پول‌هایی که خانه‌ها را ویران می‌کنند
چرا قیمت مسکن هم در تورم بالا رشد کرده است و هم در تورم پایین؟
پاسخ دو اقتصاددان ارشد به پرسشی قدیمی و بحث‌برانگیز:
چرا قیمت مسکن هم در تورم بالا رشد کرده است و هم در تورم پایین؟ ترجمه: شادی آذری
در اوایل سال ۲۰۰۰ بازار مسکن آمریکا داغ شده بود، اما در گزارش‌های مربوط به ارزش جهانی املاک، نشریه اکونومیست هشدار داده بود که احتمال بروز حباب قیمت‌های مسکن در آمریکا و سایر نقاط جهان وجود دارد و علت آن «خطاهای پولی» خواهد بود. مردم سرخوش از نرخ پایین بهره بانکی و معاملات تاریخی آن زمان، اقدام به دست گذاشتن روی خانه‌ها کردند و با این استقبال خود قیمت‌ها را روندی صعودی بخشیدند، اما این وام‌گیرندگان همه یک خطا داشتند. آنها تورم را فراموش کرده بودند. نرخ بهره اسمی پایین در اوایل سال‌های ۲۰۰۰میلادی همراه شده بود با نرخ پایین تورم. بنابراین فدرال‌رزرو نگران رکود تورمی بود.
و اینکه نرخ بهره منطبق با تورم لزوما رهیافت شگرفی نبود. مارتین اشنایدر و مونیکا پیازسی، اقتصاددانان ارشد بانک مرکزی مینه‌آپلیس، مشاهدات خود را اینگونه بیان کرده‌اند: «خریداران مسکنی که فکر می‌کنند نرخ بهره پایین باعث می‌شود قیمت خرید یک خانه کمتر شود، از یک خطای پولی رنج می‌برند».
اگرچه اصطلاح «خطای پولی» اولین بار توسط جان مینارد کینز مطرح شد، در کتاب سال ۱۹۲۸ اروین فیشر مورد استفاده بسیار قرار گرفت. تعریفی که فیشر از این عبارت ارائه داد اینگونه بود: «در نظر نگرفتن این واقعیت که دلار یا هر واحد پولی دیگر به لحاظ ارزش، دستخوش فروپاشی یا پیشرفت می‌شود». به بیان دیگر صحبت از پول به لحاظ اسمی است و نه قدرت خرید. کسی که دچار خطای پولی می‌شود متوجه این موضوع نیست که تورم، ارزش واقعی پول را به طرزی بیرحمانه در حد یک تکه آهن زنگ‌زده پایین می‌آورد.
با وجود این، بسیاری از اقتصاددانان معتقدند که «خطای پولی» یک افسانه است. انسان‌ها تا حد زیادی موجوداتی خردورزند و اگر چه تصمیمات مالی آنها بی‌عیب نیست، معقولانه است. حال چه خطا و چه غیرخطا، این بیماری در اوایل سال‌های ۲۰۰۰میلادی به ویروسی جهان‌گیر بدل شد و اقتصاددانان حق داشتند که بر آن به عنوان یک عامل احتمالی در افزایش بیش از حد قیمت‌های مسکن دست بگذارند. اما مشکل دیگری نیز وجود داشت: افزایش قیمت مسکن در دهه ۷۰میلادی نیز بروز کرده بود، همان زمانی که نرخ بهره اسمی به طرز وحشتناکی بالا بود. اگر نرخ بهره اسمی پایین خریداران را به سوی بازار مسکن جذب می‌کرد، آیا نرخ بهره اسمی بالا نباید آنها را براند و باعث شود قیمت‌های مسکن کاهش یابد؟ اگر خطای پولی یک واقعیت در زندگی اقتصادی است، چگونه می‌توانیم افزایش قیمت‌ها را در شرایطی که نرخ بهره اسمی و نرخ تورم هر دو بالا یا هر دو پایین است، توجیه کنیم؟
به تازگی دو اقتصاددانان ارشد بانک مرکزی مینه‌آپلیس پاسخی حیرت‌انگیز برای این پرسش در مقاله خود ارائه کرده‌اند، تئوری آنها بر این ایده استوار است که همه سرمایه‌گذاران مانند هم نیستند. برخی در برابر خطای پولی از پا درمی‌آیند، اما برخی دیگر در برابر آن ایمنی دارند. در نتیجه سرمایه‌گذاران درباره نرخ بهره واقعی با هم متفق‌القول نیستند و نرخ‌های مختلفی را برای بازگشت سرمایه دارایی‌های مختلف از جمله مسکن درنظر می‌گیرند. تعامل آنها در بازارهای اعتبارات افزایش قیمت مسکن را هم در تورم بالا و هم در تورم پایین موجب می‌شود. بنابراین کار این اقتصاددانان حاکی از این بود که وقتی بازارهای اعتبارات متعدد می‌شوند، پتانسیل افزایش قیمت‌ها تقویت می‌شود. مونیکا پیازسی و مارتین اشنایدر در مقاله تحقیقاتی خود با عنوان «خطای تورمی» اعتبارات و قیمت‌گذاری دارایی‌ها نوشته‌اند: هرچه بازارهای اعتبارات توسعه یافته‌تر باشند، افزایش قیمت مسکن شدت می‌یابد.
یک الگوی جهانی
این دو اقتصاددان مقاله خود را با ارائه یک شاهد آغاز کرده‌اند. آنها داده‌های ارزش سهام و مسکن، نرخ تورم و نرخ بهره واقعی ۱۲ کشور صنعتی را از سال‌های ۱۹۷۰ تا ۲۰۰۴ مورد بررسی قرار داده‌اند. الگوهایی که در این داده‌ها آشکار شده است، شایان توجه است. در هر یک از این کشورها طی دوره تورم بالا در اواخر دهه ۷۰ میلادی و دوره تورم پایین اوایل سال‌های ۲۰۰۰ ارزش مسکن شاهد افزایش و ارزش سهام، شاهد کاهش بوده است. آنها نوشته‌اند: «طی مقطع زمانی تورم بالا در اواخر دهه ۷۰ و اوایل دهه ۸۰ میلادی، سهم قیمت مسکن نسبتا بالا بود در حالی‌که سهم قیمت سهام نسبتا پایین بود.»
طی مقطع زمانی تورم پایین در سال‌های ابتدایی ۲۰۰۰ نیز همین شرایط پدید آمد. به‌علاوه نرخ بهره واقعی در هر دوی این مقاطع زمانی پایین یا حتی منفی بود. پیازسی می‌نویسد: بنابراین چنین الگویی مشترک است و این واقعیت‌های بین‌المللی ما را متقاعد می‌کند که این تنها یک بی‌قاعدگی در ایالات متحده نیست که می‌توانید قیمت‌های بالای مسکن را هم در تورم بالا و هم در تورم پایین مشاهده کنید.
دو نوع سرمایه‌گذار
برای توضیح این پدیده دایمی، پیازسی و اشنایدر دو نوع سرمایه‌گذار را از هم تفکیک کرده‌اند: آنهایی که تورم را نادیده می‌گیرند و کسانی که آن‌را به‌حساب می‌آورند. این دو اقتصاددان از آنها به‌عنوان «سرمایه‌گذاران خطاکار» و «سرمایه‌گذاران باهوش» یاد کرده‌اند. این دو محقق در سخنرانی خود در بانک مرکزی مینه‌آپلیس توضیح دادند که وجه تمایز این دو دسته سرمایه‌گذار مساله هوش نیست بلکه یک مساله در رابطه با دانش مالی و تجربه است.
پیازسی گفته است: بسیاری از مردم برآورد خیلی خوبی از آینده وضع تورم دارند، اما زمان سختی را می‌گذرانند تا بتوانند بین نرخ بازگشت سرمایه واقعی و بازگشت سرمایه اسمی خود تمایز قایل شوند. به بیان دیگر افراد باهوش هنگام محاسبه مالی و جایابی دارایی‌های‌شان می‌توانند به‌خوبی از خطا جلوگیری کنند. از سوی دیگر این سرمایه‌گذاران باهوش سخن فیشر را درک می‌کنند. او گفته است که نرخ واقعی بهره مساوی است با نرخ بهره اسمی منهای تورم مورد انتظار. فرض کنید یک بانک مجوز سپرده‌ای را صادر می‌کند که نرخ بهره سالانه آن ۵درصد است و این در شرایطی است که نرخ تورم ۳درصد است. یک سرمایه‌گذار خطاکار تورم را نادیده می‌گیرد و به آسانی انتظار بازگشت سرمایه ۵درصدی را دارد، اما یک سرمایه‌گذار باهوش درک می‌کند که بازگشت سرمایه واقعی سپرده‌اش تنها ۲درصد است. این سطح بالاتر تبحر مالی به سرمایه‌گذاران باهوش در محاسبه بازگشت سرمایه دارایی‌های مختلفشان یک برتری می‌دهد. پیازسی میگوید: «طبیعی به نظر می‌رسد که فرض کنیم تبحر مالی هیچ‌کس با دیگری برابر نیست. اجازه دادن به مردم برای اینکه نسبت به تورم رویکردهای متفاوتی داشته باشند یک راه بسیار طبیعی تفکر درباره بازار است». اشنایدر میگوید: «این موضوع به‌خصوص درباره بازار مسکن بسیار صادق است. در این بازار شما با خانوارهای زیادی مواجهید که هیچ تصمیم مالی بزرگ دیگر، چون خرید سهام، نمی‌گیرند». پیازسی میگوید: «این درست است که بسیاری از مردم به پردازش اطلاعات نیازی ندارند چون با تصمیمات بزرگ زیادی مواجه نیستند، اما از سوی دیگر افراد دیگری هستند که خیلی متبحرند. آنها دقیقا می‌دانند که بازگشت سرمایه چگونه عمل می‌کند و بازگشت سرمایه اسمی و بازگشت سرمایه واقعی چه هستند.
الگو کدام است؟
در بازاری که از هر دو دسته سرمایه‌گذاران را در برمی‌گیرد چه روی می‌دهد؟ این دو اقتصاددان برای توضیح تبعات تعاملات این سرمایه‌گذاران یک الگوی ریاضی ارائه کرده‌اند که در آن خانوارها بین مصرف فوری منابع خود و پس‌انداز آنها برای بعد یکی را برمی‌گزینند. اگر آنها منابع موجود خود را پس‌انداز کنند، تصمیم بعدی آنها این است که آیا آنچه را پس‌انداز کرده‌اند صرف اوراق قرضه کنند یا در بخش مسکن سرمایه‌گذاری کنند. تصمیم اینکه آیا پس‌انداز این خانوارها صرف اوراق قرضه شود یا مسکن بستگی به قیمت‌های جاری اوراق قرضه و مسکن و میزان بازده سرمایه‌گذاری در هر یک از این دو بخش دارد که آن هم به نوبه خود به نرخ بهره و نرخ تورم وابسته است. این دو اقتصاددان چند عامل دیگر را نیز در الگوی خود جای دادند. یکی از حیاتی‌ترین آنها این است که خانوارها نمی‌توانند بدون در نظر گرفتن درآمد آینده خود وام بگیرند. آنها فقط با میزانی از بدهی می‌توانند وام بگیرند که خانه آنها به عنوان وثیقه قرار گیرد.
بازار مسکن امروز
الگوی این دو اقتصاددان در مورد زمان کنونی که قیمت‌های مسکن تعدیل یافته است و بازار مسکن دچار فروپاشی شده است چه میگوید؟ الگوی پیازسی - اشنایدر پیش‌بینی می‌کند که تنها در صورتی که نرخ بهره اسمی (که عمدتا تحت‌تاثیر انتظارات تورمی است) خیلی بالا یا خیلی پایین باشد، قیمت‌های مسکن افزایش می‌یابد. اشنایدر میگوید: «طی دو سال گذشته یا یکسال و نیم گذشته، نرخ بهره اسمی به سطح نمونه بازگشته و به میانگین‌های تاریخی نزدیک شده است، بنابراین خطای تورمی باید از اهمیت کمتری برخوردار باشد، چون مردم فرض می‌کنند که هزینه وام گرفتن باید بالاتر باشد. آنها کمتر وام می‌گیرند و تقاضای کمتری برای وثیقه گذاشتن دارند. در چنین شرایطی اختلاف عقیده کمتری درباره نرخ بازگشت سرمایه وجود دارد و قیمت‌ها متعادل‌تر خواهد بود. به علاوه این الگو نشان می‌دهد که آن دسته‌ای از افراد که در اوایل سال‌های ۲۰۰۰ موجب افزایش قیمت‌های مسکن شدند همان کسانی بودند که از خطای تورمی رنج می‌بردند. بنا به تعریف آنها افرادی هستند که به لحاظ مالی از تبحر کافی برخوردار نیستند و در عمل کسانی هستند که تجربه کمتری در بازارهای اعتبارات دارند.
پیازسی میگوید: «حداقل براساس الگوی ما اینها خانوارهایی هستند که از تبحر کافی در امور مالی برخوردار نیستند و باعث شدند افزایش اخیر قیمت‌های مسکن روی دهد. تا جایی که این افراد آنچنان در کار وثیقه گذاشتن پیش رفتند که بیش از حد استطاعتشان بود. دلیل هم این بود که آنها به اندازه کافی از ساختار وام و وثیقه مطلع نبودند. به عقیده من شما می‌توانید بگویید که این افراد محصولاتی را با وام خریداری کردند که نمی‌بایست می‌خریدند».
ارسال نظر