آیا می‌توان در انتظار رشد نجومی سهام و جبران زیان ۲۰ماهه در سال‌جاری بود؟
سناریوی ضعیف برای بورس ۱۴۰۱
معاملات بورس تهران در روز دوشنبه با رشد ۳۷/ ۰درصدی پایان یافت تا پس از رشد بیش از یک‌درصدی میانگین وزنی قیمت‌ها طی دادوستدهای روز یکشنبه، میانه هفته برای بورسی‌‌‌‌‌‌‌ها آرام‌‌‌‌‌‌‌تر دنبال شود. ادامه یافتن این روند صعودی که از ۹ بهمن سال‌گذشته استارت آن زده شد، سبب شده تا این نماگر در یک بازه زمانی ۴۷ روزه، ۲۲درصد افزایش ارتفاع دهد. به عبارتی بازار سهام در این برش زمانی ۵/ ۲ماهه، روزانه میانگین ۴/ ۰درصد سود (مرکب) از آن سهامداران خود کرده است.
هر چند این رقم در مقایسه با روزهای پربازده بورس ۹۹ ناچیز است اما همین سود نیز سهامداران را نسبت به بورس ۱۴۰۱ امیدوار کرده و حتی برخی از رویای جبران زیانهای دو ساله گذشته در سال‌جاری سخن می‌گویند، اما آیا می‌توان امید داشت بازار سهام در سال‌جدید، بازهم با رشدهای نجومی همراه شود؟ آیا زیانهای بعضا ۷۰درصدی ۲۰ماه اخیر، در ۳۴۲ روز باقی‌مانده سر به‌سر یا وارد محدوده سوددهی می‌شود؟ سوالاتی که پاسخ دادن به آنها هر چند ساده به‌نظر می‌رسد اما نیازمند بررسی متغیرهای چندی است که سعی می‌شود در این نگاره به آن پرداخته شود، اما آنچه ناگفته پیداست رشدهای نجومی که بتواند زیانهای هنگفت انباشته شده از مرداد ۹۹ تاکنون را پوشش دهد، نیازمند ورود سیل سرمایه‌‌‌‌‌‌‌هایی است که اندکی بعید به‌نظر می‌رسد به این زودی قصد بازگشت به بازاری را داشته باشند که حیات مجدد در آن نیازمند امنیت خاطر و اعتماد است تا عوامل جذاب‌کننده سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری بتوانند در آن خودنمایی کنند؛ دو متغیری که هنوز در تالار شیشهای آنگونه که باید مشاهده نمی‌شود. البته این مهم نفی کننده صعود احتمالی قیمت سهام در سال‌جاری نیست بلکه تکرار رشدهای عجیب نیمه نخست سال۹۹ است که موردبحث قرار می‌گیرد، ضمن آنکه تجربیات سال‌های گذشته نشان داده رشدهای نجومی آنگونه که باید خوشحال کننده نیست؛ چراکه پس از هر دوره پرسودی که عموما بدون پشتوانه‌‌‌‌‌‌‌های بنیادی و صرفا به دلیل قدرت پول رقم می‌خورد، زیانهای پرمقدار و البته فرسایشی را به‌دنبال دارد که تبعات آن نه‌تنها سهامدار، بلکه اقتصاد کشور را زمینگیر می‌کند.
مقدمه یک رشد پرشتاب چیست؟
برای شروع این بحث لازم است مروری بر دوره‌‌‌‌‌‌‌های پرسود بورس تهران بیندازیم. در نمونه نزدیک می‌توان به رشد شاخص‌کل بورس در برش زمانی بهمن ۹۸ تا مرداد ۹۹ اشاره کرد که میانگین سود ۵۰۰درصدی را از آن سهامداران کرد. عاملی که در این دوره به رشد پرشتاب و بی‌‌‌‌‌‌‌سابقه قیمت‌ها در تالار شیشهای منجر شد، نه پشتوانه‌‌‌‌‌‌‌های بنیادی بلکه ورود سراسیمه سرمایه به گردونه معاملات سهام بود. این سرمایه‌‌‌‌‌‌‌ها در ابتدا برای در امان ماندن از گزند تورم و حفظ ارزش ریال به بورس پناه آوردند و در ادامه با موج‌‌‌‌‌‌‌های تبلیغاتی به راه افتاده از سوی دولت و رسانه‌‌‌‌‌‌‌ها با قدرت بیشتری بورسی شدند، در واقع همین ورود سیل‌‌‌‌‌‌‌آسای سرمایه‌‌‌‌‌‌‌ها بود که در کنار قوانین خودساخته‌ای همچون دامنه‌نوسان و حجم مبنا به حبابی‌شدن قیمت‌ها در تالار شیشهای منجر شد. هر چند چنین صعودی می‌تواند در کشوری با یک اقتصاد کارآ و پربازده نیز تجربه شود اما در بورس تهران تاکنون تمامی رشدهای نجومی رابطه مستقیمی با منابع ورودی داشته‌اند، پس تکرار چنین روند صعودی در سال‌جاری نیز نیازمند عاملی مشابه است، اما آیا بازار سهام در حال‌حاضر بهانه لازم را به‌دست سرمایهگذاران می‌دهد تا بار دیگر دار و ندار خود را به‌دست بورس بسپارند؟
نگاهی به آمارهای ثبت‌شده در روزهای سپری شده از سال‌جدید نیز نشان از احتیاط سهامداران به‌ویژه حقیقی‌‌‌‌‌‌‌ها برای ورود سرمایه‌‌‌‌‌‌‌ها به تالار شیشهای دارد، به‌طوری که پس از یک روز ورود سرمایه که عموما روند ملایم و نه هیجانی را نشان می‌دهد در روز پس از آن، شناسایی سود و خروج سرمایه‌‌‌‌‌‌‌ها جلب‌توجه می‌کند.
بازگشت زمانبر به سرزمین سوخته
زمانی که با صاحبان سرمایه درخصوص بازگشت به بازار سهام سخن می‌گویند، در نهایت صحبت از اعتماد ازدست‌رفته‌‌‌‌‌‌‌ای می‌شود که ماحصل اقدامات غیرکارشناسانه سیاستگذار در طول عمر بورس ایران است. اقداماتی که در هر برش زمانی به شکلی خود را نشان می‌دهد. در یک برهه رشدهای حبابی را به‌دنبال دارد و در برهه‌‌‌‌‌‌‌ای دیگر اصلاحی که می‌تواند در عرض چند ساعت یا حداکثر چند روز پایان یابد را به فرسایشی نزولی تبدیل می‌کند. با رجوع به نزدیک‌‌‌‌‌‌‌ترین تجربه، متولیان بورس و اقتصاد کشور در ۲۰ماه گذشته نشان داده‌‌‌‌‌‌‌اند که از قدرت یا جسارت کافی برای تغییر اوضاع و احیای بورس بی‌‌‌‌‌‌‌بهره‌‌‌‌‌‌‌اند، از این‌رو قریب به اتفاق فعالان بازار سهام معتقدند تا زمانی که این اعتماد از دست رفته، احیا نشود، بورس هم رشد پایداری را به خود نخواهد دید و شاید به نزول بیشتر تن ندهد اما روند نوسانی ادامه خواهد یافت، از این‌رو نمی‌توان انتظار داشت منابع پارک‌شده در دیگر گزینه‌‌‌‌‌‌‌های سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری به راحتی و فراغ‌بال به سمت بازار سهام تغییر مسیر دهند. اگر بخواهیم ساده‌‌‌‌‌‌‌تر توضیح دهیم در حال‌حاضر بورس تقریبا به «زمینی سوخته» تبدیل شده است. پدیده‌‌‌‌‌‌‌ای که آن را می‌توان با اصول مالی- رفتاری توضیح داد. وقتی یک کلاس دارایی (در اینجا سهام) برای مدت زمان طولانی، به فاز اصلاحی فرو برود، به بازاری غیرجذاب و حتی منفور تبدیل خواهد شد و به اصلاح مورد «قهر عمومی» قرار می‌گیرد. این پدیده درباره بازارهایی که با معضل تشکیل حباب قیمتی مواجه بودند، بیشتر مشاهده می‌شود، چراکه در آن دوره صعودی شاهد هجوم سرمایهگذاران غیرحرفه‌‌‌‌‌‌‌ای خواهد بود. سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذارانی که به دلیل نداشتن تجربه معامله در دوره‌‌‌‌‌‌‌های نزولی بازار، پس از تغییر فاز، هراسان‌‌‌‌‌‌‌تر شده و رفتارهای پرهیجان‌‌‌‌‌‌‌تری نشان می‌دهند. هر چند گذر زمان اندکی آبادانی به این زمین سوخته بازگردانده است اما برای کشت وسیع به‌معنای جذب پایدار جریان سرمایه و برداشت پربازده هنوز آماده نیست.
عدم‌قطعیت‌‌‌‌‌‌‌ها چه وضعیتی دارند؟
یکی از دلایلی که همواره کارشناسان از آن به‌عنوان مهم‌ترین عامل ناپایداری موج‌‌‌‌‌‌‌های صعودی در ۲۰ ماهی که گذشت سخن می‌‌‌‌‌‌‌گفتند، عدم‌قطعیت‌‌‌‌‌‌‌ها در فضای سیاسی و حتی اقتصادی کشور بود؛ جایی‌که بورسی‌‌‌‌‌‌‌ها از یک‌سو در انتظار مشخص‌شدن نتیجه مذاکرات هسته‌‌‌‌‌‌‌ای بودند و از سوی دیگر با مراجعه به آمار اقتصادی کشور، از تصمیم‌گیری قطعی وامی‌‌‌‌‌‌‌ماندند، اما آیا این عدم‌قطعیت‌‌‌‌‌‌‌ها تمام شده‌‌‌‌‌‌‌اند؟ جواب ساده است؛ خیر. هنوز هم فضای اقتصادی و سیاسی کشور مملو از عدمقطعیت و نااطمینانی‌‌‌‌‌‌‌هایی است که قدرت تصمیم‌گیری را از یک سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذار و فعال اقتصادی سلب می‌کند. هنوز مشخص نیست آیا در کوتاه‌‌‌‌‌‌‌مدت مذاکرات هسته‌‌‌‌‌‌‌ای به احیای برجام منتهی می‌شود یا روند فعلی ادامه خواهد داشت، پس نمی‌توان انتظار داشت شاهد بازگشت پرمقدار و پایدار سرمایه به تالار شیشهای باشیم تا بتوان انتظار کسب سودهای نجومی از این بازار در سال‌جاری را داشت. هرچند اگر مذاکرات به مانع مهمی برخورد کند، این احتمال وجود دارد که با تشدید فشارها بر دولت جهت پولی‌‌‌‌‌‌‌سازی کسری‌بودجه، انتظارات تورمی مجددا بالا بگیرند و بازار سهام نیز از این رهگذر به شرایط رونق اسمی بازگردد، با این‌حال این سناریو نیز نیازمند رسیدن به قطعیتی درخصوص پایان امیدواری به احیای برجام در سال‌جاری است که سیگنالی در این‌خصوص هنوز مشاهده نمی‌شود، در واقع در حال‌حاضر برداشت عمومی سرمایهگذاران به گونه‌‌‌‌‌‌‌ای است که نه سناریو تشدید تنش و تبعات اقتصادی آن شامل پولی‌شدن بی‌‌‌‌‌‌‌محابای کسری‌بودجه را در محاسبات خود لحاظ کنند و نه با اطمینان به احیای برجام، در حال تحلیل سودسازی شرکت‌ها پس از رفع تحریم‌ها هستند، پس عدمقطعیت مهم‌ترین مانع تحقق کسب سودهای رویایی در بورس ۱۴۰۱ است.
گول نمونه‌‌‌‌‌‌‌گیری‌‌‌‌‌‌‌های جانبدارانه را نخوریم
در حال‌حاضر بازار سهام و عمده سهم‌‌‌‌‌‌‌های قابل‌معامله در این بازار به مدار ارزندگی بازگشته‌‌‌‌‌‌‌اند و از منظر متغیرهای ارزش‌‌‌‌‌‌‌گذاری برای خرید، مناسب ارزیابی می‌شوند اما با فعال‌شدن مجدد برخی کانال‌‌‌‌‌‌‌های سیگنال‌‌‌‌‌‌‌فروش شاهد مقایسه‌‌‌‌‌‌‌های گمراه‌‌‌‌‌‌‌کننده‌‌‌‌‌‌‌ای هستیم که هدف نهایی آنها ترغیب سرمایه‌‌‌‌‌‌‌ها برای ورود به تالار شیشهای، آن‌هم با سیگنال‌های خریدی است که چندان به مذاق تحلیلگران و خبرگان بازار خوش نمی‌‌‌‌‌‌‌آید. شاید بارها دیده باشید نمودارهایی که از جاماندن بورس از سایر گزینه‌‌‌‌‌‌‌های سرمایه‌‌‌‌‌‌‌گذاری در دو سال‌گذشته سخن می‌گویند. بیراه نیز نمی‌گویند. بورس در ۲۰ماه گذشته حتی از تورم نیز جا مانده چه برسد به مسکنی که در این مدت رشد قیمت ۵۱درصدی داشته است، اما مشکل کجاست؟ این آمارها و نمودار هر چند از گزاره‌‌‌‌‌‌‌های درستی سخن می‌گویند اما این‌گونه آماردهی مصداق مغالطه‌‌‌‌‌‌‌ای است که تحت‌عنوان Cherry-pick یا نمونه‌‌‌‌‌‌‌گیری جانبدارانه از آن یاد می‌شود. به‌‌‌‌‌‌‌رغم درست بودن همه گزاره‌‌‌‌‌‌‌های قبلی، به این گزاره‌‌‌‌‌‌‌ها هم توجه کنید.
از ابتدای دی‌‌‌‌‌‌‌ماه ۹۶ تاکنون شاخص‌کل بورس تهران (که ۲۰ماه نیز در مسیر نزولی قدم برداشته)، بیش از ۱۵ برابر شده؛ یعنی ۱۴۵۰درصد رشد کرده است. شاخص هم‌‌‌‌‌‌‌وزن نیز که عملکرد شرکت‌ها را به‌‌‌‌‌‌‌طور برابر در نظر می‌گیرد، در همین بازه رشد ۲۰۶۴درصدی را حتی پس از همه افت و رکود ۲۰ماهه به ثبت رسانده است. این در حالی است که مسکن در همین دوره کمتر از ۷ برابر و دلار ۷/ ۶ برابر رشد داشته است. از نظر تورمی نیز بر اساس اطلاعات استخراج شده از مرکز آمار ایران، متوسط رشد قیمت کالاها و خدمات مصرفی از ابتدای دی۹۶ تا پایان ۱۴۰۰ حدود ۶/ ۳برابر بوده است. آماری که همگی نشان از سبقت پرشتاب ثروت سهامداران بلندمدت از رشد متوسط تورم و همچنین دیگر بازارهای سرمایه‌‌‌‌‌‌‌پذیر در این دوره زمانی دارد، پس به‌راحتی می‌توان با هدایت آمار به سمتی که برآورده کننده خواسته‌‌‌‌‌‌‌های ما باشد، واقعیت را به شکلی دیگر نشان دهیم. ارزندگی یک دارایی و مقایسه آن با دیگر بازارها تمام ماجرا نیست و در بازاری همچون بورس تهران که از محدودیت‌های معاملاتی و دخالت‌های دستوری رنج می‌‌‌‌‌‌‌برد، این تعداد هوادار و سرمایه ورودی است که می‌تواند رشدی پرشتاب و حبابی را رقم بزند.
موانع همیشگی خودنمایی محرک‌های بنیادی
از تمامی موارد محرک رشدهای نجومی در تالار شیشهای که بگذریم، موانعی بر سر راه صعود قیمت‌ها با اثرپذیری از متغیرهای بنیادی همچون وضعیت قیمت‌ها در بازارهای کالایی، سطوح جذاب قیمت سهام و مواردی از این دست وجود دارد. «دامنه‌نوسان»، «حجم مبنا»، «قیمت‌گذاری دستوری»، «اعمال سلیقه‌‌‌‌‌‌‌ای قوانین» و «دخالت‌های دولتی» تنها بخشی از مصیبت بورس‌‌‌‌‌‌‌بازان است که البته عمر کوتاهی نیز ندارد. بیراه نیست اگر بگوییم این روزها از هر سهامداری (چه از بدنه کارشناسی و چه نوسهامداران کم‌تجربه) درخصوص متهم اصلی وضعیت فعلی بازار سرمایه بپرسیم، بدون تامل از موارد فوق نام می‌‌‌‌‌‌‌برند. موانعی که همچنان همانند سدی بر سر راه رشد واقعی در تالار شیشهای دیده می‌شوند.
سنجش سودسازی بورس ۱۴۰۱
