محمد سعید حیدری

کارشناس بازار سرمایه

عرصه بورس مثل زمین بازی فوتبال است، که در آن دو دسته (تیم) خریداران و فروشندگان در چارچوب قوانین مشخص مشغول رقابت و بازی با یکدیگر هستند. همچون بازی فوتبال و هر ورزش دیگری هر تغییری در قواعد این بازی، روی استراتژی‌های بازیگران و رخدادهای بازی اثرگذار است، در اینجا تغییری که در شرف وقوع است، امکان‌پذیر شدن جدایی نسبی و مشروط حق رای سهام شرکت‌ها از خود سهم است. توضیح اینکه، هر فردی در بازار سهام با خرید یک سهم علاوه بر اینکه مالک آن سهم شده و هر زمانی می‌تواند آن را به‌فروش رساند، از حقوق دیگری نیز برخوردار است، شامل حق شرکت در مجامع عمومی شرکت (حق رای و اعمال نظر) و دریافت سود تقسیمی شرکت، هم اکنون طبق مقررات جدید شرایطی فراهم شده که یک شخص می‌تواند به نوعی عملا سهامش را به دیگری واگذار کند اما حق شرکت در مجامع و حق رای را برای خود محفوظ نگه‌دارد و خریدار این‌گونه سهام نیز صرفا امکان خرید و فروش و دریافت سود تقسیمی سالانه را دارا بوده و نمی‌تواند در مجامع شرکت کند. در ارتباط با این طرح نکات ذیل قابل تامل است:

۱- افزایش نقدشوندگی و عمق بازار نتیجه غیرمستقیم و ثانویه (و البته نتیجه اصلی) این طرح است، نتیجه مستقیم و اولیه آن افزایش عرضه سهام و افت نسبی قیمت‌ها (بسته به گستردگی اجرا، موانع موجود در مسیر اجرا و دستورالعمل اجرایی آن و میزان استقبال سهامداران عمده) است. حال باید دید سازمان بورسی که به منظور جلوگیری از افت احتمالی شاخص، عرضه اولیه سهام را یکی پس از دیگری لغو می‌کند، امکان اجرایی شدن این ابزار در فراگیرترین حالت خود را می‌دهد یا آن را عقیم می‌گذارد، یا در آینده هر زمان که شاخص وضع مناسبی نداشت مجوز سپرده‌گذاری سهام را لغو می‌کند.

۲- جدا از مزایای عمومی بیان شده برای این ابزار، بهره‌گیری از آن به شکل دیگری می‌تواند مناسب هلدینگ‌های سرمایه‌گذاری باشد که از یک طرف به‌واسطه حساسیت‌هایی که نسبت به زنجیره ارزش افزوده خود دارند نمی‌توانند توان کنترلی و حاکمیتی بر شرکت‌های زیر مجموعه را از دست بدهند، اما در عین حال به دلیل نیازهای مالی و مهم‌تر از آن مدیریت ریسک (کاهش درجه تمرکز روی یک یا چند سهم خاص و امکان متنوع‌سازی هر چه بیشتر سبد سرمایه‌گذاری از طریق خرید سهام جدید با پول حاصل از سپرده سهام واگذار شده در بازار) به‌دنبال تبدیل به احسن کردن سهام خود هستند.

۳- در اینجا از زاویه دید مشاور سرمایه‌گذاری و در تکمیل بند قبل، این ابزار نوپدید می‌تواند هم به‌منظور طراحی استراتژی‌های نوین و ترکیبی تامین‌مالی و هم طراحی استراتژی‌های مدیریت و کنترل ریسک سرمایه‌گذاری (آنجا که عمده سرمایه یک شخص حقیقی/ حقوقی در قالب سهام کنترلی و حاکمیتی یک شرکت سهامی عام متمرکز بوده و دستیابی به سبد متنوع سرمایه‌گذاری و کاهش ریسک به قیمت از دست دادن توان کنترلی خود بر شرکت برای وی مقدور نباشد) مورد استفاده واقع شود.

۴- بهره‌گیری از دوره‌هایی که قیمت سهام شرکت با حباب قیمتی مثبت مواجه می‌شوند در عین حفظ حق رای: در مورد بسیاری از سهامداران عمده شرکت‌های بورسی، درصد سهامداری آنها به اصطلاح لب‌مرزی است (به‌صورت تئوریک سهامداران کنترلی با مالکیت اندکی بیش از دوسوم درصد سهام شرکت، سهامداران حاکمیتی با اندکی بیشتر از ۵۰درصد سهام شرکت و...)، البته در عمل و با توجه به ترکیب سهامداران، نقطه مرزی و خط قرمز مالکیت سهام برای سهامداران عمده متفاوت است، این دسته از سهامداران علاوه بر رفع نیازهای مالی، هنگام بروز فرصت‌های ناشی از ایجاد حباب قیمتی مثبت یا پیش‌بینی سقوط قیمت سهم (در این حالت هر چند در زمان حال سهم به ارزش ذاتی و حتی پایین‌تر از آن معامله می‌شود، اما به دلایلی پیش‌بینی می‌شود قیمت سهم به ارقام پایین‌تری نیز برسد که در اینجا امکان کسب سود از فروش سهم و خرید مجدد آن در قیمت‌های پایین‌تر وجود دارد) می‌تواند به فروش سهم در زمان حال و خرید مجدد آن از بازار در آینده اقدام کنند، در اینجا یک ریسک بروز می‌کند و آن این است که سهامدار مربوطه نتواند به‌موقع سهامش را از بازار بازخرید کند (به‌دلیل خطا در مورد زمان‌بندی وقوع پیش‌بینی‌ها یا کلا خطا بودن پیش‌بینی‌های صورت گرفته) و به یکباره در مجامع توان مدیریتی خود را از دست بدهد، این ابزار با کاهش این ریسک، امکان حضور فعالانه‌تر سهامداران عمده در بازار و کمک به کاهش شرایط بروز حباب قیمتی مثبت روی سهام را باعث می‌شود.

۵- فارغ از تمامی بحث‌های فوق در مورد اثرات مستقیم و غیرمستقیم این ابزار جدید بر بازار و سهم‌های موجود در آن، ما با یک ابزار جدید مواجه هستیم (یک سهم بدون حق رای و احتمالا با دوره عمر محدود و در‌بردارنده اختیار خرید و فروش برای دو طرف سهامدار عمده عرضه‌کننده و خریدار گواهی سپرده و...) که مختصات خاص خود را داشته و استراتژی‌های معاملاتی مختص خود را طلب می‌کند و فرصت‌های معاملاتی و سودآوری جدیدی را برای بازار به ارمغان می‌آورد که همین خود باعث تنوع‌بخشی هر‌چه بیشتر به بازار سهام می‌شود.

۶- بازی بدون توپ سهامداران دارای سهام طلایی: به نظر می‌رسد روی کاغذ و در صورت فراهم شدن شرایط قانونی، دارندگان سهام طلایی (سهامدارانی که درصد سهامشان صرفا در حدی است که به هنگام لابی‌گری یارگیری می‌توانند بین گروه‌های مختلف جابه‌جا شده و کسب امتیاز کنند) یکی از استفاده‌کنندگان اصلی این ابزار خواهند بود، چرا‌که می‌توانند در عین حفظ کارت برنده خود، هر زمان که نیاز ببینند و فرصت را مناسب بدانند سهام خود را در بازار عرضه کنند (بدون آنکه باعث جابه‌جایی قیمت سهم شوند) و در زمان مناسب و به‌تدریج مجددا سهام خود را بازخرید کنند.

۷- همراستاسازی هرچه بیشتر منافع سهامداران با کارکنان و مدیران نیز با کمک این ابتکار جدید بیش از پیش قابل‌دستیابی است؛ چرا‌که حداقل به‌صورت نسبی سهامداران در این حالت سهل‌تر از گذشته حاضر خواهند بود که کارکنان و مدیران شرکت تحت مالکیت خود را در سود و زیان مجموعه (بدون از دست دادن کنترل شرکت) سهیم کنند و از این طریق جلوی بروز تضاد منافع بالقوه را بگیرند.

پیشنهادهای تکمیلی

۱- تشکیل صندوق‌هایی مشابه صندوق‌های ETF موجود که در آن هر سهامدار خرد حقیقی و حقوقی به‌راحتی بتواند سهام خود را به این صندوق واگذار کرده (البته به‌صورت موقت) و در ازای آن گواهی سپرده دریافت کند و صندوق مزبور بتواند با تجمیع حق رای‌ها، از آن استفاده کند (خرید و فروش قانونی حق رای). به این ترتیب سهامداران خرد بتوانند از مزایای حق رای خود استفاده بیشتری کنند.

۲- با عنایت به اعتراضات مختلف دولت به‌ویژه از سمت وزارت نفت و وزارت صنعت، معدن و تجارت پیرامون واگذاری بی‌ضابطه بسیاری از شرکت‌ها و از بین رفتن تمرکز در حوزه‌های مختلف از جمله صنعت پتروشیمی، با استفاده از این ابتکار جدید می‌توان درخصوص بازگشت تمام یا قسمتی از حق رای شرکت‌های مزبور به دولت (دستیابی به یکپارچگی مجدد و مدیریت متمرکز این شرکت‌ها در وزارتخانه تخصصی مربوطه) راهکارهایی در دل دستورالعمل مربوطه پیش‌بینی کرد (گواهی سپرده سهام بابت تهاتر بدهی‌های دولت با نهادهای مختلف (به‌جای اصل سهام) در اختیار سهامداران فعلی باقی خواهد ماند).

۳- استفاده از بستر ایجاد شده در قالب این سازوکار جدید برای متمرکز کردن حق رای سهام عدالت در دست دولت و حل معضل عدم تمرکز فعلی در مدیریت این سهام (توسط تعاونی‌های متعدد استانی سهام عدالت).

۴- فراهم‌سازی امکان عرضه گواهی سهام به جای خود سهام در عرضه‌های اولیه به‌منظور تشویق شرکت‌های بیشتری جهت تبدیل شدن به سهامی عام و عرضه سهام خود در بازار سرمایه، به‌ویژه عرضه در مقادیر بالا.