بازارگردانی در بورسهای ایران و جهان
حجت سرهنگی حمید فاروقی بازارگردان به عنوان حامی اوراق بهادار ناشر، اقدام به خرید سهام در حدود نوسانی پایین کرده و از ورقه بهادار حمایت میکند. همچنین در زمانی که فشار تقاضا روی سهم وجود داشته باشد، بازارگردان برمبنای قرارداد منعقد شده اقدام به فروش اوراق در حدود نوسانی بالا میکند تا بتواند میزان عرضه و تقاضا را کنترل کند. تحدید دامنه نوسان قیمت: در قرارداد بازارگردانی، بازارگردان تعهد میکند که فعالیت خرید و فروش خود را در دامنه نوسان مشخصی انجام دهد که این موضوع موجب تحدید نوسانات قیمتی خواهد شد.
حجت سرهنگی حمید فاروقی بازارگردان به عنوان حامی اوراق بهادار ناشر، اقدام به خرید سهام در حدود نوسانی پایین کرده و از ورقه بهادار حمایت میکند. همچنین در زمانی که فشار تقاضا روی سهم وجود داشته باشد، بازارگردان برمبنای قرارداد منعقد شده اقدام به فروش اوراق در حدود نوسانی بالا میکند تا بتواند میزان عرضه و تقاضا را کنترل کند. تحدید دامنه نوسان قیمت: در قرارداد بازارگردانی، بازارگردان تعهد میکند که فعالیت خرید و فروش خود را در دامنه نوسان مشخصی انجام دهد که این موضوع موجب تحدید نوسانات قیمتی خواهد شد. به عبارتی از روز شروع بازارگردانی، دامنه جدید نوسان قیمت، جایگزین دامنه نوسان قیمت قبلی میشود، این دامنه نوسان حداقل دو برابر دامنه نوسان در شرایط معمول خواهد بود. در صورتی که ورقه بهادار دارای بازارگردان فعال باشد، دامنه نوسان قیمت در روز بازگشایی نماد، تابع همین دستورالعمل است؛ همچنین حجم مبنا در محاسبه قیمت پایانی نمادهای دارای بازارگردان فعال، اعمال نخواهد شد. افزایش نقدشوندگی ورقه بهادار: کمک به افزایش نقدشوندگی ورقه بهادار از اصلیترین مزایای بازارگردانی است، زیرا بازارگردان همواره با ورود سفارشها در طرف خریدار و فروشنده آمادگی خود را برای انجام معاملات در حدود قیمتی تعیین شده اعلام میدارد. یادآور میشود درباره امتیازات بازارگردانی در دستورالعمل جدید آمده است: بورس برای بازارگردانی هر ورقه بهادار یک ایستگاه معاملاتی جداگانه، بدون دریافت هیچ گونه هزینهای از این بابت در اختیار بازارگردان خواهد گذاشت. انجام معاملات سایر اوراق بهادار از ایستگاه معاملاتی مخصوص بازارگردانی مجاز نیست. همچنین سقف کارمزد بورس از معاملات بازارگردان ۱۰ درصد سقف کارمزد بورس از معاملات معمول است، بورس میتواند کارمزد خود از معاملات بازارگردان را کمتر از سقف مقرر در این ماده، تعیین کند. در نهایت یادآوری این نکته ضروری است که تفاوت مهم ساختاری در دستورالعمل جدید بازارگردانی نسبت به دستورالعمل حذف شده بازارسازی، تحدید دامنه نوسان قیمت تا دو برابر دامنه نوسان مجاز و برداشتن حجم مبنا بود. در واقع در دستورالعمل قدیم بازارسازی هدف حمایت از سهامداران جزء با افزایش نقدینگی و کنترل قیمتی سهم بود، در حالی که در دستورالعمل جدید هدف ﺗﻨﻈﻴﻢ ﻋﺮﺿـﻪ و ﺗﻘﺎﺿـﺎ، ﺗﺤﺪﻳﺪ دامنه ﻧﻮﺳﺎن ﻗﻴﻤﺖ و اﻓﺰاﻳﺶ ﻧﻘﺪﺷﻮﻧﺪﮔﻲ اوراق ﺑﻬﺎدار بود. اما یادآوری این نکته ضروری است که بازارگردانی یا بازارسازی در بازارهای مالی دنیا یک نوع عملیات و یک مفهوم است که از آن به عنوان Market maker یاد میشود. وجود بازارگردانهای متخصص و مجرب یکی از ارکان اصولی بازارهای سرمایه توسعهیافته در دنیا به شمار میروند و دپارتمانهای مختلفی در بازارهای مالی مشغول به انجام این فعالیت مفید و سودآور هستند. فعالیتی که در صورت داشتن قوانین و متدهای اجرایی صحیح و بروز تراکنشهای علمی و حرفهای از سوی کارشناسان آنها در آیندهای نزدیک از بزرگترین منابع کسب درآمد برای نهادهای مالی و شرکتهای کارگزاری خواهند بود. در بیشتر بورسهای جهان (مانند بورس آتن، بورس تایلند و...) در روزهای آغازین ورود سهام شرکتهای جدید در بورس تقاضاهای بازارگردانی به منظور روانسازی و پایداری معاملات سهم به بورس مربوطه ارجاع داده میشود. در بازارهای سهام الکترونیک مانند نزدک که تقابل در رقابت با بازارهای سنتی و اولیه بورس بسیار بالاست و محدودیتهای زمانی و مکانی در آنها به پایینترین حد خود رسیده است، تعداد سهام قابل ملاحظهای در هر روز مبادله شده و رقابت در خرید و فروش سهام را به اوج خود میرساند. طبیعتا بازارگردانها در این گونه بورسها جایگاه ویژهای در هماهنگی بین خریدار و فروشنده ایجاد میکنند و با پویایی هرچه بیشتر و اطلاعرسانی شفاف، دقیق و با سرعت جو بازار را همیشه به سمت اعتدال و واقعیت رهنمون میکنند و به نوعی خنثیکننده التهابها و هیجانات غیرمعمول بیرونی و درونی بازار هستند. در حال حاضر در بازار سهام نزدک بیش از ۵۰۰ شرکت وجود دارد که به عنوان بازارگردان در این بازار عمل میکنند. از آنجا که بازارگردان خواه اینکه روند بازار افزایشی باشد یا کاهشی، اغلب از این روندها سود میکنند، مجوز و امتیاز بازارگردانی در بازار سهامی مثل نزدک از ارزش پولی زیادی برخوردار است. از این رو بازارگردان شدن فرصتی است که به ندرت نصیب کسی میشود و معمولا امتیاز بازارگردانی خریداری میشود. در واقع تصمیم گرفتن برای بازارگردان شدن و راه اندازی این کسب و کار به راحتی امکانپذیر نیست. به منظور اطمینان از کارآیی و اثربخشی در بازار نزدک به ازای سهام هر شرکت به طور متوسط ۱۴ بازارگردان وجود دارد و بازارگردانها با هم بر سر پیشنهاد برای معامله هر سهم رقابت میکنند. در واقع هدف این است که بازار برای همه کسانی که درآن مشغول هستند، رقابتی و عادلانه باشد. در بازار سهام نیویورک هم معاملهگرانی (dealers) هستند که نقش مشابه با بازارگردانها ایفا میکنند. آنها به حساب خود معامله انجام میدهند و به نقدینگی بازار کمک میکنند، این معاملهگران را میتوان متخصصانی دانست که بهرغم اینکه بازارگردان نیستند اما همان هدف بازارگردانها را دنبال میکنند. در بورسهای توسعه یافته عوامل موثر در شکلگیری نهاد بازارگردان به شرح زیر است. ۱ - کفایت سرمایه: بدیهی است که بدون وجود منابع مالی و دسترسی به بانک سرمایهگذاری مکفی، اصل مفهوم بازارگردانی با ابهام روبهرو خواهد شد. بنابراین بازارگردانها همیشه به دنبال شناسایی، ارزیابی و استفاده از منابع کمبهره و مشترکالمنافع خواهند بود. استفاده از Invesment Bank و صندوق سرمایهگذاری مشاع و بهرهگیری از ابزارهای مشتقه مورد استفاده در بازارهای پیشرفته مانند اختیار معامله (Option) و بازارهای آتی ( Futures Market) و دیگر ابزارها، نقش مهمی را در فراهم کردن منابع مالی بازارگردانی و تعدیل ریسک او فراهم میکند. ۲ - نیروی انسانی: در بورسهای جهان نکته حائز اهمیت در رتبهبندی بازارگردانها حجم معاملات، تجربه بازارگردانی، سرمایه شرکت و آرایش نیروی انسانی مجری کار هستند. کیفیت دانش و قدرت اجرایی نیروهای شاغل در بخش مدیریت ریسک که ستون فقرات دپارتمان بازارگردان را تشکیل میدهد، عامل تضمینکننده منافع بازارگردان و صاحب سرمایه خواهد بود. پوشیده نیست که بقای شرکت بازارگردان، تعالی رسالت بازارسازی و استفاده صحیح از ابزارهای معاملاتی و راههای کسب درآمد، همگی در گروی نحوه کارِ کارشناسانی است که عنوان تحلیلگر مالی شرکت را داشته و درک صحیحی از روان شناسی بازار سرمایه خواهد داشت. این نیروها با بررسی فاکتورهای دخیل در تغییرات قیمت شرکت و ایجاد شکاف قیمتی، بازوهای نیروهای عرضه و تقاضا و استفاده از اطلاعاتی که براساس توافق با سهامگذار (به عنوان مثال سهامدار عمده) از درون شرکت دریافت میکنند، سفارشهای را به گونهای تنظیم میکنند که اولا به صورت واقعی معاملهای اتفاق بیفتد و ثانیا بهرهای قابل قبول از این تفاضل حاصل شود. بنابراین وجود حداقل یک نیروی کارشناس که در آزمونهای مهندسی مالی یا نمایندگی کارگزاری قبول شده و توانایی کار تمام وقت را در شرکت بازارگردان دارد یکی از پیش شرطهای دریافت مجوز بازارگردانی در بورسهایی مانند بورس پراگ، آتن، ژاپن و... است. ۳ - ایجاد رویه حسابداری مناسب و مطابق با روشهای علمی: بازارگردان باید با استفاده از روشهای پذیرفته شده حسابداری سود عملیات خود را به صورت دقیق محاسبه کرده و گزارش شفاف آن را به کسانی که از این درآمد یا زیان متاثر خواهند بود ارائه کند. در برخی بورسهای جهان مانند بورس آتن و کانادا بازارگردانها در بیشتر موارد گزارش حسابداری خود را به منظور اعتماد و شفافیت بازار در دسترس عموم قرار میدهند. ۴ - منابع مالی مورد استفاده بازارگردان: در بازارهای باسابقه و بهرهمند از عمق و حجم بالا، ابزارهای تامین منابع مالی و بانکهای سرمایهگذاری (Invesment Bank) بسیاری وجود دارد. حتی شرکتهایی تحت نام موسسات مشاوره تامین مالی پروژه (Private Equity) وجود دارد که به صورت حرفهای و در یک بازار رقابتی کامل، منابع مالیای را به بازارگردانها معرفی کرده، که نرخ بهره آن کمتر از نرخ تورم است و استفاده از آنها به منظور بازارگردانی قابل توجیه است. از دیگر منابع مالی مورد استفاده بازارگردانها، سهامداران عمده شرکت مورد بازارگردانی است که در مقام موکل، مجوز استفاده از سهام تحت مالکیت خود را به بازارگردان میدهد و بازارگردان از این سهام، برای پاسخ به عرضه و تقاضا استفاده میکند. این تعداد سهام با تصویب دبیرکل در کدی مجزا، تا پایان زمان بازارگردانی برای انجام معاملات، وثیقه میماند. ۵ - مکانیزم کسب درآمد توسط بازارگردان: فعالیت بازارگردانی با توافقات اولیه شرکت بازارگردان با شرکت درج شده در بورس آغاز میشود و اصول و چارچوب اولیه بازارگردانی را در موافقتنامهای میان خود تدوین میکنند. در این موافقتنامه، نام شرکت مورد بازارگردانی مطرح و طول دوره زمانی قرارداد که شامل روزهای کاری بورس که نماد شرکت در آن فعال است، معین میشود. همچنین در این قرارداد تعداد معینی از سهام تحت مالکیت سهامگذار به بازارگردان سپرده شده و میزان سهامی که بازارگردان میتواند در این مدت خرید کند، را مشخص میکنند. این میزان تا سقف مبلغ مالی تعهد شده از سوی سهامگذار یا اشخاص ثالث دیگر خواهد بود. معمولا درصدی از این سرمایه نیز از جانب خود بازارگردان تعهد میشود. بنابراین با اعلام میزان سهام قابل معامله در هر روز کاری و تعیین دامنه قیمتی که سفارشات بازارگردان در آن نوسان خواهد کرد، کارگزار بازارگردان شروع به انجام تراکنش در بازار کرده و با انجام سفارشات دو سویه و همزمان در طول نشست معاملاتی، به خرید سهم در قیمت پایینتر از قیمت تعادلی روز قبل و فروش به قیمتی بالاتر از قیمت تعادلی میپردازد. درآمد حاصل از محل تفاوت این دو نرخ (Spread) سود بازارگردان تلقی میشود. در هنگامی که بازارگردان مشغول انجام معاملات مالکیتی به حساب خود و از محل سرمایهاش (Principal) است، هیچگونه کارمزدی دریافت نمیکند. بلکه تنها درآمد او از محل مبلغی است که طبق توافقنامه یادشده بالا از تامینکنندگان مالی خود میگیرد. سود یا زیان حاصل از تفاضل قیمت خرید و فروش نیز عاید سهامگذاران و تامینکنندگان مالی معامله خواهد شد. اما در شرایطی که بدون استفاده از منابع مالی و سهام مالکیتی خود و در نقش یک معاملهگر (Dealer) سفارشهای مشتری را پاسخ میدهد از کارمزد انجام معامله بهره خواهد برد. بنابراین در زمان انجام معامله روی سهم مورد بازارگردانی، بازارگردان یا از تفاضل قیمت سود میکند، یا از کارمزد مصوب انجام معامله. تجربه بازارگردانی در ایران بازارگردانی در بازارهای در حال توسعه وکم ثبات به لحاظ مسایل اقتصادی و سیاستگذاری نیز با مفهوم آن در بازارهای توسعه یافته مغایرت بنیادین دارد. بررسیها نشان میدهد که پهنا و عمق بازارهای توسعه یافته با بازارهای در حال توسعه تفاوت معنیدار دارد و ضمنا منحنیهای عرضه و تقاضای بازارهای در حال توسعه نیز پیوستگی ندارد. تجربه کشورهای در حال توسعه نشان میدهد که در برخی از این کشورها عملیات بازارسازی به دلیل فراهم نبودن بسترهای محیط موفق نبوده است. در کشور نپال در اوایل اجرای این سیستم ۶ بازارگردان فعال بودند، در حالی که این تعداد امروز به ۱ بازارگردان کاهش یافته است. کشور ایران هم از این قاعده مستثنی نبوده است. بر اساس قانون بورس اوراق بهادار کلیه شرکتهای بازار دوم بورس که حدود ۲۰۰ شرکت هستند موظفند برای فعالیت در بازار از بازارگردان استفاده کنند، با این وجود این قانون تا به امروز در بورس اوراق بهادار تهران اجرایی نشده است. در بورس اوراق بهادار تهران، فعالیت بازارگردانی از تاریخ ۸۲.۱۱.۲۰ با تصویب پیشنویس آییننامه بازارگردانی اوراق بهادار به بازار سرمایه معرفی شد. در تاریخ ۸۳.۱۲.۰۸ با بازارگردانی شرکتهای سرمایهگذاری مسکن، گروه بهمن و سرمایهگذاری بهمن به ترتیب توسط بانک مسکن، شاسیسازی ایران و کارگزاری بهمن به صورت رسمی به جمع ابزارهای نوین کنترلی بازار پیوست. در سال ۱۳۸۷ این دستورالعمل مورد اصلاح واقع شد و شرکتهایی از جمله بکام و دارویی سبحان با دستورالعمل جدید تحت بازارگردانی قرار گرفتند. مهمترین بازارگردانیهای انجامشده بر اساس دستورالعمل جدید از ۱۶ مرداد ۸۹ با سهام شرکتهای بورسی شرکتهای البرز دارو، کابلهای شهید قندی، سرمایهگذاری پردیس و آرتاویل تایر و شرکت تجارت الکترونیک پارسیان صورت گرفت. بررسیها نشان میدهد: در معاملات بیشتر شرکتهای بازارگردانی شده در بورس تهران عمده منابع مالی بازارگردانها را سهامدار عمده شرکت تقبل کرده که تحت التزام بورس به انجام معامله و تلاش برای پایداری بازار سهم مشغول فعالیت شدهاند. بنابراین بازارگردانی به معنای ایجاد بازار رقابتی در زمان رونق بازار به قصد استفاده از شکاف قیمتها و هدف کسب سود وجود نداشته و بیشتر بازارگردانها تحت شرایط محیطی و محاطی بازار ملزم به خرید و فروش سهم از سهامداران خود شدهاند و با ظهور صفوف عرضه طولانی و خارج از قدرت مانور بازارگردان بیشتر سفارشات بدون پاسخ رها شدهاند. این فرآیند باعث میشود وجوه در اختیار بازارگردان به سرعت صرف خرید سهام شده و بازارگردان در پایان حجم آستانه خرید سهام طی روزهای بازارگردانی، دارای تعداد سهامی باشد که در بعضی مواقع با ارزشی بسیار بالاتر از ارزش روز سهم برای او هزینه شده است. این منبع صرف شده و سهام تحصیل شده باید تا رسیدن به شرایط رونق بازار و برابری قیمت با نرخ خرید در سبد بازارگردان باقی بماند. دلیل عمدهای که باعث بهوجود آمدن شرایط یادشده در بورس میشود، در حال توسعه بودن بازار، عدم ثبات اقتصادی و عدم سیاستگذاری صحیح است که باعث میشود روند کاهشی و افزایشی قیمت سهام در یک دوره زمانی کوتاهمدت فوقالعاده شدید باشد و ریسک فعالیت بازارگردانی را به میزان زیادی افزایش میدهد. با توجه به ریسک بالای فعالیت بازارگردانی در محیط کسب و کار ایران، خیلی از شرکتها و نهادهای مالی تمایل به فعالیت در این حوزه ندارند. این شرایط، بازاری را به وجود میآورد که جریانهای مستمر دوطرفه خرید و فروش در قیمت ذاتی سهم کمرنگ شده و ضریب نقدشوندگی بازار کاهش یابد. حاصل این شرایط ایجاد جوی با ریسکپذیری بالا برای فعالیت بازارگردانی است که همواره بازارگردان را از بهرهگیری از شکاف قیمتی ناچیز هم محروم کرده و زیان قابل ملاحظهای را متوجه وی میکند. منحنی عرضه و تقاضا حول ارزش بازار سهام منقطع میشود و این نشانگر نبود جریان پیوسته خرید و فروش در قیمت بالا و پایین ارزش بازار سهم است. این به این معنی است که درآمد بازارگردان از انجام معاملات مالکیتی (Principal) نسبت به هزینههای او به کف خود رسیده و زیان حسابداری در تزار بازارگردان ظهور میکند. پایین بودن سطح کارآیی بازار و عمق و حجم ناچیز بورس مهمترین مانع در افزایش جذابیت بازارگردانی است. به همین علت، در هنگام وقوع وضعیت توقف در بازار، بازارگردان با نگرشی که در مورد آینده و دورنمای اقتصادی و سیاسی بازار دارد با وجود تعهد در قبال خرید و فروش پیوسته سهام، خواستار تعلیق فعالیت خود شده و تا رفع شرایط بحرانی، قادر به حضور در بازار نخواهد بود. میتوان گفت باوجود اصلاح دستورالعمل بازارگردانی در بورس اوراق بهادار و ارائه امتیازهایی به بازارگردان، شرکتهای کارگزاری از آن استقبالی نکردهاند. واضح است، در شرایطی که بازار شاهد افت مضاعف شاخصها و قیمت سهام است، ترغیب شرکتهای بازارگردان برای حضور در بازار و بازارگردانی سهامی که دارای صف عرضه طولانی است و همگان با نگاه به دور نمای اقتصادی آن صنعت، ایجاد صف تقاضا برای سهم در کوتاهمدت را منوط به وقوع معجزه میدانند، چیزی به غیر از پیدا کردن قربانی برای تحمل زیانهای حاصله نخواهد بود. به همین جهت، با عدم انکار تمامی مزایای آشکار و پنهان این مقوله تاثیرگذار در بازار سرمایه توصیه میشود که با اطلاعرسانی، فرهنگ سازی و آموزش هرچه بیشتر مزایا و مخاطرات، روشهای علمی و عملی ارتقای کیفی بازارگردانی به فعالان بازار و ایجاد بستر مناسب، زمینهساز ظهور تحولی عظیم در سطح کارآیی بورس شده، پتانسیلهای بالقوه را خلق کرده و در شرایط تعادل به سرمایهگذاران ارائه کنیم. در پایان میتوان خاطرنشان کرد که فعالیت بازارگردانی هم در بازار مثبت و هم در بازار منفی انجام شود، به طور مشخص پیشنهاد میشود فعالیت بازارگردانی در یک بازار مثبت شروع شده و با توجه به نتایج مثبت احتمالی، بتوان پیش بینی کرد این فعالیت در بازار منفی بتواند ادامه حیات دهد.
ارسال نظر