. درحالی‌که این موضوع، یک خطای ذهنی سیاستگذاری است؛ زیرا این ابزار سبب می‌شود تا از طرفی منابع لازم برای سیاستگذار تامین شود و از طرفی دولت یا وزارت اقتصاد می‌تواند از این منابع هم برای هزینه‌های عمرانی و هم برای هزینه‌های جاری خود استفاده کند. مرحله بعد از انتشار اوراق این است که بانک ‌مرکزی این اوراق را از خریدار در بازار ثانویه می‌خرد تا اگر در مواقعی شرایط در بازار بین‌بانکی رکودی بود؛ این نهاد پولی و مالی سیاست تزریق نقدینگی را انجام دهد که سبب بهبود منابع شود. این موضوع جزئی از عملیات بازار باز محسوب می‌شود. در نتیجه برداشت از ابزار انتشار اوراق به‌عنوان سیاستی ضدتولید، خطای ذهنی سیاستگذار محسوب می‌شود. در هیچ اقتصاد پیشرفته‌ای در دنیا، سیاست انتشار اوراق توسط دولت یا شرکت‌های دیگر، سیاستی ضدتولید محسوب نمی‌شود. از سوی دیگر، سیاست‌های انبساطی یا انقباضی، از سوی بانک‌مرکزی تعیین و هدف‌گذاری می‌شود که متناسب با شرایط تورمی و رشد اقتصادی این سیاست‌ها را در دستور کار قرار می‌دهد.

نرخ سایر اوراق در بازار ثانویه

بررسی نرخ سود اوراق اخزا و گام نشان می‌دهد که میانگین نرخ بازدهی تا سررسید این دو نوع اوراق حدود ۲۷درصد است. آمارها نشان می‌دهد براساس معامله‌های انجام‌شده تا تاریخ ۲۱دی سال جاری، درمیان ۲۹نماد اخزا، بازدهی تا سررسید این اوراق از ۳۷/ ۱۸درصد تا ۹۱/ ۳۱درصد و نرخ بازدهی تا سررسید اوراق گام نیز در محدوده ۱۶/ ۲۲درصد تا ۳۳/ ۳۳درصد بوده است. به این ترتیب به نظر می‌رسد که بازدهی نرخ این اوراق می‌تواند قطب‌نمای خوبی برای تعیین نرخ سود در بازارها باشد.