دنیای اقتصاد: کمبود منابع مالی یکی از چالش‌های ساختاری اقتصاد ایران بوده است؛ به‌گونه‌ای که با وجود حجم بالای نقدینگی و پرداخت تسهیلات بانکی، تامین مالی در بخش دولتی و خصوصی از کارآیی لازم برخوردار نبوده است. از سوی دیگر راهکارهای پوشش کمبود منابع مانند «استقراض از بانک مرکزی»، «انشار اوراق مشارکت» و «استقراض از بانک‌ها» نه‌تنها نتوانسته شیوه تامین مالی را بهبود ببخشد، بلکه به افزایش سطح عمومی قیمت‌ها و رشد تورم نیز دامن زده است. بررسی تجربه کشورها دنیا حاکی از آن است که یکی از حلقه‌های مفقوده تامین مالی در ایران، توسعه نیافتن ابزارهای بدهی است. مطابق بررسی‌ها، رویکرد اکثر کشورهای دنیا به سمت تامین مالی از طریق بازار بدهی معطوف شده است؛ به‌نحوی‌که «نسبت بدهی دولت به تولید ناخالص داخلی» در اکثر کشورهای پیشرفته در بازه ۶۰ تا ۱۰۰ درصد در حال نوسان است، اما این نسبت در ایران حداکثر به ۲۳ درصد می‌رسد. توسعه ابزارهای مالی مبتنی بر بازار بدهی از آن جهت توصیه می‌شود که علاوه‌بر «ایجاد شفافیت بیشتر در بازارهای مالی»، موجب «عمیق شدن بازار مالی» و باعث افزایش آزادی عمل بیشتر نظام بانکی می‌شود؛ ضمن اینکه اثرات تورمی کمتری خواهد داشت. «دنیای اقتصاد» راهکار مقابله با چالش کمبود منابع را پیشنهاد می‌دهد

حلقه مفقوده جریان پول

گروه تحلیل، مهدیه شادرخ: تامین مالی در اقتصاد ایران عمدتا «بانک‌محور» است، در حالی که استفاده از ابزارهای بدهی در بازارهای مالی می‌تواند شیوه‌های کارآمدتری را برای تامین مالی هم برای دولت و هم برای بخش خصوصی فراهم آورد. بررسی‌ها حاکی از این است که در حوزه تامین مالی دولت، نسبت بدهی دولت به تولید ناخالص داخلی در بالاترین برآوردها بیش از ۲۳ درصد نیست و در مقایسه با آمارهای جهانی جزو پایین‌ترین ارقام است، در اکثر کشورهای پیشرفته این نسبت در بازه ۶۰ تا ۱۰۰ درصد نوسان می‌کند. همچنین آمارها نشان می‌دهد که اقبال کشورهای جهان به سمت تامین مالی از طریق ایجاد بازار بدهی رو به افزایش بوده است؛ به‌نحوی‌که حجم مبادلات و ارزش بازار اوراق بدهی در جهان به مراتب بیشتر از بازار سهام بوده است. بر اساس آمارها در سال ۲۰۱۱، بازار بدهی با رقم ۱۵۷ تریلیون دلار حدود ۷۴ درصد از کل بازار سرمایه ۲۱۲ تریلیون دلاری جهان را به خود اختصاص داده بود.این موضوع بیانگر ظرفیت‌های گسترده اقتصاد ایران برای ایجاد بدهی نه فقط در بخش دولتی؛ بلکه در بخش خصوصی نیز هست. در عین حال با گسترش بازارهای مالی اسلامی، ابزارهای مالی منطبق با قوانین اقتصاد اسلامی طراحی شده است که گسترش استفاده از این ابزارها می‌تواند کمک بزرگی به حل مساله تامین مالی دولت و بخش خصوصی کند.

شیوه‌های تامین مالی در بخش دولتی و خصوصی

در سال‌های اخیر روش‌های عمدتا محدود و یکسانی برای تامین مالی بخش دولتی و خصوصی در اقتصاد ایران وجود داشته است. استفاده از این روش‌ها خود محدودیت‌ها و چالش‌هایی را برای اقتصاد کشور به‌وجود آورده است. دولت‌ها در ایران برای تامین مالی کسری بودجه خود عموما از راه‌های زیر اقدام کرده‌اند:

الف- از طریق استقراض از بانک مرکزی، این شیوه از آسان‌ترین راه‌های تامین مالی کسری بودجه دولت است. استقراض دولت از بانک مرکزی نتیجه‌ای جز افزایش پایه پولی، خلق پول و در نهایت افزایش تورم در پی نخواهد داشت.

ب- استقراض عمومی از طریق انتشار اوراق مشارکت یکی دیگر از راه‌های تامین مالی کسری بودجه دولت بوده است. در اقتصاد ایران طی سال‌های ۱۳۶۷ به بعد اوراق مشارکت ملی و اوراق مشارکت طرح‌های تملک دارایی‌های سرمایه‌ای برای تامین مالی عمومی پروژه‌های عمرانی انتشار یافته‌اند؛ اما محدودیت‌های موجود در این ابزارها باعث شد تا پاسخگویی لازم برای تامین مالی کارآمد از سوی این ابزار صورت نگیرد و موجب وابستگی کسری بودجه دولت به اعتبارات بانک‌ مرکزی شود که منجر به بروز آثار تورمی شده است.

ج- استقراض از بانک‌ها نیز از دیگر راه‌های تامین مالی کسری بودجه دولت بوده است. استقراض از بانک‌ها با توجه به محدودیت‌های موجود در منابع مالی بانک‌ها و اینکه اولویت اصلی برای تخصیص این منابع باید بخش خصوصی باشد، به نظر می‌رسد با توجه به این دو نکته این روش نیز کارآمدی لازم را نداشته باشد.

بخش خصوصی و بنگاه‌های اقتصادی در ایران نیز از روش‌های مختلف به تامین مالی پرداخته اند. اما می‌توان گفت که این روش‌ها عمدتا بانک‌محور بوده‌اند. با توجه به محدودیت منابع مالی بانک‌ها و اضافه تقاضا برای تسهیلات همواره یک عدم تعادل در تخصیص منابع مالی بانک‌ها شکل می‌گیرد و با توجه به نبود یک نظام اعتبارسنجی مناسب برای تشخیص توجیه اقتصادی طرح‌ها، شرط کارآیی با نبود تخصیص بهینه منابع نقض شده و برخی از پروژه‌های غیر‌موجه با دسترسی به رانت از این منابع برخوردار می‌شوند.

روش دیگر استفاده از بازار سرمایه از طریق نقل و انتقال مالکیت سهام در بازار بورس و همچنین انتشار اوراق بدهی در بازار سرمایه است. این در حالی است که سهم بازار سرمایه در تامین مالی مبتنی بر بدهی در کشور نسبت به دیگر روش‌ها در حال افزایش است. پیش‌بینی‌ها نشان می‌دهند که سهم بازار سرمایه از اوراق بدهی تا پایان سال ۹۴ به ۳۶ درصد افزایش خواهد یافت. آمارها نشان می‌دهند که حجم کل اوراق بهادار مبتنی بر بدهی در سیستم بانکی، بورس و فرابورس تا پایان سال ۹۳، ۲۵۸ هزار میلیارد ریال بوده است.

مقایسه نسبت بدهی‌های دولت به تولید ناخالص داخلی

اگرچه در حال حاضر رقم دقیق بدهی‌های دولت مشخص نیست،‌ اما طبق اظهارات وزیر امور اقتصادی و دارایی آخرین برآوردها نشان می‌دهد که مجموع بدهی‌های دولت که عمدتا به نظام بانکی، پیمانکاران طرف قرارداد در طرح‌های تملک دارایی‌های سرمایه‌ای و همچنین سازمان‌های بیمه و تامین اجتماعی است، حداکثر معادل ۲۵۰ هزار میلیارد تومان است. در نتیجه برآورد می‌شود نسبت بدهی‌های دولت به تولید ناخالص داخلی در حال حاضر حداکثر

۲۳ درصد است. با به‌دست آوردن نسبت بدهی‌های دولت به تولید ناخالص داخلی و مقایسه آن با برخی کشورهای منتخب نشان می‌دهد کشورها با سطوح مختلف از توسعه‌یافتگی، نسبت‌های کاملا متفاوتی از بدهی دولت به تولید ناخالص داخلی را تجربه کرده‌اند. از این امر می‌توان نتیجه گرفت رقم این نسبت صرفا نمی‌تواند نشان‌دهنده خوب یا بد بودن وضعیت اقتصاد کشورها تلقی شود. به عنوان مثال کشورهای ژاپن و یونان که به ترتیب دارای بالاترین نسبت بدهی دولت به تولید ناخالص داخلی هستند، از دو شرایط کاملا متفاوت اقتصادی برخوردار هستند به‌گونه‌ای که بدهی‌های دولت ژاپن، ۱۹۶ درصد تولید ناخالص داخلی آن کشور بوده است. این نسبت برای کشور یونان با کمی اختلاف معادل ۱۶۴ درصد است، حال آنکه وضعیت اقتصادی یونان و توانایی دولت آن کشور در بازپرداخت بدهی‌هایش به بحران اقتصادی ختم شده و حتی مشکلات زیادی را برای اتحادیه اروپا پیش آورده است، در حالی که دولت ژاپن به‌رغم داشتن بالاترین نسبت بدهی‌های دولتی به تولید ناخالص داخلی نه تنها مشکلی در بازپرداخت بدهی‌هایش ندارد؛ بلکه از قوی‌ترین اقتصاد‌های دنیا نیز شناخته می‌شود. این نسبت برای ایران معادل ۲۳ درصد و جزو پایین کشورها از این منظر به نظر می‌رسد، اما نکته اینجا است که صرفا بالا یا پایین بودن این نسبت نمی‌تواند مزیت یا عیب تلقی شود؛ اما آنچه مسلم است آن است که نسبت کل بدهی‌های دولت به تولید ناخالص داخلی نشان‌دهنده توان دولت برای بازپرداخت بدهی‌های موجود و افزایش این نسبت به معنای کاهش توانایی دولت در بازپرداخت بدهی‌ها و محدودترشدن توان دولت برای بازپرداخت بدهی‌های جدید در آینده است. اما از طرف دیگر بالا بودن این نسبت نشان‌دهنده ظرفیت‌های اقتصاد یک کشور و میزان اعتماد به اقتصاد آن کشور نیز است؛ بنابراین قضاوت در مورد اندازه بهینه نسبت بدهی عمومی به تولید ناخالص داخلی چندان آسان نیست. قضاوت در مورد اندازه این نسبت باید با درنظرگرفتن شرایط اقتصادی و متغیرهای کلان آن از جمله نرخ رشد اقتصادی، نرخ تورم و نرخ بیکاری صورت گیرد.

ضرورت استفاده از ابزارهای بازار بدهی در تامین مالی

بررسی نسبت بدهی‌های دولت به تولید ناخالص داخلی کشورهای مختلف نشان می‌دهد که ایران در رده‌های پایین قرار دارد که این مساله نشان از ظرفیت بالای اقتصاد ایران برای ایجاد بدهی دارد و با ایجاد بدهی می‌توان در بلندمدت وابستگی بودجه دولت به درآمد‌های نفتی را کاهش داد، اما در این بین آنچه مهم‌تر به نظر می‌رسد شیوه‌های ایجاد بدهی است. همان‌طور که گفته شد بار اصلی بدهی‌ها در کشور ما عمدتا بر دوش نظام بانکی است. هر چه تنوع ابزارهای مالی در ایجاد بدهی گسترده‌تر باشد، نشان از عمیق بودن بازارهای مالی دارد. ابزارهای مالی و مبتنی بر بازار بدهی به عنوان یکی از راه‌های مرسوم ایجاد بدهی در کشورهای مختلف از آن جهت توصیه می‌شود که از قابلیت کشف قیمت و داد و ستد در بازار ثانویه برخوردار است و هدف اصلی آن مهیا کردن مکانیسمی برای تامین مالی مخارج بخش دولتی و خصوصی بوده و می‌توان امید داشت که از این طریق انضباط مالی بر دولت حاکم شده و با ایجاد گشایش در وضعیت مالی بانک‌های بستانکار و نیز پیمانکاران، گردش وجوه مالی در اقتصاد آسانتر شود. آمارها نشان می‌دهد که اقبال کشورهای جهان به سمت تامین مالی از طریق ایجاد بازار بدهی رو به افزایش بوده است؛ به‌نحوی‌که حجم مبادلات و ارزش بازار اوراق بدهی در جهان به مراتب بیشتر از بازار سهام بوده است. به‌عنوان مثال در سال ۲۰۱۱، بازار بدهی با رقم ۱۵۷ تریلیون دلار حدود ۷۴درصد از کل بازار سرمایه ۲۱۲ تریلیون دلاری جهان را به خود اختصاص داده بود.

به‌رغم معرفی ابزارهای مالی در سال‌های گذشته، با این حال در گسترش استفاده از ابزارهای تامین مالی غیر‌تورمی کسری بودجه و بنگاه‌های اقتصادی پیشرفت اندکی حاصل شده است؛ بنابراین وجود ابزارهایی با شفافیت کافی برای تامین مالی عمومی دولت و بنگاه‌های اقتصادی لازم به‌نظر می‌رسد. به‌طور کلی می‌توان گفت ایجاد بدهی و گسترش روش‌های تامین مالی بدهی از طریق ابزارهای بازارهای بدهی مطابق با قوانین اقتصاد اسلامی با توجه به مزایای آن ضروری است و نتیجه این کار آزادی عمل بیشتر نظام بانکی و برداشته شدن فشار از روی آن شده و از اثرات تورمی نیز کاسته خواهد شد. با گسترش بازارهای مالی اسلامی، ابزارهای مالی منطبق با قوانین اقتصاد اسلامی طراحی شده است که گسترش استفاده از این ابزارها می‌تواند کمک بزرگی به حل مساله تامین مالی دولت و بخش خصوصی کند.

حلقه مفقوده جریان پول