چگونه حباب‌ها را مدیریت کنیم؟
از: وال‌استریت ژورنال
مترجم: حسن افروزی
هفته‌ گذشته، ما از خوانندگان در خواست کردیم تا سوالات خود را از آقای دیوید وسل در مورد فدرال رزرو، بحران مالی و کتاب اخیر ایشان «In Fed We Trust» برای ما بفرستند.

ما نیز بهترین سوال‌ها را انتخاب کرده و سوالات مشابه را ادغام کردیم:
آیا واکنش دولت به بحران مالی باعث ایجاد حباب دیگری در بازار اوراق قرضه خزانه شده است؟ و این مساله چه اثراتی می‌تواند داشته باشد؟
سوال خوبی پرسیدید. هجوم برای خرید اوراق قرضه خزانه در بدترین زمان بحران که در نتیجه‌ تلاش‌های فدرال رزرو برای پایین نگاه داشتن نرخ‌های بهره‌ طولانی مدت، اتفاق افتاد، باعث افزایش قیمت این اوراق قرضه و پایین آمدن غیرعادی نرخ‌های بهره شده است. البته بعد از آن برخی از نرخ‌ها افزایش پیدا کرده‌اند. معقول به نظر نمی‌رسد که در صورت بهبود اوضاع اقتصادی قیمت اوراق قرضه، بالا باقی بماند. ولی، آیا این یک حباب است؟ به عبارت دیگر، آیا این اوضاع بر اساس سوداگری و باورهای غلط به وجود آمده است؟ برای من بسیار سخت است که به این سوال پاسخ دهم. اگر این یک حباب باشد، پس به هر حال در یک نقطه قیمت اوراق قرضه به یکباره پایین خواهد آمد و به تبع آن، نرخ‌های بهره به یکباره افزایش پیدا خواهند کرد. این اوضاع بر دو گروه تاثیر منفی خواهد داشت:
۱ - افرادی که صاحب این اوراق قرضه‌اند.
2 - افراد‌ها و نهادهایی که با نرخ‌های تاثیر پذیر از بازار این اوراق وام گرفته‌اند.
ما چقدر باید نگران بدهی‌های دولت باشیم؟ بدهی ژاپن در حدود ۱۷۰‌درصد GDP است. این چه تاثیری بر آنها می‌گذارد؟ جاهایی که بدهی ما را می‌خرند نیز خود بدهکارند. آیا اصلا بدهی دولت اهمیتی دارد؟ یا فکر می‌کنیم اهمیت دارد چون فقط سیستمی به وجود آورده‌ایم که این را به ما القا می‌کند؟
باید نگران باشیم. تاکنون دولت آمریکا توانسته مبالغ هنگفتی را، مخصوصا از کشور‌های خارجی، قرض بگیرد. در زمان بحران، خارجی‌ها برای خرید اوراق قرضه دولت آمریکا هجوم می‌آورند. ولی این برای همیشه نخواهد بود و دولت آمریکا - در واقع کل اقتصاد آمریکا- باید نسبت به شرایط درست عمل کند، یعنی بفهمد که باید کمتر خرج و بیشتر پس‌انداز کند. این نه مساله‌ امروز، بلکه مساله‌ فرداست. اگر دولت آمریکا نتواند طرحی برای کاهش اتکایش به بستانکاران خارجی پیدا کند، ریسکی بی‌تدبیرانه کرده است؛ چرا که می‌تواند باعث افزایش نرخ بهره گردد.
وسعت تصمیم گیری هنری پولسون (وزیر خزانه‌داری آمریکا) در چه حدی بود، اینکه چه شرکت‌هایی باید حمایت شوند و چه شرکت‌هایی می‌توانند ورشکست شوند (با توجه به سابقه‌ طولانی ستیز و رقابتی که در گولدمن ساکس داشته است)منظورم این است که آیا وزارت خزانه‌داری به قدری اوضاع را از نزدیک لمس می‌کرد که بتواند تصمیمات عینی اتخاذ کند؟
پولسون یکی از اعضای معتبر وال‌استریت بود. او سابقا رییس گولدمن ساکس نیز بود. احمقانه است اگر فکر کنیم که او شهود خود را از اوضاع در تصمیماتش لحاظ نکرده باشد، ولی من هیچ مدرکی ندارم که او تضاد منافعی از دیدگاه مالی داشته‌ و تصمیماتی را به خاطر کمک به گولدمن گرفته. درست است که نجات AIG و حفظ سیستم مالی گولدمن را همراه با دیگر نهاد‌های وال‌استریت نجات داد. درست است که بعد از ورشکستگی لمن، پولسون به این فکر افتاد که نوبت مورگان استنلی و گولدمن است - و این باعث شد که او از طرح فدرال رزرو برای حمایت از AIG و درخواست 700‌میلیارددلاری از کنگره حمایت کند و همانطور که نیویورک تایمز در شماره‌ یکشنبه‌ خود چاپ کرد، پولسون در طول بحران، رابطه‌ نزدیکی با جانشین خود در گولدمن، لوید بلنکفین داشته است.
آیا بحران به خاطر مساله‌ مسکن شروع شد یا به خاطر طرح نجات بانک‌ها؟
به خاطر ریشه‌های بحران بود که طرح نجات بانک‌ها مطرح شد. پول بسیار زیادی روی یک فرض سرمایه‌گذاری شد: اینکه قیمت مسکن در آمریکا هیچ گاه کاهش نخواهد یافت و بعد معلوم شد که فرض، فرض درستی نبوده است و تقریبا توانست که سیستم مالی جهان را از بین ببرد. ترکیدن حباب مسکن در 2007 مسلما به اقتصاد آسیب رساند؛ ولی بحران از آنجا شروع شد که معلوم شد میزان ریسک مالی با سرمایه‌گذاری در اوراق قرضه‌ مربوط به وام‌ها کاهش داده می‌شد. تامل در مورد این سوال، سوال دیگری را مطرح می‌سازد: آیا واکنش‌های مسوولان باعث بدتر شدن بحران شد؟ بهترین دیدگاه برای بحث در این مورد، این دیدگاه است که آنها با اعمالشان باعث ایجاد سردرگمی در بازار شدند، مثلا بیر استرنز (Bear Stearns) را نجات دادند؛ ولی لمن را نه بدون اینکه مشخص کنند بر اساس چه قوانینی عمل می‌کنند یا حتی بی‌آنکه از کنگره اجازه بگیرند تا یک موسسه مالی غیربانکی را ببندند. مثال‌های دیگری نیز می‌توان از اعمال برنانکه و پاولسون زد که مشخص نیست بر اساس چه قواعدی و چرا انجام شده‌اند - حداقل با قاطعیت می‌توان گفت که نجات AIG عمل روشنی نبود؛ ولی وقتی نگاهی کلی به کل بحران بیندازیم، به نظر من آنها خیلی بیشتر از آنکه ضرر زدند، به بهبود اوضاع کمک کردند.
چرا بهتر نبود که به جای حمایت از یک سیستم شکست خورده، اجازه می‌دادیم تا بانک‌ها به تشخیص خود در بلندمدت عمل می‌کردند و بعد به بهبود بخشیدن به سیستم می‌پرداختیم؟
جواب کوتاه می‌تواند این باشد که شاید اصلا بلند مدتی در کار نمی‌بود و اقتصاد در زمان کوتاهی نابود می‌شد. همانطور که من در کتابم به آن اشاره کردم، دیدگاه برنانکه از تاریخ رکود بزرگ این بود که فدرال رزرو همان کاری که شما می‌گویید انجام داد و آمریکایی‌ها هزینه‌ گزافی را برای آن پرداختند. تا اندازه‌ای هم می‌توان گفت که فدرال رزرو و خزانه‌داری به این توصیه در مورد لمن عمل کردند. اجازه دادند که ورشکست شود و تاثیرات آن مانند سونامی بر سر اقتصاد فرود آمد و فشار آن نه تنها برای سهامداران و طلبکاران لمن، بلکه برای همه‌ ما قابل احساس بود؛ البته این مثال، مثال خوبی برای این مساله نیست که اجازه دهیم موسسات بزرگ و مرتبط به هم شکست بخورند. به عقیده‌ برخی اگر فدرال رزرو اجازه می‌داد که بیر استرنز ورشکسته شود، آنگاه ورشکستگی لمن اینقدر تاثیرگذار نمی‌شد. شاید. ولی هشدار‌های جدی وجود داشت که اگر بیر استرنز ورشکسته شود، ضربات بدتری بر پیکره‌ اقتصاد وارد می‌شدند، البته از طرفی هشدار‌های زیادی نیز در مورد لمن وجود داشت.
نظر گرین اسپن و برنانکه نیز قبل از «هراس بزرگ» این بود که راه حلی که شما می‌گویید بهترین است. اجازه دهیم که حباب بزرگ شود، بترکد و بعد فدرال رزرو به بهبود اوضاع بپردازد؛ ولی حال برنانکه می‌گوید که این اندیشه دوباره باید بررسی شود؛ چرا که ترکیدن حباب مسکن تاثیرات بسیار هولناکی بر اقتصاد گذاشت.
شما در کتابتان از جان بی. تیلور، استاد دانشگاه استنفورد و کتابش نقل قول می‌کنید و در صفحه‌ 55 با این نظر ایشان که فدرال رزرو نرخ اوراق قرضه‌اش را برای مدت زیادی کم نگاه داشت موافقت می‌کنید، ولی هیچ حرفی در مورد نتیجه‌گیری وی (که اشتباه فدرال رزرو دلیل اصلی بحران بود) نمی‌زنید. آیا با او موافقید؟
به نظر من این اشتباه فدرال رزرو شرط کافی نیست. پس، نه، من بحران را تنها نتیجه‌ این اشتباه نمی‌دانم، بلکه عرضه‌ بیش از حد پس‌انداز‌های جهانی را نیز در این امر سهیم می‌دانم. من اعتقاد ندارم که‌ و تنها یک عامل باعث ایجاد بحران شده باشد.
به عقیده‌ برخی تاثیر عرضه‌ پس‌اندازها در ایجاد بحران بیشتر از تاثیر فدرال رزرو بوده، چرا که نقدینگی و نرخ بهره‌ کم در نتیجه‌ آن به وجود آمد. بنابراین نظر، آیا پس‌اندازها باعث بزرگ شدن حباب مسکن شدند؟ نظر شما در این رابطه چیست؟
به نظر رییس فدرال رزرو، بن برنانکه و همتای قبلی‌اش آلن گرین اسپن، پس‌اندازهای خارجی باعث خنثی شدن تلاش‌های بانک‌های مرکزی در ایالات متحده و دیگر کشور‌ها برای افزایش نرخ بهره شد. این موضوع مسلما تا حدودی واقعیت دارد. حتی زمانی که فدرال رزرو نرخ‌های کوتاه‌مدت را افزایش داد، نرخ‌های بلندمدت که در بازار اوراق قرضه تعیین می‌شود، افزایش پیدا نکرد و از طرفی پس‌انداز‌های بسیار زیادی در خارج از کشور متقاضی سرمایه‌گذاری در آمریکا و خرید اوراق از قرضه‌ آن بودند. به نظر من آنها بیش آنچه که باید بر این عامل تاکید می‌کنند و نقش تاخیر فدرال رزرو را در کاهش نرخ‌های کوتاه‌مدت کمرنگ تر می‌کنند.
در صفحه‌ 275 می‌نویسید که برنانکه نقش فدرال رزرو را در ایجاد رکود بزرگ درک کرده بود و اگر راه حل‌های او نبود وضعیت اقتصاد خیلی بدتر از وضعیت کنونی‌اش بود. آیا شما با برنانکه موافقید که فدرال رزرو رکود بزرگ را ایجاد کرد؟
به عقیده‌ میلتون فریدمن و آنا شوارتز، اشتباهات فدرال رزرو یک رکود ساده را تبدیل به رکود بزرگ کرد. بنابراین به نظر من سیاست‌های پولی مهمترین عاملی بود که بر عمق رکود بزرگ افزود، البته عوامل تاثیرگذار دیگری نیز مانند اشتباهات کاخ سفید و کنگره در سیاست‌های مالی و تجاری وجود داشت.
آیا دولت به دنبال وضع دوباره‌ برخی قوانینی است که همراه با قانون گلس-استیگال لغو شد؟ اگر نه، چرا؟
قانون گلس- استیگال در سال ۱۹۳۳ در برابر شکست بازار سهام در ۱۹۲۹ و رکود بزرگ تصویب شد. بر اساس این قانون، بانکداری بازرگانی (امور مربوط به پذیرش سپرده و
وام دهی) از بانکداری سرمایه‌گذاری (امور مربوط اوراق قرضه) جدا شد. برخی اقتصاددانان معتقدند که تصویب این قانون در آن زمان بر اساس تحلیلی غلط و نادرست بوده است. این قانون در سال 1999 با پشتیبانی آلن گرین اسپن (رییس فدرال رزرو در آن زمان) و لاورنس سامرز (وزیر خزانه داری در آن زمان) به کلی الغا شد.
این کار به نماد بی‌قانونی تبدیل شد. البته من فکر نمی‌کنم که الغای این قانون - ترکیب بانکداری بازرگانی و سرمایه‌گذاری - باعث ایجاد بحران شده باشد؛ چرا که به هر حال، بیر استرنز، لمن و AIG بانک‌های بازرگانی نبودند، ولی باز هم به مشکل برخوردند. البته از طرفی هم از لحاظ قانونی این اجازه را به ترکیب‌کنند‌ه‌ بانک‌های سیتی بانک و ترولرز داد که این دو بانک را با هم ترکیب کند و سیتی گروپ را به وجود آورد، موسسه‌ای که معلوم شد بزرگ‌تر از آن است که بتوان مدیریتش کرد. در کشور‌های دیگر نیز، برخی افرادی که انواع مختلف بانک‌ها را با هم ترکیب کردند معمولا با مشکل مواجه شدند، البته برخی نیز توانستند از بحران جان سالم به در برند (مانند کانادا). آقای اوباما با اینکه از کنگره درخواست کرده قوانین جدیدی را برای بخش مالی وضع کند، ولی علاقه‌ خاصی به وضع دوباره قانون گلس-استیگال ندارد؛ چرا که فکر نمی‌کند این مساله عامل اصلی در ایجاد بحران بوده باشد. در عوض، او تمرکزش را بر روی موسساتی که بزرگ‌تر از آن اند که بدون ایجاد خطرات بزرگ برای کل سیستم ورشکسته شوند و مشکلاتی که این موسسات ایجاد می‌کنند، گذاشته است. وی در صدد آن است که کمک بیشتری به این موسسات اختصاص دهد تا از ورشکستگی آن‌ها جلوگیری کند.
اگر شما عضوی از کنگره بودید، آیا به طرح آقای پاول برای نظارت بیشتر بر اعمال فدرال رزرو رای می‌دادید؟
من عضو کنگره نیستم. به نظرم مهم است که وضعیت کنونی قانون و تغییراتی را که این طرح در صورت تصویب خواهد گذاشت را به خوبی بفهمیم. دفتر حسابداری حکومتی آمریکا (GAO) که بازوی نظارتی کنگره محسوب می‌شود، همین حالا هم قدرت نظارت بر بسیاری از فعالیت‌های فدرال رزرو را دارد، ولی قانون کنونی اجازه‌ نظارت بر تصمیمات پولی فدرال رزرو را به GAO نمی‌دهد و طرح پاول این اجازه را به GAO خواهد داد. برنانکه می‌گوید این کار باعث دخالت کنگره در تعیین نرخ بهره شده و به این دلیل با این طرح مخالفت می‌کند. من هم با برنانکه موافقم، همانطوری که تجربه‌ بسیاری از کشور‌های دموکراسی سرمایه داری نشان می‌دهد، دادن اجازه‌ دخالت در سیاست‌های پولی به سیاستمداران باعث ایجاد تورم می‌شود و به همین دلیل آنها بانک‌های مرکزی شان را از فضای سیاسی به دور نگاه می‌دارند، بنابراین این درست است که تصویب این طرح باعث دخالت سیاسی در فدرال رزرو خواهد شد. البته این برای آقای پاول مهم نیست؛ چرا که ایشان قبلا هم روشن ساخته‌اند که حتی با از بین بردن فدرال رزرو هم مخالفتی ندارند.
بن‌برنانکه به کنگره گفته است که ارز در گردش خیلی افزایش پیدا نکرده است. پولی که آنها در حال خرج کردنش هستند در فدرال رزرو می‌ماند و هنگامی بحران تمام شد می‌توان آن را دوباره از چرخه‌ اقتصادی خارج کرد. پس اگر این پول ساختگی است پس می‌توان گفت بانک‌ها به‌اندازه‌ای که بتوانند قرض‌هایشان را بازپس دهند پول دارند، اما اگر اتفاقی بیفتد و بانک‌ها اقدام به برداشت این پول کنند، چه می شود، آیا این باعث افزایش شدید تورم نمی‌گردد؟
اولا برنانکه در مورد پول رایج یعنی اسکناس‌های‌دلار سخن نمی‌گفت - بلکه منظور او کل عرضه پول بود که قسمت عمده‌ آن در مبادلات کامپیوتری است. منظور او این بود که بیشتر اعتباری که فدرال رزرو از طریق سیستم بانکی ایجاد کرده است هنوز وام داده نشده، ولی به عنوان ذخائر اضافی سپرده‌گذاری شده است، بدین ترتیب این اعتبار ساختگی نیست و بانک‌ها می‌توانند از آن برداشت کنند. البته، این تنها راه فدرال رزرو برای در اختیار گذاشتن این اعتبار نیست: قسمتی از این پول هم وارد بازار شده و‌ میلیاردها‌دلار از اوراق قرضه‌ خزانه‌داری و اوراق بهادار با پشتوانه وام‌های رهنی توسط آن خریداری شده است. منظور برنانکه این بوده که فدرال رزرو ابزار لازم را برای بیرون کشیدن اعتبار از بازار بعد از اتمام بحران و قبل از شروع افزایش تورم در اختیار دارد.
آیا این درست است که ‌دلار آمریکا در 2008 تنها 5درصد قدرت خرید یک‌دلار آمریکا در 1913 (هنگامی که دولت قدرت انحصاری انتشار پول رایج آمریکا را به فدرال رزرو اعطا کرد) را داراست؟
بر اساس شاخص قیمت کالاهای مصرفی اداره‌ آمارهای نیروی کار (Bureau of Labor Statistics)، بله درست است. با اینکه بنا به نظر اقتصاددان متخصص در این امر، شاخص قیمت کالاهای مصرفی در مورد تورم به وجود آمده از ۱۹۱۳ به بعد اغراق می‌کند، ولی تورم زیادی مخصوصا از زمان ایجاد فدرال رزرو مخصوصا در اواخر دهه‌ ۷۰ میلادی و اوایل دهه‌ ۸۰ به وجود آمده است.
آیا شما با نظر جان م. کینز موافقید که افزایش اعتبار از طریق بانک‌های مرکزی تاثیری بر اقتصاد ندارد، چرا که میزان پس‌انداز برابر با سرمایه‌گذاری است؟
میزان پس‌انداز برابر با سرمایه‌گذاری واقعی است. مشکل اینجاست که میزان پس‌انداز مطلوب با میزان سرمایه‌گذاری واقعی پیش‌بینی شده برابر نیست.
چرا ما اقتصاد را با مقیاس GDP می‌سنجیم؟ آیا مخارج دولت در GDP لحاظ می‌شوند؟ همچنین مقادیر مخارج بسیاری که به صورت قرض یا وام بوده‌اند؟
GDP مقدار ارزش کل کالاها و خدماتی است که در اقتصاد به وجود آمده‌اند و شامل کالاها و خدمات تولید شده توسط کارکنان دولت یا تامین شده توسط دولت نیز می‌شود (برای مثال جاده‌ها). همچنین این شاخص شامل انتقال ثروت بین افراد (برای مثال از ثروتمندان به فقیران) نمی‌شود و بنابراین شاخص خیلی خوبی نیست، اگر می‌خواهیم بدانید که بخش خصوصی در هر فصل چقدر تولید داشته است، این کار از روی گزارشات چاپ شده امکان‌پذیر است، ولی بسیاری از چیز‌های دیگر به این سادگی قابل محاسبه نیست، مثل میزان خسارت وارده به محیط، کار انجام شده توسط زنان خانه‌دار، استرس و فشار زندگی مدرن، پیشرفت‌های حاصل در سلامت و طول عمر، اما اینکه ما چگونه تولید کالا‌ها و خدمات را تامین مالی می‌کنیم مساله دیگری است. یک خانواده را در نظر بگیرید، ممکن است بپرسید این خانواده چه مخارجی دارد یا چه کالاها و خدماتی را مصرف می‌کند؟ به این طریق می‌توانید اطلاعات خوبی را از استاندارد زندگی شان به دست آورید. یا ممکن است بپرسید چقدر از این مخارج از محل حقوق شان بوده و چقدر از پس‌انداز گذشته‌ پول‌هایی که قرض گرفته‌اند؟ این سوالات دو نوع سوال کاملا متفاوتند.
چرا ما بازار کار را با شاخص بیکاری می‌سنجیم؟ آیا بهتر نیست از جمع کل ساعات کار شده استفاده کنیم؟
شاخص بیکاری شاخصی بسیار کارآمد ولی ناکامل است. میزان نیروی کار بیکار در اقتصاد گاهی با دقت کمی به دست می‌آید. جمع کل ساعات کار شده همیشه مقیاس خیلی خوبی است، چرا که میزان کل کار انجام شده را برای ما معین می‌سازد، ولی به ما اطلاعات را نمی‌دهد که اگر ما می‌توانستیم از همه‌ ظرفیت‌های در دسترس استفاده کنیم و همه‌ کسانی که میل به داشتن شغل دارند می‌توانستند کار کنند چند ساعت بیشتر می‌توانستیم کار انجام شده داشته باشیم؟