تنزل رتبه در ارزیابی‌های اعتبار ثبات مالی را به خطر می‌اندازد

آمادو سای

مترجم: محسن رنجبر

در تلاش‌های فعلی جهت نظارت بر بنگاه‌های ارزیابی اعتبار و کنترل آن‌ها، بر مسائل خرد- محتاطانه تمرکز شده و هدف، کاهش تضاد منافع و افزایش شفافیت و رقابت است. با این حال بحران حاضر نشان داده است که ارزیابی اعتبار می‌تواند اثرات سیستمیکی بر جای بگذارد. در این مقاله در این رابطه بحث می‌شود که سیاست‌گذار‌ها باید بررسی نمایند که تنزل رتبه در ارزیابی‌های اعتبار، چگونه می‌تواند ثبات مالی را به خطر اندازد و نیز این که باید معیارهای مناسب کلان- محتاطانه‌ای را اتخاذ نمایند.

اگر بنگاه‌های ارزیابی اعتبار، تنزل رتبه را به صورت غیرمنتظره و ناگهانی انجام دهند، ریسک سیستمیک افزایش خواهد یافت. این قبیل بحران‌ها در رتبه‌بندی اعتبار می‌توانند به ضررهای بزرگ در بازار و کمبود نقدینگی منجر شده و اثراتی منفی را بر تعدادی از فعالان بازار به جای بگذارند که از اهمیت سیستماتیکی برخوردار بوده و از طریق قانونگذاری، کنترل، سیاست‌های نظارتی، آرایش‌های قراردادی و فعالیت‌های سرمایه‌گذارانه به فعالیت می‌پردازند.

به عنوان نمونه، نکول وام‌های فاقد اولویت در بحران حاضر باعث شده است که رتبه اعتباری تعدادی از اوراق بهادار درجه‌بندی شده، منتشر‌کنندگان آن‌ها و تضمین‌کننده‌های اوراق قرضه به شکلی غیرمنتظره و ناگهانی کاهش یابد.

این تنزل به نوبه خود منجر به خسارات و صدمات بزرگ‌تری به سرمایه‌گذاران بازار شد که از جمله آن‌ها می‌توان به صدمه به اجزای غیرموجود در ترازنامه بانک‌ها مثل کانال‌ها و ابزارهای خاص سرمایه‌گذاری اشاره نمود. آن‌ها همچنین باعث شدند که نیاز بانک‌های پشتیبان این اجزا به تامین بودجه، بیشتر و ضمانت‌کننده‌های حاضر در بازارهای CDS مثل AIG لزوم افزایش وثیقه‌ها را مطرح سازند. بعضی از این کانال‌ها از قبیل عوامل رتبه‌بندی، در اختلالاتی که به واسطه سقوط انرون و ورد کام در بازار به وجود آمدند نیز حاضر بودند. مشکل دیگری که در رابطه با تنزل رتبه وجود دارد، آن است که این امر ضد چرخه‌ای است، چرا که اثرات اولیه می‌توانند به تنزل‌های بیشتر منجر گردند.

سیاست‌گذارها باید به مساله ریسک سیستمیک رتبه‌بندی اعتبار بپردازند.

اگر چه تضاد منابع و موضوعات اطلاعاتی، از اهمیت زیادی در درک دلایل وقوع بحران‌های ارزیابی اعتبار برخوردارند (به فریکساس و شاپیر و ۲۰۰۹ رجوع شود)، اما همچنین باید جنبه‌های مختلف ریسک در بازارهای درجه‌بندی شده (rated markets) و این که چگونه می‌توانند به بحران‌های دستگاهی منجر شوند و همچنین چگونگی ارزیابی و مدیریت آنها را نیز تعیین نمود. علاوه بر این، یافته حائز اهمیت در یکی از ارزیابی‌های اخیر Joine Forum) ۲۰۰۹) آن است که سیاستگذار‌ان در ارزیابی رسمی خود از رتبه‌بندی‌های اعتبار در بازارهای مالی استفاده نمی‌کنند.

سیاستگذاران بایستی ویژگی‌ها و محدوده استفاده از رتبه‌بندی‌های اعتبار در بازارهای مالی و همچنین تاثیر بالقوه آنها بر ثبات مالی را به گونه بهتری مورد ارزیابی قرار دهند. چنین روشی به تحلیل در هر دو سطح خرد و کلان، از جمله تحلیل تمامی فعالان بازار نیاز داشته و رهیافتی جهانی را می‌طلبد.

باید عوامل تعیین کننده عرضه و تقاضای «دارایی‌های درجه‌بندی شده» به ویژه در «زمان‌های خوب» و تاثیر تنزل رتبه‌های ناگهانی و غیرمنتظره در «زمان‌های بد» را به دقت ارزیابی کرد. مثلا شورای نظارت بر خدمات مالی آمریکا باید بنگاه‌های رتبه‌بندی اعتبار را نیز تحت اختیار خود درآورد.

اتخاذ چنین روشی به بررسی اثرات سیستمیک تنزل رتبه نیاز دارد. مولفه‌های اصلی که باید مورد بررسی قرار گیرند عبارتند از:

- انواع نهادها و بازارهایی که به صورت مستقیم یا غیرمستقیم تحت تاثیر تنزل رتبه قرار خواهند گرفت و میزان سیستمیک بودن و ارتباط درونی آنها.

- عواقب این امر بر بازارهای مالی و اقتصادی از لحاظ خسارات بازار، کمبود نقدینگی، عدم دسترسی به اعتبار و کاهش نقدینگی.

- عوامل غیرمتعارف سیستمیک که می‌توانند منجر به افزایش خطر تنزل رتبه شوند.

- ارزیابی تنزل اعتبار سیستمیک

- مدیریت ریسک تنزل اعتبار در سطح سیستمیک از طریق افزایش ملزومات سرمایه‌ای و...

رهیافتی سه مرحله‌ای برای پرداختن به ریسک سیستماتیک درجه‌بندی اعتبار

من در مقاله‌ای که اخیرا نوشته‌ام، رهیافتی متشکل از سه گام را برای پرداختن به ریسک سیستمیک درجه‌بندی اعتبار مطرح ساخته‌ام (سای، ۲۰۰۹). در اولین مرحله سیاست‌گذارها باید به درک خوبی از ریسکی که در ذات رتبه‌بندی اعتبار قرار دارد، برسند. آنها به ویژه باید برای تعیین کانال‌های مختلفی که تنزل رتبه‌بندی می‌تواند از طریق آنها به ریسک سیستمیک منجر شود، از «نقشه‌های درجه‌بندی» استفاده کنند.

با توجه به ضدادواری بودن بالقوه رتبه‌بندی‌ها، سوالاتی را نیز باید در «زمان‌های خوب» یعنی طی چرخه‌های رونق پرسید. درجه‌بندی اعتبار می‌تواند رشد بازارهای درجه‌بندی شده را که اوراق بهادار رتبه‌بندی شده در آنها مورد معامله قرار می‌گیرند، ترغیب کند. این رشد نیز با حجم بیشتری از اوراق بهادار دارای رتبه بالا همراه خواهد گردید. این «تورم رتبه» (rating inflation) اتفاق مهمی بود که پیش از بحران کنونی به وقوع پیوست و سیاست‌گذارها باید به درکی کامل از عوامل تعیین‌کننده آن دست یابند (به‌اسکرتا و ولدکمپ، ۲۰۰۹ رجوع کنید). باید سوالاتی را در رابطه با انگیزه‌های فعالان بازار و روش‌شناسی مورد استفاده برای توجیه حجم‌های بسیار بیشتر اوراق بهادار دارای رتبه بالا مطرح نمود. ثانیا سیاست‌گذارها می‌بایست پس از تعیین ریسک‌هایی که در ذات رتبه‌بندی قرار دارند، آنها را اندازه‌گیری نمایند. یک روش مفید برای اندازه‌گیری ریسک سیستمیک تنزل رتبه در حین چرخه‌های رونق، آن است که نظارت‌کننده‌ها و نهادها بر تست کردن ترازنامه‌های خود تاکید کنند. مدت مدیدی است که مدیران ریسک از خطرات تنزل رتبه اعتباری به ویژه برای پرتفوهای دارای درآمد ثابت آگاه بوده‌اند. بحران کنونی نیاز سیاست‌گذارها به مدیران این قبیل تنزل رتبه‌ها را در سطح سیستمیک آشکار ساخته است. اولین گام می‌تواند انجام تحلیل‌های سناریو باشد که در آنها، عواقب تنزل درجه‌بندی برای انواع مختلف اوراق بهادار درجه‌بندی شده و نیز برای نهادهایی که از لحاظ سیستمیک مهم هستند، مورد تحلیل قرار ‌گیرند. چنین رهیافتی به افزایش شفافیت در بازارهای درجه‌بندی شده بستگی خواهد داشت. به‌عنوان مثال داشتن معنایی روشن و واضح از «مقدمات رتبه‌بندی» و دیگر آرایش‌های قراردادی، حائز اهمیت است. تنزل رتبه در این موارد می‌تواند به خشک شدن نقدینگی یا بازتوازن در پرتفوی بازار که از اهمیت سیستمیک برخوردار است، بینجامد. نهایتا نهادهای سیستمیکی که در معرض خطر تنزل ناگهانی رتبه قرار دارند، باید سرمایه بیشتری نگه داشته یا از سپرده‌های نقدینگی (liquidity buffer) بیشتری استفاده کنند. جای تعجب نیست که در حال حاضر نگرانی‌هایی راجع به نظارت و کنترل بیش از حد و هزینه کاهش نوآوری‌های مالی وجود دارد. با این حال، سیاست‌گذارها می‌بایست تعادل ظریف و دقیقی را میان عواید و هزینه‌های نظارت سیستمیک بر آژانس‌های رتبه‌بندی اعتبار و بازارهای درجه‌بندی شده به وجود آورده و این کار را به شکل گسترده‌تری انجام دهند.