گروه بورس: قفل پول در نظام اقتصادی کشور تا جایی پیش رفته است که نه تنها بازارها، بلکه بنگاه‌ها و فعالان اقتصادی نیز از کمبود نقدینگی سخن می‌گویند. اگر سرمایه‌گذاری دولتی، سرمایه‌گذاری خارجی، بازار پول و بازار سرمایه را چهار موتور اصلی تامین مالی در نظر بگیریم، مشاهده می‌شود تنها منبعی که ظرفیت تامین مالی را دارد و می‌تواند فشار را از دوش سایر بخش‌ها بردارد بازار سرمایه است. به این ترتیب، توسعه بازار بدهی که اکنون کمتر از ۳ درصد ارزش بازار سهام است مهم‌ترین گام در این مسیر خواهد بود. این در حالی است که بررسی «دنیای اقتصاد» از ۱۵ کشور بین‌المللی نشان می‌دهد متوسط نسبت ارزش بازار بدهی به بازار سهام حدود ۱۸۵ درصد است.

این موضوع بیان می‌کند با وجود پیشرفت نسبی ابزارهای اوراق بدهی در بورس، توسعه این بازار به شدت روند کندی داشته است. بر این اساس، اکنون که اقتصاد کشور به شدت با مشکل تامین مالی ارزان همراه است عمده کارشناسان و اقتصاددانان تنها راه برون رفت از این وضعیت را توسعه بازار بدهی می‌دانند. امری که اکنون به‌طور مشخص بیان می‌کند استقبال لازم از آن وجود دارد و تنها مانع آن، برخی بوروکراسی‌های اداری برای انتشار اوراق توسط شرکت‌ها است. در این شرایط باید پذیرفت ریسک سرمایه‌گذاری بر عهده سرمایه‌گذار است و نباید تحت عنوان «کاهش ریسک»، قوانین دست و پاگیر ایجاد کرد.

دست‌خالی منابع تامین مالی

همان‌طور که اشاره شد سرمایه‌گذاری دولتی یکی از راه‌های تامین مالی در گذشته بوده است. اکنون اما، دولت با توجه به کاهش درآمدها نمی‌تواند تامین مالی پروژه‌های اقتصادی را به اندازه کافی انجام دهد، ضمن آنکه حرکت به سمت دولتی شدن خلاف اصل ۴۴ و فرآیند خصوصی شدن است. از سوی دیگر، سرمایه‌گذاران خارجی مدت‌ها از اقتصاد ایران دور بوده‌اند و موتور تامین مالی از این منظر خاموش بوده است. هرچند به دنبال گشایش‌های هسته‌ای امید است که بار دیگر مسیر این نوع سرمایه‌گذاری‌ها به کشورمان باز شود، اما بدون شک زمانبر بودن این پروسه، راهکاری عاجل برای شرایط کنونی نیست. نظام بانکی نیز در وضعیت کنونی به‌شدت با تنگنای مالی درگیر است، بنابراین بازار سرمایه می‌تواند مسیری برای تامین مالی شرکت‌ها از طریق بازار بدهی ایجاد کند. باید در نظر داشت که این بازار نه تنها به تامین مالی بنگاه‌ها و پرداخت بدهی‌های دولتی کمک می‌کند، بلکه مسیری جدید برای کسب درآمد است. به این ترتیب، بازار سرمایه عمق بیشتری پیدا می‌کند و دیگر در شرایط افزایش نرخ سود شاهد خروج سرمایه‌ها از این بازار نیستیم و فقط پول‌های میان بازار سهام و بازار بدهی جابه‌جا‌ خواهند شد که به معنای افزایش نقش بازار سرمایه در کشور است.

بررسی «دنیای اقتصاد» از ۱۵ کشور مختلف نشان می‌دهد به‌طور متوسط نسبت ارزش بازار بدهی به بازار سهام آنها ۱۸۵ درصد است که نشان دهنده پتانسیل کشورمان برای توسعه این بازار است. در حال حاضر، بازار سهام (بورس و فرابورس) در مجموع بیش از ۳۰۰ هزار میلیارد تومان ارزش دارند که اگر بازار بدهی، در کمترین حالت به اندازه بازار سهام رشد کند به معنای امکان تامین مالی ۳۰۰ هزار میلیارد تومانی در این بازار است.

تطبیق شرایط اقتصاد ایران با دنیا

دکتر حسن قالیباف اصل در گفت‌وگویی با «سنا» درخصوص نهاد‌های تامین مالی با بیان اینکه بحث نظارت در بازارهای مالی بسیار مهم است، گفت: بعضا دیده شده که یک نرخ توسط دستگاه‌های ذی‌ربط به بازار پولی مالی اعلام می‌شود، اما در مقابل بانک‌ها نرخ دیگری را اعمال می‌کنند. این امر از طرفی باعث برهم‌خوردگی نظم اقتصادی شده و از طرف دیگر این انتظار را به وجود می‌آورد که بازارهای دیگر نرخ‌های کمتری را پیشنهاد بدهند.

مدیرعامل شرکت بورس اوراق بهادار تهران با بیان اینکه صنعت با این نرخ‌ها توجیه ندارد، گفت: اصلا مشخص نیست کسانی که این وام‌ها را با این میزان بهره می‌گیرند می‌توانند این پول را از دل صنعت خارج کنند یا خیر؟ افرادی که تسهیلات بانکی با سودهای بالا دریافت می‌کنند یا در شرایط نامطلوبی قرار دارند یا بعد از دریافت قادر به بازپرداخت آن نیستند.

قالیباف در ادامه و درخصوص مقایسه شرایط اقتصاد ایران نسبت به جهان گفت: نظام اقتصادی کشورهایی مانند ژاپن و آلمان بانک محور است، اما بانک محوری این کشورها با سیستم کشور ما بسیار متفاوت است. به‌عنوان مثال بانک‌های کشورهایی نظیر ژاپن و آلمان در بازار سرمایه حضور دارند، به عبارتی تامین مالی و سرمایه‌گذاری بانک‌های این کشور‌ها از طریق اوراق صورت می‌گیرد. به علاوه، بانک‌ها در این کشورها به دنبال جذب سپرده بلند‌مدت و سپرده‌کوتاه مدت به‌طور همزمان نیستند و همین امر پایه اختلاف بانک محوری ما با کشورهای توسعه یافته‌ای از این دست است.

مدیرعامل شرکت بورس اوراق بهادار با بیان ضرورت تفکیک فعالیت بازار پول و بازار سرمایه در نظام اقتصادی کشور، افزود: مطالعات تطبیقی برای برون رفت از شرایط فعلی می‌تواند کمک زیادی به بهبود این نظام کند؛ اما از آنجا که تاکنون یک نظام تامین مالی رقابتی نداشته‌ایم، نظام تامین مالی ایران با کشورهای دیگر قابل مقایسه نیست. به عبارتی اگر روزی تامین مالی آزاد و رقابتی ایجاد شود عملکردمان قابل مقایسه با سایر کشورها خواهد بود.

قالیباف در ادامه و درخصوص رشد نقدینگی در کشور بیان کرد: رشد نقدینگی در کشور باعث شده تا بسیاری از مشکلاتی که سیستم مالی کشور تا‌کنون با آن مواجه بوده است پنهان باقی بماند. در این شرایط به محض اینکه رشد نقدینگی کاهش یابد این مشکلات آشکار می‌شود. با این وجود در سال‌های اخیر دیده شده است که بحث رشد نقدینگی و تورم که جزو سیاست‌های صحیح دولت است مورد توجه جدی قرار گرفته بدین معنی که اگر کشور بخواهد رشد پایداری داشته باشد، کنترل نقدینگی و تورم یک ضرورت اجتناب‌ناپذیر است.

این مقام مسوول با اشاره به تنوع ابزارهای بازار سرمایه گفت: گاهی گفته می‌شود که بازار سرمایه کوچک است و نمی‌تواند نقش جدی در تامین مالی داشته باشد در حالی‌که چندی پیش زمانی‌که از طریق اوراق استصناع تامین مالی صورت گرفت، به دلیل رقابتی بودن نرخ و با وجود عرضه ۱۶۳میلیارد تومانی، حدود ۹۰۰ میلیارد تومان نقدینگی در صف خرید نشست که اگر ناشر به این میزان اوراق منتشر کرده بود در همان روز اول به‌طور کامل فروخته شده بود.

قالیباف با اشاره به اینکه دولت به بازار محوری اعتقاد دارد، گفت: دولت از زمان‌های گذشته برای تامین نقدینگی از بانک مرکزی و بانک‌ها استفاده کرده است. اما هم اکنون برنامه دولت به گونه‌ای است که برای جبران کسری به سراغ بازار سرمایه و ابزارهای این بازار می‌آید که نمونه آخر آن انتشار اسناد خزانه اسلامی است به عبارتی به‌عنوان یک بازیگر وارد بازار شده است.

لزوم نهاد‌سازی‌ها در کشور

مدیرعامل شرکت بورس در ادامه به اهمیت نهادسازی اشاره و اظهار کرد: نهاد‌سازی از اهمیت زیادی برخوردار است اما نهادهایی که باید در بازار سرمایه فعال باشند به خصوص در بازار بدهی، کماکان ایجاد نشده است. آمارها در بسیاری از کشورهای دنیا حاکی از آن است که ارزش بازار بدهی دوبرابر بازار سرمایه است که این امر نشان می‌دهد گسترش این بازار در کشور می‌تواند کمک شایانی به عمق بخشی بازار داشته باشد.

وی در این باره توضیح داد: درکشور ما همچنان اوراق و وام با یک نرخ پرداخت می‌شوند، به همین دلیل برای بانک‌ها مهم نیست در بورس شرکت داشته باشند یا خیر. از سوی دیگر شرکت‌ها نیز اظهار می‌کنند که بورس به تامین مالی آنها کمک نمی‌کند، بانک هم فارغ از وضعیت شرکت در بورس به تامین مالی کمک می‌کند. قالیباف خاطر نشان کرد: در حالی‌که بانک‌ها باید عهده‌دار تامین سرمایه شرکت‌های کوچک و کوتاه‌مدت باشند، بنگاه‌های بورسی سراغ مکان‌هایی می‌روند که راحت و بدون اطلاعات ریز به آنها پول پرداخت می‌کنند. این در حالی است که شرکت‌ها در بورس باید ریز تا درشت اطلاعاتشان را منتشر کنند تا بتوانند از این طریق تامین مالی کنند و این فیلترها مانع توجه شرکت‌ها به تامین مالی از طریق بورس می‌شود.

تامین مالی از طریق اوراق شرکتی

در این راستا حسین خزلی‌خرازی، مدیر‌عامل کارگزاری بانک کشاورزی با اشاره به ساختار تامین مالی در دنیا، اظهار کرد: تامین مالی در دنیا به گونه‌ای است که شرکت‌های بزرگ با انتشار اوراق خود اقدام به تامین نقدینگی مورد‌نیاز می‌کنند و از این طریق به بانک‌ها و خانوارهای کوچک نیز در تامین مالی کمک خواهند کرد که متاسفانه در ایران این موضوع عملکردی معکوس دارد و حتی شرکت‌های بزرگ بورسی از جمله فولاد مبارکه که خود توان مالی بالایی دارد نیز ده‌ها میلیارد تومان وام از بانک‌ها دریافت کرده‌اند که این مساله از طرفی منجر به افزایش بدهکاران به بانک و از طرف دیگر نبود نقدینگی در خود بانک‌ها شده که دیگر این نهادها حتی توان تامین مالی برای اقشار جامعه را ندارند.

وی در ادامه افزود: بانک‌ها همیشه در اقتصاد ایران نقش پررنگی را در تامین مالی بر عهده داشته‌اند و اولین گزینه برای تامین مالی تولید‌کنندگان بودند اما در حال حاضر با مشکلات زیادی مواجهند و نمی‌توانند مانند گذشته نقش پررنگی در این عرصه داشته باشند. خزلی معتقد است در این صورت می‌توان ساختار تامین مالی در کشور را از بانک محور به سمت بازار محور تغییر داد که در این صورت بنگاه‌های بزرگ بورسی از طریق بازار سرمایه اقدام به تامین مالی کنند و بانک‌ها نیز منابع خود را به سمت صنایع کوچک و متوسط هدایت کنند.

خرازی ادامه داد: از سوی دیگر در تمامی قوانین از جمله قانون توسعه ابزارهای نوین مالی جدید مصوب بهمن ۸۹، قوانین بالادستی، قانون رفع موانع تولید رقابت‌پذیر، اجرای اصل ۴۴ و ابلاغیه اقتصاد مقاومتی از سوی رهبری بر ترکیب تامین مالی از طریق بورس و انتشار اوراق جدید تاکید شده است.

وی ادامه داد: سال گذشته نیز وزیر اقتصاد در همایشی بر استفاده ۷۰ درصدی از توانایی‌های بازار سرمایه برای تامین مالی سخن گفت، حال چنانچه بر اساس این اظهارات و مقررات تنها ۵۰ درصد از تامین مالی کشور از طریق بورس صورت گیرد و با فرض نیاز سالانه مبلغی معادل ۱۵۰ هزار میلیارد تومان پول جدید برای اقتصاد ایران به منظور رشد ۸ درصدی سالانه که مقرر بود ۵/ ۵ درصد آن از طریق سرمایه‌گذاری‌های جدید و ۵/ ۲ درصد دیگر از طریق بهره‌وری از سرمایه‌گذاری‌های قبلی باشد، ۷۵ هزار میلیارد تومان باید از طریق بورس تامین مالی و نقدینگی صورت گیرد.

خرازی در ادامه خاطرنشان کرد: این در حالی است که نقدینگی جمع‌آوری شده از طریق بورس در سال گذشته تنها ۲۳ هزار میلیارد تومان بوده که به‌این ترتیب برای رسیدن به هدف مزبور باید بازار سرمایه ۵‌برابر بیشتر از فعالیت کنونی خود تلاش کند تا سالانه ۷۵ هزار میلیارد تومان نقدینگی برای اقتصاد کشور به‌همراه داشته باشد که این امر نیز تنها در سایه تعریف انواع اوراق جدید محقق خواهد شد.

به گفته خرازی بازار ابزارهای مالی جدید از طریق تامین مالی بنگاه‌ها می‌تواند مشابه بازار اولیه فعالیت داشته باشد که در حال حاضر زیرساخت‌های این بازار در بازار فرابورس ایجاد شده که به نظر می‌رسد تا سال آینده تکمیل شود؛ در بهمن سال ۸۸ قانون توسعه ابزارهای نوین مالی تصویب شد که در سال بعد به اجرا درآمد که با توجه به ساختار این بازار از جمله نبود مالیات و همچنین کارمزدهای پایین، انتظار می‌رود گردش مالی بزرگی از این طریق ایجاد شود. مدیرعامل کارگزاری بانک کشاورزی در ادامه با اشاره به تامین مالی به روش اوراق مبتنی بر دارایی و اوراق مبتنی بر بدهی گفت: از این دو طریق می‌توان اوراق جدیدی منتشر کرد که انواع صکوک و اوراق مشارکت در فهرست اوراق مبتنی بر دارایی و اوراق خزانه اسلامی در فهرست اوراق مبتنی بر بدهی قرار می‌گیرند. مدیرعامل کارگزاری بانک کشاورزی با تاکید بر اینکه در این شرایط بازار سرمایه باید از حداکثر ظرفیت‌های خود برای تامین مالی اقتصاد بهره ببرد، گفت: به این ترتیب این بازار باید بتواند از ابزارها و روش‌های جدیدی برای تامین مالی استفاده کند تا علاوه بر تامین مالی پروژه‌های دولتی، تامین مالی بنگاه‌های بزرگ را نیز برعهده بگیرد.

وی در ادامه اظهاراتش با اشاره به اوراق شرکتی گفت: بازار سرمایه برای افزایش سهم خود در تامین مالی اقتصاد و تنوع در ابزارهای مالی در آخرین تحولات، انتشار اوراق شرکتی را در دست بررسی دارد که شرکت‌های زیادی از این طرح استقبال کرده‌اند و به زودی اجرایی خواهد شد؛ برخی شرکت‌های بزرگ پروژه‌هایی را تعریف کرده که دیگر از کانال بانکی تامین مالی نخواهد شد و با ۷۰ درصد پیشرفت کار به کمبود نقدینگی دچار شده که این قبیل شرکت‌ها خود خواهان ورود و انتشار اوراق جدید به منظور تامین مالی هستند. به گفته خرازی برخی از ناشران به مراتب بزرگ‌تر از بانک‌های خصوصی هستند که به این ترتیب خود توان مالی برای تامین نقدینگی را دارند که در آینده نیز با ورود این نوع اوراق جدید ضمانت بانک‌ها نیز حذف خواهد شد و ناشران با ریسک‌های خود و توان بازپرداخت بالا، ضمانت را بر عهده می‌گیرند.

خرازی تنها مانع موجود در این زمینه را نبود موسسات رتبه‌بندی در کشور دانست و گفت: انتشار انواع اوراق توسط ناشران مختلف، ریسک‌های گوناگون ناشران، نرخ متفاوت اوراق، تاریخ سررسید و محل مصرف منابع که منجر به بازدهی متفاوت در این اوراق می‌شود، لزوم موسسات رتبه‌بندی را پررنگ‌تر می‌کند که امید است تشکیل این بازار جدید به حضور شرکت‌های رتبه‌بندی منجر شود. وی در توضیح این موضوع با اشاره به اینکه بازارهای سرمایه روش‌های تامین مالی متنوعی در بازارهای اولیه دارند، گفت: برای نمونه در بورس کالا شرکت‌ها می‌توانند اقدام به فروش نسیه یا سلف کنند تا پیشاپیش هزینه تولید کالا را دریافت کنند و در زمان معلوم آینده آن را به خریدار تحویل دهند. وی خاطرنشان کرد:در حال حاضر بعد از گزینه ورود سرمایه‌گذاران خارجی به بازار سرمایه و اقتصاد ایران، بورس تنها گزینه برای جبران نقدینگی و حفظ اقتصاد ایران خواهد بود.

بازار دوم پول‌رسانی