محمد‌مسعود غلامپور* نقدینگی حدودا 600 هزار میلیارد تومانی اقتصاد کشور که به دلیل عدم رشد تولید، کسری بودجه دولت و انقباض 5 درصدی تولید ناخالص داخلی کشور و همچنین رکود بخش‌های تولیدی، در مدت اخیر به جای تاثیرگذاری بر مقدار تولید، صرفا موجب افزایش شاخص قیمت‌ها در بخش‌های مختلف اقتصادی شده، اکنون مورد توجه بانک مرکزی قرارگرفته تا نرخ اوراق مشارکت را افزایش دهد تا امکان رشد اقتصادی را فراهم کرده یا اینکه از منابع به‌دست آمده در جهت تامین کسری بودجه دولت که در حدود 70 تا 80 هزار میلیارد تومان برآورد می‌شود، استفاده کند.
با رشد شاخص قیمت‌ها که در حدود 40 درصد گزارش می‌شود، افزایش نرخ دارایی‌های مالی بدون ریسکی همچون اوراق مشارکت دولتی با حجم حدود 40 هزار میلیارد تومان منصفانه و اقتصادی است؟ آیا باید نرخ سود چنین حجمی از اوراق مشارکت را که انتظارات افزایشی سرمایه‌گذاران را تا سررسید دربرخواهد داشت، افزایش داد یا تورم را کنترل کرد؟ آیا تامین کسری 70 هزار میلیارد تومانی دولت را باید از طریق افزایش نرخ سود اوراق تامین کرد و آیا ابزارهای مناسب‌تری همچون اسناد خزانه و یا اوراق رهنی برای این موضوع وجود دارد؟
راضی کردن سرمایه‌گذاران در بخش سپرده‌های بانکی و اوراق مشارکت از طریق مثبت کردن نرخ سود فعلی اوراق ۱۷ تا ۲۰ درصدی با توجه به نرخ تورم گزارش شده ۴۰ درصدی نیز، نیازمند افزایش حداقل ۲۵ درصدی و رسیدن نرخ‌ها به حدود ۴۵ درصد می‌باشد که امری غیر‌ممکن است. بر این اساس در حالی که بسیاری از بازارها از جمله ارز و مسکن به ثبات نسبی رسیده‌اند و به دلیل جذابیت در بخش واقعی اقتصاد، معاملات سفته‌بازی در این بازارها کاهش یافته و این بازارها دچار رکود شده‌اند، حتی افزایش ۵ درصدی نرخ‌ها نیز که مورد توجه بانک مرکزی است، صرفا موجب افزایش هزینه‌های مالی شرکت‌ها و ورود آنها به مرحله آشکار ورشکستگی و رونق بازارهای مالی غیرمتشکل و غیربانکی و تحمل هزینه گزاف از سوی نهادهای واسط و ناشران این اوراق و ازسوی دیگر افزایش بهای تمام شده تولید و خدمات بنگاه‌های اقتصادی و شاخص قیمت‌ها و نرخ تورم و به تبع آن کاهش رشد تولید ناخالص داخلی خواهد شد و اثرات سوء این موضوع بسیار مخرب‌تر از منفی‌بودن نرخ اوراق است. در حال حاضر از آنجا که هزینه پول در مدت اخیر با توجه به کاهش نوسان در بازارهای مختلف و انتظار کاهش نرخ تورم، به صورت غیررسمی در حدود پنج درصد کاهش یافته و روند نزولی به خود گرفته است و این موضوع ادامه‌دار دیده می‌شود و بانک‌ها با مازاد منابع به طور نسبی روبه‌رو شده‌اند و همچنین می‌توان گفت منابع نقدینگی مسیر خود را تا حدودی پیدا کرده است، افزایش این نرخ شاید در وهله اول موجب افزایش منابع بانک‌ها و رشد سپرده‌های بانکی شود ولی در واقع به دلیل عدم تخصیص کارآی منابع جدید و نبود کسب و کارهای با توانایی بازپرداخت هزینه‌های مالی در این سطح، موجب افزایش هزینه‌های مالی بنگاه‌های اقتصادی و در نتیجه رشد مطالبات معوق بانک‌ها و آشفتگی بازارهایی که در حال حاضر ثباتی پیدا کرده‌اند و سیر رشد خود را با واقعیت‌های اقتصادی مبتنی بر ریسک و بازده همراستا کرده‌اند، شده و در گام نخست به دلیل انقباض پولی، پول خارجی را ارزان قیمت کرده و تعادل تراز تجاری را برهم خواهد زد و بر بازار مسکن و طلا و ارز نیز به صورت منفی تاثیر خواهد گذاشت.
شاید در حال حاضر پایین‌بودن نرخ اسمی سود اوراق موجب منفی‌ بودن نرخ واقعی اوراق نسبت به تورم باشد، اما با توجه به کاهش آن به واسطه عرضه و تقاضای پول در بازار آزاد و کاهش نوسان در بازارهای مختلف و افزایش اطمینان سرمایه‌گذاران طی مدت اخیر، افزایش این متغیر استراتژیک و مهم اقتصادی موجب بر هم زدن تعادل بازارها خواهد شد و نخستین بازار تاثیرپذیر از این موضوع بازار ارز و مسکن و به تبع آن بخش واقعی اقتصاد و بازار سرمایه خواهد بود.
از آنجا که افزایش نرخ بهره موجب تشدید تورم در اقتصادهای مختلف شده ولیکن افزایش نرخ تورم هیچ‌گاه به طور مستقیم افزایش نرخ بهره را در بر نداشته، شاید بهتر باشد به جای افزایش نرخ بهره، هدف بانک مرکزی کاهش نرخ تورم و بهبود اشتغال قرار داده شود و نسبت به انتقال بلندمدت نقدینگی به بخش واقعی و مولد اقتصاد از طریق ابزارهای متنوع بازار سرمایه همچون اوراق استصناع و صندوق‌های پروژه محور یا سهامی خاص اقدام گردد و با بهبود نظارت در این طرح‌های مشارکتی، عواید پروژه‌ها را با توجه به سود یا زیان واقعی آنها بین سرمایه‌گذاران تقسیم کرد و به پرداخت سود علی‌الحساب ۲۰ درصدی به آنها بسنده نکرد و نظام جامع بانکداری اسلامی مبتنی بر سود یا زیان را در کشور توسعه داد. در صورتی‌که افزایش نرخ اوراق نیز بهانه‌ای برای ترمیم کسری بودجه دولت باشد، انتشار اسناد خزانه و خرید و فروش آن به کسر شاید مناسب‌تر از این حرکت خطیر اقتصادی باشد و ایجاد بازار ثانویه این اوراق با استفاده از امکانات بازار سرمایه علی‌الخصوص شرکت‌های تامین سرمایه، اولا موجب تسهیل در بازپرداخت بدهی‌های دولت به بخش خصوصی و تامین کسری ۷۰ هزار میلیارد تومانی بودجه دولت و رونق اقتصادی شده و ثانیا خرید و فروش این اوراق دولتی بدون ریسک به کسر موجب تعیین غیرمستقیم و غیردستوری نرخ تامین مالی از سوی بازار و شفافیت قیمت‌گذاری نرخ اوراق بدهی خواهد شد.
به‌طور خلاصه این بازار و ابزارهای دادوستدی آن است که بهای پول را تحت نظارت مقام ناظر تعیین می‌کند و تاریخ نشان داده است که هرگاه نظام بانکی به‌سمت دستوری‌شدن حرکت کرده، همواره تفاوت نرخ بین بازار رسمی و غیررسمی بیشتر شده و تامین منابع مالی عمدتا از طریق واسطه‌های شخصی صورت گرفته است تا نهادهای پولی تحت نظارت بازار پول.
*مدیر واحد تحقیقات و بازاریابی شرکت تامین سرمایه نوین