بهنام چاوشی
رئیس اداره امور نهادهای مالی سازمان بورس
آنچه مسلم است ماهیت فعالیت شرکت‌های فعال در حوزه جسورانه با ماهیت تامین مالی از طریق بدهی (منابع بانکی) تناسب چندانی ندارد. با توجه به ابهام در آینده سرمایه‌گذاری در حوزه‌های نوآورانه و نامشخص بودن ریسک مربوطه، نیاز به حمایت کسانی است که توانایی و تمایل به حمایت از کارآفرینان را داشته باشند. از آنجا‌‌که هدف اصلی بانک همچون سایر نهاد‌های تجاری انتفاعی حداکثر کردن ثروت سهامداران خود از طریق تقابل مناسب بین دارندگان مازاد منابع مالی و سرمایه‌پذیران است بنابراین لازم است که پتانسیل سودآوری بالای سرمایه‌گذاری جسورانه را در راستای هدف مذکور مورد توجه ویژه قرار دهند. البته با توجه به ساختار و ماهیت فعالیت بانک‌ها بسیاری معتقدند که به علت وجود محدودیت‌های قانونی و توان ریسک‌پذیری پایین، این نهادها نمی‌توانند در مراحل اولیه فعالیت شرکت‌ها و زمانی که پیش‌بینی وضعیت آینده شرکت مشکل است سرمایه‌گذاری کنند، درنتیجه مجبور هستند از فرصت سودآوری بالای این سرمایه‌گذاری‌ها نیز چشم‌پوشی کنند.

تا مدت‌ها برخی معتقد بوده‌اند که بانک‌ها تمایل به سرمایه‌گذاری روی شرکت‌هایی را دارند که پیش‌بینی می‌شود در آینده‌ای نزدیک تحت عنوان عرضه عمومی اولیه(IPO) به عموم عرضه شوند و با فروش سهام خود، بانک نیز به نوعی سرمایه خود را خارج کرده و به دنبال سرمایه‌گذاری دیگری از امتیازات نقد‌شوندگی این‌گونه سرمایه‌گذاری‌ها استفاده کنند. جالب توجه اینکه مطالعات انجام گرفته در کشورهای مختلف مفروضات فوق را تایید نمی‌کند. نتایج حاصل نشان می‌دهد سرمایه‌گذاری بانک‌ها در شرکت‌هایی که سعی در تامین مالی از طریق عرضه سهام در آینده دارند به مراتب کمتر از سرمایه‌گذاری در شرکت‌هایی است که در آینده به دنبال دریافت وام‌های سنگین برای رسیدن به اهداف توسعه‌ای خود است. به این‌ترتیب هدف اصلی فعالیت‌های ریسکی بانک‌ها را می‌توان جذب متقاضیان دریافت وام در آینده دانست. تحقیقات نشان می‌دهد بانک‌ها به علت نوع فعالیت خود تمایل چندانی به تغییر موضع سرمایه‌گذاری و بالا بردن توان نقدشوندگی آن ندارند و ترجیح می‌دهند به جای بالا بردن هزینه‌های تحلیل مجدد سرمایه‌گذاری و همچنین افزودن ریسک سرمایه‌گذاری مجدد خود از منافع کم‌ریسک‌تر سرمایه‌گذاری‌های گذشته که همانا پرداخت وام و دریافت منافع ثابت است استفاده کنند.

مطالعه روی شرکت‌های جسورانه نشان می‌دهد تمایل شرکت‌ها پس از آغاز فعالیت و گذشتن از مراحل ریسکی جهت وام‌گیری بیش از همه به سمت بانک‌هایی است که به‌عنوان سرمایه‌گذار جسور در آنها سرمایه‌گذاری کرده‌اند. این نتیجه از تحقیقات تایید‌کننده پیش‌بینی‌های بانک‌ها و علت تمایل آنها به سرمایه‌گذاری جسورانه در مواردی است که با بررسی و تحلیل خود، شرکت را دارای پتانسیل رشد و محتاج به تامین مالی از طریق وام در آینده می‌بینند. ناگفته نماند این امر یک ارتباط دو‌طرفه بین بانک و شرکت را طلب می‌کند و منافع این مشارکت برای شرکت نیز حائز اهمیت است چرا که توان‌ وام‌گیری با بهره مناسب برای شرکت نیز از این طریق بالا می‌رود.

البته توضیحات فوق همه ابعاد قضیه را بیان نمی‌کند. یکی از مهم‌ترین‌ وجوه تمایز بین سرمایه‌گذاری‌های جسورانه و سرمایه‌گذاری توسط بانک‌ها نوع دارایی‌های اولیه جهت توجیه سرمایه‌گذاری است. سرمایه‌گذاران جسور کسانی هستند که عموما روی دارایی‌های ذهنی و نامشهود که ناشی از توان و خلاقیت کارآفرینان است سرمایه‌گذاری می‌کنند. بنابراین در این‌گونه سرمایه‌گذاری‌ها وثیقه قابل اتکایی برای کاهش ریسک سرمایه‌گذار وجود نخواهد داشت و سرمایه‌گذار صرفا به دنبال کسب بازدهی بالا اقدام به این سرمایه‌گذاری می‌کند. بانک‌ها برای توجیه سرمایه‌گذاری خود علاوه بر پیش‌بینی سودآوری آتی آن، برای وجود وثیقه تضمین‌کننده بازگشت سرمایه‌گذاری نیز اهمیت ویژه‌ای قائل هستند. البته بانک‌ها برای اینکه وثیقه مورد نیاز خود را بتوانند کاهش دهند در مواردی ممکن است با درخواست بازدهی بیشتر از نتیجه سودآوری پروژه، سعی در جبران ریسک متحمل شده خود داشته باشند. به این ترتیب یکی از علل مهمی که بعضا بانک‌های تجاری تمایل کمتری به حضور در سرمایه‌گذاری‌های جسورانه دارند ناتوانی تخصصی در ارزیابی و پیش‌بینی ویژگی‌های پروژه و سودآوری آتی آن است.

سرمایه‌گذاران جسور معمولا هزینه قابل توجهی برای تحلیل و ارزیابی پروژه‌های نامطمئن کرده، سعی در فعالیت در زمینه‌های تخصصی مرتبط با توان ارزیابی خود می‌کنند. راهکار موجود ایجاد بانک‌های تخصصی در کنار بانک‌های تجاری است که علاوه بر فعالیت در حیطه خدمات بانکی تجاری، با پشتوانه حضور افراد متخصص در زمینه‌های مختلف، سعی در تحلیل، ارزیابی و نظارت پروژه‌های سرمایه‌گذاری کرده، در نهایت با حمایت از برخی سرمایه‌گذاری‌های پرمخاطره مورد بررسی، به دنبال کسب بازدهی مورد انتظار مناسب از این‌گونه سرمایه‌گذاری‌ها هستند. به این ترتیب وجود یک عامل نظارتی باعث می‌شود پروژه‌ها هدفمندتر اداره شوند و امکان بهره‌برداری در کوتاه‌ترین زمان و با کمترین پرداخت هزینه صورت گیرد.

نکته قابل توجه دیگر در چارچوب توان تخصصی سرمایه‌گذاران جسور در پروژه‌هایی با آینده نامشخص، آن است که فرصت سوءاستفاده از طرف برخی کارآفرینان برای کنار زدن شریک سرمایه‌گذار خود فراهم است. رمایه‌گذاران جسور و بانک‌های تخصصی با استفاده از ابزارهای کنترلی مناسب و اقدامات پیشگیرانه حتی‌الامکان سعی در ایجاد موانعی برای این اقدام کارآفرینان خواهند کرد. با توجه به توصیفاتی که از نوع فعالیت بانک‌های تجاری و سرمایه‌گذاران جسور صورت گرفت قابل پیش‌بینی است که بانک‌های تجاری معمولا تمایل به سرمایه‌گذاری در شرکت‌های بزرگ و معتبر داشته ‌باشند. بانک‌های تجاری با کسب بازدهی کمتر ترجیح می‌دهند از تحمل ریسک بالا خودداری کنند. در مقابل، سرمایه‌گذاران جسور به دنبال حداکثرسازی سود، سعی در افزایش توان تحلیل‌گری و ارزیابی طرح‌هایی پربازده را دارند و اولویت آنان با انتخاب طرح‌هایی است که پس از طی دوره زمانی مشخص و دستیابی به سود مورد انتظار توان خروج از سرمایه‌گذاری وجود داشته باشد، ولی بانک‌های تجاری نیز باید با توجه به وجود پتانسیل‌های مذکور و با استفاده از راهکارهای مناسب، فرصت‌های موجود در صنعت سرمایه‌گذاری جسورانه را از دست ندهند و با رعایت حدود ریسک‌پذیری موضوع فعالیت خود، به دنبال کسب منافع متناسب از این صنعت فعالیت کنند.

با توجه به نیاز ساماندهی و ایجاد ساختار هماهنگ تامین مالی در حوزه سرمایه‌گذاری جسورانه در ایران، نمونه اساسنامه و امیدنامه «صندوق‌های سرمایه‌گذاری جسورانه» با همکاری شرکت فرابورس ایران و برخی فعالان این حوزه تدوین و در اسفندماه سال گذشته نهایی شد. در ساختار طراحی شده، از الگوی صندوق‌های سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار بهره برده شد ولی آنچه مشخص است، در صندوق سرمایه‌گذاری جسورانه، پیش بینی می‌شد عموما، سرمایه گذاران آگاه و دارای منابع مالی بیشتر حضور یابند. به همین منظور در امیدنامه صندوق‌های سرمایه‌گذاری جسورانه به مراتب انعطاف بیشتری نسبت به سایر صندوق‌های سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار پیش بینی شده است. در ساختار این صندوق ها، واحدهای سرمایه‌گذاری ممتاز وجود ندارد و تمامی سرمایه گذاران حق رأی داشته و در مجامع صندوق حق حضور و تصمیم‌گیری خواهند داشت. متقاضی تاسیس صندوق سرمایه‌گذاری جسورانه با توجه به حوزه تخصصی مذکور در امیدنامه باید حداقل سه موسس معرفی کند که جمعا ۳۰درصد سرمایه صندوق را متعهد شوند و از حسن شهرت در حوزه مورد نظر برخوردار باشند. همچنین افرادی تحت عنوان اشخاص کلیدی در هر صندوق معرفی می‌شوند (با ذکر مشخصات در امیدنامه) که تصمیمات سرمایه‌گذاری مدیر صندوق توسط کمیته سرمایه‌گذاری متشکل از افراد مذکور اخذ می‌شود. با توجه به ماهیت سرمایه‌گذاری جسورانه، انتظار سرمایه گذاران برای نقدشوندگی واحدهای سرمایه‌گذاری پایین است بنابراین معاملات مستمر برای واحدهای سرمایه‌گذاری این صندوق‌ها متصور نیست ولی به دلیل نظام مند کردن نقل و انتقالات واحدهای سرمایه‌گذاری، مقرر است معاملات به‌صورت توافقی از طریق بازار مربوطه در فرابورس صورت پذیرد. از دیگر نکات مهم در طراحی ابزار مالی سرمایه‌گذاری جسورانه، نحوه تقسیم منافع آتی بین سرمایه گذاران و مدیران (اشخاص کلیدی و کارآفرینان) است که باید با جزئیات و در سناریوهای مختلف در زمان تاسیس، در امیدنامه صندوق پیش بینی شود.