ریسک کژ رفتاری
در طرح‌‌‌های مستمری غیراندوخته‌‌‌گذاری (که به PAYG معروف است)، بخشی از این حق بیمه، صرف پرداخت مستمری به مستمری‌بگیران و مابقی آن، سرمایه‌گذاری می‌شود. در مقابل، در طرح‌‌‌های اندوخته‌‌‌گذاری (که به طرح‌‌‌های FF شهرت دارند)، کسورات پرداختی از سوی هر مشترک، در حساب جداگانه‌‌‌ای ذخیره و سرمایه‌گذاری می‌شود تا از محل انباشت اصل سرمایه و بازگشت آن (که در اصطلاح، به آن ثروت مستمری گفته می‌شود)، هزینه دوران پیری مشترک و بازماندگان وی تامین شود. با توجه به اینکه تمام صندوق‌های مستمری در ایران، از طرح غیراندوخته‌‌‌گذاری استفاده می‌کنند، آنچه در سطور پیش‌رو می‌‌‌آید، بر این طرح‌‌‌ها تمرکز دارد.
در طرح‌‌‌های غیراندوخته‌‌‌گذاری در دهه‌‌‌های آغازین تشکیل صندوق (با فرض الزام حداقل، مثلا ۲۵سال سابقه کسورپردازی برای بازنشستگی)، نظر به فقدان یا کم بودن مستمری‌‌‌بگیر (اعم از بازنشسته، ازکارافتاده و بازمانده)، می‌توان گفت، تقریبا تمام کسورات واریزی به صندوق، صرف سرمایه‌گذاری می‌شود. این دهه‌‌‌های آغازین را می‌توان دوران طلایی طرح‌‌‌های اندوخته‌‌‌گذاری نامید که دستاندرکاران طرح باید با سرمایه‌گذاری مناسب کسورات دریافتی، بتوانند بخش قابل‌توجهی از تعهدات مستمری پیش‌روی صندوق در آینده را تامین مالی کنند. به عنوان مثال، این دهه‌‌‌های طلایی برای صندوق تامین‌اجتماعی از اواسط دهه ۵۰ شمسی آغاز شده و حدودا تا اواسط دهه ۸۰ شمسی بوده است. تشکیل شستا (شرکت سرمایه‌گذاری تامین‌اجتماعی) در دهه ۶۰ شمسی نیز به منظور سامان‌دهی منابع مالی ورودی به صندوق بوده است. مدیران سازمان تامین‌اجتماعی در این دهه‌‌‌ها خاطرات خوش و شیرینی از وفور منابع مالی در سازمان دارند. پرسش اساسی که به ذهن می‌رسد و این نوشتار قصد دارد، به صورت اجمالی به آن بپردازد، این است که آیا صندوق تامین‌اجتماعی، به‌عنوان بزرگ‌ترین صندوق مستمری در کشور، در سرمایه‌گذاری‌‌‌های خود به‌منظور تامین مالی تعهدات مستمری صندوق، توفیق داشته است؟ در صورت عدم‌توفیق، چه عواملی می‌توانند این ناکامی را توضیح دهند؟ البته آنچه در ادامه می‌‌‌آید، کم و بیش، به سایر صندوق‌های مستمری در ایران نیز قابل تعمیم است.
بر اساس شنیده‌‌‌ها و گزارش‌‌‌های ارائه‌شده از سوی سازمان تامین‌اجتماعی، منابع حاصل از بازدهی سرمایه‌گذاری‌‌‌های این سازمان، نقش معنادار و پررنگی در تامین هزینههای سازمان نداشته است (به طور متوسط، همواره سهمی کمتر از ۱۰درصد). طبق اطلاع نگارنده، در مورد صندوق بازنشستگی کشوری نیز وضع تقریبا به همین منوال یا حتی بدتر است. بنابراین، در پاسخ به اولین پرسش مطرح‌شده، به‌عنوان یک واقعیت می‌توان گفت، صندوق تامین‌اجتماعی در تامین تعهدات مستمری خود از محل بازدهی حاصل از سرمایه‌گذاری‌‌‌های صورت‌گرفته ناکام بوده است. اما علل این ناکامی چه بوده است؟
به باور نگارنده، ریشه‌‌‌های مهم‌ترین علت ناکامی صندوق تامین‌اجتماعی و صندوق‌های مشابه در این زمینه را باید در قوانین حاکمیت شرکتی این صندوق‌ها جست‌وجو کرد. به طور خلاصه، قوانین حاکمیت شرکتی، به دنبال ایجاد اصول و سازوکارهای اجرایی هستند تا از مجرای آنها ذی‌نفعان اصلی صندوق مستمری (مشترکان صندوق، اعم از شاغل و مستمری‌‌‌بگیر) بتوانند منافع خود را پیگیری کنند. در واقع، آنچه را که در صندوق‌های مستمری در جریان است، می‌توان به‌مثابه رابطه میان اصیل-کارگزار (نماینده) (Principal-Agent) تلقی کرد که در آن، مشترکان صندوق اصیل و دستاندرکاران صندوق (اعم از بدنه اجرایی صندوق و قانون‌گذار) در مقام کارگزار هستند. یکی از مهم‌ترین پدیده‌‌‌ها در روابط اصیل-کارگزار، بروز مساله کارگزاری یا نمایندگی (Agency Problem) است که در آن، کارگزار (نماینده) به جای پیگیری منافع اصیل، به دنبال برآوردن منافع شخصی خود است؛ رفتاری که به‌عنوان یکی از مصادیق کژرفتاری (Moral Hazard) یاد می‌شود. قوانین حاکمیت شرکتی کارآ و موثر به دنبال حداقل کردن احتمال وقوع پدیده مساله نمایندگی و بروز کژرفتاری در کارگزار هستند.
نگاهی به قوانین حاکمیت شرکتی موجود در صندوق تامین‌اجتماعی (و البته سایر صندوق‌های مستمری در ایران) گواه آن است که این قوانین، فاصله معناداری با اصول و سازوکارهای استاندارد در این زمینه دارند؛ امری که زمینه وقوع پدیده مساله نمایندگی را فراهم کرده است. به عنوان مثال، دو اصل حاکمیت شرکتی در صندوق‌های مستمری در جهان که بسیار بر آنها تاکید می‌شود، شامل اصل شفافیت و اصل وجود تخصص در کارگزار هستند. نگاهی به عملکرد صندوق تامین‌اجتماعی (والبته سایر صندوق‌های مستمری در کشور) حاکی از آن است که رعایت اصول مذکور در این صندوق، وضعیت مطلوبی ندارد. در مورد شفافیت، امکان و سازوکار اطلاع ذی‌نفعان این صندوق‌ها از عملکرد مالی در حوزه‌‌‌های مختلف، انتصابات و اطلاعات مربوط به منتصبان، هزینههای اجرایی صندوق و هر آنچه مربوط به سازوکار اجرایی این صندوق‌هاست، چندان مشخص و آسان نیست یا در خصوص افشای اطلاعات در مورد میزان تعهدات مستمری و دارایی‌‌‌های صندوق که در گزارش‌‌‌های دوره‌‌‌ای اکچوئری می‌‌‌آید، در صندوق تامین‌اجتماعی، هیچ اطلاعی حتی برای متخصصان امر در دست نیست. به این ترتیب، به هر دلیلی، سازمان تامین‌اجتماعی از نظر شفافیت در وضعیت مطلوبی نیست و در برخی موارد، مانند جعبه‌سیاهی است که گاه در خاطرات مدیران اسبق، اطلاعاتی در این زمینه به مخاطب عام و خاص مخابره می‌شود؛ گاه نیز مجلس تلاش‌هایی برای تحقیق و تفحص از سازمان داشته است که ابدا نمی‌توان آن را جایگزین مناسبی برای ضرورت شفافیت‌‌‌های مستمر در سازمان دانست.
وضعیت تخصص نیز حال و روزی بهتر از شفافیت ندارد. دو عنصر اصلی در طرح‌‌‌های مستمری، زمان و ریسک است. مشترکی که بخشی از درآمد جاری خود را در اختیار صندوق قرار می‌دهد، همواره نگران انواع ریسک‌های ممکن در طول زمان برای پس‌‌‌انداز مستمری خود است؛ ریسک‌‌‌هایی که باید تحت تدبیر متخصصان امر مدیریت شوند. از این رو، تخصص مدیران این صندوق‌ها همواره یکی از ارکان حاکمیت شرکتی بوده است.
نگاهی به سابقه تحصیلی و تخصص مدیران سازمان تامین‌اجتماعی (و دیگر صندوق‌های مستمری در کشور) در رده‌‌‌های مختلف طی ادوار زمانی متفاوت، حاکی از آن است که در موارد متعددی اصل مزبور در حاشیه بوده است؛ انتصاب‌هایی که منافع مشترکان صندوق همواره در آنها مغفول بوده است. به این ترتیب، منابع مالی صندوق عملا تحت مدیریت کسانی بوده است که لزوما تخصص لازم و کافی نداشته‌‌‌اند. به نظر می‌رسد، ترکیبی از عدم‌شفافیت و عدم‌تخصص، تاثیری معنادار و منفی بر بازدهی سرمایه‌گذاری‌‌‌های صندوق داشته است.
در سطحی دیگر، نداشتن تخصص کافی قانون‌گذار مانع شده است تا بستر قانونی لازم برای تنظیم‌‌‌گری فعالیت‌‌‌های سرمایه‌گذاری صندوق‌ها فراهم شود. به عنوان مثال، در بسیاری از کشورهای جهان، بسترهای قانونی پیش‌بینی شده است تا مانع رفتار پرخطر مدیران صندوق‌ها در حوزه سرمایه‌گذاری شود یا حتی اجازه بنگاه‌‌‌داری به آنها داده شود. در ایران، هنوز به دلایل نامعلوم، مقنن ایرانی به صورت منسجم به عرصه تنظیم‌‌‌گری صندوق‌های مستمری، از جمله حوزه سرمایه‌گذاری آنها ورود نکرده است. به نظر می‌رسد، در خوش‌بینانه‌‌‌ترین حالت، نداشتن تخصص و آگاهی مقنن از اهمیت این امر و در بدبینانه‌‌‌ترین حالت، برخورداری بخشی‌از مقننین (به‌عنوان گروهی دیگر از کارگزاران) از وضعیت موجود، مانع تحقق این امر شده باشد. خلأهای قانونی موجود در حوزه حاکمیت شرکتی به همراه آگاهی از این مساله که صندوق مستمری به اندازه‌‌‌ای بزرگ است که حاکمیت در نهایت، اجازه نخواهد داد، صندوق بر اثر ناکارآمدی‌‌‌های موجود سقوط کند (too big to fail) ، رانتی را برای کارگزاران صندوق ایجاد کرده است که برخی ازآنان با خیالی آسوده، وزن بیشتری به منافع خود به جای منافع اصیل (مشترکان صندوق) بدهند؛ امری که عملا بازدهی سرمایه‌گذاری‌‌‌های صندوق را تحت‌تاثیر قرار داده است.
در کنار عوامل بنیادی پیش‌‌‌گفته، عواملی نظیر نبود محیط کسب‌وکار مناسب در کشور و تحمیل برخی از شرکت‌های زیان‌‌‌ده از سوی دولت به صندوق‌ها، در ازای مطالبه آنها از دولت، وضعیت بازدهی سرمایه‌گذاری صندوق‌های مستمری را بیش از پیش به خطر انداخته است؛ امری که البته به باور نگارنده، در درجه دوم اهمیت قرار دارد، به این معنا که حتی رفع این موارد به دلیل سازوکارهای انگیزشی ناشی از قوانین حاکمیت شرکتی کنونی، مشکل بنیادی بازدهی پایین سرمایه‌گذاری در صندوق‌های مستمری را حل نخواهد کرد. از این‌رو، اصلاح قوانین حاکمیت شرکتی صندوق‌ها به‌عنوان بخشی از اصلاحات مستمری، امری اجتناب‌‌‌ناپذیر است.
