علی فرحبخش گرچه همواره در تحلیل سیاست‌های پولی میزان رشد نقدینگی و آثار و تبعات آن بر سایر شاخص‌های اقتصادی مورد توجه قرار می‌گیرد، ولی بررسی عمیق‌تر دلایل رشد نقدینگی در دوره کوتاه مدت شش ماهه (و حتی یک ساله) حاوی نکات جالبی است که برخلاف روند حاکم در سال‌های گذشته بوده است. در بحث‌های تحلیلی درخصوص اقتصاد ایران همواره پایه پولی به‌عنوان موثرترین موتور محرک رشد نقدینگی معرفی شده است و این امر آنچنان بدیهی است که حتی رسم یک نمودار همزمان از روند این دو متغیر همسویی در حرکت پایه پولی و حجم نقدینگی در یک دوره بلندمدت را به آسانی نشان می‌دهد. این امر از آنجا نشأت می‌گیرد که معمولا در دوران رونق درآمدهای نفتی با افزایش خالص دارایی‌های خارجی بانک مرکزی، این عامل مسوولیت افزایش پایه پولی را بر عهده می‌گیرد. در حالی که در دوران کاهش درآمدها، این مسوولیت به خالص بدهی‌های دولت به بانک مرکزی سپرده می‌شود و در واقع در این شرایط، استقراض دولت از بانک مرکزی نقش خود را در افزایش پایه پولی ایفا می‌کند و از این حیث همواره یکی از این دو عامل، نقش مهمی در افزایش تورم بازی می‌کنند.

بررسی آمار رشد نقدینگی در شش ماهه منتهی به شهریورماه نشان می‌دهد بانک مرکزی عملکرد قابل قبولی در کنترل پایه پولی به‌عنوان متهم ردیف یک در ایجاد تورم ایفا کرده و در در نیمه اول امسال پایه پولی با کاهش ۴/۳ درصدی روبه‌رو بوده، درحالی‌که در همین دوره رشد نقدینگی برخلاف جهت پایه پولی حرکت کرده و رشدی معادل ۸/۹ درصدی را ثبت کرده است. تحلیل آمار یک ساله منتهی به شهریورماه امسال نیز همین واقعیت را با شدت کمتری اثبات می‌کند؛ به‌طوری‌که با وجود رشد ۲/۱۶ درصدی پایه پولی رشد نقدینگی تقریبا دو برابر این مقدار و معادل ۲/۲۹ درصد بوده است.

آنچه به‌عنوان اولین فرضیه درخصوص روندهای معکوس پایه پولی و حجم نقدینگی در نیمه اول سال مطرح می‌شود، کاهش نسبت سپرده قانونی است که شاید بانک مرکزی تلاش کرده است تا با کاهش نرخ ذخایر قانونی بر تنور سیاست‌های انبساطی بدمد، ولی بررسی نرخ سپرده‌های قانونی این فرضیه را تقریبا منتفی می‌سازد؛ زیرا تغییرات ناچیز نرخ سپرده‌های قانونی از ۵/۱۱ به ۳/۱۱ درصد قادر نیست افزایش ۶/۱۳ درصدی ضریب فزاینده نقدینگی را توصیف کند. برای توصیف این مساله باید به متغیرهایی اشاره کرد که در اختیار مقام سیاست‌گذار پولی قرار ندارد و بیشتر از عوامل برونزا فرمان می‌گیرد. آمار بانک مرکزی در ۶ ماهه نخست امسال نشان می‌دهد، تمایل مردم به استفاده از پول نقد کم شده و به‌طور دقیق از نسبت اسکناس و مسکوک نزد اشخاص به کل سپرده‌ها کاسته شده است. براساس آمار بانک مرکزی نسبت اسکناس و مسکوک نزد اشخاص به کل سپرده‌ها در ۶ ماهه نخست امسال ۲۱ درصد کاهش یافته است که بیش از همه نشانه کاهش انگیزه مردم برای نگهداری پول با انگیزه‌های معاملاتی و احتیاطی است. دلایل این امر را مطابق مدل «توبین» می‌توان از دو زاویه مورد بررسی قرار داد؛ اولا با افزایش نرخ واقعی سپرده‌های بانکی (نرخ اسمی سپرده‌های بانکی منهای نرخ تورم) انگیزه مردم برای نگهداری موجودی نقد خود در بانک‌ها برای دریافت سود روزشمار افزایش یافته و مردم تلاش می‌کنند در حداقل ممکن وجه نقد نزد خود نگه دارند. همچنین گسترش بانکداری الکترونیک در سال‌های اخیر بازهم به کاهش شدید انگیزه مردم برای نگهداری اسکناس منجر شده است. از سوی دیگر به‌نظر می‌رسد با ثبات نسبی نرخ سپرده‌های قانونی و افزایش انگیزه بانک‌ها به منظور ارائه تسهیلات، بانک‌های تجاری و تخصصی بخش مهمی از ذخایر اضافی نزد بانک مرکزی را به تسهیلات اختصاص داده‌اند و به این ترتیب میزان ذخایر اضافی بانک‌ها نزد بانک مرکزی به کل سپرده‌ها از ۹/۲ درصد به ۸/۰ درصد کاهش یافته است.

تاثیر افزایش نرخ واقعی سپرده‌های بانکی در رفتار سپرده‌گذاران از زاویه دیگری هم قابل تایید است. در دوره یکساله منتهی به شهریورماه امسال درحالی‌که میزان سپرده‌های قرض‌الحسنه تقریبا ثابت مانده است، سپرده‌های سرمایه‌گذاری مدت‌دار با رشد ۱/۱۳ درصدی روبه‌رو بوده بخش مهمی از این رشد به سپرده‌های بلندمدت مربوط می‌شود. با افزایش نرخ‌های سود بانکی میزان سپرده‌های دیداری (جاری) مردم نیز رشد بسیار ناچیزی حدود(۶/۵ درصد) داشته که همانگونه که گفته شده بخش مهمی از این سپرده‌ها و اسکناس و مسکوک نزد اشخاص به سپرده‌های مدت‌دار بانکی منتقل شده است.

این روندها در مجموع حاوی دو پیام کلی و مهم، یکی مثبت و دیگری منفی است. پیام مثبت آنکه با افزایش نرخ واقعی سپرده‌های بانکی و ایجاد تعادل در بازارهای ارز، مسکن وطلا بخش عمده‌ای از پس‌اندازهای مردم به سپرده‌های بانکی معطوف شده است که هم قادر است به نحو مناسبی منابع لازم جهت سرمایه‌گذاری را تامین کند و هم از افزایش کاذب قیمت‌ها در بازار دارایی‌های فیزیکی بکاهد. پیام منفی آنکه کنترل حجم نقدینگی تا حدی از اختیار مقام سیاست‌گذار پولی خارج شده و با وجود آنکه سیاستگذار توانسته با کنترل استقراض دولت از بانک مرکزی پایه پولی را کاهش دهد، ولی به‌واسطه عوامل برون‌زا که ذکر آن رفت، حجم نقدینگی برخلاف روند کاهشی پایه پولی سیر صعودی داشته است. به این ترتیب اگر دولت هدف کنترل نقدینگی و نرخ تورم را مدنظر داشته باشد، حصول به این هدف فقط از طریق کنترل پایه پولی و نسبت سپرده‌های قانونی میسر نیست و عوامل برونزای دیگری نیز باید مدنظر قرار بگیرند.