علی ابراهیم نژاد*

شروین شهریاری**

رفتارشناسی مالی (Behavioral Finance) شاخه‌ای از علم فاینانس است که به بررسی رفتار بازارهای مالی با رویکرد روان شناسانه می‌پردازد. در این سلسله نوشتار ۹ قسمتی با بررسی الگوهای رفتاری سرمایه‌گذاران و ارائه نمونه‌های عینی، تصویر روشن‌تری از نحوه تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران در شرایط متفاوت و به تبع آن رفتارشناسی بازارهای مالی خدمت خوانندگان محترم ارائه می‌شود. در این مطلب، موضوع «زیان گریزی» مورد بحث قرار می‌گیرد. یک موقعیت فرضی را در نظر بگیرید که طی یک تصادف رانندگی به راننده مقصر پیشنهاد می‌شود بین دو گزینه زیر یکی را انتخاب کند:

۱- یک میلیون تومان هزینه خسارت را نقدی بپردازد.

۲- یک تاس بیندازد و در صورتی که تاس عدد زوج را نمایش داد دو میلیون تومان و در صورتی که عدد فرد آمد از پرداخت خسارت معاف شود.

بررسی بر اساس علم احتمال نشان می‌دهد که ضرر مورد انتظار (Expected Loss) در هر دو گزینه برابر یک میلیون تومان است زیرا احتمال زوج یا فرد آمدن تاس برابراست.

با وجود برابر بودن ضرر مورد انتظار در هر دو گزینه، اکثر افراد تمایل دارند گزینه دوم را انتخاب کنند یعنی افراد ضرر غیرقطعی را هر چقدر که بزرگتر باشد به ضرر حتمی ترجیح می‌دهند. این پدیده در رفتارشناسی مالی به «زیان گریزی» (Loss Aversion) شهرت دارد و یکی از الگوهای رفتاری رایج در بین سرمایه‌گذاران است. مطالعات روان شناسی ثابت کرده اند که عدم مطلوبیت یا احساس ناخرسندی که از یک میزان ضرر مالی مشخص به انسان دست می‌دهد حدودا ۵/۲ برابر میزان لذت یا خرسندی ناشی از سود به همان میزان است.

(Kahneman & Tversky, ۱۹۷۹) به عبارت دیگر، برای جبران احساس نامطلوب زیان یک میلیون تومانی کسب حدود ۵/۲ میلیون تومان سود لازم است! این واکنش روانی باعث می‌شود که سرمایه‌گذاران در بازارهای سهام از فروش سهام زیان ده خود برای مدت طولانی خودداری کرده اما سهام سودده را خیلی زودتر از آنچه اقتضا می‌کند به فروش برسانند.

توجیه رفتار مزبور از منظر روان شناسی این است که برای سرمایه‌گذاران باور این حقیقت که در یک سرمایه‌گذاری ضرر کرده اند مشکل است و تا زمانی که سهام خود را به فروش نرسانده اند از لحاظ ذهنی احساس ناخرسندی ناشی از شناسایی زیان را به تعویق انداخته و به امید آینده نامعلوم باقی می‌مانند.

اما در مورد سهام سودده، ترس از کاهش ناگهانی قیمت موجب می‌شود که سرمایه‌گذار سهامی که برایش بازدهی داشته را زودتر واگذار کرده و از ریسک تبدیل شدن آن به یک سهم ضررده اجتناب کند. بدین ترتیب نقطه مرجع ذهنی سرمایه‌گذاران برای قضاوت در مورد یک سرمایه‌گذاری، قیمت خرید آن دارایی است و تصمیم خرید و فروش آنها تا حد زیادی به این تصور ذهنی در مورد قیمت باز می‌گردد که لزوما هیچ ارتباطی با وضعیت سهم و یا شرکت ندارد.

مطالعه‌ای که در سال ۱۹۹۸ در مورد حساب کارگزاری بیش از ۱۶۳ هزار مشتری حقیقی در ایالات متحده آمریکا انجام شد نشان می‌دهد که سرمایه‌گذاران سهامی را که قیمت بالاتر نسبت به قیمت خرید داشته اند به طور متوسط ۷/۱ برابر زودتر از سهام زیان ده به فروش می‌رسانند. (Odean, ۱۹۹۸) مطالعه دیگری در سال ۲۰۰۱ در فنلاند نشان داد که سرمایه‌گذاران، سهامی که قیمت آنها از زمان خرید بیش از ۳۰ درصد افت کرده است را به طور میانگین ۳۲ درصد کمتر از سهام سودده سبد خود به فروش می‌رسانند.

(Grinblatt & Keloharju, ۲۰۰۱) همچون سایر مباحث رفتار شناسی مالی، تئوری‌های فاینانس قادر به توضیح پدیده ریسک گریزی در بین سرمایه‌گذاران نیست. بر اساس تئوری مدرن فاینانس، یک سرمایه‌گذار در هر لحظه باید قیمت کنونی سهم و پیش بینی خود از ارزش ذاتی را مقایسه کرده و بر مبنای آن تصمیم به نگهداری یا فروش بگیرد.

بر این اساس، قیمت خرید یک سهم نباید نقشی در تصمیم گیری عاقلانه یک سرمایه‌گذار ایفا کند؛ حال آنکه بر اساس تحقیقات فوق، آنچه در عالم واقع میان سرمایه‌گذاران اتفاق می‌افتد مخالف این نظریه است. بر اساس آنچه در خصوص اصل زیان گریزی بیان شد، رفتارشناسی مالی به سرمایه‌گذاران توصیه می‌کند تا با شناخت این الگوی رفتاری طبیعی و تلاش برای مهار آن سعی کنند تا سهام زیان ده خود را در صورت کسب توجیه لازم با سهولت بیشتری به فروش برسانند و به سهام سودده اجازه پیشروی و کسب بازده بیشتر را بدهند.

در مطلب بعدی از سلسله مطالب رفتار شناسی مالی، موضوع «اعتماد به نفس کاذب سرمایه‌گذاران» بررسی می‌شود.

*Ali.ebrahimnejad@turquoisepartners.com

**Shervin.shahriari@turquoisepartners.com