آخرین عرضه سهام ۹۴ زیر ذره بین

مصطفی قیافه داودی

تحلیلگر کارگزاری اقتصاد بیدار

شرکت تولید نیروی برق دماوند با نماد «دماوند» در گروه عرضه برق،گاز، بخار و آب گرم در تاریخ ۲۵/ ۰۶/ ۱۳۹۴ در بازار دوم فرابوس ایران درج شد و قرار است با عرضه اولیه عمومی ۷درصد سهام آن در روز دوشنبه هفته جاری، به‌عنوان آخرین عرضه سال شناخته شود. در ادامه گزارش به بررسی وضعیت این شرکت می‌پردازیم.

نمای کلی شرکت

نیروگاه سیکل ترکیبی شهدای پاکدشت (نیروگاه دماوند) بزرگترین نیروگاه سیکل ترکیبی ایران است که در زمینی به مساحت ۱۹۳ هکتار و در کیلومتر ۳۵ جاده تهران-گرمسار واقع شده است. این شرکت در سال ۱۳۸۷ و با هدف تولید و فروش انرژی برق توسط شرکت مدیریت تولید، انتقال و توزیع برق ایران (توانیر) فعالیت خود را آغاز کرد، اما مالکیت نیروگاه طی سه مرحله در سال‌های ۱۳۸۹ تا ۱۳۹۱ به بنیاد شهید و امور ایثارگران بابت رد دیون دولت منتقل شد. این نهاد نیز به منظور عرضه عمومی سهام نیروگاه، ۹/ ۹۹درصد سهام آن را در اسفند ماه سال جاری به مبلغ هر سهم ۷۵ هزار ریال به گروه بانک دی منتقل کرد. نیروگاه دماوند با ظرفیت اسمی ۲۸۶۸ مگا وات و ظرفیت عملی ۲۴۷۸ مگا وات حدود ۳۰درصد برق منطقه‌ای تهران و بیش از ۴درصد برق کشور را تامین می‌کند. این نیروگاه شامل ۱۲ واحد گازی از نوع توربین V۹۴.۲ به مجموع ظرفیت ۱۹۰۸ مگا‌وات و ۶ واحد بخار به مجموع ظرفیت ۹۶۰ مگا‌وات است. هر دو واحد گازی به همراه یک واحد بخار، یک گروه تولیدی نیروگاه را تشکیل می‌دهند.

سودآوری عملیاتی «دماوند»

فرآیند تولید شرکت، تبدیل گاز طبیعی و گازوئیل به انرژی برق است که در دو مرحله در توربین‌های گازی و توربین‌های بخار انجام می‌شود. نیروگاه دماوند همچون بسیاری دیگر از نیروگاه‌های کشور، برق تولیدی خود را در بازار برق به فروش می‌رساند (خرید برق تولیدی به‌صورت تضمینی توسط وزارت نیرو انجام نمی‌پذیرد). در صنعت برق، درآمد این قبیل نیروگاه‌ها عمدتا از دو منبع اصلی تامین می‌شود، درآمد آمادگی و درآمد انرژی. برای درک تفاوت این دو نیاز به تشریح نحوه قرارداد فی مابین نیروگاه و شرکت توانیر داریم.

شرکت هر سال و با توجه به ظرفیت واحدها، درصد آمادگی آنها و برنامه تعمیرات اساسی خود، توان تولیدی (آمادگی) خود را به شرکت توانیر اعلام می‌کند. شرکت توانیر نیز با توجه به توان آمادگی سایر نیروگاه‌ها و همچنین برآورد میزان مصرف شبکه، برنامه تولید را به نیروگاه ابلاغ می‌کند. شرکت توانیر متعهد به پرداخت مبلغی بر اساس یک نرخ پایه (نرخ آمادگی) بابت ظرفیت آماده نیروگاه است که این مبلغ در قالب «درآمد آمادگی» نیروگاه شناسایی می‌شود. در زمان تولید نیز، شرکت توانیر مبلغی را بر اساس یک نرخ شناور (نرخ انرژی) بابت تولید و تحویل برق به شبکه سراسری، در قالب «درآمد انرژی» به نیروگاه پرداخت می‌کند. علاوه بر دو منبع درآمدی فوق، شرکت بخشی از تولید خود را به‌طور مستقیم و از طریق بورس انرژی به فروش می‌رساند که با توجه به تسویه نقدی وجوه حاصل از فروش در بورس انرژی، این امر کمک شایانی در جهت تامین نقدینگی مورد نیاز شرکت می‌کند. جدول، وضعیت فروش و سودآوری نیروگاه طی سه سال گذشته را به همراه بودجه سال‌های ۱۳۹۴ و ۱۳۹۵ نشان می‌دهد.

آخرین واحد بخار شرکت در سال ۱۳۹۱ مورد بهره برداری قرار گرفت، به این ترتیب از سال ۱۳۹۲ تمامی ۱۸ واحد شرکت (۱۲ واحد گازی و ۶ واحد بخار) در مدار تولید قرار گرفته‌اند. مقدار فروش انرژی شرکت تابعی از نیاز شبکه است و همواره طی سال‌های گذشته با رشد قابل توجهی همراه بوده است. شرکت در ۹ ماهه نخست سال جاری، بیش از ۷۶درصد از بودجه فروش مقداری سال جاری (۷/ ۱۴ میلیون مگا وات ساعت) را پوشش داده است و اولین بودجه سال ۱۳۹۵ را با افزایش سه درصدی دیده است که از نظر نگارنده اندکی محافظه‌کارانه است. مبالغ فروش ذکر شده در جدول، فروش خالص شرکت و پس از کسر هزینه سوخت است. شرکت در ۹ ماهه نخست سال جاری، بیش از ۷۵درصد از بودجه فروش مبلغی سال جاری (۸۳۰۳ میلیارد ریال) را پوشش داده است. همچنین در ۹ ماهه نخست سال جاری، ۳۴درصد درآمد شرکت از محل درآمد آمادگی و ۵۹درصد از محل درآمد انرژی حاصل شده است. شرکت در سال جاری، سهم فروش از طریق بورس انرژی را با توجه به جذابیت‌های ناشی از نقد بودن فروش از کمتر از ۲درصد در سال ۱۳۹۳ به ۷درصد در ۹ ماهه نخست امسال رسانده است.

در جدول، نرخ فروش ترکیب سه نرخ آمادگی، انرژی، نرخ برق در بورس انرژی و از تقسیم مبلغ فروش پس از کسر هزینه سوخت (فروش خالص) بر مقدار فروش انرژی (شامل برق تحویلی به شبکه سراسری و فروش در بورس انرژی) است. در ۹ ماهه نخست سال جاری این نرخ تقریبا برابر با بودجه سال و معادل ۵۵۸ ریال در هر کیلو وات ساعت است. افزایش این نرخ در سال ۱۳۹۳ و ۹ ماهه نخست امسال عمدتا به دلیل افزایش نرخ فروش آمادگی از ۹۶ ریال در هر کیلو وات ساعت در سال ۱۳۹۲ به ۱۴۰ ریال در سال ۱۳۹۳ و ۲۳۴ ریال در ۹ ماه نخست سال جاری است. این در حالی است که نرخ فروش انرژی در سال‌های ۱۳۹۲، ۱۳۹۳ و ۹ ماه نخست امسال به ترتیب برابر با ۳۶۳، ۴۳۶ و ۴۶۲ ریال به ازای هر کیلو‌وات ساعت بوده است. شرکت در اولین بودجه سال ۱۳۹۵، نرخ‌های فروش را برابر با بودجه ۱۳۹۴ فرض کرده است. گاز طبیعی به‌عنوان اصلی‌ترین سوخت نیروگاه است که به دلیل کاهش فشار آن در فصول سرد با گازوئیل نیز جایگزین می‌شود. در حال حاضر و پس از حل مشکلات مربوط به تامین گاز صنعت برق در سال ۱۳۸۹، خوراک نیروگاه طبق توافق شرکت توانیر با شرکت ملی گاز ایران و شرکت ملی فرآورده‌های نفتی ایران تامین می‌شود و هزینه آن از هزینه‌های تولید نیروگاه حذف و مستقیما به حساب شرکت توانیر انتقال می‌یابد. نرخ گاز طبیعی و گازوئیل مصرفی به ترتیب برابر با ۸۰۰ ریال به ازای هر متر مکعب و ۲۱۰۰ ریال در هر لیتر است که این دو نرخ در بودجه سال ۱۳۹۵ نیز بدون تغییر در نظر گرفته شده‌اند. همچنین گاز طبیعی ۵۶درصد هزینه سوخت مصرفی و گازوئیل ۴۴درصد آن را تشکیل می‌دهد.

ریسک‌ها و فرصت‌ها

صنعت برق همواره در دریافت مطالبات خود از بخش دولتی دچار مشکل بوده، نیروگاه دماوند نیز از این قاعده غلط مستثنی نیست. در حال حاضر مطالبات شرکت از شرکت توانیر بیش از ۷ هزار میلیارد ریال است. هرچند طی ماه‌های اخیر، شرکت بخشی از مطالبات (۸۰۰ میلیارد ریال) خود را از طریق اوراق اسناد خزانه۵ دریافت کرده است و می‌توان به ادامه این روند در وصول مطالبات شرکت امیدوار بود. متاسفانه نرخ فروش برق تابع سیاست‌های کلان وزارت نیرو و با نظر شرکت توانیر تعیین می‌شود. در صورت عدم افزایش نرخ فروش آمادگی و انرژی، با توجه به افزایش هزینه ثابت، روند تداوم افزایش سودآوری شرکت با مشکل مواجه می‌شود.

همانند نرخ فروش، مقدار تولید و فروش برق شرکت نیز توسط شرکت توانیر ابلاغ می‌شود. هر چند با توجه به موقعیت مکانی نیروگاه و مقایسه متوسط ضریب بهره‌برداری نیروگاه با سایر نیروگاه‌ها می‌توان نتیجه گرفت ریسک این عامل برای شرکت بسیار پایین است (متوسط ضریب بهره‌برداری نیروگاه در ۹ ماه نخست سال جاری ۳/ ۸۷درصد بوده است، در حالی که در دوره مشابه متوسط این ضریب برای نیروگاه‌های سیکل ترکیبی کشور ۸/ ۷۵ درصد بوده است). افزایش نرخ گاز طبیعی و گازوئیل می‌تواند منجر به کاهش شدید سودآوری شرکت شود، اما انتظار می‌رود هر افزایشی در قیمت سوخت مصرفی نیروگاه همگام با افزایش نرخ فروش محصول شرکت باشد و در نتیجه شاهد حفظ حاشیه سود شرکت باشیم.

با توجه به وضعیت رکود فعلی در اکثر صنایع کشور و انتظار بهبود شرایط اقتصادی در سال‌های آینده، به نظر می‌رسد شرکت بتواند روند افزایشی مقدار فروش برق (رجوع به جدول صفحه‌۱۰) را در سال‌های آتی نیز ادامه دهد. هرچه دمای هوای ورودی توربین‌ها پایین‌تر باشد، راندمان سیکل بیشتر خواهد بود. اجرای طرح سیستم خنک‌کننده هوای ورودی به توربین که در دست بررسی و انجام است می‌تواند حدود ۱۰درصد تولید برق نیروگاه را افزایش دهد. همچنین، به‌طور معمول توربین گازی هر ۴ سال یک بار نیاز به دوره تعمیرات اساسی دارد که استاندارد این دوره تقریبا ۹۰ روز است. شرکت در حالی موفق به کاهش این دوره تا ۵۰ روز شده است که در بودجه سال مالی ۱۳۹۵، زمان مورد نیاز دوره تعمیرات ۶۰ روز در نظر گرفته شده است. علاوه بر این، افزایش احتمالی تعرفه برق، کاهش تعداد دفعات خروج اضطراری واحدها و کاهش درصد میزان آزمون ناموفق ظرفیت را نیز می‌توان از سایر فرصت‌های پیش روی شرکت در جهت افزایش بهره‌وری و سودآوری دانست.

برنامه افزایش سرمایه

در حال حاضر سرمایه شرکت مبلغ ۴۶۰ میلیارد ریال منقسم به ۴۶۰ میلیون سهم است. شرکت برنامه افزایش سرمایه ۱۰۰۰درصدی را طی دو مرحله در دستور کار دارد. در مرحله اول، سرمایه شرکت با افزایش ۲۳۰۰ میلیاردی از محل سود انباشته به مبلغ ۲۷۶۰ میلیارد ریال خواهد رسید. بر‌اساس آخرین ترازنامه، شرکت به ازای هر سهم ۱۹۵۲۳ ریال سود انباشته دارد. در مرحله دوم افزایش سرمایه، سرمایه شرکت با افزایش ۲۳۰۰ میلیارد ریالی از محل مطالبات حال شده سهامداران به مبلغ ۵۰۶۰ میلیارد ریال خواهد رسید.

جمع‌بندی

باوجود آنکه شرکت در ۹ ماه نخست امسال موفق به پوشش بیش از ۸۴درصد از سود پیش‌بینی شده سال ۱۳۹۴ شده است، نظر به اینکه کمترین میزان مصرف برق در شبکه در فصل زمستان است و در این حالت نرخ‌های فروش نیز کاهش می‌یابند، نمی‌توان برای سال جاری انتظار سودی بیشتر از ۹۴۷۷ ریال و تعدیل مثبت داشت. اما با توجه به فرصت‌های قید شده در بالا و بررسی مفروضات شرکت، بودجه سال ۱۳۹۵ را می‌توان محافظه‌کارانه قلمداد کرد و انتظار افزایش سودآوری در سال ۱۳۹۵ دور از ذهن نخواهد بود.