تجربه پس از جنگ، چه در قالب درگیری‌های منطقه‌ای، چه تنش‌های ژئوپلیتیک و چه دوره‌های توقف و بازگشایی بازار بار دیگر این واقعیت را برجسته کرد که بورس تهران بیش از هر چیز یک بازار «انتظاراتی» است؛ بازاری که قیمت‌ها در آن نه فقط بازتاب وضعیت امروز، بلکه بازتاب ترس‌ها و امیدهای فردا هستند.

 در چنین فضایی، بازگشایی بازار پس از دوره‌های پرتنش معمولا با نوعی تخلیه هیجانی همراه است. این تخلیه می‌تواند در قالب جهش تقاضا یا فشار عرضه بروز کند؛ اما نکته مهم‌تر آن است که بازار پس از عبور از شوک اولیه وارد مرحله‌ای می‌شود که می‌توان آن را «بازتعریف انتظارات» نامید. در این مرحله، واکنش‌های احساسی به‌تدریج جای خود را به تحلیل‌های نسبی از ارزش، ریسک و چشم‌انداز می‌دهند.

 بورس در برابر شوک جنگی

 در دوره‌های تنش یا جنگ، نخستین واکنش بازارها افزایش ریسک‌گریزی است. سرمایه‌گذاران تمایل دارند دارایی‌های پرریسک را کاهش دهند و به سمت دارایی‌های نقدشونده‌تر یا امن‌تر حرکت کنند. در این شرایط، حتی اگر بنیان‌های اقتصادی شرکت‌ها تغییر نکرده باشد، قیمت سهام می‌تواند به شکل قابل‌توجهی تحت فشار عرضه قرار گیرد.

 اما نکته کلیدی اینجاست که پس از پایان یا کاهش شدت تنش، بازار وارد فاز اصلاح انتظارات می‌شود. در این فاز، دو نیرو به‌طور همزمان عمل می‌کنند: از یک‌سو بازگشت تدریجی اعتماد و از سوی دیگر تلاش برای جبران جاماندگی قیمت‌ها نسبت به سایر بازارهای دارایی، مانند ارز و طلا. همین همزمانی است که معمولا به شکل‌گیری موج‌های صعودی پرشتاب در بورس منجر می‌شود.

 با این حال، این صعودها الزاما پایدار نیستند؛ زیرا بخش قابل‌توجهی از آنها نه بر اساس رشد واقعی سودآوری شرکت‌ها، بلکه بر مبنای تعدیل روانی قیمت‌ها شکل گرفته‌اند.

 یکی از چالش‌های ساختاری بازار سرمایه ایران، فاصله آن از اقتصاد واقعی و سیگنال‌های شفاف سودآوری است. در بسیاری از دوره‌ها، سیاست‌های دستوری، قیمت‌گذاری‌های غیررقابتی و مداخلات بیرونی باعث شده‌اند که رابطه طبیعی بین سود شرکت‌ها و قیمت سهام دچار اختلال شود.

در چنین شرایطی، بورس بیش از آنکه یک بازار کارای تخصیص سرمایه باشد، به بازاری تبدیل می‌شود که در آن «انتظار از سیاستگذاری» مهم‌تر از «واقعیت سود» است. همین ویژگی باعث می‌شود در دوره‌های پساجنگ یا پساتنش، نوسانات بازار تشدید شود؛ زیرا سرمایه‌گذاران نمی‌دانند سیاستگذار در ادامه چه مسیری را انتخاب خواهد کرد.

 در واقع، بورس ایران نه فقط به متغیرهای اقتصادی، بلکه به‌شدت به «ریسک سیاستگذاری» حساس است و این موضوع یکی از تفاوت‌های اصلی آن با بازارهای توسعه‌یافته محسوب می‌شود.

 در دوره‌های پساجنگ، یکی از مهم‌ترین متغیرهای اثرگذار بر روند بازار، جریان نقدینگی حقیقی است. 

تجربه نشان داده است که بازگشت سرمایه‌گذاران خرد به بازار می‌تواند موتور محرک رشد شاخص‌ها باشد؛ حتی اگر متغیرهای بنیادی هنوز بهبود نیافته باشند.  اما این نقدینگی معمولا رفتاری «موجی» دارد؛ یعنی در ابتدا با هیجان وارد می‌شود، سپس در مواجهه با نخستین نشانه‌های تردید یا اصلاح، بخشی از آن از بازار خارج می‌شود. 

همین رفتار رفت‌وبرگشتی باعث می‌شود بازار در یک بازه زمانی میان «رشد هیجانی» و «اصلاح سریع» در نوسان باشد.  در این میان، نقش نهادهای تثبیت‌کننده مانند صندوق‌های بازارگردانی و سیاست‌های حمایتی دولت نیز اهمیت پیدا می‌کند. اما این حمایت‌ها تنها زمانی موثرند که در کنار آن، چشم‌انداز اقتصادی نیز قابل پیش‌بینی باشد.  در فضای پساجنگ، یکی از مهم‌ترین چالش‌ها ارزش‌گذاری دارایی‌هاست. 

در شرایطی که ریسک سیاسی بالاست، سرمایه‌گذاران معمولا نرخ تنزیل بالاتری را برای آینده در نظر می‌گیرند. این موضوع باعث می‌شود حتی شرکت‌های سودده نیز با نسبت‌های ارزش‌گذاری پایین‌تری معامله شوند.

 اما به محض کاهش نسبی ریسک، این نرخ تنزیل تعدیل شده و بازار با یک جهش ارزشی مواجه می‌شود. 

این همان مکانیسمی است که در بسیاری از دوره‌های تاریخی بورس ایران مشاهده شده است؛ سقوط ناشی از ترس و رشد ناشی از بازگشت امید.

 با این حال، نکته مهم این است که این نوع رشدها، اگر با بهبود واقعی در متغیرهای کلان مانند نرخ بهره، تورم، سیاست ارزی و سودآوری شرکت‌ها همراه نشود، نمی‌تواند پایدار بماند.

 بورس پس از دوره‌های تنش معمولا در یک دوراهی قرار می‌گیرد؛ از یک‌سو فرصت رشد ناشی از جاماندگی قیمت‌ها وجود دارد و از سوی دیگر خطر بازگشت نااطمینانی‌ها. این دوگانگی باعث می‌شود بازار در یک مسیر نوسانی حرکت کند.

 در این میان، آنچه می‌تواند مسیر بازار را از «نوسان کوتاه‌مدت» به «روندی پایدار» تبدیل کند، سه عامل کلیدی است:

 نخست، ثبات در سیاستگذاری اقتصادی و کاهش مداخلات غیرقبل پیش‌بینی. 

دوم،شفافیت در صورت‌های مالی و عملکرد شرکت‌ها.

 سوم، کاهش ریسک‌های سیستماتیک سیاسی و بین‌المللی.

 در غیاب این سه عامل، هرگونه رشد پساجنگی صرفا به یک موج مقطعی و ناپایدار تبدیل می‌شود، نه یک روند پایدار و قابل اتکا.

 بازار سرمایه پس از جنگ را باید نه یک نقطه پایان، بلکه یک مرحله گذار تلقی کرد؛ مرحله‌ای که در آن بازار از شوک اولیه عبور کرده اما هنوز به تعادل پایدار نرسیده است. 

در این دوره، اگرچه قابلیت تحلیل‌پذیری بازار نسبت به شرایط بحرانی افزایش می‌یابد، اما همچنان ردپای پررنگی از هیجان و رفتارهای واکنشی در تصمیمات معامله‌گران مشاهده می‌شود.

 چنانچه این دوره گذار با اصلاحات ساختاری، کاهش ریسک‌های سیاسی و ارتقای شفافیت همراه شود، بازار سرمایه می‌تواند از یک بازار واکنشی به یک بازار پیش‌نگر و کارآمد تبدیل شود؛ هدفی که سال‌هاست مطرح شده، اما هنوز به‌طور کامل محقق نشده است.

 در غیر این صورت، بازار همچنان در چرخه‌ای از موج‌های امید و ترس نوسان خواهد کرد؛ بازاری که پس از هر شوک دوباره رشد می‌کند، اما همواره این پرسش را با خود حمل می‌کند: «آیا این بار متفاوت است؟»

* مدیر سرمایه‌گذاری گروه مدیریت سرمایه‌گذاری امید