بار سنگین بدهی
وارش که روز چهارشنبه با رأی سنای آمریکا جایگزین جروم پاول، رئیس فدرالرزرو شد، از نقش کوچکتر بانک مرکزی و مداخله کمتر در بازار به عنوان بخشی از بازگشت به یک سبک سیاست پولی متعارفتر که احساس میکند میتواند بر کنترل تورم و اجتناب از هرگونه اعوجاج در بازارها متمرکز بماند، حمایت کرده است.
هانو لاستیگ، استاد مالی در دانشکده تحصیلات تکمیلی کسبوکار دانشگاه استنفورد، میگوید: این رویکرد، هرچند در تئوری جذاب است، اما میتواند شکافهایی را در بازار اوراق خزانهداری آشکار کند که یا نرخهای بهره بلندمدت را به ضرر کسبوکارها، خانوارها و خود دولت بالا میبَرد، یا فدرالرزرو را تحت فشار قرار میدهد تا برای پایین نگهداشتن هزینههای وامگیری وارد عمل شده و کمک کند. تحقیقات اخیر لاستیگ نشان داده که بازارهای توسعهیافته برتری مانند آمریکا «بازدهی تسهیلات» خود را از دست دادهاند، که عملا نرخ پایینتری بر بدهی دولت برای کشورهایی با جایگاه بدون ریسک و بانکهای مرکزی مستقل است.
لاستیگ در حاشیه کنفرانسی اخیر در موسسه هوور استنفورد گفت: اگر وارش و سایر مقامات فدرالرزرو «بخواهند پیشدستی کنند، وقتی بازدهها به شوکهای مالی پاسخ میدهند، آنها باید... در این باره شفاف باشند، به جای اینکه بگویند اوه، این یک وقفه موقتی در بازار خزانهداری است» که نیازمند آن است که فدرالرزرو برای هموارسازی کارکرد بازار، اوراق قرضه بخرد. «برای دستیابی به کشف واقعی قیمت در بازار اوراق خزانهداری، ما به یک بانک مرکزی نیاز داریم که مداخله نکند.»
وارش از دوران حضور خود به عنوان یکی از اعضای شورای حکام فدرالرزرو از بیش از یک دهه پیش، نسبت به چگونگی گسترش ترازنامه بانک مرکزی در طول بحرانها، یا حتی در زمانهای فشار بر بازار تامین مالی بانکها، بدون دستورالعملهای روشن در مورد اینکه چه اوراق بهاداری باید بخرد، در چه مقادیری، یا برنامهای مشخص برای کاهش داراییها پس از آن، انتقاد داشته است.
در عوض، داراییهای آن از طریق ترکیبی از شگردهای مبهم مالی، یعنی آزمون و خطا برای کشف اینکه سیستم بانکی دقیقا چه میزان نقدینگی نیاز دارد، پیش از آنکه نرخها شروع به افزایش کنند و همچنین واکنشهای «هر کاری از دستم برمیآید انجام میدهم» به رویدادهایی مانند همهگیری کووید-۱۹ یا رکود و بحران مالی ۲۰۰۹-۲۰۰۷، افزایش و کاهش یافته است. فدرالرزرو در حال حاضر حدود ۶.۷تریلیون دلار دارایی در اختیار دارد که نسبت به اوج حدود ۹تریلیون دلار در سال۲۰۲۲ کاهش یافته است و این میزان دوباره به آهستگی در حال رشد است تا ذخایر بانکها پُر نگه داشته شود.
هنوز هیچ توافق گستردهای در مورد اینکه خرید اوراق قرضه توسط فدرالرزرو، فرآیندی که به «تسهیل کمی» معروف است، چگونه بر اقتصاد تاثیر میگذارد، وجود ندارد.
بانک مرکزی آمریکا معمولا تصمیمات سیاست پولی خود را به افزایش یا کاهش یک نرخ بهره کوتاهمدت که بر هزینههای وامگیری مصرفکننده و کسبوکار تاثیر میگذارد، محدود میکند. نرخهای بالاتر در زمان افزایش تورم، مخارج را کاهش میدهند و نرخهای پایینتر در دوران ضعف اقتصادی، مخارج را تشویق میکنند.
با این حال، هنگامی که نرخ سیاستی آن به صفر میرسد و دیگر نمیتواند پایینتر برود، همانطور که در طول شوکهای اقتصادی رخ داده است، فدرالرزرو میتواند از ترازنامه خود که بهلحاظ تئوری و نظری قدرت نامحدود برای خلق پول را به آن میدهد، برای مداخله استفاده کند. داراییهایی که میخرد از سیستم خارج شده و با پول نقد جایگزین میشوند که این به کاهش حتی بیشتر نرخهای بلندمدت برای تشویق مخارج و تقویت رشد کمک میکند.
پیچیدگیهای دیگر
سیاستگذاران فدرالرزرو و دیگران عموما توافق دارند که این کار، دستکم تا حدی، موثر است.
اما الن مید، مشاور ارشد سابق فدرالرزرو که اکنون استاد اقتصاد در دانشگاه دوک است، میگوید: «زمان بحث درباره نحوه استفاده از ترازنامه و تحت چه شرایطی بودن آن، از مدتها پیش فرا رسیده است. این یک فرآیند ۹ تا ۱۲ ماهه است، با یادداشتهای کارشناسی، جلسات توجیهی، بحثهای کمیته و سپس توافق.»
با این حال، اگر هدف هم کاهش داراییها و هم پایین نگهداشتن نرخها باشد، ممکن است به هماهنگی نزدیکتر از حد معمول با خزانهداری آمریکا نیاز باشد چراکه تصمیمات انتشار بدهیاش میتواند بر نرخها در زمانی که فدرالرزرو داراییهای خود را کاهش میدهد، تاثیر بگذارد.
در تحلیلی اخیر، بیل نلسون، از کارکنان سابق فدرالرزرو و اکنون اقتصاددان ارشد در موسسه سیاست بانکی، گفت اگر بانک مرکزی آمریکا با استفاده از تغییرات نظارتی و سایر موارد، ترازنامه خود را ۲تریلیون دلار دیگر کاهش دهد، تاثیر آن بر نرخ سیاستیاش به شدت به نحوه مهندسی آن و واکنش وزارت خزانهداری بستگی خواهد داشت که میتواند دامنهای از کاهش ۰.۸۴واحد درصدی نرخ تا افزایش احتمالی آن را دربربگیرد.
همه افراد، یک ترازنامه بزرگ را آن مشکلی که وارش معتقد است، نمیدانند.
کریستوفر والر، یکی از اعضای شورای حکام فدرالرزرو، با اشاره به اینکه دلیل اصلی داراییهای بزرگ بانک مرکزی، تامین نقدینگی کافی برای بانکهاست، گفت پیشنهادها برای محدود کردن آن داراییها تا جایی که موسسات مالی برای ذخایر رقابت کنند، «به شدت ناکارآمد و احمقانه» خواهد بود. در یک نظرسنجی اخیر موسسه بروکینگز از تحلیلگران ارشد فدرالرزرو و اقتصاد، اکثر ۲۹پاسخدهنده گفتند که اندازه ترازنامه فدرالرزرو «در حال حاضر مشکلی برای رشد یا ثبات مالی اقتصاد ایالات متحده ایجاد نمیکند.»
فراتر از این مسائل، پویاییهای گستردهتر بدهی میتواند با روی کار آمدن وارش، کار را حتی دشوارتر کند. دفتر بودجه کنگره کسری فدرال را معادل ۵.۸درصد از تولید ناخالص داخلی برای سال مالی ۲۰۲۶ در مقابل میانگین ۵۰ ساله ۳.۸درصد برآورد میکند، درحالیکه افزایش هزینههای بهره آن را بالاتر میراند.
همچنین تحقیقات فدرالرزرو سنت لوئیس نتیجهگیری کرده است که اوراق خزانهداری ایالات متحده و اوراق قرضه برخی دیگر از کشورهای «بدون ریسک» در حال از دست دادن مزیت نرخ خود هستند. این مطالعه که توسط ییلی چین، اقتصاددان و مشاور ارشد سیاست در آن بانک منطقهای فدرالرزرو و کوین بلادورث، پژوهشگر آن انجام شده، نشان داد که با شروع کوچکسازی ترازنامه بانک مرکزی آمریکا در سال ۲۰۲۲، بازدهی تسهیلات حدود ۰.۴۰ واحد درصد کاهش یافته است، به این معنا که ایالات متحده مجبور شده است برای وامگیری خود، آن مقدار بیشتر به سرمایهگذاران پرداخت کند.
وارش باید راهی برای خنثیکردن آن تاثیر برای کاهش بیشتر داراییها بیابد، یا آن را به عنوان هزینه کسریهای بزرگ توضیح دهد، چیزی که او را به آن نوع از «گسترش تدریجی ماموریت» به حوزه امور مالی که خودش از آن انتقاد کرده است، نزدیک میکند.
جفری لاکر، که در زمان عضویت وارش در شورای حکام فدرالرزرو ریاست فدرالرزرو ریچموند را بر عهده داشت، گفت که دیدگاههای وارش در مورد ترازنامه به شدت با کسانی که خواستار یک نوع بانکداری مرکزی محدودتر هستند «همنوایی دارد»، اما این کار نیازمند انضباطی فراتر از دفاتر خود فدرالرزرو خواهد بود.
لاکر گفت: «فکر میکنم عقبنشینی فدرالرزرو از چیزهایی که در حکم مدیریت بدهی هستند، انتظارات مشارکتکنندگان بازار را شفاف میکند و به تابآورتر شدن بازار اوراق خزانهداری کمک خواهد کرد.» این امر همچنین «به نوعی فرآیند کلی خزانهداری یاری میرساند، چرا که باید... در اصل، تاوان کار خود را پس دهد.»
* رویترز
