لطفا صف را به هم نزنید
دنیای اقتصاد- در بازار دیروز اکثر کارشناسان برداشت مثبتی از توافق صورت گرفته میان کشورمان و آژانس بین‌المللی انرژی اتمی داشتند. این توافق که احتمال برخورد شورای امنیت با مساله هسته‌ای کشورمان را کاهش می‌دهد، سبب شد تا معامله‌گران از متغیرهای بیرونی به سوی شرایط درون بازار گرایش یابند.

همه تو خط !
لطفا صف رو به هم نزنید
گروه بورس - شروین شهریاری: از روز آغاز فعالیت بورس تهران در بهمن ماه 1346 تا پایان مرداد 1382 یعنی طی مدت بیش از 35 سال قیمت آخرین معامله انجام شده در هر روز بر نماد سهام یک شرکت، «قیمت پایانی» تلقی می‌شد و از همان قیمت به عنوان «قیمت آغازین» نماد در ابتدای معاملات روز بعد استفاده می‌شد. اما بورس تهران در سال‌های 81 و 82 مرحله توسعه جدیدی را تجربه کرد و طی این دوره ارزش و حجم معاملات به شدت افزایش پیدا کرد.
هر روز سرمایه‌گذاران جدیدی به سمت بازار سرمایه اقبال می‌کردند و کار به جایی رسید که در اواسط سال ۸۲ رشد شدید قیمت‌ها، مسوولان وقت سازمان بورس را برآن داشت که تصمیمات جدیدى اتخاذ کنند. مساله این بود که رشد قیمت‌ها نشان‌دهنده تغییرات واقعى ثروت سهامداران نبود. درصد بالای سهام محبوس شده در دست سهامداران عمده، مالکیت ضربدرى و زیرمجموعه‌ای، شیطنت برخی از معامله‌گران در دقایق پایانی جلسات معاملاتی و تغییر ناگهانی قیمت سهم و بسیارى عوامل دیگر موجب شده بود که تغییرات قیمت‌ها، انعکاس‌دهنده روند واقعی بازار نباشد.
در آن روزها با معامله تعداد اندکى از سهام شرکتى که به عنوان مثال بیش از ۹0درصد آن در دست سهامداران عمده محبوس شده بود، قیمت سهام شرکت مزبور در مسیر صعودی یا نزولی قرار می‌گرفت و این روند در بسیاری موارد باعث گمراهی سرمایه‌گذاران می‌شد.
با این حال به گواه برخی از مسوولان در محاسبه قیمت‌های پایانی، بازار را به سمت رشدهای بی‌رویه و تشکیل «حباب» سوق داده بود.
تصمیماتى که از اوایل مهر ماه سال 82 توسط مدیریت بازار به مرحله اجرا در آمدند، به نحوه محاسبه قیمت پایانی و اعمال حجم مبنا مربوط می‌شد. در آن زمان براى محاسبه «قیمت پایانی» به جاى در نظر گرفتن آخرین قیمت معامله سهم، مقرر شد از میانگین موزون قیمت‌ها استفاده شود. همچنین مدیر وقت سازمان مقرر کرد که مفهوم جدیدی موسوم به «سهام‌شناور‌آزاد» نیز در محاسبه قیمت پایانی دخیل شود. بنابراین تعیین شد که یک سهم در صورتى بتواند در یک روز معاملاتى، 5‌درصد نوسان قیمت (مثبت یا منفی) داشته باشد که حداقل ۱۵درصد از سهام آن، در طول یک سال معامله شود. از آنجا که روزهاى کارى هر سال ۲۵۰ روز است. در هر روز باید حداقل شش ده هزارم یک سهم معامله می‌شد تا سهم مورد نظر بتواند 5 درصد نوسان داشته باشد. این شرایط تا ۱۶ فروردین سال 83 ادامه داشت تا اینکه بنابر اظهار مسوولان بورس به دلیل افزایش گردش سهام شرکت‌های بورس تهران به ۲۱درصد ارزش بازار در سال 82، محاسبه حجم مبناى جدید از ۱۵درصد، بر مبنای ۲۰درصد گردش سالانه سهام یک شرکت تغییر پیدا کرد. بنابراین در یک روز کارى حداقل ۸ ده هزارم کل سهام یک شرکت باید معامله می‌شد تا اجازه تغییرات قیمت پنج درصدى را در پایان معاملات یک روز پیدا کند و بدین ترتیب طراحان حجم مبنا به دنبال الگوبردارى از سهام شناور آزاد برآن شدند که از افزایش قیمت به دلیل سفته‌بازى همچنین تاثیرگذارى معاملات کوچک بر بازار سهام بکاهند.
اما با گذشت زمان، شرایط بورس تهران دگرگون شد و روند قیمت‌ها به دلایلی که ذکر آن در این یادداشت نمی‌گنجد، بنای کاهش گذاشت. با تداوم روند نزولی، حدود یک و نیم سال پیش بنا بر تصمیم مدیریت جدید بازار محدوده نوسان روزانه قیمتی از ۱۰درصد به ۴درصد کاهش یافت. بدین معنا که حداکثر افت و رشد قیمتی هر نماد به ۲درصد محدود شد. این روند با وجود اعتراض‌ها و انتقادهای بسیاری که بر آن وارد شده است، تا به امروز تغییری نیافته است. البته مدیریت بازار طی اقدامی در ابتدای ماه جاری حجم مبنای ۱۱ شرکت بزرگ بورس تهران را به نصف کاهش داد تا گام اول را در اصلاح قوانین موجود برداشته باشد.
اما سوال اساسی در اوضاع کنونی این است که آیا این اقدام برای باز کردن گره کور نقدشوندگی معاملات سهام در بورس تهران کفایت می‌کند؟ آیا ضرورت اقدامات بنیادی تر در این زمینه احساس نمی‌شود؟ و به عبارت دیگر آیا قوانین قبلی که در شرایط خاص و به جهت مهار کردن رشد افسار گسیخته بازار در سال‌های 81 و 82 وضع شده بودند، اکنون نیازمند بازنگری و تغییر نیستند ؟
یک بررسی موردی
جدول یادداشت (که در صفحه‌18 چاپ شده است) وضعیت عرضه و تقاضای سهام شرکت «ملی صنایع مس ایران» را از بدو ورود به بورس نشان می‌دهد. ملی مس از شرکت‌های صدر اصل 44 است که به تازگی به بورس پیوسته و یکی از شرکت‌هایی است که در حال حاضر به شدت مورد توجه فعالان بازار است. البته باید دقت داشت که انتخاب این نماد صرفا یک مثال و بررسی موردی نارسایی‌های ساختاری بوده و ماهیت بحث به طور کلی در خصوص بسیاری نمادهای معاملاتی دیگر نیز صادق است و نقد پیش‌رو، و نقد ساختار است.
در جدول صفحه ۱۸ عبارت «صف خرید» در برابر هر ردیف بدین معناست که نماد «فملی» در پایان زمان معاملات تاریخ مربوطه با انباشت تقاضای خرید در سقف دو درصد مثبت مواجه بوده است و عرضه‌ای در مقابل این تقاضا وجود نداشته است. عبارت «صف‌فروش» در برابر هر ردیف بدین معناست که نماد فملی در پایان زمان معاملات تاریخ مربوطه با انباشت تقاضای فروش در کف دو درصد منفی مواجه بوده است و تقاضای خرید در مقابل آن وجود نداشته است. عبارت «متعادل» نیز بدین معناست که در پایان زمان معاملات در تاریخ مذکور عرضه و تقاضا وضعیت مناسبی داشته است. یعنی درخواست‌های خرید یا فروش در محدوده چهار درصدی با یکدیگر رقابت می‌کرده‌اند و اصطلاحا امکان خرید و فروش برای سرمایه‌گذاران به آسانی مهیا بوده است.
از تحلیل داده‌های جدول فوق به نتایج جالبی می‌توان دست یافت.
مجموع روزهای معاملاتی این نماد از بدو ورود به بورس ۷۸ روز بوده است. در این مدت، این نماد ۵۱ روز صف خرید، ۱۰ روز صف فروش و ۱۷ روز متعادل معاملاتی داشته است. به عبارت دیگر در نزدیک به ۸۰درصد مواقع این سهم، معاملات خود را با صف خرید یا فروش به پایان برده است و تنها در ۲۰درصد روزها معاملات روان و متعادلی را تجربه کرده است. این اتفاق به خوبی نشان می‌دهد که قوانین فعلی حاکم بر معاملات و نوسان قیمتی نتوانسته در خصوص این نماد به مهمترین رسالت بورس یعنی فراهم کردن نقدشوندگی مناسب برای سرمایه‌گذاران جامه عمل بپوشاند.
همچنین وجود این صف‌های خرید و فروش در روزهای متوالی مشکلات دیگری را نیز به وجود می‌آورد که به برخی از آنها ذیلا اشاره می‌شود:
۱ - قاعده موسوم به «گلوله برفی» یکی از مفاهیم شناخته شده در روندهای افزایشی یا کاهشی معاملات در بازارهای مالی است. این قاعده بیان می‌کند که در روند‌های صعودی، همزمان با افزایش حجم معاملات و تثبیت سیر افزایشی به تدریج خریداران به صورت هیجانی وارد معاملات سهم می‌شوند و اغلب موجب افزایش غیر واقعی خوشبینی نسبت به روند و متعاقب آن تزریق متمادی نقدینگی و تقویت طرف تقاضا می‌شوند. بدین ترتیب روند افزایشی با شتاب و مدت زمان بیشتری از آنچه ارزش ذاتی اقتضا می‌کند، ادامه می‌یابد و موجب انحرافات معنادار قیمت سهام از ارزش ذاتی یا همان Over Value شدن قیمت سهم می‌شوند. در روند‌های کاهشی نیز عکس قضیه صادق است و تداوم روند نزولی اغلب موجب تشدید آن می‌شود.
ادامه در صفحه18