مالیه بین‌الملل - ۲۸ آذر ۸۹

جفری وود

مترجم: جعفر خیرخواهان

«کسری حساب جاری، دردسرساز است»

یک مثال در خور توجه در ایالت‌متحده رخ داد. این کشور از ربع آخر قرن نوزدهم تا دهه اول قرن بیستم، تقریبا همیشه کسری حساب جاری داشت. علت این کسری، وجود تقاضای هنگفت منابع مالی جهت سرمایه‌گذاری در فعالیت‌های مولد اقتصادی مثل احداث راه‌آهن بود. جمعیت، صنعت و کشاورزی همگی به سمت غرب در حال گسترش بودند. منابع مالی از ساکنان کشورهای اروپایی وام گرفته شدند که نرخ بازده انتظاری سرمایه‌گذاری در آن جا، پایین‌تر از آمریکا بود. تا جایی که می‌دانم هیچ کسی ادعا نکرده است افول آمریکا با استقراض خارجی شروع شد. آمریکا از این وام‌ها با بهره‌وری بیشتری استفاده کرد. کسری ‌تراز پرداخت‌هایی که به این خاطر به‌وجود آمد به هیچ وجه دال بر وجود مشکل نبود.

برخی اوقات چنین کسری‌هایی می‌تواند نشانه وجود مشکلاتی باشد (هر چند به خودی خود مشکل نیستند). برای مثال، نشانه «تقاضای مازاد» است. سیاست پولی انبساطی باعث تحریک تقاضا می‌شود که نه فقط قیمت‌ها را بالا می‌برد، بلکه (با نایاب و گران‌تر شدن کالاها در داخل) خرید از خارجیان هم بیشتر می‌شود. اگر نرخ ارز شناور است، آن را به سمت پایین خواهد کشاند و اگر به ارز دیگری متصل شده است، برای کاهش ارزش یافتن آن، فشار افزایش می‌یابد.

قبل از جمع‌بندی مطلب، یک نکته باقی می‌ماند. اگر کشوری از خارج وام می‌گیرد، لزوما خالص بدهی‌های خارجی خود را افزایش نمی‌دهد. ظاهرا عجیب به نظر می‌رسد، چون معلوم است اگر شخصی وام بگیرد بدهی‌اش افزایش می‌یابد، اما حتی در آن حالت، اگر آن فرد دارایی داشته‌ باشد، احتمال دارد ارزش دارایی‌های وی سریع‌تر از بدهی‌های جدید او افزایش یابد.

همین امر درباره انگلیس صادق است. ارزش دارایی‌های خارجی انگلیسی‌ها در سال‌های اخیر با سرعتی بیشتر از بدهی‌های خارجی آنها افزایش یافته است؛ پس افزایش استقراض لزوما در این مورد باعث افزایش بدهی نمی‌شود.

اکنون به نتیجه‌گیری می‌رسیم. درآمدهای خارجی و فرامرزی از هر نوعی، درآمد خارجی هستند؛ اهمیتی ندارد که آنها را از فروش کالاها یا فروش خدمات به دست آوریم. کسری حساب جاری- یعنی اینکه کالاها و خدمات خریداری شده از خارج بیشتر از کالاها و خدمات فروخته شده به خارجیان باشد- به تنهایی مشکلی نیست. این وضعیت دلالت بر استقراض دارد. آنچه مهم است استقراض نیست. بلکه مهم این است که با آن استقراض چه چیزی تولید کردیم و در چه راهی خرج کردیم. عدم‌توازن حساب جاری یک نشانه است، اما این می‌تواند نشانه تصمیمات معقول و خوب، یا تصمیمات احمقانه باشد.

«نرخ بهره و نرخ ارز»

«ما باید به اتحادیه پولی اروپا بپیوندیم چون که آزادی عمل کافی برای تعیین نرخ بهره خود نداریم. اگر نرخ بهره را به هر سطح دیگری تغییر دهیم که گمانه‌زن‌ها دوست دارند، حمله به پولمان شروع می‌شود.»

این عبارت از توضیحات یک بازرگان مشهور (و هوادار سرسخت اتحادیه پولی اروپا) نقل شده است. اینکه آیا انگلستان باید به اتحادیه پولی اروپا بپیوندد یا خیر، موضوعی است که انواع و اقسام استدلال‌های سیاسی و اقتصادی در آن دخیل هستند، اما این ایده که ما در بیرون از اتحادیه پولی اروپا نمی‌توانیم نرخ‌های بهره خود را تعیین کنیم اشتباه است و در بحث جدی از آن موضوع پیچیده جایگاهی ندارد.

این ادعا بخشی از نظام باورهایی است که اعتقاد دارد کشورها را باید در برابر شرکت‌های چندملیتی و گمانه‌زن‌های بین‌المللی حمایت کرد و فراموش می‌کنند که ملت‌ها از افراد تشکیل شده‌اند، بسیاری از آنها برای شرکت‌‌های چند ملیتی کار می‌کنند یا مالک آنها هستند یا حتی در بنگاه‌هایی مشغول کار هستند که از معاملات و گمانه‌زنی ارزها درآمد کسب می‌کنند، اما بهتر است که ادعای نرخ بهره را جداگانه بررسی کنیم، به طوری که با پیشرفت اتحادیه پولی اروپا، بی‌تردید این ادعا بیشتر تکرار خواهد شد.

نخست، نرخ‌های ارز همیشه با تغییر نرخ‌های بهره تغییر نمی‌کنند. تغییر نرخ ارز بستگی به عوامل زیادی دارد. شامل اینکه آیا انتظار تغییر نرخ ارز می‌رفت، چه اتفاقی برای نرخ‌های بهره در جاهای دیگر افتاده است و نکته به ویژه مرتبط با بحث جاری، چرا نرخ بهره تغییر کرد.

پس واقعا چرا نرخ بهره تغییر می‌کند؟ پاسخ تا حد زیادی به هدف سیاست پولی بستگی دارد که معمولا این روزها توسط بانک مرکزی از طریق تغییردادن نرخ بهره کوتاه‌مدت صورت می‌گیرد. اکنون در بیشتر کشورها، هدف سیاست پولی رسیدن به یک نرخ تورم خاص و حفظ آن است.

با توجه به اینکه نرخ بهره تعیین می‌شود تا به نرخ تورم هدف برسیم، فرض کنید نرخ بهره تغییر کند. چرا باید نرخ ارز هم تغییر کند؟ اگر هدف سیاست پولی هنوز هم مثل قبل همان نرخ تورم باشد (و هیچ چیز دیگری در خارج تغییر نکند) و اگر این حرکت، پول کشور را جذاب‌تر (یا غیرجذاب‌تر) نسبت به قبل سازد پس نرخ ارز تغییر خواهد کرد. فرض کنید نرخ ارز ترقی کرده و افزایش یابد. منظور اینکه پول کشور جذاب‌تر می‌شود، یا خریداران احتمالی پول کشور متقاعدتر می‌شوند که بانک مرکزی به هدف تورم دست خواهد یافت یا به شکل دیگر، هیچ تردیدی باقی نماند که اتفاقی در اقتصاد داخلی افتاده است که نیاز به نرخ بهره بالاتر است تا به آن هدف تورمی برسیم. حالت نخست اعتماد به پول کشور را بیشتر می‌کند، حالت دوم بازده احتمالی از نگه‌داشتن آن پول را افزایش می‌دهد. هر دو حالت پول کشور را جذاب‌تر می‌سازد؛ بنابراین گرایش به افزایش قیمت آن بیشتر می‌شود که در بازارهای ارزی باعث تقویت ارزش پول می‌شود.

بنابراین یکی از شکایت‌ها وقتی که ارزش پول تقویت (گران‌تر) می‌شود و کسب‌وکار را برای بنگاه‌های داخلی که با بنگاه‌های خارجی رقابت می‌کنند، سخت‌تر می‌سازد، نتیجه سیاست پولی مقاومت در برابر تورم است.

ادامه دارد