داوود محمدی کارشناس بازار سرمایه عملکرد صحیح بازار سرمایه در توسعه اقتصادی هر کشور اهمیت خاصی دارد. از آنجا که کارآیی بازار سرمایه بیانگر عملکرد آن است. در این نوشتار به بررسی کارآیی بازار سرمایه ایران به عنوان یکی از مقیاس‌های ممکن توسعه بازار سهام می‌پردازیم. بررسی مفهوم کارآیی در بازار‌های نو ظهور سهام طی دهه گذشته اهمیت بیشتری یافته است. کارآیی بازار به این دلیل که چگونگی تغییر قیمت دارایی در بازار‌های مالی و نحوه وقوع این تغییرات را توضیح می‌دهد، یکی از مهم‌ترین‌ و اساسی‌ترین موضوعات در امور مالی می‌باشد. معمولا کسانی که مدعی کسب سود‌های بیش از معمول در بازار هستند (تکنیکالیست‌ها)، بازار کارآ را باور بیهوده محققان می‌دانند که به ارائه گزینشی نتایج کارشناسان بستگی دارد. حالا نظریه بازار کارآ چیست؟ هر چند این اصطلاح توسط فاما اختراع شد ولی مفهوم آن از اواخر قرن ۱۹ و اوایل قرن ۲۰ خصوصا با کار معرف باشیلیه (Bachelier) در مورد رفتار قدم زدن تصادفی در بازار‌های مالی شناخته شده بود که براساس استدلال‌های ساموئلسون (برنده جایزه نوبل) در سال ۱۹۶۵ زمانی بازارهای مالی دارای کارآیی لازم هستند که قسمت‌های انتظاری به‌طور تصادفی نوسان کنند و این مفاهیم توسط فاما به صورت دقیق‌تری صورت بندی شدند؛ به طوری که بازار کارآ بازاری که از هزاران خریدار و فروشنده و سوداگر حرفه‌ای تشکیل شده است. که هیچ جزیی از اطلاعات را هدر نمی‌دهد در نتیجه هرچیزی که بتوان از طریق پیش‌بینی یا تحلیل اطلاعاتی در مورد آینده یک دارایی دانست همان لحظه روی قیمت دارایی منعکس شده است و دیگر جایی برای بهره بردن از این تحلیل باقی نمی‌گذارد. به عنوان مثال یک معامله‌گر براساس روند‌های قیمتی یا پیش‌بینی روندهای آینده به این نتیجه برسد که قیمت سهام در ماه آیند ه بالا خواهد کرد و لذا تصور کند که با خرید و نگهداری سهم می‌تواند از تحلیل خود کسب سود کند. بر اساس نظریه بازار را به محض اینکه چنین فکری از ذهن این تحلیلگر می‌گذرد، قیمت فعلی سهم جهش خود را انجام داده است و دیگر جایی برای این معامله پر سود نیست چون هزاران تحلیلگر همان فکر راکرده و از پشت رایانه‌های شان دستور خرید داده و قیمت سهم مورد نظر را بالا برده‌اند. مشارکت مهمی که فاما در این بحث داشت توجه دادن به موضوع بازده مورد انتظار پاداش ریسک بازار در تحلیل مساله بود؛ به طوری که معامله‌گر داستان ما اگر آن سهم را بخرد به صورت متوسط سود صفر به دست نمی‌آورد بلکه متناسب با ریسکی بودن سهم مقداری بازده مازاد دریافت می‌کند ولی دیگر جایی برای فرا رفتن از این بازده وجود ندارد. همه تحلیلگران و معامله‌گران به صورت متوسط همان پاداشی را دریافت می‌کنند که سطح ریسکی بودن (یا بتای) دارایی تعیین می‌کند در واقع نظریه بازار کارآ ادعایی بسیار قوی است در مقابل کسانی که مدعی هستند با روش تکنیکال و جادوی شمع و ستون و امثال آن می‌توانند رفتار بازار را پیش‌بینی کرده و سود کسب نمایند.

اساسا در اقتصاد سه نوع کارآیی در نظر گرفته می‌شود: ۱- کارآیی عملیاتی ۲-کارآیی اطلاعاتی ۳-کارآیی تخصیصی (فرانک فور تروملگوم، ۱۹۹۶).

۱-کارآیی عملیاتی به حالتی از بازار اطلاق می‌شود که در آن معامله‌کننده در هر دو حالت ورود مستقیم به بازار یا استفاده از واسطه‌های مالی خدمات را با قیمت منصفانه و هزینه واقعی دریافت کند. این امر زمانی محقق می‌شود که سیستم واسطه‌های مالی مانند اغلب بازار‌های مالی توسعه یافته و به اندازه کافی رقابتی باشد.

کارآیی اطلاعاتی تحت عنوان فرضیه بازار کارآ وضعیت بازاری را توصیف می‌کند که قسمت بازار ی سهام یا اوراق بهادار نشان‌دهنده تمام اطلاعات مرتبط با قیمت‌گذاری مذکور باشد. در نهایت کارآیی تخصیصی تصریح می‌کند که بازار‌های سرمایه قادرند تا وجوه سرمایه‌گذاری موجود و در دسترس را به سمت پروژه‌هایی با بیشترین تولید و بازدهی هدایت کنند. این ویژگی مستلزم هر دو نوع کارآیی تخصیصی و اطلاعاتی است. در این حالت لازم است قیمت اوراق بهادار به گونه‌ای تعیین شود که نرخ تعدیل ریسک بازدهی همه اوراق بهادار با یکدیگر مساوی شود، یعنی اوراقی که دارای سطح یکسانی از ریسک هستند سطح یکسانی از بازدهی را نیز ارائه کنند (اروری و همکاران، ۲۰۱۰).

از آنجا که قیمت‌های سهام از انواع مختلف اطلاعات تاثیر می‌پذیرند روبرت (۱۹۶۷) برای نخستین بار میان سه نوع کارآیی اطلاعاتی براساس اینکه مجموعه اطلاعات اساسی برای شرکت کنند گان در بازار در دسترس باشد تمایز قائل می‌شود. شکل ضعیف، نیمه قوی و قوی گفته می‌شود اگر قیمت‌های جاری سهام شامل اطلاعات گذشته مربوط به قیمت‌ها باشند، بازار‌ها در شکل ضعیف کارآ هستند. در این حالت تغییرات قیمت‌ها قابل پیش‌بینی نیستند و کسی نمی‌تواند براساس اطلاعات تاریخی قیمت‌ها و حجم معاملات بازدهی غیر‌عادی کسب کند. از قیمت‌های دیروز در مورد فردا نمی‌توان نتیجه‌گیری کرد و بازار حافظه ندارد، ورود اطلاعات به بازار و تاثیر آن بر قیمت‌ها به شکل تصادفی است و وابستگی و تمایل و تورش خاصی ندارد، بنابراین تغییرات قیمت تصادفی و غیر‌منظم است و به اصطلاح قیمت تابع گام تصادفی است (دوبیننر و همکاران، ۱۹۹۴) در شکل نیمه قوی فرضیه کارآیی بازار ادعا می‌شود که قیمت‌های جاری سهام تمام اطلاعات عمومی و در دسترس را منعکس می‌کنند.

در اینجا اطلاعات عمومی شامل تمام داده‌های موجود در بازار و مختص شرکت‌ها مانند انتظارات مربوط به عملکرد بازار و عوامل کلان اقتصادی، اظهار نامه‌های مالی شرکت، اعلامیه‌های مرتبط با درآمد و تقسیم سود، طرح‌های مربوط به ادغام یا مالکیت، وضعیت مالی رقیبان مستقیم شرکت و... است.

بدیهی این مجموعه از اطلاعات شامل حجم معاملات و قیمت‌های گذشته نیز می‌شوند. به این معنا که بازاری که به شکل نیمه‌قوی کارآ باشد لزوما در شکل ضعیف نیز کارآ خواهد بود با این وجود این نوع از کارآیی تا حدودی قویتر از نوع ضعیف آن است. از این رو مهارت‌های بیشتری (برای مثال، قدرت درک و تحلیل مفاهیم اقتصادی و اطلاعات مالی ازچندین منبع) لازم است برای اینکه کسی بخواهد بازدهی بالاتری کسب کند (آروری و همکاران، ۲۰۱۰).