تحلیل بنیادی «وساخت»

شروین شهریاری
پرسش از طریق تلفن: وضعیت سهام شرکت ساختمان ایران را با توجه به افت قابل توجه قیمت‌‌، چگونه ارزیابی می‌کنید؟

پاسخ: ساختمان ایران یک شرکت سرمایه‌گذاری هلدینگ است، بدین معنا که مالکیت تعداد زیادی از شرکت‌های (عمدتا ساختمانی) زیرمجموعه را در اختیار دارد. بنابراین برای ارزشگذاری سهام «وساخت» باید از روش برآورد خالص ارزش دارایی‌ها(NAV) استفاده کنیم. ساختمان ایران دو سرمایه‌گذاری مهم بورسی دارد: اول؛ نوسازی و ساختمان تهران با مالکیت ۸/۵۷درصدی که اکنون ارزش بازاری در حدود ۱۹‌‌‌میلیارد تومان در پرتفولیوی شرکت دارد. دوم؛ مالکیت حداقل ۲۵درصدی مستقیم و غیر مستقیم در بانک اقتصاد نوین که با در نظر گرفتن قیمت ۲۰۰ تومان به ازای هر سهم اقتصاد نوین ( به منظور رعایت اصل احتیاط)، ارزش بازاری حدود ۱۵۰میلیارد تومان دارد، یعنی «وساخت» به ازای هر سهم خود‌‌، مالک بیش از ۱۳۷ تومان «ونوین» است. در بخش سرمایه‌گذاری‌های خارج بورسی، مالکیت تعداد زیادی از شرکت‌های ساختمانی و سرمایه‌گذاری به چشم می‌خورد که بهای تمام شده ای حدود ۹۴‌‌‌میلیارد تومان دارند. به منظور به دست آوردنNAV، ارزش بازار این سرمایه‌گذاری‌‌های خارج بورسی را برابر بهای تمام شده در نظر می‌گیریم. این ارزش گذاری اگرچه ممکن است محتاطانه به نظر برسد، اما با توجه به اینکه بخشی از سرمایه این شرکت‌ها صرف خرید سهام بانک اقتصاد نوین شده و این مالکیت قبلا در محاسبات ما لحاظ شده است، پس مبنای ارزش گذاری در حقیقت بیش از بهای تمام شده خواهد بود که برآوردی واقع‌بینانه است. حال با توجه به نکات فوق، به منظور محاسبه NAV «وساخت» ابتدا ارزش بازار سرمایه‌گذاری‌های بورسی و خارج بورسی را با حقوق صاحبان سهام شرکت جمع کرده و سپس بهای تمام شده سرمایه‌گذاری‌ها را از آن کسر و حاصل را بر تعداد سهام شرکت تقسیم می‌کنیم. گفتنی است مبنای محاسبات، عمدتاً صورت‌های مالی حسابرسی شده ۱۲ماهه شرکت ( منتهی به ۳۱ شهریور ۸۷) است. در جدول زیر اجزای این محاسبه نمایش داده شده است:

همان طور که ارقام جدول نشان می‌‌‌دهند با مفروضات فوق، ارزش ذاتی هر سهم «وساخت» رقمی در حدود ۲۰۶ تومان به دست می‌آید. البته باید توجه داشت در حال حاضر قیمت سهام شرکت‌های سرمایه گذاری و ساختمانی در بورس تهران عموما کمتر از ارزش ذاتی معامله می‌شود که این مساله در مورد ساختمان ایران نیز صادق است. گفتنی است «وساخت» پیش بینی درآمد هر سهم خود برای سال مالی منتهی به شهریور ۸۸ را مبلغ ۳۱۸ ریال اعلام کرده که البته در این پیش‌بینی، سود حاصل از سرمایه گذاری‌ها در بانک اقتصاد نوین، ۴۱۱ ریال به ازای هر سهم (با سرمایه ۲۵۰ میلیارد تومان) محاسبه شده است. این در حالی است که «ونوین» در پیش بینی اخیر ۹ ماهه با سرمایه جدید (۳۰۰ میلیارد تومان) معادل ۵۰۱ ریال سود خالص به ازای هر سهم خود پیش بینی کرده و سیاست تقسیم سود را اعلام نکرده است.
Shahriary_sh@yahoo.com