عدم تقارن اطلاعاتی و بازار اسناد خزانه

رضا عیوض‌لو

عضو هیات علمی دانشگاه تهران

عدم تقارن اطلاعاتی از دلایلی است که می‌تواند باعث شود بازارها به‌درستی کار نکنند. بازارهای مالی مکان تلاقی عرضه‌کنندگان و متقاضیان وجوه است که برآیند آن نرخ سود را در بازار آشکار می‌کند. نرخ سود از تلاقی عرضه و تقاضای وجوه در بازار، حاصل از یک تعادل، به‌دست می‌آید.

سرمایه‌گذاران در این بازار نیازمند اطلاعات هستند تا بتوانند نسبت به سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار منتشره از سوی متقاضی وجوه تصمیم‌گیری کنند. عدم تقارن اطلاعاتی در بازار باعث خواهد شد بازارها کارکرد خود را به‌درستی ایفا نکنند، ممکن است سرمایه‌گذار به‌دلیل نبود اطلاعات، پول را به فرد مستحق قرض ندهد یا در تعیین قیمت اوراق بهادار منتشره از سوی متقاضی وجوه راه خطا برود (انتخاب نامناسب-Adverse Selection). جرج آکرلف در مقاله خود اشاره می‌کند در بازار ماشین‌های دست دوم، به‌دلیل عدم تقارن اطلاعاتی افراد تنها حاضرند پول یک ماشین با کیفیت متوسط را پرداخت کنند. این موضوع در بازار مالی نیز قابل تفسیر است؛ در بازاری که اطلاعات برابر بین خریداران و فروشندگان اوراق بهادار وجود ندارد، خریداران تنها حاضرند قیمت اوراق بهادار با کیفیت متوسط را پرداخت کنند و لذا اوراق با کیفیت خوب و بد از یکدیگر چندان متمایز نخواهد بود.

از راهکارهای اصلی فائق آمدن بر مساله عدم تقارن اطلاعاتی در بازارهای مالی، وجود نهادهای مالی به‌عنوان واسطه بین سرمایه‌گذار و سرمایه‌پذیر است. نهادهای مالی قادرند شکلی از دارایی را به شکل دیگری از دارایی با ویژگی‌های بهتر تبدیل کنند. به این کارکرد نهاد مالی، کارکرد تبدیل دارایی (Asset Transformation) گفته می‌شود. در این کارکرد، نهاد مالی با خرید اوراق بهادار منتشره از سوی ناشر (دولت، شهرداری‌ها و بنگاه‌های اقتصادی) یک دارایی یا ابزار مالی جدید (اوراق بهادار ثانویه) به سرمایه‌گذاران معرفی می‌کنند. اوراق بهادار ثانویه به لحاظ ریسک قیمت، نقدشوندگی و اطلاعات، ابزار جذاب‌تری نسبت به اوراق بهادار اولیه محسوب می‌شوند. نهادهای مالی با توجه به انگیزه و توان لازم، در جمع‌آوری و تحلیل اطلاعات و نیز نظارت پس از انتشار اوراق (اینکه ناشر منابع را به‌درستی مصرف کند تا از عهده بازپرداخت تعهدات برآید (خطر اخلاقی-Moral Hazard)) بهتر عمل می‌کند. سرمایه‌گذار خرد تصویر مناسبی از میزان بدهی دولت و نحوه عمل دولت در بازپرداخت بدهی‌های قبلی ندارد، چراکه این موضوع در بازار آشکار نشده‌است. این مساله موجبات عدم تقارن اطلاعاتی بین سرمایه‌گذار و سرمایه‌پذیر را در بازار بدهی دولت در پی خواهد داشت. اسناد خزانه از مهم‌ترین ابزارهای مالی در بازار بدهی دولت محسوب می‌شود که اخیرا در بازار مالی کشور به سرمایه‌گذاران معرفی شده‌است. این اوراق در دنیا عموما با راهبری مشارکت‌کنندگان بزرگ و نهادهای مالی شکل می‌گیرد و قیمت اوراق در نتیجه برآیند تقاضای مشارکت‌کنندگان عمده در بازار آشکار می‌شود.

راهبری عرضه اسناد خزانه توسط نهادهای مالی در کشور می‌تواند اطمینان مناسبی از قیمت منصفانه اوراق در بازار را فراهم سازد. در این حالت مشارکت‌کنندگان خرد یا با اطمینان از قیمت، نسبت به سرمایه‌گذاری در این اوراق اقدام می‌کنند یا از طریق ابزارهای معرفی شده از سوی نهادهای مالی، با تحمل ریسک متعادل‌تر از مزایای سرمایه‌گذاری در اسناد خزانه بهره‌مند می‌شوند.