دنیای اقتصاد- آمارهای منتشرشده از رشد ۷/۲۱ درصدی «نقدینگی» در ۱۰ ماه نخست سال‌جاری، نشان از دو پیام ویژه این رقم دارد: «رشد درون‌زای نقدینگی» و «سالم‌سازی رشد نقدینگی». بررسی این آمارها نشان می‌دهد برخلاف رویه سال‌های پیش که عامل اصلی رشد نقدینگی، رشد اجزای پایه پولی نظیر «بدهی دولت به بانک مرکزی و بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی» بود؛ بخش عمده رشد نقدینگی، از رشد ۶/۱۹درصدی «ضریب فزاینده پولی» حاصل شده است. «دنیای اقتصاد» روند انتشار پول تا پایان دی را بررسی می‌کند

دو پیام رشد نقدینگی در 10 ماه امسال

گروه بازار پول- بررسی آمارهای منتشرشده از سوی بانک مرکزی نشان می‌دهد با وجود رشد ۷/۲۱ درصدی «نقدینگی» در ۱۰ ماه نخست سال‌جاری، حجم «پایه پولی» در این مدت تنها به‌میزان ۱/۲ درصد افزایش یافته و قسمت عمده رشد نقدینگی، از رشد ۶/۱۹ درصدی «ضریب فزاینده پولی» در این مدت حاصل شده است. این موضوع برخلاف رویه سال‌های پیش است که عامل اصلی رشد نقدینگی، رشد اجزای پایه پولی (عمدتا بدهی دولت به بانک مرکزی و بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی) بود.

برخی از کارشناسان بانک مرکزی، از این روند به‌عنوان «رشد درون‌زای نقدینگی» یا «سالم‌سازی رشد نقدینگی» سخن می‌گویند. در این روند سپرده‌گذاری در بانک‌ها بالا رفته و حجم اسکناس در دست مردم کاهش یافته است. درواقع رشد ضریب فزاینده از سوی کارشناسان می‌تواند این دو پیام را به‌دنبال داشته باشد؛ همچنین بررسی‎های انجام‌شده نشان می‌دهد برای تحقق نرخ هدف‌گذاری شده ۲۵ درصدی نقدینگی در پایان سال‌جاری، این متغیر در دو ماه پایانی سال نباید بیش از ۱۵ هزار میلیارد تومان افزایش پیدا کند، اما با توجه به روال معمول سال‌های گذشته که رشد نقدینگی پایان سال بیشتر از ماه‌های دیگر سال صورت می‌گرفت، احتمالا هدف‌گذاری رشد ۲۵ درصدی نقدینگی در سال ۱۳۹۲، محقق نخواهد شد.

۱۰۰ هزار میلیارد تومان نقدینگی در ۱۰ ماه

تازه‌ترین آمارهای منتشرشده از سوی بانک مرکزی بیانگر این است که حجم نقدینگی تا پایان دی ماه سال‌جاری، به رقمی در حدود ۶/۵۶۰ هزار میلیارد تومان رسیده است. در پایان این بازه، میزان پایه پولی نیز به حدود ۶/۹۹ هزار میلیارد تومان رسیده است. مقایسه آمار اخیر از متغیرهای پولی با مقادیر پیشین نشان می‌دهد که رشد نقدینگی در این بازه، بیشتر از طریق رشد پایه پولی رخ داده است. حجم نقدینگی در پایان سال گذشته (اسفند ۱۳۹۱)، به‌میزان ۷/۴۶۰ هزار میلیارد تومان گزارش شده بود؛ بنابراین در ۱۰ ماه نخست سال‌جاری، تقریبا ۱۰۰ هزار میلیارد تومان به نقدینگی موجود در اقتصاد کشور، اضافه شده است. در بررسی روند متغیرها، مقایسه میزان «درصد نرخ رشد» آنها در دوره‌های مختلف، اطلاعات بهتری را در خصوص تغییرات آنها منعکس می‌کند. به‌عنوان مثال، ممکن است در ۲ دوره زمانی مختلف، به‌میزان ۱۰ هزار میلیارد تومان بر نقدینگی افزوده شود. با این تفاوت که ابتدای دوره نخست، حجم کل نقدینگی ۱۰۰ هزار میلیارد باشد، اما در ابتدای دوره دوم، حجم نقدینگی به‌میزان ۵۰۰ هزار میلیارد تومان باشد. مشخص است در شرایطی که میزان اولیه کمتر باشد، یک افزایش ثابت، رقم قابل‌توجه‌تری به شمارآید. به‌عنوان مثال در شرایطی که حجم نقدینگی معادل ۱۰۰ هزار میلیارد تومان است، یک افزایش ۱۰ هزار میلیارد تومانی به منزله یک نرخ رشد ۱۰ درصدی محسوب می‌شود. حال آنکه وقتی رقم اولیه معادل ۵۰۰ هزار میلیارد تومان باشد، افزایش ۱۰ هزار میلیارد تومانی اهمیت کمتری دارد و از لحاظ آماری نیز معادل نرخ رشد ۲ درصدی محسوب می‌شود. همین موضوع باعث می‌شود که در برخی از مواقع، استفاده از اعداد «مطلق» به جای اعداد «نسبی»، باعث انحراف بحث شود. برای ساده‌تر شدن موضوع، می‌توان از یک مثال ملموس‌تر در زمینه نرخ دلار استفاده کرد. در حالت عادی، بیان افزایش ۵۰۰ تومانی قیمت دلار نمی‌تواند ابعاد افزایش را مشخص کند. اگر قیمت اولیه دلار ۵۰۰ تومان باشد، افزایش ۵۰۰ تومانی به معنای «دو برابر شدن قیمت» یا «رشد ۱۰۰ درصدی» است. اگر قیمت اولیه ۴۰۰۰ تومان باشد، افزایش ۵۰۰ تومانی به معنای رشد تقریبا ۵/۱۲ درصدی است؛ بنابراین صحبت کردن از رقم مطلق افزایش یک متغیر، بدون لحاظ کردن میزان اولیه و محاسبه «درصد نرخ رشد» آن، موضوعیت چندانی در بحث‌های آماری ندارد.

رشد ۷/۲۱ درصدی نقدینگی

با توجه به اینکه رقم نقدینگی در ۱۰ ماه نخست سال‌جاری، از ۶/۴۶۰ هزار میلیارد تومان در ابتدای فروردین‌ماه به حدود ۶/۵۶۰ هزار میلیارد تومان در پایان دی‌ماه رسیده، محاسبه می‌شود که رشد آن در این مدت معادل ۷/۲۱ درصد بوده است. رشد نقدینگی در بازه زمانی مشابه در سال گذشته، به‌میزان ۴/۲۴ درصد بوده است. البته باید توجه شود که به گفته مقامات بانک مرکزی، در نتیجه اضافه کردن «آمار» عملکرد هفت موسسه پولی جدید به آمارهای بانک مرکزی، حدود ۱۶ هزار میلیارد تومان به نقدینگی اضافه شده است. بر همین اساس است که گفته می‌شود نزدیک به ۹/۲ واحد درصد از رشد ۱۰ ماهه نقدینگی، فقط در نتیجه اضافه شدن آمار بوده است. این موضوع به این معنا است که افزایش در نقدینگی، قبلا به‌صورت «واقعی» رخ داده و اثرات خود را نیز پیش‌تر بر متغیرهای اقتصادی، به‌جا گذاشته است. بنابراین بدون در نظر گرفتن اثر افزایش «آماری» نقدینگی به خاطر وارد شدن گزارش موسسه‌های جدید، رشد نقدینگی در ۱۰ ماه نخست سال‌جاری در واقع به‌میزان ۸/۱۸ درصد بوده است.

این در حالی است که در این فاصله، میزان پایه پولی از حدود ۶/۹۷ هزار میلیارد تومان به حدود ۶/۹۹ هزار میلیارد تومان افزایش پیدا کرده است که بیانگر افزایش ۲ هزار میلیارد تومانی و رشد ۱/۲ درصدی پایه پولی در این مدت است. این موضوع نشان‌دهنده تفاوت قابل‌توجه رشد پایه پولی و رشد نقدینگی در این مدت است و بیان می‌کند که رشد نقدینگی در سال ۱۳۹۲، تا حدود زیادی بدون اتکا به پایه پولی رخ داده است. برخی از کارشناسان، از این موضوع تحت عنوان «سالم‌سازی» رشد نقدینگی نام می‌برند. در این چارچوب، گفته می‌شود که رشد نقدینگی از طریق «ضریب فزاینده پولی»، یک رشد «درون‌زا» و نسبتا کم‌زیان است؛ حال آنکه رشد نقدینگی از طریق «پایه پولی»، رشد «برون‌زا»ست و به‌دلیل اثرات نامطلوب آن بر اقتصاد، توصیه می‌شود که از آن اجتناب شود.

اوراق مشارکت و پایه پولی

در روزهای پایانی بهمن‌ماه، بانک مرکزی اقدام به انتشار ۳ هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت کرد که گزارش‌های بعدی، نشان می‌داد از این میزان، در حدود ۲/۲ هزار میلیارد تومان آن به فروش رفته است. به گفته کارشناسان، استفاده از چنین ابزارهایی، به‌طور مستقیم میزان پایه پولی را به‌عنوان یکی از متغیرهای در اختیار بانک مرکزی، با تغییر مواجه می‌کند. بنابراین می‌توان گفت فروش این اوراق در پایان بهمن، در حدود ۲/۲ هزار میلیارد تومان (بالغ بر ۲ درصد) از حجم پایه پولی در پایان بهمن کم کرده است. با توجه به اینکه میزان پایه پولی در پایان دی، معادل ۶/۹۹ هزار میلیارد تومان گزارش شده بود، می‌توان پیش‌بینی کرد حجم پایه پولی در پایان بهمن‌ماه، به کمتر از ۹۸ هزار میلیارد تومان رسیده باشد. البته با توجه به اینکه این اوراق دارای بازه سررسید ۶ ماهه بوده است، زمانی که بانک مرکزی بخواهد مبلغ این اوراق را به خریداران (به همراه سود اوراق) بازگرداند، مجددا حجم پایه پولی معادل با همین مقدار و به‌صورت ناگهانی افزایش خواهد یافت. به‌عنوان مثال، در ماه‌های پیشین سال‌جاری گفته می‌شد که اثر آزادسازی اوراق مشارکت قبلی (منتشر شده در سال گذشته) بر رشد پایه پولی، معادل با ۶/۹۴ هزار میلیارد تومان در پایان آذرماه می‌شد. حال آنکه بازپرداخت مبالغ اوراق مشارکت قبلی، باعث شد که حجم پایه پولی در پایان پاییز به‌جای این رقم، معادل با ۳/۹۹ هزار میلیارد تومان باشد.

چنین اثری را می‌توان ۶ ماه پس از انتشار اوراق مشارکت فعلی؛ یعنی حدودا در پایان مرداد ماه سال بعد، مجددا شاهد بود. البته علاوه‌بر بازپرداخت مبلغ ۲/۲ هزار میلیارد تومانی اصل اوراق مشارکت، بازپرداخت سود ۲۳ درصدی اوراق (تقریبا معادل با ۵۰۶ میلیارد تومان) نیز ممکن است اثر مشابهی بر پایه پولی داشته باشد؛ مگر اینکه بانک مرکزی در تابستان سال آینده نیز، مجددا با انتشار اوراق مشارکت، اثر افزایشی اوراق قبلی بر پایه پولی را به تعویق بیندازد. مطابق آمارهای جدید، رشد ۱۰ ماهه نقدینگی در سال‌جاری به‌میزان ۷/۲۱ درصد بوده است. پیش از این برخی از مسوولان اقتصادی از هدف‌گذاری نرخ ۲۳ تا ۲۵ درصدی برای رشد نقدینگی در سال ۱۳۹۲ خبر داده بودند. رشد کلی نقدینگی در ۱۲ ماه سال گذشته (سال ۱۳۹۱) به‌میزان ۸/۳۰درصد گزارش شده بود. با توجه به نرخ هدف‌گذاری شده برای سال‌جاری، می‌توان گفت حجم نقدینگی تا پایان سال نباید از سطح ۵۷۶ هزار میلیارد تومان فراتر رود. به‌عبارت دیگر، میزان افزایش مجاز نقدینگی در دو ماه بهمن و اسفند، به‌میزان تقریبا ۱۵ هزار میلیارد تومان خواهد بود. این در حالی است که معمولا در دو ماه پایانی سال، رشد نقدینگی تا حدودی از رشد ماه‌های ابتدایی و میانی سال، بالاتر می‌رود. به‌عنوان مثال، به تازگی از سوی برخی از چهره‌های نزدیک به دولت پیش‌بینی شده که نرخ رشد پایه پولی، در پایان سال به حدود ۱۲ درصد برسد. موضوعی که بیشتر به‌دلیل برخی از پرداخت‌ها و تسویه‌حساب‌های دولتی در پایان سال است که باعث رشد برخی از اجزای «بدهی‌ها به بانک‌ مرکزی» شده و از این ناحیه، پایه پولی را تغییر می‌دهد. البته باید توجه شود که در سال‌جاری، افزایش آمار موسسات پولی جدید به آمار بانک مرکزی، عاملی بوده که باعث شده سطح نقدینگی، نسبت به عملکرد سیاست‌گذار، با قدری «بیش‌نمایی» همراه باشد؛ چراکه در صورتی که بانک مرکزی در دوره فعلی هم مثل روال قبلی، آمار موسسات خارج از حوزه نظارت بانک مرکزی را به آمار موجود اضافه نمی‌کرد، حجم نقدینگی در حدود ۱۳ هزار میلیارد تومان از سطح فعلی کمتر می‌شد و به همین دلیل، تحقق رشد ۲۵ درصدی نقدینگی در سال ۱۳۹۲، امکان‌پذیر می‌شد.

دو پیام رشد نقدینگی 10 ماه اول