سایه روشن گروه ساختمانی در سال ۸۶
گروه بورس- مهتاب رحمتعلی: حجم نقدینگی بورس تهران در سال ۸۵ تا اندازه زیادی تحت‌تاثیر حرکت سرمایه از بازار سهام به سوی بازار مسکن (املاک و مستغلات) بود. به طوری که رکود بورس خود عامل موثری در رونق بازار مسکن شد. در این میان انتظار اولیه بازار این بود که رونق مسکن در کشور باعث افزایش قیمت و سودآوری شرکت‌های حاضر در گروه ساختمانی خواهد شد و افزایش بهای مسکن می‌تواند سودآوری گروه ساختمانی را در سال ۸۵ و در ادامه در سال ۸۶ به حداکثر برساند. اما این انتظار در سال ۸۵ برآورده نشد، به طوری که هم‌اکنون بازار با این سوال روبه‌رو است که آیا سود شرکت‌های وابسته به صنعت ساختمان در سال ۸۶ افزایش خواهد یافت؟ این سوال محور مصاحبه ما با پرویز صداقت، کارشناس بازار سرمایه است. وضعیت سهام انبوه‌سازان در بورس اوراق بهادار را چگونه ارزیابی می‌کنید؟
در مجموع ۱۳ شرکت پذیرفته شده در بورس در گروه انبوه‌سازی، املاک و مستغلات جای گرفته‌اند. آبادگران ایران، بین‌المللی توسعه ساختمان، سخت‌آژند، ساختمان اصفهان، سامان‌گستر اصفهان، سرمایه‌گذاری و توسعه خوزستان، سرمایه‌گذاری شاهد، عمران و توسعه فارس، سرمایه‌گذاری مسکن، نوسازی ساختمان تهران (نوسا)، سرمایه‌گذاری توسعه آذربایجان، سرمایه‌گذاری توس‌گستر و سرمایه‌گذاری ساختمان ایران از زمره این شرکت‌ها هستند. برخی از این شرکت‌ها از زمره سهامی بوده‌اند که طی دوره پنج‌ساله اخیر شاهد بیشترین اقبال بازار نسبت به آنها بوده‌ایم. شاخص انبوه‌سازی طی یک‌سال اخیر رشد اندکی (در حدود ۵/۱درصد) داشته است. البته شاخص بورس تا این تاریخ از ابتدای سال تقریبا بیش از ۵درصد رشد داشته است، اما نباید فراموش کرد که حتی این رشد ۵درصدی نیز واقعی نیست و تنها به یمن بسته بودن نماد شرکت‌های بورسی و پایین بودن قدرت نقدشوندگی سهام در بازار حاصل شده است و هر آینه در صورت باز شدن یا صرفا انجام معاملاتی محدود روی سهام چند شرکت بزرگ سرمایه‌گذاری، شاهد حرکت منفی و در بهترین حالت عدم تغییر شاخص نسبت به ابتدای سال خواهیم بود. از این رو، می‌توان وضعیت شرکت‌های انبوه‌ساز را در حالت کلی بهتر از متوسط بازار ارزیابی کرد.
انبوه‌سازان در مقایسه با صنایع مختلف بورسی چه شرایطی دارند؟
اگرچه طی یک‌سال اخیر سهام شرکت‌های ساختمانی نیز از رکود عمومی حاکم بر بورس آسیب دیده‌اند، اما وجود نسبت بالاتر عایدی به قیمت هر سهم در صنعت انبوه‌سازی نشان می‌دهد که بازار نسبت به این صنعت خوش‌بین‌تر است. دلایل خوش‌بینی بازار تاحدودی برخاسته از نوع پرتفوی این شرکت‌ها است. از آنجا که پرتفوی شرکت‌های انبوه‌سازی عموما شامل دارایی‌های واقعی (مستغلات) است، به نظر می‌رسد که دارایی‌های قابل اتکاتری (در مقایسه با دارایی‌های کاغذی) دارند. به همین دلیل است که فعالان بازار نسبت به سهام این گروه از شرکت‌ها عموما خوش‌بین‌تر هستند. اما عوامل چندی این خوش‌بینی را محدود می‌سازد.
به نظر شما دلایل خوش‌بینی و زمینه‌های بدبینی نسبت به سهام انبوه‌سازی چیست؟
شرکت‌های انبوه‌ساز در صنعتی فعالیت دارند که چشم‌انداز رشد تقاضا در آن کاملا بدیهی است. حتی صرفنظر از مسائلی مانند رشد جمعیت، نرخ ازدواج و نیاز واقعی به مسکن و سرپناه، عوامل دیگری مانند ضرورت نوسازی و بهسازی حجم عظیم بافت‌های فرسوده در کشور، حرکت عمومی صنعت ساختمان به سوی انبوه‌سازی و حمایت از انبوه‌سازان و سیاست‌های وزارت مسکن در این زمینه، به تبع آن سیاست‌های مالی و اعتباری دولت برای حمایت از انبوه‌سازی و مواردی از این دست نکات امیدوارکننده در مورد چشم‌انداز صنعت ساختمان است.
اما از سوی دیگر، نقاط ضعف مهمی نیز در این صنعت وجود دارد که به اختصار به آنها اشاره می‌کنیم. مهم‌ترین نکته چرخه‌های رونق و رکود بازار مسکن است که طی تمامی سال‌های پس از انقلاب شاهد آن بودیم. در دو تا سه دهه گذشته شاهد بوده‌ایم که در بخش مسکن رونق و رکود ادواری وجود داشته است و نمودار تغییرات قیمت مسکن کم و بیش نموداری پلکانی بوده که طی آن شاهد رکود و ثبات قیمت‌ها و جهش قیمت مسکن بوده‌ایم.
معمولا جهش قیمت مسکن موج جدیدی از حرکت به سمت ساخت‌وساز را به دنبال داشته است، اما به دلیل پیشی گرفتن قیمت عرضه از «تقاضای موثر» یعنی تقاضایی که به پشتوانه آن قدرت خرید واقعی وجود داشته باشد، شاهد رکود در بخش مسکن می‌شویم. نمونه این حرکت را در رشد جهشی قیمت‌ها در سه‌ماه سوم و چهارم سال‌جاری در بخش مسکن دیدیم. در این مقطع در پی رکود و ثبات قیمتی که در حدود چهار سال به درازا کشید یکباره شاهد رشد چشمگیر قیمت مسکن بودیم به نحوی که خریداران و فروشندگان هر دو نگران از استمرار جهش به حرکت‌های شتاب‌زده در بازار مسکن مبادرت کردند، ولی پس از مدتی به سبب فاصله گرفتن قیمت عرضه از تقاضای موثر، باز هم شاهد بروز چشم‌انداز رکودی در بخش ساختمان شده‌ایم. از سوی دیگر، بخش مسکن نیز همچون سایر بخش‌های اقتصادی از شرایط عمومی اقتصادی- سیاسی کشور تاثیر می‌پذیرد. به همین دلیل، به گمان من، رونق بخش مسکن در ماه‌های اخیر، رونقی کاملا کوتاه‌مدت است و استمرار آن مستلزم ایجاد شرایط باثبات‌تر در عرصه سیاسی و سیاست‌های کلان کشور است. بنابراین، در صنعت انبوه‌سازی از سویی با متغیر‌های مثبت مانند چشماندازهای قطعی رشد تقاضا و توسعه فعالیت روبه‌رو هستیم، از سوی دیگر با متغیر‌های منفی که بخشی از آن ناشی از ریسک سیستماتیک پرونده هسته‌ای است.
متغیر دیگر در بخش مسکن که می‌تواند در مقاطعی تاثیر مثبت و یا منفی بر سهام این شرکت‌ها بگذارد، نوع رابطه بازیگران بزرگ عرصه مسکن با دولت‌ها است.
در اقتصاد کم و بیش دولتی ایران، بازیگران بزرگ بخش مسکن نیز در مالکیت دولت یا لااقل در تعامل دائمی و پیوسته با سیاست‌گذاران این عرصه هستند. کارفرمای اصلی بسیاری از پروژه‌های بزرگ بخش مسکن بخش دولتی، استانداری‌ها یا شهرداری‌ها هستند و از همین رو تمایلات و گرایش‌ها و تغییرات مدیریتی و متاسفانه به تبع آن تغییر سلایق در عملکرد بازیگران بزرگ در بخش مسکن بوده‌ایم.
حداقل طی یک دهه گذشته شاهد بوده‌ایم که چگونه تغییر مدیران در وزارت مسکن شاهد جابه‌جایی پیمانکاران عمده در این بخش بوده است. به همین دلیل نیز شاهد تغییرات چرخه‌ای غیر متعارف در سودآوری شرکت‌های بزرگ بخش انبوه‌سازی بوده‌ایم.
رابطه P/E و NAV در سهام انبوه‌سازان را چگونه ارزیابی می‌کنید؟
در شرکت‌های گروه انبوه‌سازی با توجه به دلایل پیش گفته و چشماندازهای کم و بیش مثبت سودآوری، به طور متوسط شاهد نسبت بالاتر قیمت به درآمد هر سهم در مقایسه با صنعت خواهیم بود، ولی رابطه قیمت سهام آنها با ارزش خالص دارایی‌ها پیچیدگی‌های خاصی دارد. از آنجا که دارایی‌های شرکت‌های انبوه‌سازی عمدتا شامل پروژه‌ها است، به دلیل عدم فروش کامل پروژه‌ها معمولا قیمت سهام شرکت‌های ساختمانی کمتر از ارزش خالص دارایی‌های آنها است. در چنین حالتی رکود بخش مسکن کاهش بیشتر قیمت سهام نسبت به NAV را به همراه دارد و رونق بخش مسکن نیز نزدیکی قیمت سهام به NAV یا حتی فرا رفتن از آن را به دنبال خواهد داشت.
چشماندازهای رونق و رکود بخش مسکن در سال آتی را چگونه می‌بینید؟
قاطعانه نمی‌توان از رونق یا رکود بخش مسکن در سال آتی سخن گفت. از سویی پتانسیل تقاضا برای مسکن و سیاست‌های انبساطی دولت طی یک سال و نیم اخیر و رشد چشمگیر نقدینگی و کمبود توان جذب نقدینگی در بخش‌های مختلف زمینه‌سازی برای تمایل نقدینگی به حضور در بخش کم و بیش مطمئن مسکن است، اما از سوی دیگر رکود عمومی اقتصاد و تنش‌ها و بحران‌های ناشی از پرونده هسته‌ای می‌تواند بر بخش مسکن نیز تاثیرگذار باشد و رکود این بخش را رقم بزند.
در عین حال که فراتر رفتن قیمت مسکن از سطح تقاضای موثر طی جهش اخیر نیز در بروز رکود احتمالی موثر خواهد بود و صرف وجود انتظارات تورمی در اقتصاد ایران به سبب رشد چشمگیر نقدینگی نمی‌توان رشد سودآوری انبوه‌سازان را پیش‌بینی کرد، چرا که همبستگی قیمت مسکن و شاخص عمومی قیمت‌ها در اقتصاد کلان به شکل تناظر یک به یک نیست.
وضعیت سهام شرکت‌های انبوه‌سازی در بازار سرمایه را چگونه می‌بینید؟
مقایسه روندهای حرکتی شرکت‌های انبوه‌سازی در بازار سرمایه و بورس و اوراق بهادار نشان می‌دهد که این شرکت‌ها از سویی ریسک کمتری در مقایسه با ریسک بازار داشته‌اند (یعنی با حذف استثناها) انحراف قیمتی سهام آنها کمتر از متوسط انحراف قیمتی کل سهام در بورس بوده است و از سوی دیگر معمولا بازده با ثبات‌تری داشته‌اند. با این حال هیچ یک از صنایع بورسی، تافته‌ای جدابافته از بازار نیستند. بخش مهمی از سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده در بورس منبعث از سودهای غیر عملیاتی است و در حالت رکود بورس و افت قیمت‌ها از دامنه این سود هم کاسته می‌شود و گاه (و در دو سال اخیر در موارد متعدد) به زیان بدل می‌شود.
چه راهکارهایی را برای سهامداران شرکت‌های ساختمانی پیشنهاد می‌کنید؟
اول اینکه به طور کلی در شرایط رکود عمومی بازار، می‌توان بازدهی بیش از متوسط بازده بازار و ریسکی کمتر از متوسط ریسک بازار برای سهام شرکت‌های گروه انبوه‌سازی را در نظر داشت. دیگر اینکه در صورت رونق بخش مسکن در سال آتی، سهامداران می‌توانند انتظار رشد قیمتی سهام این گروه و نزدیکی آن به NAV سهم را انتظار بکشند. در غیر این صورت و در شرایط رکود بازار مسکن، قیمت سهام این شرکت‌ها نیز از NAV آنها دورتر خواهد ماند. در صورت رونق بازار سرمایه، مشروط به کاهش تنش‌های هسته‌ای و نیز واگذاری‌های جدی ناشی از سیاست‌های اصل ۴۴، سود غیر عملیاتی شرکت‌های انبوه‌ساز نیز افزایش می‌یابد و شاهد رشد بیشتر قیمت این شرکت‌ها نیز خواهیم بود. استمرار رکود بازار نیز قطعا سهام انبوه‌سازان را تحت تاثیر قرار خواهد داد.
ارسال نظر