پرسش و پاسخ (۸۸۹۸۰۴۵۵) - ۵ آذر ۸۶

شروین شهریاری
پرسش از آقای محمد انتظاری از طریق پست الکترونیک: شرکت داروسازی اسوه هم اکنون یکی از بالاترین نسبت‌های P/E را در بین دارویی‌ها دارد‌. لطفا تحلیلی از وضعیت شرکت و احتمال رشد EPS آن در آینده ارائه دهید؟

پاسخ: داروسازی اسوه از جمله شرکت‌هایی است که در ۳ سال اخیر با تغییرات پر شتابی در اجرای طرح‌های توسعه و تولید محصولات جدید مواجه بوده است‌. به طور کلی در بین دارویی‌ها، شرکت‌هایی که در سال‌های اخیر از تولید محصولات معمول به سمت محصولات تزریقی و داروهای خاص روی آورده‌اند، نرخ رشد سودآوری بالایی را تجربه کرده‌اند و اسوه نیز در هر دو بخش (محصولات تزریقی و داروهای خاص) از پیشتازان صنعت دارو در کشور است.
این شرکت در اواخر سال ۸۳، خط محصولات تزریقی را به بهره‌برداری رساند و از ابتدای سال ۸۷ نیز خط جدیدی از تولیدات تزریقی خاص را به بهره‌برداری خواهد رساند. در بخش جامدات نیز شرکت، ۶ قلم داروی جدید را در سال گذشته به چرخه تولید وارد کرد که باعث رشد ۳۵درصدی درآمد حاصل از فروش شرکت در کنار رشد قیمت سایراقلام تولیدی شد‌. در نیمه دوم سال جاری، اسوه تولید ۴نوع محصول خاص و گران قیمت را در دستور کار دارد که با یک‌درصد حجم تولید، ۲۰درصد بودجه فروش را محقق خواهد کرد و البته با توجه به بهره‌برداری انبوه از این محصولات در سال‌های بعد، آثار رشد قابل ملاحظه درآمد فروش از این محل برای «داسوه» بیشتر نمایان خواهد گشت.
در بحث تغییرات اخیر استراتژی اسوه، حضور یکی از متخصصان صنعت دارو(دکترکبریایی زاده) در سمت مدیر عاملی شرکت از خردادماه ۸۴ نقش بسزایی ایفا کرده و آثار استراتژی‌های مدیریت در بالندگی شرکت مشهود است‌.
اما تخمین سودآوری شرکت از آنجا که ظرفیت اسمی و برنامه تولید شرکت برای محصولات جدید در گزارش‌های ارائه شده منعکس نشده و نیز به لحاظ تخصصی بودن اقلام تولید، از حوزه دانش نگارنده خارج می‌باشد‌.
اما در عوض دانش تحلیل بنیادی سهام این امکان را فراهم می‌آورد که حتی بدون اشراف کافی به پروسه تولید و محصولات شرکت، با مطالعه نسبت‌های مالی به بسیاری از زوایای مهم در ارزیابی وضعیت یک شرکت پی ببریم‌.
ذیلا تغییرات چند نسبت مهم مالی در مورد «داسوه» به همراه تفسیر کوتاه آنها مورد بررسی قرار می‌گیرد:
۱ - نسبت‌های نقدینگی داروسازی اسوه، در موقعیتی برتر نسبت به متوسط طبقه دارویی در بورس تهران (حدود ۱) قرار دارد و روند رو به رشد آنها از سال ۸۳ نیز به خوبی جلب توجه می‌کند. از طرف دیگر رشد سرمایه در گردش شرکت از ۱/۱‌میلیارد تومان در سال ۸۴ به ۷/۳‌میلیارد تومان در پایان سال ۸۵ نیز قابل توجه است.

۲ - نسبت مالکانه‌: این نسبت نشان می‌دهد که صاحبان سهام، طبق آخرین گزارش حسابرسی شده، مالک حدود ۶۰‌درصد دارایی‌های شرکت می‌باشند. در کنار این مطلب، کاهنده بودن نسبت بدهی نیز طبیعتا قابل مشاهده است که نشان دهنده حرکت در راستای افزایش دارایی سهامداران و کاهش قدرت طلبکاران در مقابل صاحبان سهام می‌باشد.
همچنین این روند تغییرات، افزایش توان استقراض شرکت را موجب می‌شود که می‌تواند به عنوان پشتوانه‌ای برای فعالیت‌های عملیاتی شرکت در آینده به کار آید.

۳ - در اقلام دارایی‌های جاری در ترازنامه، بالاترین سهم مربوط به موجودی‌ها می‌باشد که این موضوع نشان دهنده نگهداری جانب احتیاط بسیار بالا از طرف مدیریت شرکت می‌باشد که همواره حجم بالایی از مواد اولیه و بسته‌بندی را در انبارها نگه می‌دارد، در حالی‌که سایر نسبت‌های عملیاتی به خوبی نشان می‌دهد که اسوه با مشکل فروش مواجه نیست؛ بنابراین، این رویه تنها به دلیل استراتژی مدیریت قابل ارزیابی می‌باشد.
۴ - نسبت‌های سودآوری: رشد متوازن و قابل ملاحظه حاشیه سود ناخالص، عمدتا اثر کنترل بهای تمام شده کالای فروخته شده را نسبت به درآمد فروش نشان می‌دهد که مقایسه آن در چند سال گذشته رشد قابل ملاحظه‌ای را برای «داسوه» رقم زده است‌. رشد حاشیه سود عملیاتی نیز مدیریت مناسب شرکت در کنترل هزینه‌های عملیاتی تولید را نشان می‌دهد‌.

۵ - نسبت‌های بازدهی: افزایش مکرر نسبت بازده فروش نشان می‌دهد که سهم سود خالص از درآمد فروش اسوه هر سال بیشتر از قبل شده است‌. رشد نسبت بازده دارایی نیز نشان می‌دهد که مدیریت شرکت با استفاده از امکانات موجود در جهت افزایش سودآوری شرکت حرکت کرده است‌. نکته جالب توجه دیگر، مقایسه نسبت‌های بازدهی با بدهی شرکت می‌باشد که گرچه رشد فزاینده‌ای در نسبت‌های سودآوری را شاهد هستیم، اما مدیریت با استفاده ایده‌آل از دارایی‌های شرکت، از اهرم‌های مالی در جهت تولید بازده استفاده نکرده است‌.

۶ - حقوق صاحبان سهام: بررسی روند حقوق صاحبان سهام در یک شرکت به طور کلی می‌تواند نشان دهنده روند تقویت یا تضعیف شرکت باشد. در این بخش نیز اسوه رشد مناسبی را در افزایش حجم حقوق صاحبان سهام تجربه کرده است‌.
جدول زیر به طور کلی روند تغییرات دارایی‌ها و بدهی‌ها و حقوق صاحبان سهام اسوه را نشان می‌دهد که روند افزاینده در دارایی‌ها و کاهنده در بدهی‌ها جالب توجه است.
در مجموع، مطالعه نسبت‌های مالی شرکت حکایت از وضعیت بنیادی مناسب داروسازی اسوه دارد، بنابراین در مورد تخمین سودآوری آتی نیز می‌توان انتظار داشت که با توجه به توانایی مدیریت و به بهره‌برداری رسیدن طرح‌های توسعه، احتمالا رشد مناسبی را تجربه کند و همین انتظارات آتی توجیه کننده نسبتP/E بالای سهم در صنعت دارو است.
shahriary_sh@yahoo.com