روانشناسی ریسک برای متخصصان مالی

فاطمه دادبه - هانیه بیرامی
مقدمه
ریسک معانی و توصیف‌های متفاوتی بین افراد، موسسات و زمینه‌های مختلف دارد. هدف این مقاله بیان موضوع ریسک از ‌نظر مالی استاندارد (سنتی) و مالی رفتاری است. بحث در مورد این مطلب، شناخت پیشین، جاری و آتی استادان مالی و سرمایه‌گذاری و نیز سرمایه‌گذاران را از پیامدهای ریسک بهبود می‌بخشد.

فاطمه دادبه - هانیه بیرامی
مقدمه
ریسک معانی و توصیف‌های متفاوتی بین افراد، موسسات و زمینه‌های مختلف دارد. هدف این مقاله بیان موضوع ریسک از ‌نظر مالی استاندارد (سنتی) و مالی رفتاری است. بحث در مورد این مطلب، شناخت پیشین، جاری و آتی استادان مالی و سرمایه‌گذاری و نیز سرمایه‌گذاران را از پیامدهای ریسک بهبود می‌بخشد.

بررسی تعاریف ارائه شده از ریسک
ریسک، اصطلاحی مشترک و متداول به کار برده شده در جهان امروزی است که دربرگیرنده مسائل شخصی (تامین مالی شخصی)، کسب‌و‌کار (حاکمیت شرکتی)، دولتی (مقررات حسابداری) و اجتماعی (مسائل اقتصادی) می‌باشد. همانطور که ریچارد1 بیان می‌کند اگرچه این موضوع حائز اهمیت است؛ اما تاکنون هیچ موافقت عمومی درباره معنای ریسک وجود ندارد.
ادبیات سنتی حاکی از آن است که محققان در رشته‌های گوناگون دیدگاه‌های متعددی از نحوه توصیف، بیان، محاسبه و تجزیه و تحلیل واژه ریسک دارند. تجزیه وتحلیل ریسک شامل مجموعه علمی از حق انتخاب‌ها و نتایج آماری است که از زیان‌ها (ریسک نامطلوب۲ ) و سودها (ریسک بالقوه۳) تشکیل شده است. چارت۴ بیان می‌کند «ریسک یک فرد اغلب فرصتی برای فردی دیگر است و تعیین اینکه کدام دیدگاه مبنای مناسب‌تری برای تجزیه و تحلیل قرار گیرد، امری دشوار است».
ریسک معمولا به عنوان احتمال پیامد یک رویداد نامطلوب (کاهش در ارزش بازار سهام) و میزان پیامد آن رویداد توصیف می‌شود. در بسیاری زمینه‌ها، ریسک یک مشخصه از آینده‌ای مبهم است و نه یک جزء از گذشته یا حال. براساس نظر ریچارد (1997) «دیدگاه سنتی، ریسک را به عنوان موقعیتی توصیف می‌کند که پیامدی در معرض رویداد تصادفی غیرقابل کنترل ناشی از توزیع احتمال قرار می‌گیرد.» با وجود این، بسیاری قضاوت‌ها تنها دربرگیرنده بخشی از ریسک هستند که شامل پیامدی ناشناخته و غیرقابل پیش‌بینی یا نتیجه‌ای نهایی است که نه در نظر گرفته شده و نه انتظار می‌رود؛ زیرا ریسک همواره توام با ابهام (عدم اطمینان) است.
در یکی از ابعاد مدیریت ریسک، ریسک می‌تواند در اصطلاح عدم اطمینان ترجمه ‌شود. برای مثال، ریسک محض۶، رویدادی از شرایط عدم اطمینان یا یک اتفاق فجیع است که می‌تواند تنها منجر به زیانی مانند وقوع زلزله یا حمله تروریستی شود. به عبارت دیگر، ریسک سفته بازی۷، بالقوه همراه با سود (ریسک بالقوه) یا زیان (ریسک نامطلوب) است. هنگام به کار بردن اصول مدیریت ریسک، یک فرد تنها بر کمینه کردن ریسک زیان‌های فجیع(مانند ریسک نامطلوب) تمرکز می‌کند.
مطابق دیکشنری آنلاین وبستر8، ریسک را می‌توان به عنوان (1) احتمال زیان یا خسارت؛ (2) کسی یا چیزی که مخاطره‌ای را ایجاد می‌کند و(3) شانسی که یک سرمایه‌گذاری ارزش خود را از دست خواهد داد، تعریف کرد.
در محدوده قضاوت و تصمیم‌گیری، بین ریسک و عدم‌اطمینان تفاوت وجود دارد. ریسک می‎‌تواند محاسبه یا دست کم بر اساس قاعده‌های آمار و احتمالات پیش‌بینی شود؛ در حالی که عدم اطمینان جزءکیفی است که فراتر از اندازه‌گیری دقیق می‌باشد. تفاوت اصلی بین ریسک و عدم اطمینان این است که تحت شرایط ریسکی، فردی می‌تواند احتمالات آماری‌ را که فرد دیگری می‌تواند آن را به طور عینی ارزیابی کند، به کار برد. این در حالی است که تحت شرایط عدم اطمینان، برآورد نتایج بالقوه نمی‌تواند از طریق احتمالات عددی مشخص شود. در عوض، یک فرد می‌تواند نتایج بالقوه را به طور ذهنی و با درجه بالایی از عدم قابلیت پیش‌بینی برای آینده برآورد کند.
رویکرد مالی استاندارد (سنتی9) به ریسک
در ادبیات مالی، دو مکتب فکری اصلی که موضوع ریسک را بیان کرده‌اند، مالی استاندارد (سنتی) و مالی رفتاری هستند. دیدگاه مالی استاندارد، اندازه‌گیری کمی ریسک را به همراه دارد و مبنای این رویکرد برآورد ریسک در سطح کلان، شامل همه سرمایه‌گذاران در بازار است.

شناخت و کاربرد ریسک، برآورد ریسک و اندازه‌گیری ریسک همه این موارد از جنبه‌های حیاتی در تصمیمات مالی هستند؛ زیرا افراد به ارزیابی این موضوع می‌پردازند که آیا در قبال ریسکی که متحمل شده‌اند، به بازده کافی دست یافته‌اند یا خیر.
مطابق مالی استاندارد، ریسک همراه با یک سرمایه‎گذاری بر اساس عدم اطمینان از بازده‎‌های آتی است. نگرش مالی استاندارد از ریسک بر اساس تصمیم‌گیری کلاسیک (مدل تصمیم دستوری10)و مفروضات عقلایی (انتخاب گزینه بهینه) است که در آن افراد به دنبال بهینه کردن مطلوبیت خود هستند.
یک جنبه مهم از مدل دستوری و تصور از تصمیم‌گیری عقلایی تحت عدم اطمینان، رویکرد بهینه مورد انتظار است که افراد ریسک‌گریز ۱۱ هستند و فرض بر آن است که هر سرمایه‌گذار مطلوبیت مورد انتظار خود را بهینه خواهد کرد.
یکی از نتایج اصلی توازن12 سرمایه‌گذاری بین ریسک و بازده (یک رابطه مثبت بین این دو متغیر) آن است که بیشتر سرمایه‌گذاران ریسک‌گریز هستند، در نتیجه آنها انتظار یک بازده اضافی را در قبال پذیرش ریسک مازاد دارند.یک سرمایه‌گذار ریسک‌گریز زمانی که با دو گزینه با نرخ بازده مورد انتظار مشابه مواجه است، گزینه با ریسک کمتر را انتخاب خواهد کرد. در بازارهای مالی که افراد ریسک‌گریز بر آن حاکمیت دارند، محصولات مالی با ریسک بالاتر باید بازده مورد انتظار بالاتری نسبت به محصولات مالی با ریسک پایین‌تر فراهم
کنند.
ریچارد13 مشاهده کرد اصول اصلی مطرح در مکتب مالی استاندارد از ریسک، تئوری مدرن پرتفولیو14 و مدل قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای15 هستند.
گسترش تئوری مدرن پرتفولیو ناشی از تلاش‌های مارکوییتز (۱۹۵۲،۱۹۵۹) است. این کوشش اصلی به دلیل جمع‌آوری و کاربرد تکنیک‌های علمی و آماری برای تحقیق مالی روی داد. رویکرد اصلی کار مارکوییتز تاثیر متنوع‌سازی پرتفوی به همراه تعدادی از اوراق بهادار (مانند سهام) در پرتفوی و کوواریانس دارایی بود.
هدف تئوری مدرن پرتفوی، گسترش پرتفوی متنوع شده مناسب به جای ایجاد یک مجموعه از تک تک اوراق بهادار با همبستگی بالا است.
در سال ۱۹۶۰، مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای به عنوان ابزار بنیادی سرمایه‌گذاری از تئوری مدرن پرتفولیو در نمونه کارهای شارپ۱۶ و لینتنر۱۷ و موسین۱۸ ظاهر شد. مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای یک مدل ریاضی است که به توصیف این موضوع می‌پردازد که چگونه اوراق بهادار باید بر اساس ریسک مرتبط با آن ورقه قرضه به‌ علاوه بازده دارایی‌های بدون ریسک، قیمت‌گذاری شوند. مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای، بازده مورد انتظار یک دارایی را به عنوان مجموع بازده دارایی بدون ریسک و بازده مناسب با ریسک بازار آن دارایی اندازه‌گیری می‌کند. مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای ارتباط بین تغییرات خاص سهام و ناپایداری کل بازار سهام را برآورد می‌کند. عقیده در مورد بتا به عنوان معیار ریسک (در ناپایداری بازار سهام) و مدل قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای در معرض انتقادات قابل توجهی بودند. با این حال هر دو به عنوان ابزارهای مهم سرمایه‌گذاری پرتفوی مدرن و تئوری سرمایه‌گذاری هستند.۱۹ در آغاز دهه ۱۹۷۰، اهمیت بتا به عنوان متغیر شاخص برای ارزیابی ریسک یک پرتفوی، به سرعت از طریق مجامع سرمایه‌گذاری گسترش
یافت.
رویکرد مالی رفتاری به ریسک
مونتیر20 (2007)، محقق حوزه مالی رفتاری، معتقد است ریسک را به جرات می‌توان به عنوان ناشناخته‌ترین و درک نشده‌ترین مفهوم مالی عنوان کرد. هنگام ارزیابی موفقیت یک سرمایه‌گذاری، غالب افراد تمایل دارند صرفا بر بازده و لحاظ کردن اینکه چگونه ریسک کلیت هدف مالی آنها را تحت تاثیر قرار خواهد داد، تمرکز کنند.
در ادبیات سنتی، معنی معمول ریسک، امکان اثری منفی یا نتیجه‌ای زیانبار بر دارایی مالی یا سرمایه‌گذاری است که ممکن است در دوره زمانی حاضر یا موقعیتی در آینده روی دهد. رویکرد سنتی به ریسک، شامل جنبه‌های عینی (کمی) است؛ این در حالی است که در رویکرد مالی رفتاری علاوه بر عواملی که در رویکرد سنتی مدنظر قرار داده می‌شود، شاخص‌های ذهنی (کیفی) را نیز در برمی‌گیرد. به علاوه یکی از عناوین مورد علاقه محققان این حوزه که آینده‌ای روشن را در پیش روی خود دارد، بررسی و ارزیابی رابطه منفی (معکوس) میان ریسک مشاهده شده و بازده مورد انتظار است.در اصل این موضوع بر خلاف طرفداران دیدگاه سنتی است که معتقدند رابطه‌ای مثبت (مستقیم) میان ریسک و بازده وجود دارد.
آدامز و فین21 (2006)نشان دادند دیدگاه مالی استاندارد نسبت به ریسک بر مبنای دیدگاه مطلوبیت مورد انتظار22 قرار دارد که خود شامل تناقض‌هایی است و قادر به تبیین کامل اینکه افراد چگونه اقدام به اتخاذ ریسک می‌کنند، نیست.
محققان دیگری اقدام به جمع آوری مشاهداتی نامطلوب در خصوص استفاده از ریسک در رویکرد مالی استاندارد کرده‌اند. به عنوان مثال، السن۲۳ منتقد ماهیت عینی۲۴ ریسک، معتقد است بی‌ثباتی بازده، ناشی از مفروضات روانشناختی و فیزیولوژیکی افراد در خصوص نحوه درک و احساس آنها از عدم اطمینان است.
مکتب مالی رفتاری تجزیه و تحلیل گسترده‌ای به کار می‌برد که ریسک براساس مجموعه‌ای از عوامل عینی و ذهنی است. به عبارت دیگر، نتایج کمی و کیفی بر چگونگی تصمیم‌گیری تک تک افراد، در مورد اینکه چه خدمات مالی یا محصولات سرمایه‌گذاری را بخرند یا بفروشند، نگه دارند یا رد کنند، تاثیر می‌گذارد. از لحاظ جنبه‌های ذهنی ریسک، ریچارد25 از ادبیات سنتی فهم ریسک، بیش از 150 شاخص حسابداری و مالی را به عنوان معیارهای بالقوه ریسک در مقررات مالی رفتاری، اقتصاد و حسابداری مستند کرد.
همچنین دیدگاه مالی رفتاری همراه با اجزای عینی از ریسک (عوامل شناختی و نتایج احساسی) و رفتار تک تک افراد، مشخصه اصلی توصیف، برآورد و شناخت از ریسک است.
طی دهه 1970، اسلاویک (2000)26 به بررسی فعالیت‌های ریسکی و خطرات بالقوه از قبیل مخاطرات محیطی، مسائل مربوط به سلامتی و ظهور تکنولوژی‌ها پرداخت. این قبیل تحقیقات در حوزه علوم اجتماعی که توسط اسلاویک و سایرین انجام شده است، حاکی از آن است که در قضاوت‌های غیرمالی، مسائل شناختی و احساسی زیادی بر درک افراد از شناخت ریسک اثر می‌گذارد. (شکل زیر خلاصه‌ای از ویژگی‌های رفتاری ریسک و یافته‌های مربوط به تحقیقات انجام شده در حوزه علوم اجتماعی را نشان می‌دهد.)
پیشینه‌های مربوط به درک و شناخت از ریسک در حوزه علوم اجتماعی، به‌ویژه روانشناسی، شامل پایه‌های قوی علمی و تئوریکی جهت توسعه تحقیقات جدید برای محققان حوزه مالی است. ابرلچنر (۲۰۰۴)۲۷ بیان می‌‌کند، تعداد قابل توجهی از پاسخ‌های مربوط به سوال‌های پیرامون ریسک کردن در بازارهای مالی، توسط روانشناسی فراهم شده است.
موضوع مربوط به درک وشناخت ریسک در مالی رفتاری، موضوعی بااهمیت است؛ زیرا فرآیند قضاوت در مورد آن‌که افراد چگونه اطلاعات جمع‌آوری می‌کنند، شامل ارزیابی نتایج (پیامدها) است و این امر خود بر تصمیمات سرمایه‌گذاری نهایی اثر می‌گذارد. به‌علاوه درک این حقیقت که تجزیه و تحلیل و اندازه‌گیری ریسک، خود شامل جنبه ذهنی (کیفی) است، نیز حایز اهمیت است. به عنوان مثال، ریسکی که یک سرمایه‌گذار برای یک تصمیم مالی قایل است، ممکن است دارای رابطه قوی با آن‌چه در واقعیت وجود دارد، نداشته باشد. سطحی از ریسک سرمایه‌گذاری که توسط یک فرد درک می شود، بستگی به دو عامل دارد: (1) میزان نارضایتی از پیامد منفی و (2) میزان احتمالی که پیامد منفی رخ دهد.
رویکرد مالی رفتاری در مورد برآورد ریسک، یک فرآیند تصمیم‌گیری چند عاملی در مورد طبقه‌های سرمایه‌گذاری و تولیدات مالی است. یافته‌های مربوط به مطالعات تجربی و تئوری در مالی رفتاری حاکی از آن است که معمولا افراد به شیوه منطقی رفتار نمی‌کنند. از این رو در روانشناسی از رویکرد توصیفی۲۸ برای بررسی اینکه چگونه افراد در واقعیت اقدام به قضاوت‌ها و تصمیمات ریسک‌دار می‌کنند، استفاده شده است(ریچاردی، ۲۰۰۸ ب). این رویکرد توصیفی شناسایی کرده است که افراد تحت تاثیر تجارب شخصی، ارزش‌های فردی، مسائل شناختی، عوامل احساسی، ارائه اطلاعات و صحت اطلاعات در حوزه‌های مختلف قرار می‌گیرند(کاهنمن، اسلاویک و توریسکی، ۱۹۸۲؛ اسلاویک، ۲۰۰۰)۲۹.
بر اساس رویکرد توصیفی، علت رفتار افراد به این شیوه بر مبنای اصل محدودیت عقلایی30، تنفر از ریسک31 و تئوری انتظار32 قرار دارد. در اصل محدودیت عقلایی فرض می‌شود فرد اقدام به کاهش تعداد گزینش‌های پیش روی خود می‌کند تا به مجموعه‌ای از مراحل خلاصه شده و کوتاه دست یابد، حتی اگر این امر منجر به سادگی بیش از اندازه تصمیم
گردد.
به‌علاوه اصل محدودیت عقلایی پیشنهاد می‌کند خصیصه‌های فردی و عکس‌العمل‌های ذاتی، مهارت‌ها و جریانات عادی بر فرآیند تصمیم‌گیری تاثیر می‌گذارند. با توجه به این شرایط، بر اساس تئوری تصمیم‌گیری مالی، فرد اقدام به انتخاب گزینه مشاهده شده و درک شده رضایت‌بخش می‌کند؛ هر چند ممکن است آن گزینه برای انتخاب بهینه نباشد. در واقع، بر اساس اصل محدودیت عقلایی، افراد در طی فرآیند قضاوت و تصمیم‌گیری از خود «رفتار عادی»33 نشان می‌دهند. همان‌طور که بیکر، لاگ و رادار (2005)34 اشاره می‌کنند «رفتار عادی» آن چیزی است که مردم در واقعیت انجام می‌دهند؛ نه آن چیزی که باید بر مبنای اصل رفتار عقلایی که در اقتصاد تعریف شده است، رفتار کنند.
اصل بیزاری و ریسک‌گریزی بر مبنای این فرض قرار دارد که مردم در مقایسه با سود وزن بیشتری را برای زیان اختصاص می‌دهند. بر اساس تئوری احتمال، فرد در قالب ریال و با توجه به رفتار انزجار از زیان به ارزیابی بدیل‌های سود و زیان می‌پردازد. باسو، راج و چالیان (۲۰۰۸)۳۵ تئوری احتمال را به این صورت تعریف کردند: «سرمایه‌گذاران در واقع چگونه رفتار می‌کنند.» این تعریف بر خلاف تئوری دستوری۳۶ است که بیان می‌کند چگونه افراد باید رفتار کنند.
ادبیات مالی رفتاری به افشای متعددی از شاخص‌های احساسی و شناختی (ذهنی) ریسک پرداخته است؛ به طوری که می‌توان از آنها در جهت درک این موضوع که چگونه افراد در مورد خدمات مالی و ابزارهای سرمایه‌گذاری به درک از ریسک نایل می‌شوند، استفاده کرد. آنچه در واقع شاهد آنیم، آن است که سرمایه‌گذاران بر مبنای عقاید خود، تجربیات گذشته و اطلاعات دردسترس، به ارزیابی فرصت‌های بالقوه می‌پردازند سپس از قضاوت ذهنی جهت تعیین گزینه نهایی استفاده می‌کنند. در پایان، ریسک را می‌توان به عنوان فرآیندی وابسته به شرایط و چند بعدی و بسته به ویژگی‌های خدمات سرمایه‌گذاری و محصولات مالی دانست.

منبع:
H.Kent Baker and John R.Nofsinger,۲۰۱۱ "Behavioral finance investors, corporations and Markets",John Wiley &Sons,Inc.

پاورقی:
1. Ricciardi(2008a)
۲. Downside risk
3. Upside risk
۴. Charette(۱۹۹۰)
5. Pritchard(1997)
۶. Pure risk
7. Speculative risk
۸. Merriam-Webster
9. Standard(Traditional)Finance
۱۰. Normative decision model
11. Risk averse
۱۲. Trade- off
13. Ricciardi
۱۴. Modern Portfolio Theory (MPT)
15. Capital Asset Pricing Model
۱۶. Sharpe(۱۹۶۳,۱۹۶۴)
17. Lintner(1965)
۱۸. Mossin(۱۹۶۶)
19. Ricciardi(2008a)
۲۰. Montier (۲۰۰۷)
21. Adams and Finn (2006)
۲۲. Expected Utility
23. Olsen (2008a)
۲۴. Objective Nature
25. Ricciardi(2008a)
۲۶. Slovic (۲۰۰۰)
27. Oberlechner (2004)
۲۸. Descriptive Approach
29. Kahneman, Slovic and Tversky (1982)
۳۰. Bounded Rationality
31. Loss Aversion
۳۲. Prospect Theory
33. Normal Behavior
۳۴. Baker, Logue and Radar (۲۰۰۵)
35. Basu, Raj and Tchalian (2008)
۳۶. Normative Theory