تحلیل «دنیای اقتصاد» از واگذاری ۵ درصد سهام فولاد خوزستان
چهارمین شرکت اصل۴۴ امروز در بورس عرضه می‌شود
در حقیقت شرکت فولاد خوزستان که تولیدکننده اسلب، بلوم و بیلت است، با سرمایه ثبت شده ۲۱۹۲میلیارد ریالی، پس از ورود به بورس به لحاظ سرمایه ثبت شده در جایگاه چهاردهم قرار خواهد گرفت و در صورت عرضه به قیمت ۳هزار ریال برای هرسهم، با ارزش بازاری بیش از ۶۵۷میلیارد تومان، رتبه سیزدهم بورس را از آن خود خواهد کرد و با این ارزش بازار، ۷/۱درصد ارزش کل بورس تهران را به خود اختصاص خواهد داد.
آخرین پیش‌بینی سود هرسهم فولاد خوزستان پیش از ورود به بورس 487ریال برای هرسهم است که در مجموع سود پیش‌بینی شده شرکت به بیش از 1067میلیارد ریال می‌رسد و از این لحاظ نیز فولاد خوزستان در رده هفدهم بورس تهران قرار می‌گیرد.
توجه به این نکته ضروری است که تحلیلگران بازار سرمایه به لحاظ فقدان واحد نورد در شرکت فولاد خوزستان، معتقدند نسبت قیمت به درآمد (P/E) این شرکت باید در سطحی کمتر از فولاد مبارکه اصفهان باشد و در نتیجه عرضه فولاد خوزستان در قیمت ۳هزار ریال منجر به ثبت P/E معادل ۲/۶واحد برای این شرکت خواهد شد. این در حالی است که فولاد مبارکه در‌حال‌حاضر براساس آخرین سود پیش‌بینی شده در حال معامله در P/E معادل ۸/۶واحد است.
از سوی دیگر طبق اعلام روابط‌عمومی بورس اوراق‌بهادار، عرضه اولیه «فخوز» تا سقف 5درصد، معادل 109میلیون و 600هزار سهم انجام خواهد شد. به نظر می‌رسد عرضه امروز تا سطح تنها 3درصد از سهام فولاد خوزستان معادل 65میلیون و 760هزار سهم انجام شود که در این صورت و با فرض قیمت 3هزار ریال برای هر سهم، نزدیک به 20میلیارد تومان از محل فروش سهام فوق نصیب سازمان خصوصی‌سازی شود و در نهایت و در صورت عرضه تدریجی 2درصد باقیمانده مجموع درآمد سازمان خصوصی‌سازی به رقمی نزدیک به 33میلیارد تومان بالغ شود.باید توجه داشت که عرضه اولیه فولاد مبارکه اصفهان با P/E معادل 90/5واحد با استقبال سرد فعالان بازار در آن زمان روبه‌رو شد و این سهم پس از دو روز افزایش 2درصدی قیمت تا مدت‌ها در قیمت‌هایی کمتر از قیمت عرضه اولیه در بورس معامله می‌شد. اما در حال حاضر و با توجه به تغییر جو حاکم بر بورس، پیش‌بینی می‌شود قیمت 3هزار ریال با استقبال گرم خریداران مواجه شود.
گروه بورس- شروین شهریاری:امروز بورس تهران شاهد عرضه اولیه سهام یکی از زیرمجموعه‌های سازمان توسعه و نوسازی معادن (ایمیدرو) خواهد بود. بر مبنای اعلام مدیریت بازار، عرضه این شرکت مشمول اصل ۴۴ در نماد «فخوز» و تا سقف ۵درصد از کل سهام شرکت، معادل ۱۰۹۶میلیون سهم انجام خواهد شد.
تحلیل زیر می‌کوشد با توجه به اطلاعات ارائه شده در گزارشات و صورت‌های مالی و جلسات معارفه، نمایی از وضعیت این شرکت را در آستانه عرضه اولیه برای سرمایه‌گذاران‌ترسیم کند.
فولاد خوزستان واحدی در ۱۰کیلومتری شهر اهواز با ظرفیت تولید ۴/۲میلیون تن انواع شمش فولادی شامل بیلت، اسلب و بلوم است که این محصولات را از ترکیب مواد اولیه سنگ‌آهن و آهن قراضه تهیه می‌کند.
پروسه تولید شرکت مشتمل بر سه بخش است، بدین‌ترتیب که در مرحله اول مواد اولیه مذکور به گندله تبدیل می‌شود، سپس این محصول میانی به آهن اسفنجی و بریکت تبدیل شده و در فاز نهایی تولید، آهن اسفنجی به انواع شمش فولادی مبدل می‌شود.
بریکت یک محصول جانبی در پروسه فرآوری گندله است که با افزودن آب و ترکیبات دیگر به آهن اسفنجی تبدیل می‌شود.
فولاد خوزستان قصد دارد در سال‌جاری در مجموع 24میلیون تن محصولات شمش فولادی در ابعاد مختلف مشتمل بر یک‌میلیون تن بیلت، یک‌میلیون تن اسلب و 400هزار تن بلوم تولید کند. همچنین شرکت قابلیت تبدیل تولیدات فولادی خود به انواع محصولات ریخته‌گری را نیز دارا است که بنا به تقاضای بازار می‌تواند محصولات ریخته‌گری را تولید و با ارزش افزوده بالاتری به فروش رساند.
از مجموع این ۴/۲میلیون تن محصول،فولاد خوزستان در سال جاری در نظر دارد ۲۵درصد محصولات خود را به صورت صادراتی و ۷۵درصد را به صورت داخلی به فروش رساند.
جدول زیر مقایسه جامعی از نرخ‌های فروش تولیدات داخلی و صادراتی را در سال 85 و پیش‌بینی 86 و فروش سه ماهه به نمایش گذاشته است. ارقام جدول، نرخ‌های فروش هر کیلو محصول به تومان است.
با مقایسه نرخ‌های فروش با آمار محقق شده سه ماهه واقع‌بینانه بودن پیش‌بینی نرخ‌های فروش شرکت در دو بخش صادراتی و داخلی قابل مشاهده است.
در بخش فروش داخلی ذکر این نکته حائز اهمیت است که تا به حال محصولات شرکت تحت نظارت ایمیدرو بر اساس سهمیه‌بندی مخصوص، به شرکت‌کننده‌های تولیدکننده نورد (فولاد کاویان، نورد و لوله اهواز و...) فروخته می‌شده است و در نظر است با خصوصی شدن شرکت اولا سیاست‌های نرخ‌گذاری فروش محصولات داخلی دچار تغییراتی شود و ثانیا سهم فروش محصولات صادراتی در‌ترکیب نهایی فروش از 25درصد فعلی به 50درصد برسد. بیشترین صادرات فولاد خوزستان به کشورهای حوزه خلیج‌فارس (کویت، عربستان و...) است.
نیاز داخلی کشور به انواع شمش‌های فولادی نیز حدود ۳میلیون تن در سال است که فولاد خوزستان با ظرفیت فعلی، عمده‌ترین تولیدکننده این محصولات در کشور به شمار می‌رود.
شرکت در نظر دارد طرح توسعه‌ای را تا پایان سال 88 به اجرا بگذارد که طی آن ظرفیت فعلی 24میلیون تنی تولید به حدود 2/3میلیون تن در سال ارتقا می‌یابد. بر مبنای اطلاعات ارائه شده در جلسه معارفه، این افزایش ظرفیت در طی سال‌های آتی به صورت مرحله‌ای محقق خواهد شد که در جدول زیر روند رشد ظرفیت تولید تا پایان سال 88 آورده شده است.
ظرفیت فعلی واحد گندله‌سازی شرکت ۵میلیون تن است که بخش عمده آن در حال حاضر بلااستفاده مانده است که با تکمیل طرح توسعه از آن استفاده خواهد شد.
مواد اولیه مورد نیاز شرکت شامل حدود 41میلیون تن سنگ‌آهن و 300هزار تن قراضه است و در ترکیب نهایی مواد اولیه برای تولید هر واحد محصول 71درصد سنگ‌آهن، 18درصد قراضه و 11درصد سایر افزودنی‌ها دخالت دارند.
سنگ‌آهن مورد نیاز شرکت، پارسال با میانگین ۶۲۷۰۰تومان به ازای هر تن به دست فولاد خوزستان رسیده است که در این میان حدود ۷۰درصد این ماده اولیه از دو شرکت سنگ‌آهن چادرملو و سنگ‌آهن گل‌گهر تامین شده است و ۳۰درصد باقیمانده به صورت وارداتی و با قیمت‌های جهانی عمدتا از دو کشور هند و برزیل وارد شده است.
میانگین نرخ خرید داخلی 55000تومان به ازای هر تن سنگ‌آهن با احتساب هزینه حمل بوده است و این درحالی است که نرخ‌های خرید خارجی با هزینه حمل به میزان 78000تومان به ازای هر تن بالغ شده است. در سال 86 نیز میانگین خرید سنگ‌آهن با احتساب هزینه حمل به ازای هر تن، 73700تومان به صورت میانگین (مجموع داخلی و خارجی) برآورد شده است. در محاسبه نرخ سنگ‌آهن سال 86 افزایش نرخ مصوب فروش محصولات چادرملو و گل گهر مد‌نظر قرار گرفته شده است و شرکت از این بابت افزایش هزینه‌ای را نسبت به بودجه پیش‌بینی شده متحمل نخواهد شد.
در بررسی روند سودآوری شرکت به نکات مهمی برمی‌خوریم. ابتدا به جدول زیر که تغییرات سود خالص فولاد خوزستان از سال ۸۲ تاکنون را بر مبنای سرمایه ۲۱۹میلیارد تومانی نمایش می‌دهد توجه کنید:
با دقت در ارقام جدول فوق متوجه افت شدید سودآوری شرکت در سال 84 می‌شویم که در بررسی دلایل آن دو نکته قابل توجه است. اول آنکه در این سال نرخ فروش سنگ‌آهن داخلی به یکباره از 23000تومان به ازای هر تن با افزایش 50درصدی به 34000تومان رسید که تاثیر بسزایی در کاهش سود ناخالص شرکت داشت و با توجه به همین مطلب اهمیت توجه به نرخ‌های داخلی و جهانی سنگ‌آهن در تحلیل روند آتی سودآوری شرکت بیش از پیش مشهود خواهد شد. نکته دوم در بررسی علل کاهش سودآوری سال 84 مربوط به افت تقاضای جهانی فولاد به میزان 30درصد و متعاقب آن افت قیمت فروش محصولات شرکت بود. محصولات فولادی با تولید عظیم 2/1 میلیارد تنی در سال در جهان غالبا از روندهای سیکلی و دوره‌ای در تقاضا و قیمت محصولات برخوردار هستند که از قضا در حال حاضر به باور کارشناسان این چرخه در یکی از دوران‌های رونق تقاضا و اوج‌گیری قیمت‌ها قرار دارد، روندی که در سال آتی میلادی انتظار تعدیل آن وجود دارد.
در هر حال بر مبنای محاسبات انجام شده نقطه سربه‌سر فعالیت کنونی شرکت فولاد خوزستان در ظرفیت تولید ۳۵۳/۱میلیون تن و فروش محصولات به میانگین نرخ ۳۹۸هزار تومان به ازای هر تن است که این نقطه در تحلیل سودآوری آتی شرکت با توجه به نرخ‌های فروش و ظرفیت تولید حائز اهمیت خواهد بود. همچنین در ترکیب بهای تمام شده ۴۶درصد را مواد اولیه، ۵۳درصد سربار و یک‌درصد را دستمزد مستقیم تشکیل می‌دهد که این ترکیب کاملا مشابه فولاد‌مبارکه است.
در پایان ذکر چند نکته مهم و شاید کمتر آشکار در مورد فولاد خوزستان احتمالا جالب توجه خواهد بود:
۱ - در کنار سهم ۹۰درصدی دولت از مالکیت عمده این شرکت ۲۱۹ میلیارد تومانی، ۱۰درصد دیگر به صندوق بازنشستگی و تامین اجتماعی بابت رد دیون دولتی واگذار شده است که پس از عرضه سهام، قابلیت معامله در بورس نیز خواهد داشت.
2 - همان‌طور که قبلا نیز ذکر شد عمده‌ترین تفاوت فولاد خوزستان با فولاد‌مبارکه در نوع محصول نهایی نهفته است. فولاد خوزستان پروسه تولید را از سنگ‌آهن تا انواع شمش فولادی انجام می‌دهد و این در حالی است که فولاد‌مبارکه واحد نورد سازی در اختیار دارد که می‌تواند بیلت و اسلب و بلوم را به ورق فولادی تبدیل کند و آن را با ارزش افزوده بسیار بالاتری به فروش رساند. بدین ترتیب شاید مقایسه و مشابه دانستن روند سودآوری این دو شرکت با یکدیگر چندان معنادار نباشد. جالب است بدانید فولاد‌مبارکه حتی یکی از خریداران محصولات خوزستان است و بابت خرید هر تن محصول فولاد خوزستان 30دلار هزینه حمل می‌دهد. البته مزیت نرخ حمل بسیار پایین حمل سنگ‌آهن از چادرملو و گل‌گهر به مبارکه نیز خود مزیت بزرگی است که خوزستان از آن بی‌بهره است.
۳ - اخیرا در مورد بدهی ۱۰۰میلیارد تومانی سهامدار عمده (ایمیدرو) به فولاد خوزستان حرف و حدیث‌های بسیاری عنوان شده است. این بدهی ناشی از واگذاری شرکتی به نام فولاد اکسین خوزستان (اززیرمجموعه‌های فولاد خوزستان) به ایمیدرو بوده است. نکته مهم برطبق اظهارات مدیران شرکت در جلسه معارفه این است که ۷۶میلیارد تومان از این بدهی، بخشی از طریق عدم دریافت مطالبات سود توسط سهامدار عمده و همچنین بخش عمده‌ای نیز به وسیله واگذاری یک اسکله مستقل در بندر امام خمینی به فولاد خوزستان تسویه شده است و ۲۴میلیارد تومان باقیمانده نیز در آینده نزدیک تسویه خواهد شد. اهمیت در اختیار گرفتن این اسکله اختصاصی برای فولاد خوزستان از چند جهت قابل توجه است. اول آنکه صادرات محصولات شرکت از طریق این اسکله تسهیل خواهد شد. دیگر آنکه هزینه انبارداری و اجاره اسکله از هزینه‌های عملیاتی شرکت حذف خواهد شد. همچنین این اسکله با ارزش قابل توجه خود در ترازنامه و در تجدید ارزیابی دارایی‌های شرکت لحاظ نشده است که این مساله می‌تواند به بهبود قابل ملاحظه نسبت‌های اهرمی شرکت منجر شود. به طور مثال نسبت مالکانه شرکت در حال حاضر برابر ۳۴/۰ است که در صورت
اعمال تعدیلات مذکور تغییرات بااهمیتی در جهت بهبود نسبت خواهد داشت.
4 - با توجه به اهمیت مساله صادرات و افق رو به رشد آن در فولاد خوزستان (از 25درصد در ترکیب فروش فعلی به 50درصد هدف‌گذاری شده) توجه و تحلیل دقیق این مساله از چند جنبه حائز اهمیت است. اول آنکه محصولات صادراتی خوزستان از مالیات معاف هستند و افزایش کمیت آن در ترکیب فروش می‌تواند منجر به رشد سودآوری خالص شرکت شود. نکته دوم به نزدیکی فولاد خوزستان به آب‌های آزاد و کشورهای حوزه خلیج مربوط می‌شود. هزینه حمل محصولات سایر فولاد‌سازان داخلی نظیر مبارکه تا نزدیک‌ترین بندر حداقل 30 دلار به ازای هر تن است، اما این رقم در مورد فولاد خوزستان به حداکثر 2 دلار به ازای هر تن می‌رسد. همچنین این مزیت صادراتی به واسطه موقعیت جغرافیایی شرکت، نسبت به سایر رقبای صادرکننده محصولات فولادی خارجی نیز وجود دارد. به عنوان مثال برای صدور هر تن شمش از فولاد خوزستان به کویت هزینه حمل برای این کشور برابر 10 دلار می‌باشد حال آنکه هزینه حمل از ترکیه 60 دلار به ازای هرتن صدور محصول فولادی به کویت است. شایان ذکر است کشور کویت، با نیاز 600هزار تنی به شمش‌های فولادی یکی از کشورهای مهم وارد‌کننده محصولات خوزستان به شمار می‌آید.
۵ - یکی از تهدیدات شرکت آزادسازی قیمت انرژی مصرفی (گاز و برق) است. فولاد خوزستان انرژی را به قیمتی بسیار کمتر از قیمت‌های جهانی تهیه می‌کند که در صورت حذف سوبسید انرژی دولتی شاهد افزایش قابل توجه بهای تمام شده خواهد بود. بر مبنای اظهار مدیران شرکت در جلسه معارفه در صورت حذف کامل این یارانه و عرضه برق و گاز به نرخ‌های جهانی با فرض ثبات نرخ مواد اولیه و قیمت‌های فروش در شرایط فعلی، ۴۵تومان از سود خالص شرکت به ازای هر سهم کاسته خواهد شد که رقمی درخور تامل است.
همان‌طور که پیشتر ذکر شد با توجه به جمیع جوانب، پیش‌بینی 478 ریالی سود سال 1386 فولاد خوزستان رقمی‌واقع‌بینانه و قابل تحقق به نظر می‌رسد. تنها نکته مهم در خصوص پوشش 33درصدی سود خالص هر سهم شرکت در سه ماه نخست سال‌جاری است که در خصوص آن می‌باید به حجم بیش از یک‌میلیون تنی سنگ‌آهن انبار شده در ابتدای دوره مالی (پایان اسفند 85) توجه داشت. مصرف این میزان مواد اولیه انبار شده از سال قبل منجر به افزایش حاشیه سود سه‌ماه اول و کاهش هزینه‌ها شده است، اما با خریدهای جدید سنگ‌آهن به نرخ‌های سال‌جاری مطمئنا این روند در 9ماه باقیمانده با کاهش مارجین تعدیل خواهد شد و این نکته‌ای است که باید در برآورد سود سال‌جاری فولاد خوزستان مد‌نظر سرمایه‌گذاران قرار گیرد.
ارسال نظر