ظهور بازار بدهی در ایران

بازار بدهی (debt market) یکی از نوظهورترین بازارهای مالی است که در اقتصاد کشورهای مختلف در حال توسعه روزافزون است. همان‌طور که از نام این بازار مشخص است، انتشار اوراق بدهی وسیله‌ای برای تامین مالی شرکت‌ها به واسطه ایجاد بدهی است. این روش نوین تامین مالی باعث شد تا چرخش پول در اقتصاد با سرعت و سهولت بیشتری انجام شود، بدون آنکه اثر تورمی زیادی داشته باشد. در ایران نیز گرچه تاریخچه انتشار اوراق مشارکت (نوعی از اوراق بدهی) به سال ۱۳۷۳ برمی‌گردد، اما مفهوم بازار بدهی تا سال ۹۴ عملا جایی در اقتصاد کشورمان نداشت، زمانی که با انتشار نخستین اسناد خزانه اسلامی، مکانیزم بازار (عرضه و تقاضا) بر خرید و فروش این اوراق حاکم شد.

لزوم تغییر در روش‌های تامین مالی

به‌طور سنتی سیستم بانکی منبع تامین مالی در اقتصاد کشورها بود؛ به این ترتیب که متقاضی با مراجعه به بانک، منابع مالی مورد نیاز خود را به صورت وام دریافت می‌کرد. در این شرایط، بانک‌ها با پرداخت وام به متقاضی، اقساط همراه با سود را از گیرنده وام دریافت می‌کنند. نبود منابع تامین مالی متفاوت سبب شده بود تا بانک‌ها به‌عنوان تنها تامین‌کننده منابع مالی تحت فشار بسیار زیادی باشند. به این ترتیب، عموما مازاد تقاضا در سیستم بانکی وجود داشت که نه‌تنها نرخ بهره را بالا نگه می‌داشت، بلکه بسیاری از متقاضیان از دریافت وام بی‌نصیب می‌ماندند. به عبارت دقیق‌تر، بانک‌ها مشتریان بزرگ خود که ریسک کمتری داشتند را در اولویت قرار داده و بدون نیاز به ایجاد تنوع در نوع خدمات، صرفا تامین مالی بنگاه‌های بزرگ اقتصاد را انجام می‌دادند. بر این اساس، همواره شرکت‌های کوچک‌تر در تامین مالی با مشکل کمبود منابع بانکی مواجه بودند و مجبور به پرداخت هزینه‌های گزافی برای تامین نقدینگی مورد نیاز خود می‌شدند. همچنین، تمرکز بدهی‌ها به سیستم بانکی، اقتصاد کشورها را به شدت در معرض ریسک‌های ناگهانی و بحران‌های مالی قرار می‌داد. در واقع، اگر یک بنگاه یا بانک بزرگ با مشکل مالی مواجه می‌شد، اثر آن به صورت دومینووار کل اقتصاد را در بر می‌گرفت.

بر این اساس، عمده کشورها پس از مواجهه با بحران‌های مالی متعدد به سمت متنوع‌سازی منابع تامین مالی حرکت کردند. ایده بازار بدهی را شاید بتوان نشات‌گرفته از همین بحران‌های مالی دانست. جایی که با تمرکززدایی از منابع تامین مالی و ایجاد مکانیزم بازار، نوعی ضربه‌گیر برای بحران‌های مالی ایجاد شد. بر خلاف سیستم بانکی که اثر مشکلات بانکی با وقفه‌ای نسبتا طولانی مشخص می‌شود، در بازار بدهی بازیگران بازار به سرعت و به تناسب عرضه‌کنندگان نسبت به تغییر شرایط واکنش نشان می‌دهند. بنابراین، می‌توان به نوعی از ایجاد شوک‌های ناگهانی در اقتصاد جلوگیری کرد.

گامی مهم در اقتصاد ایران

عدم استقلال بانک مرکزی در اقتصاد ایران یکی از مشکلات دیرینه است که به‌ویژه در دولت‌هایی که شفافیت لازم را در استفاده از منابع بانک مرکزی نداشته‌اند، اثر این موضوع واضح‌تر شده است. دولت یازدهم نیز در شرایطی اقتصاد را تحویل گرفت که بدهی سنگین دولت قبلی به بخش‌های مختلف اقتصادی یکی از چالش‌های اساسی اقتصاد ایران محسوب می‌شد.

فشار بدهی دولت به بخش‌های مختلف در فضای اقتصاد کاملا مشهود است و عمده شرکت‌ها با مطالبات معوق از دولت درگیر هستند. بر این اساس، به منظور تحریک اقتصاد یکی از نیازهای اصلی پرداخت بدهی‌های دولت است. امری که دو راه دارد؛ نخست آنکه دولت مشابه سنت از بانک مرکزی استقراض کند و اثرات تورمی جبران‌ناپذیری ایجاد کند. اما راه‌حل دوم استفاده از بازار بدهی است که دولت از طریق آن می‌تواند با استقراض از پول‌های خُرد موجود در بازار بدون ایجاد اثر تورمی محسوس، رونق اقتصادی را نیز فراهم کند.

«اخزا1»، پیشگام بازار بدهی

بر این اساس، مهر ماه سال ۹۴ نخستین اوراق دولتی با مکانیزم بازار در فرابورس ایران عرضه شد. اسناد خزانه اسلامی که نوعی اوراق بدهی دولتی محسوب می‌شوند در فرابورس با نماد «اخزا۱» (عدد یک مربوط به نخستین دور از اسناد خزانه اسلامی است) عرضه شد. این گام مهم استارت واقعی بازار بدهی را در کشورمان رقم زد، جایی که نرخ سود با مکانیزم بازار تعیین می‌شود و فرصت مهمی برای رونق اقتصادی و تامین مالی فرآهم شد. همان‌طور که اشاره شد پیش‌تر نیز در اقتصاد ایران اوراق مشارکت (نوع دیگری از اوراق بدهی) منتشر شده بود. اوراق مشارکت منتشرشده دارای قیمت اسمی ۱۰۰ هزار تومان به ازای هر برگه و نرخ سودهای متفاوت هستند. اما به‌دلیل آنکه ضمانت‌های سنگینی برای انتشار آنها گرفته می‌شد و همیشه عرضه‌کننده تضمین می‌کرد که در قیمت ۱۰۰ هزار تومان این اوراق را خریداری کند، عملا تغییرات قیمتی در این اوراق وجود نداشت. بنابراین، اوراق مشارکت مشابه همان سپرده (از نگاه خریدار اوراق) یا وام (از نگاه ناشر اوراق) بود. همین موضوع سبب می‌شود تا استارت واقعی بازار بدهی را با انتشار اسناد خزانه بدانیم. اوراقی که دیگر تضمین‌کننده‌ای برای خرید آنها در بازار وجود ندارد و این عرضه و تقاضا است که قیمت آنها را تعیین می‌کند.

شروع سرمایه‌گذاری در اسناد خزانه

خریدار اسناد خزانه می‌تواند با مراجعه به کارگزاری‌ها در بازار اقدام به معامله این اوراق بر اساس نرخ روز کند. دولت به‌عنوان ناشر، در سررسید هر برگه «اخزا» را به قیمت ۱۰۰ هزار تومان خریداری می‌کند، اما تا زمان سررسید بر اساس شرایط اقتصاد کلان، اوراق مزبور در بازار قیمت‌های متفاوتی را (کمتر از قیمت سررسید) تجربه می‌کنند. بنابراین، اگر افراد ۶ ماه مانده به سررسید، اسناد خزانه اسلامی با قیمت ۹۰ هزار تومان خریداری کنند، در صورت نگهداری اوراق، در سررسید ۱۰۰ هزار تومان دریافت می‌کنند. نکته جذاب‌تر آنکه سرمایه‌گذار هر زمان که به پول خود نیاز داشته باشد، می‌تواند در بازار این اوراق را به فروش برساند که با توجه به نزدیک شدن تاریخ سررسید، قیمت آنها افزایش یافته است. به‌عنوان نمونه در مثال یادشده، اگر فرد بعد از سه ماه (پیش از سررسید) نیاز به پول خود داشته باشد احتمالا در قیمتی حدود ۹۵ هزار تومان می‌تواند اوراق خود را به فروش برساند.

تاکنون بازار بدهی کشورمان شاهد انتشار یازده سری از اسناد خزانه بوده است (با نمادهای «اخزا۱» تا «اخزا۱۱») که ۶ مورد از آنها سررسید شده و دقیقا در تاریخ سررسید تسویه حساب شده‌اند. طی دو سال اخیر، انواع دیگر اوراق بدهی نیز با مکانیزم بازار منتشر شده‌اند. امید می‌رود در آینده نیز توسعه این بازار با سرعت مناسبی ادامه یابد.