خوشبین ها و بدبین ها درباره آینده اقتصاد چگونه فکر می کنند؟
چرا بازار اوراق قرضه هیجانی رفتار میکند؟
به گزارش گروه آنلاین روزنامه دنیای اقتصاد-کسری غفوری؛ جهش اخیر بازدهی اوراق قرضه در بازارهای جهانی به موضوعی مناقشهبرانگیز میان کارشناسان تبدیل شده است. نشریه «اکونومیست» در تحلیل اخیر خود با رمزگشایی از رفتار بازارها به این موضوع پرداختهاست.
ناظران بدبین، سیاستمداران بیملاحظه را ریشه اصلی این بحران میدانند. در ایالات متحده، دونالد ترامپ با کسری بودجههای سنگین بر مسند کار است و فدرالرزرو را برای در پیش گرفتن سیاستهای پولی انبساطی تحت فشار قرار میدهد. سایر رهبران سیاسی جهان نیز بیتوجه به پیامدهای استقراضهای کلان رفتار میکنند و تمایل چندانی به حفظ استقلال بانکهای مرکزی نشان نمیدهند. از نگاه این گروه از تحلیلگران، صعود بازدهی اوراق در واقع بازتاب هراس سرمایهگذاران از بازگشت دوباره موج تورم است.
در نقطه مقابل، دیدگاه خوشبینانهای وجود دارد که اسکات بسنت، وزیر خزانهداری آمریکا، از مدافعان سرسخت آن به شمار میرود. بر اساس این فرضیه، بازار اوراق نه به هراس تورمی، بلکه به چشمانداز رشد پرشتاب اقتصادی در بلندمدت واکنش نشان میدهد. انقلاب هوش مصنوعی اگرچه در آینده بهرهوری را دگرگون خواهد کرد، اما در زمان حال نیازمند منابع مالی هنگفتی برای احداث مراکز داده و زیرساختهای تأمین برق است. در نتیجه، بخش دولتی و بخش خصوصی برای جذب پساندازهای موجود وارد رقابت شدهاند و همین فشار تقاضا بر منابع مالی، نرخ بازدهی را بالا برده است.
آزمون فرضیهها در میدان اقتصاد هند
برای سنجش اعتبار این دو فرضیه، هند نمونهای بسیار آموزنده است. امسال بازدهی اوراق دهساله خزانهداری آمریکا با افزایشی معادل شصت و هفت صدم واحد درصد به چهار و هشت دهم درصد رسید، در حالی که بازدهی اوراق قرضه دولتی هند تنها سی و هفت صدم واحد درصد افزایش یافت و به هفت درصد رسید. با این حساب، فاصله بازدهی این دو بازار در نزدیکی کمترین سطوح تاریخی خود قرار دارد. چرا پدیدهای که بازارهای توسعهیافته را متلاطم کرده، بر «بزرگترین دموکراسی جهان» تأثیری به مراتب خفیفتر از «قدیمیترین دموکراسی جهان» گذاشته است؟
رشد اقتصادی هند در حال حاضر بسیار پرشتاب است. تولید ناخالص داخلی این کشور در سهماهه دوم نسبت به مدت مشابه سال قبل هفت و هشت دهم درصد رشد کرد؛ رقمی که در سه ماه پیش از آن به هشت و شش دهم درصد رسیده بود. سرمایهگذاری بخش خصوصی نیز رشدی نزدیک به دوازده درصد را تجربه کرد. گزارشهای «مرکز پایش اقتصاد هند» که نهادی مستقل و از دید فعالان بازار معتبرتر از آمارهای رسمی است، نشان میدهد طرحهای عمرانی جدید، بهویژه در حوزه مراکز داده و نیروگاههای هستهای، بیست و هفت درصد افزایش یافتهاند. اگر فرضیه رقابت بخش دولتی با بخش خصوصی در جذب سرمایه درست بود، اوراق دولتی هند باید فشاری به مراتب شدیدتر از اوراق کشورهای پیشرفته را تحمل میکردند. این واقعیت تجربی، فرضیه «رشدمحور» را رد میکند.
در حوزه سیاستگذاری اقتصادی نیز تجربه متفاوتی رقم خورده است. در سالهای نخست پس از همهگیری کرونا، اقتصادهای پیشرفته با نادیده گرفتن ریسک تورم، محرکهای مالی و پولی بیش از حد تزریق کردند. در مقابل، کشورهای در حال توسعه با هوشیاری بیشتری عمل کردند، نرخهای بهره را به سرعت بالا بردند و انضباط مالی بهتری نشان دادند. اگر چند کشور دچار بحران بدهی را کنار بگذاریم، فاصله بازدهی بدهی کشورهای در حال توسعه با اوراق خزانهداری آمریکا به کمترین میزان از زمان بحران مالی جهانی سالهای ۲۰۰۸ رسیده است.
هند نمونه روشن این انضباط سیاستی به حساب میآید. طی یک دهه گذشته و از زمان هدفگذاری تورمی چهار درصدی با دامنه نوسان مثبت و منفی دو درصد توسط بانک مرکزی هند، میانگین تورم سالانه به چهار و شش دهم درصد مهار شده است، در حالی که این رقم در دهه قبل از آن هشت و یک دهم درصد بود. کسری بودجه اولیه دولت بدون احتساب هزینههای بهره نیز به زیر دو درصد بازگشته و تقریباً در سطح پیش از کرونا مهار شده است. دولت هند امسال به دلیل پیامدهای منطقهای جنگ علیه ایران و جهش قیمتها، یارانههای سوخت و کود شیمیایی را افزایش داده است، اما قصد دارد این هزینهها را از محل درآمدهای حاصل از خصوصیسازی برخی شرکتهای بزرگ دولتی تأمین کند. این شواهد نشان میدهد فرضیه «زوال نهادی در غرب»، تبیین دقیقتری برای رفتار بازارها ارائه میدهد.
ساختار بازار بدهی و درسهایی برای سیاستگذاران
البته این تمام ماجرا نیست. بازار بدهی هند، همانند بسیاری از بازارهای نوظهور، متکی به سرمایهگذارانی انحصاری است که ناچارند بازدهیهای پایینتر را بپذیرند. خریداران بزرگ داخلی مانند شرکتهای بیمه عمر، بانکها و صندوقهای بازنشستگی، امکان خروج آزادانه سرمایه از کشور را ندارند. افزون بر این، بخش عمدهای از ۱۲۷ میلیارد دلاری که بانک مرکزی هند با مشوقهای ارزی از هندیهای مقیم خارج جذب کرده، در بازار اوراق دولتی سرمایهگذاری میشود.
از سوی دیگر، دشواری خروج سرمایه باعث شده تا سرمایهگذاران خارجی حضور اندکی در این بازار داشته باشند و تنها حدود سه درصد از اوراق بدهی دولتی هند در اختیار بازیگران بینالمللی است. همین وابستگی ناچیز به سرمایهگذاران خارجی موجب شده دولت از فشارهای تنبیهی بازار اوراق در امان بماند.
برخی سیاستگذاران در کشورهای پیشرفته ممکن است با مشاهده این وضعیت، مهار بازدهی اوراق را در گرو مداخله در بازارهای سرمایه بدانند. برای نمونه، وزیر خزانهداری آمریکا در آستانه انتخابات میاندورهای تلاش کرد تا با اعلام خرید بیشتر اوراق بلندمدت توسط خزانهداری، نرخهای بازدهی بلندمدت را که مبنای نرخ وام مسکن هستند پایین بیاورد.
با این حال، چنین رویکردی نتیجهگیری نادرستی از تجربه هند است. پیام واقعی هند به بازارهای جهانی، ضرورت ساماندهی به بودجه عمومی و استقلال بانک مرکزی برای مهار پایدار تورم است. دهلینو هماکنون برای جذب بیشتر سرمایههای خارجی، حتی معافیتهای مالیاتی جدیدی برای خریداران اوراق تعریف کرده است. شاید هند آزمونی بینقص برای ارزیابی تمام بازارهای اوراق قرضه نباشد، اما یک واقعیت کلیدی را آشکار میسازد؛ اعتبار نهادهای اقتصادی نقشی تعیینکننده دارد و بازارها نیز دقیقاً به همین اعتبار بها میدهند./
