محسن ایلچی

خرید و نگهداری دارایی در بورس تهران با ملاحظات و ترتیبات انجام می‌شود.چشم‌انداز و کنش‌ها و واکنش‌های آتی یک بازاری پرریسک در چنین بازار بسیار پراهمیت است. به بیان ساده‌تر یکی از دلایلی که باعث شده دید سهامداران و معامله‌گران فعال در بازار از کسب سود نقدی به کسب سود سرمایه تغییر پیدا کند و بدون تحلیل و با اتکا به شایعه ظرف یک روز درچند نوبت وارد صف‌‌های خرید یا فروش شوند، به نبود افق شفاف نسبت به فعل و انفعالات بازار برای کسب عایدی وابسته است.البته الزاما نبود چشم‌انداز هم فقط به اثر پارامترهای سیاسی و بین‌المللی بر بازار ختم نمی‌شود.به بیان ساده‌تر بخشی از ریسک‌های سیستماتیک که به بازار سرمایه تحمیل می‌شود منبعث از تغییرات و تحولات ژلاتینی (منعطف) در عرصه سیاست نیست. بلکه به تصمیم‌سازی‌ها و تصمیم‌گیری‌های «دولت متصدی» باز می‌گردد که فرصت‌های آتی رشد شرکت‌ها و در نهایت صنعت و بازار را محدود می‌کند. ریسک تعامل دولت (به عنوان نهاد) با بازار به طور عمده با دو رویکرد به سهامداران تحمیل شده و حقوق مالکان سهام را به مخاطره می‌اندازد.رویکرد اول ریسک ناشی از آثار تصمیم‌های دولت در سطح ملی است که براساس نقش وظایف و رویکردهای حاکمیتی به بازار وارد می‌شود.این ریسک در تمام کشورها برای بازار قابل تعریف و تحلیل است. حتی در کشورهای فدراتیو نیز به دلیل ملاحظات مصالح و منافع ملی، همه ارکان کشور ملزم به تبعیت از «باید»ها نظام سیاسی بوده و با تصمیم‌های دولت، با هر میزان ریسک سیستماتیک کنار می‌آیند.اما در مرتبه دوم ریسک‌هایی به بازار تحمیل می‌شود که نه بر اثر اعمال نقش حاکمیتی دولت بلکه بر اثر حضور دولت در حوزه تصدیگری و فعالیت‌های انتقاعی است. ریسک فعالیت‌های اقتصادی دولتی در اقتصادهایی تولید و طی یک سیکل معیوب باز تولید می‌شود که سهامدار (دارندگان دارایی مالی) مجبور هستند با دولت شراکت کنند بنابر این و بازده سرمایه‌گذاری حال و آتی آنها به مجموعه آثار تصمیم‌های حال و آینده دولت باز می‌گردد. ازاین‌رو به‌طور بالقوه در تعیین ارزش‌گذاری شرکت‌ها و راهبرد خرید و نگهداری سهم (دارندگان دید بلند مدت) سهم‌هایی که آینده فعالیت شرکت به تصمیم‌های «دولت شریک» وابسته است، باید سطحی از مخاطره را برای آنها در نظر گرفت. از این ناحیه، مصادیق تولید ریسک کم شمار نیست.

بازار سهمی را سراغ دارد که بر اثر ابطال معامله آن، از سوی دولت، نه تنها سودی از محل لغو معامله نصیب سهامداران آن نشد، بلکه هزاران نفر به واسطه خرید سهم‌هایی که انجام این معامله سود شناسایی می‌کرده‌اند، اکنون در زیان هستند.

بازار سهمی را سراغ دارد که به واسطه پرداخت نشدن مطالبات شرکت از دولت، شرکت مجبور است از سال آینده محصولات خود را با قیمت آزاد به کشاورزان بفروشد و کارگران آن اعتصاب کرده‌اند. بازار سهمی را سراغ دارد که بعد از خصوصی سازی بزرگ، دیگر دولت حمایت‌های کارفرمایی و (سفارش اجرای پروژه دولتی) و روند اعطای تسهیلات در حد مورد انتظار (در زمان دولتی بودن شرکت) را ادامه نداد. بازار سهمی را می‌شناسد که در ابتدای پذیرش شرکت در بازار، یارانه پرداختی دولت در سود شرکت مستتر بود، اما بعد از ورود به بورس، دولت پرداخت‌های انتقالی خود را قطع کرد. بازار به خاطر دارد که شرکتی در موقعیت خاص با سهامداران بی‌شمار امتیاز استخراج از معدنی را در اختیار داشت و بهره مالکانه دولت را نیز پرداخت می‌کرد، اما بعد از سرمایه‌گذاری بخش خصوصی و رونق صنعت،‌وجود تقاضا و شکل‌گیری کانال‌های توزیع و .... دولت خود استخراج و بهره‌برداری از معدن را بر عهده گرفت. همه سهمی را می‌شناسند که به‌دلیل اینکه بعد از واگذاری آن امکان سلب اختیار بهره‌برداری از معادن وجود دارد، چشم‌انداز روشنی را نمی‌توان برای آینده خرید آن ترسیم کرد. بازار صنایعی را سراغ دارد که به دلیل اینکه دولت می‌خواهد به مصرف‌کننده یارانه بدهد، قیمت فروش آنها به طور مسقف، تثبیت شده است و این شرکت‌ها امسال نمی‌توانند صددرصد از EPS و سایر سرفصل بودجه پیش‌بینی شده خود را محقق کنند. معامله‌گران با صنعتی آشنا هستند که موافقت دولت با کاهش نرخ تعرفه واردات به یکباره آنها را با مشکل فروش و تعدیل پیش‌بینی سود روبه‌رو کرد. یا بازار صنایعی را سراغ دارد که امسال به دلیل قطع مکرر برق و سوخت با مشکل تولید روبه‌رو شدند. اینجا دیگر مدیر مقصر نیست. حتی اکثر «جک ولش» هم در این محیط کسب‌ ‌وکار، مدیر بود نمی‌توانست کار خاصی بکند.ریسک بالفعل ناشی از تصمیم‌های دولت در بازار وجود دارد.بنابراین حساسیت معامله‌گران نسبت به نبود قطعیت یا مفروضات جدی برای خرید و نگهداری و درنهایت تغییر «دید در خرید» تا اندازه‌ای منطقی است. به عنوان مثال مشخص نیست حال که بحث دوگانه شدن قیمت سوخت، تعدیل یارانه و آزادسازی قیمت برق جدی شده است، آینده «صنایع انرژی‌بر» چه می‌شود؟ آیا دولت در الگوریتم تصمیم‌گیری‌های خود، رشد پایدار، هزینه تولید، قیمت تمام‌شده صنایع و سایر عوامل فرصت‌های رشد صنعت را مدنظر قرار می‌دهد؟یا اینکه به صورت عمومی رفتار همه عوامل را نسبت به تصمیم‌های خود به طور تابع و هم‌گرا فرض می‌کند؟ با تمام این توضیحات به تازگی دولت تصمیمی اتخاذ کرده که مجبور است مسوولیت بخشی از ریسک تصمیم‌های خود در بازار را بپذیرد.با همه اینها، سیاست‌هایی که از ابتدای سال‌جاری دولت به منظور خصوصی‌سازی یا عمومی‌سازی به اجرا گذاشته است، تا اندازه‌ای دولت تحمیل ریسک تعامل و رفتار خود در بازار را اصلاح کرده است.دولت بخشی از سهام برخی از شرکت‌های دولتی که برای اولین مرتبه به بازار عرضه می‌کند (IPO) را به صورت «سهام‌عدالت» به منظور توانمند‌سازی گروه‌های کم‌درآمد دهک (اول تا سوم) خارج از بازار عرضه می‌کند.اگرچه عرضه سهام عدالت باعث چندگونگی مالکیت (مالک دولت، سهامدار بورسی و دارندگان سهام) این گروه‌ها از شرکت‌ها می‌شود (شرکت صنایع ملی مس، گل‌گهر، چادرملو، فولادمبارکه، خوزستان و...) اما کماکان مدیریت برگرفته از مالکیت،‌ در اختیار دولت باقی می‌ماند. حال از یک‌سو تداوم مالکیت و مدیریت دولت در این گروه از شرکت‌ها و از سوی دیگر وجود نگاه حمایتی دولت به دارندگان سهام‌عدالت، مانع از آن می‌شود که ریسک‌های غیرمنتظره‌ای نظیر، اخذ معدن، افزایش قیمت نهاد‌های تولید و مواد اولیه، تداوم تثبیت قیمت محصول، افزایش قیمت انرژی و... به شرکت تحمیل شود، ریسک‌هایی که سودآوری کل عملیات تولید شرکت را با ابهام روبه‌رو کرده و سهام‌عدالت را به «برگ‌داغ» (اشاره به پول داغ) در دست سهامداران مبدل سازد، بنابراین شراکت با دولت در این شرکت‌ها به دلیل وجود «سهام عدالت»، کم‌ریسک است که چون می‌توان به چشم‌انداز آن حداقل تا زمان بازپرداخت اقساط سهام عدالت توسط اقشار آسیب‌پذیر اعتماد کرد.به نظر می‌رسد که می‌توان به آثار توزیع سهام عدالت از بعد کاهش ریسک تصمیم‌های غیرمنتظره دولت توجه کرد.